2022年9月经济数据点评：外需回落、内需接手，经济推进V型复苏

2022年10月24日 总量研究 外需回落、内需接手，经济推进V型复苏 ——2022年9月经济数据点评 要点 事件：2022年10月24日，国家统计局发布2022年三季度经济数据： 【1】GDP单季度增速3.9%；【2】生产单月增速6.3%，固投累计增速5.9%，社零单月增速2.5%；【3】出口（美元计）单月增速5.7%，进口单月增速0.3%。核心观点： 经济自二季度底部持续恢复，如期走出了V型反弹。从支出法的角度来看，二季度制造业投资、基建投资是经济的主要拉动，单季度增速均超过10%；社零温和复苏，出口增速小幅回落，房地产投资则构成拖累。 向前看，预计四季度经济将推进复苏进程。虽然出口增速在全球总需求回落的冲击下将逐步走低，但制造业投资和基建投资有望持续发力，房地产投资将在低基数和政策呵护下逐步止跌回稳。相比于疫情之前，消费依然存在一定缺口，在度过疫情高发的冬季之后，有望成为后续政策牵引和经济恢复的发力空间。 9月固投单月增速达到今年3月以来的高点，主因制造业和基建提振。 （一）基建：维持高位，支撑固投增速反弹。在政策性银行信贷额度、专项债结存限额不断接续发力的支撑下，8月至9月基建增速持续维持高位。9月广义基建单月增速相对上月上行了1.0个百分点至16.3%，主要受到电热燃气及水行业的拉动。向前看，随各地政府在10月发行专项债限额、支持在建项目，预计10月基建增速依然有望维持高位。 （二）制造业：企业扩产意愿持续好转。随政策性金融工具、重启PSL、增设专项再贷款、融资利率下行等多重政策扶持，叠加经济逐步恢复，制造业扩产意愿自8月以来明显好转，投资增速连续两个月稳定在10%以上，企业部门净融资延续同比多增态势。 （三）房地产：销售跌幅收窄，仍需政策呵护。9月，随基数逐步走低、各地持续推进因城施策，房地产销售额单月增速从8月的-19.9%收窄至-14.2%，投资 增速从8月的-13.8%收窄至9月的-10.9%。7月政治局会议提出要“用足用好”工具箱，10月20日证监会放开涉房企业A股融资，政策持续释放出呵护态度，叠加去年四季度基数相对较低，房地产投资和销售有望逐步止跌回升。 社零：温和复苏，汽车和必选表现稳定，可选、石油类和竣工端拖累较大。 受基数影响，9月社零同比增速回落，略低于市场预期，但环比改善强于季节性。实物消费方面，汽车消费和必选消费增速表现相对稳定，但居住类、石油制品和可选消费增速回落幅度较大，主要受到房地产景气度拖累、国际石油价格波动、疫情散发等因素扰动。相比于疫情之前，消费依然存在一定缺口，在度过疫情高发的冬季之后，有望成为后续政策牵引和经济恢复的发力空间。 出口增速继续回落，主因对美出口拖累，进口增速维持低位。9月出口增速5.7%，大幅低于8月，主要受三方面因素拖累：9月上旬台风天气、对美出口大幅回落、去年同期基数较高。除汽车、成品油出口较好，消费链条（纺织、服装、鞋靴）、地产链条（玩具、灯具、家电）、工业品链条（钢铁、机械、铝材）出口增速普遍回落，欧美紧缩货币政策对需求端的遏制作用持续显现。在高基数，以及全球总需求增速回落的影响下，预计四季度出口增速将持续下行。 风险提示：全球疫情反复，国际局势进一步升级。 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 分析师：赵格格 执业证书编号：S09305210100010755-23946159 zhaogege@ebscn.com 相关研报消费暖、基建强，经济超预期修复——2022年8月经济数据点评（2022-09-16） 7月经济复苏疲弱，仍需政策呵护——2022年7月经济数据点评（2022-08-15） 经济走过低点，V型反弹开启——2022年6月经济数据点评（2022-07-15） 投资率先恢复，消费仍需政策呵护——2022年5月经济数据点评（2022-06-15） 经济压力超预期，投资加码在路上——2022年4月经济数据点评（2022-05-16） 经济尚未触底，政策仍需加码——2022年3月经济数据点评（2022-04-18） 经济数据大超预期，成色几何？——2022年1-2月经济数据点评（2022-03-15） 经济完成探底，财政正在蓄力——2021年10月实体经济数据点评（2021-12-15） 宏观经济 目录 一、三季度GDP增速3.9%，略高于预期3 二、经济推进修复，消费缺口有待补足3 三、基建：维持高位，支撑固投增速反弹4 四、制造业：企业扩产意愿持续好转5 五、房地产：销售跌幅收窄，仍需政策呵护6 六、社零：温和复苏，环比改善强于季节性7 七、进出口：双双低于市场预期8 7.1出口增速回落，对美出口大幅下滑8 7.2进口同比增速低于预期，维持低位10 八、风险提示11 图目录 图1：从支出法来看，三季度房地产投资是经济的最大拖累4 图2：相比疫情之前，住宿餐饮、租赁商务业增加值的增速依然存在较大缺口4 