在不断发展的行业中的弹性

2022年10月24日 招商银行国际全球市场|股票研究|公司动态 时间(时间) 弹性的进化印度河试一试 TME将继续专注于提高2H22的运营效率以对抗社会娱乐业的宏观不确定性和竞争加剧。 我们预计2022E年总收入将同比下降11.2%至人民币277亿元。到社交娱乐和广告业务的疲软表现，之前 2023/2024E同比增长7.1/6.5%至人民币297.7/317亿元。虽然不是- 国际财务报告准则净利润在2022年上半年同比增长16.1%至人民币19亿元，我们预计非 国际财务报告准则净利润将于222E年上半年回升至30.9%至人民币24亿元，受以下因素推动有效的成本控制计划和核心音乐业务的恢复。我们依然存在 对其长期货币化潜力持乐观态度，并预测非IFRS净值 收入复合年增长率为9.8%，超过2021-2024E。我们的DCF衍生目标价是6.60美元，相当于2022/2023E非国际财务报告准则PE的16/15倍。我们是转移覆盖买入评级。 2022年第三季度预览：尽管收入下降，但收益稳定下来。我们预测 目标价格上/下行当前价格 中国互联网 他Saiyi,CFA (852)39161739 hesaiyi@cmbi.com.hk Wentao陆 luwentao@cmbi.com.hk 你们道 franktao@cmbi.com.hk 股票数据 6.60美元 72.3% 3.83美元 222年第3季度总收入同比下降9.5%至人民币71亿元，主要由于 Mkt帽(mn)美元6,200.9 社交娱乐收入的下降（同比下降21.5%），但部分抵消 通过在线音乐收入的稳步增长（同比增长11.1%）。音乐订阅 2022年3季度收入同比增长18.9%至人民币23亿元估计，由净增加约300万付费用户驱动。支持单位合理化音乐许可成本，更审慎地投资音频 含量，整体GPM将从2021年第三季度/第二季度的29.6/29.9%扩大到31.0% 在3Q22E中。通过提高GPM并优化销售和营销 费用，我们预测非国际财务报告准则净收入将恢复增长17.8%3q22e同比,至12亿元人民币。 核心音乐业务仍然是坚实的。在线音乐业务仍然是关键的长期维持时间的收入和利润增长的驱动力。 我们预测在线音乐收入将在2021年以10.9%的复合年增长率增长-2024E，占2024E总收入的49.5%，由 订阅业务增长和广告业务恢复。社会的娱乐业进入稳步发展阶段和行业 竞争非常激烈。TME将专注于开发创新举措像音频直播和海外扩张抵消其下降 传统业务。我们预测社交娱乐收入将下降2022E同比增长20.3%，稳定增长0.5/1.0%元2023/2024Ebn15.8/16.0。 提高有效运营改善的利润。我们估计 整体GPM从2022E的30.0%提高到2023/2024E的31.2/32.0%。 TME还有进一步优化运营支出的空间，我们预测销售和营销费用比率将从2021年的8.6%下降到4.7/4.9/4.9% 2022/2023/2024E。总体而言,我们看到TME净利润率提高准则的当季营业利润率将远从2021年的13.3%到2022/2023/2024E的15.7/15.9/17.3%。 业绩总结(你们12月31日) FY20A FY21A FY22E FY23E FY24E 收入(mn)元 29,153 31,244 27,743 29,724 31,670 同比增长(%) 14.6 7.2 (11.2) 7.1 6.5 毛利率(%) 31.9 30.1 30.0 31.2 32.0 营业利润(mn)元 4,710 3,800 3,939 4,068 4,875 净利润(mn)元 4,176.0 3,215.0 3,314.5 3,359.8 4,055.8 没有n-IFRS净利润(mn)元 4,949.0 4,146.0 4,345.8 4,722.2 5,483.3 P/S(x) 1.5 1.4 1.6 1.5 1.4 P/E(x) 38.1 48.9 13.6 13.4 11.1 净资产收益率 8.7 6.3 6.4 6.1 6.9 (资%料)来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 请阅读最后一页上的分析师认证和重要披露 来自布鲁姆堡的更多报告：RESPCMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk Avg3mt/o(mn)美元52w高/低(美元) 总发行股票(mn) 来源:FactSet 腾讯 53.2% Spotify 8.2% 资料来源:公司数据分享的性能 绝对 相对 1-mth -10.9% -8.0% 3-mth -18.0% -8.9% 6-mth -7.9% 11.7% 来源:FactSet12-mth性价比 股权结构 来源:FactSet 4.4 8.85/3.12 1619.0 1 2022年10月24日 业务forecasts更新和估值 我们预测，2022E年总收入将同比增长11.2%至人民币277亿元，原因是社交娱乐和广告业务的软性网络。 得益于音乐订阅业务的稳健增长和稳定的社会 娱乐业务，我们预测总收入将重新转向7.1/6.5%的groth 同比2023/2024Ebn29.7/31.7元。 在未盈利方面，尽管非国际财务报告准则净利润同比下降16.1% 2022年上半年人民币19亿元，我们预计非国际财务报告准则净利润将同比反弹30.9% 2222年下半年，在有效的成本控制举措和持续的推动下，24亿元人民币共同音乐业务的增长。我们预测没有n-IFRS净利润将进一步 环比上涨8.7/16.1%至人民币4元。2023E/2024E为7/55亿。 CMBIGM 共识 差异(%) 元锰 收入总利润 营业利润 净利润准则的当季营业利润率将远 每股收益准则的当季营业利润率将远(元) 营业利润率毛利率 净利润率准则的当季营业利润率 资将料远来源:公司数据,CMBIGM估计 图1:CMBIGMestimatesvs共识 FY22E FY23E FY24E FY22E FY23E FY24E FY22E FY23E FY24E 27,743 29,724 31,670 27,865 29,547 31,102 -0.4% 0.6% 1.8% 8,335 9,269 10,144 8,215 8,981 9,780 1.5% 3.2% 3.7% 3,939 4,068 4,875 3,705 4,048 4,524 6.3% 0.5% 7.7% 4,346 4,722 5,483 4,187 4,372 4,959 3.8% 8.0% 10.6% 2.7 2.9 3.4 2.2 2.4 2.7 19.6% 19.8% 24.2% 30.0% 31.2% 32.0% 29.5% 30.4% 31.4% 0.6ppt 0.8ppt 0.6ppt 14.2% 13.7% 15.4% 13.3% 13.7% 14.5% 0.9ppt 0.0ppt 0.8ppt 15.7% 15.9% 17.3% 15.0% 14.8% 15.9% 0.6ppt 1.1ppt 1.4ppt 对于222E年第三季度，我们预计总收入将同比下降9.5%至71亿元人民币，主要由于社交娱乐收入下降（同比下降21.5%），但部分抵消 在线音乐收入稳步增长（同比增长11.1%）。音乐订阅收入 根据我们的估计，2022年第三季度同比增长18.9%至人民币23亿元，受净增加约300万付费用户。由音乐合理化支持 许可成本和对音频内容的审慎投资，总体GPM将 从2021年第三季度/第二季度的29.6/29.9%扩大到2022E季度的31.0%。随着全球均值的提高以及销售和营销费用的优化，我们预测非IFRS净值 图3:时差:净收入(季度)准则的当季营业利润率将远 (RMBmn) 200 0 -30% -40% -50% 1q203q201温度系数31的时候3q22e对方篮里 调整后的净利润同比(RHL) 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 图2:时差:净收益准则的当季营业利润率将远 (RMBbn)6 5 4 3 2 1 0 -15% -20% 20182019202020212022e2023e2024e 净利润准则的当季营业利润率增长(rhs)将远 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 2022年第三季度，收入将按年增长17.8%至人民币12亿元。 20% 1,600 60% 15% 1,400 50%40% 10% 1,200 30% 5% 1,000 20% 0% 800 10%0% -5% 600 -10% -10% 400 -20% 2022年10月24日图4:时差:关键财务数据预测(mn)元 2021 2022e 2023e 2024e 3q22e 4q22e 在线音乐 11,467 11,975 13,877 15,661 3,209 3,271 同比变化(%) 22.7% 4.4% 15.9% 12.9% 11.1% 13.6% 订阅收入 7,335 8,696 10,401 11,952 2,261 2,335 同比变化(%) 31.9% 18.6% 19.6% 14.9% 18.9% 19.8% 其他收入 4,132 3,278 3,476 3,710 949 936 同比变化(%) 9.1% -20.7% 6.0% 6.7% -3.9% 0.6% 社交娱乐和其他 19,777 15,769 15,848 16,009 3,858 3,856 同比变化(%) -0.1% -20.3% 0.5% 1.0% -21.5% -18.4% 总营收 31,244 27,743 29,724 31,670 7,067 7,127 同比变化(%) 7.2% -11.2% 7.1% 6.5% -9.5% -6.3% 流量(%) 30.1% 30.0% 31.2% 32.0% 31.0% 31.2% NPM准则的当季营业利润率 13.3% 15.7% 15.9% 17.3% 16.9% 17.1% 将远(%) 4,146 4,346 4,722 5,483 1,196 1,222 同比变化(%) -16.2% 4.8% 8.7% 17.3% 17.8% 46.8% 没有n-IFRS净利润 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 在线音乐收入增长的低点确实达到了+4。2022E年同比增长4%，基于我们的这主要是由于广告和再许可的贫乏力 企业在马克罗逆风和收紧法规的背景下。 尽管如此，订阅业务仍然具有弹性，我们预测音乐 2022E年，订阅会场同比增长18.6%至人民币87亿元，受 平衡的格罗wth付费用户和ARPPU.寻找rward，我们期望在线在2023/2024E的推动下，音乐收入增长将重新加速至15.9/12.9%通过订阅业务的稳健增长和广告业务的复苏。 在线肌肉业务（占2022E总收入的43.2%） 1,000 500 0 10% 0% -10% Non-subscription收入 订阅收入同比(RHL) 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 图5:时差:在线音乐收入 2 0 10% 0% 20182019202020212022e2023e2024e Non-subscription音乐收入订阅收入 同比(RHL) 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 图6:时差:在线音乐收入(季度) (RMBbn) 18 80% 16 70% 14 60% 12 50% 10 8 40% 6 30% 4 20% (RMBmn) 3,500 50% 3,000 40% 2,500 30% 2,0001,500 20% 2022年10月24日 社交娱乐业发展成熟，面对现实 加剧竞争。我们预测社交娱乐场所将减少 2022年同比增长20.3%至人民币158亿元。