图3：三季度基建和制造业投资持续回升，对冲房地产投资对固投的拖累5 图4：9月基建增速维持高位，主要受到电热燃气和水行业投资的拉动5 图5：电气机械、化工、电子设备是近两个月表现较为突出的制造业子行业6 图6：有色金属、金属制品、专用设备、电气机械、化工、通用设备、电子等行业环比增速超过历史同期表现 ............................................................................................................................................................................6 图7：高频数据显示，10月前23天，销售跌幅相对9月扩大7 图8：9月全国房地产销售跌幅收窄7 图9：开发商到位资金相对低迷，主要受开发贷和自筹资金拖累7 图10：开发商新开工维持低位，竣工增速大幅好转7 图11：居住品类、石油制品和可选消费品类消费增速回落8 图12：汽车、石油制品、药品和办公用品消费保持较高同比增速8 图13：2022年9月，出口增速快速回落，进口维持低迷9 图14：对美出口大幅回落，构成主要拖累9 图15：9月韩国出口增速继续回落9 图16：全球主要经济体PMI普遍回落9 图17：9月，除汽车、成品油出口表现较强，其余产品链条表现普遍疲弱10 图18：重点出口产品中，成品油、稀土、汽车、箱包、手机维持较高出口增速，但其余产品增速普遍疲弱.10图19：整体来看，除了飞机、肥料之外，其余品类进口增速疲弱11 一、三季度GDP增速3.9%，略高于预期 事件：2022年10月24日，国家统计局发布2022年三季度经济数据。 【1】GDP单季度增速3.9%，wind一致预期3.7%，前值0.4%； 【2】生产单月增速6.3%，wind一致预期4.8%，前值4.2%； 【3】固投累计增速5.9%，wind一致预期6.0%，前值5.8%； 【4】社零单月增速2.5%，wind一致预期2.9%，前值5.4%； 【5】出口（美元计）单月增速5.7%，wind一致预期5.8%，前值7.1%； 【6】进口（美元计）单月增速0.3%，wind一致预期1.3%，前值0.3%。 核心观点： 经济自二季度底部持续恢复，如期走出了V型反弹。从支出法的角度来看，二季度制造业投资、基建投资是经济的主要拉动，单季度增速均超过10%；社零温和复苏，出口增速小幅回落，房地产投资则构成拖累。 向前看，预计四季度经济将推进复苏进程。虽然出口增速在全球总需求回落的冲击下将逐步走低，但制造业投资和基建投资有望持续发力，房地产投资将在低基数和政策呵护下逐步止跌回稳。相比于疫情之前，消费依然存在一定缺口，在度过年底疫情高发的季节之后，有望成为后续政策牵引和经济恢复的发力空间。 二、经济推进修复，消费缺口有待补足 三季度，GDP增速3.9%，略高于WIND一致预期3.7%，大幅高于前值0.4%。经济自二季度底部持续恢复，如期走出了V型反弹的趋势。从支出法的角度来看，制造业投资、基建投资是主要拉动，单季度增速均超过10%；社零温和复苏，出口小幅回落，房地产投资是最大拖累（详情请参考我们在6月10日发布的2022年中期策略报告《寻找确定性：通胀冲击、V型反弹、小院高墙》）。 向前看，四季度经济将继续推进复苏进程，一是产业升级，叠加低息的设备更新改造专项再贷款支持，制造业投资有望持续发力；二是专项债地方结存限额发行，将支撑基建投资增速维持高位；三是，房地产投资将在低基数的背景下逐步止跌企稳。消费方面，随着经济逐步企稳回升将温和复苏，但冬季来临，疫情存在较大的反复风险，将限制消费复苏的空间。出口方面，欧美持续加息对需求的遏制作用已经显现，叠加去年四季度基数较高，出口增速预计将持续回落，对经济带来负向拖累。 住宿餐饮、租赁和商务服务业增加值的增速较疫情前依然存在缺口，可以成为后续经济恢复和政策牵引的发力方向。从生产法的角度来看，工业（及工业中的制 造业）、建筑业、批发零售、交通运输、金融业、信息服务业增加值的增速基本接近疫情之前（2019年四季度）的水平。但是，房地产、住宿餐饮、租赁和商务服务业增加值的增速较疫情前依然存在较大缺口。 房地产行业主要是受到房地产销售的拖累，而住宿餐饮、租赁和商务服务业则是因为疫情扰动，对服务业复苏造成了拖累，因此其增速与疫情之前相比存在较大的缺口。因此向前看，消费有望成为后续经济恢复和政策牵引的发力方向。 图1：从支出法来看，三季度房地产投资是经济的最大拖累图2：相比疫情之前，住宿餐饮、租赁商务业增加值的增速依然 存在较大缺口 2022年Q2单季度三年复合2022年Q3单季度三年复合 2022年Q2单季度同比2022年Q3单季度同比 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 固房制 投地造 产业 基社出 建零口 资料来源：Wind，光大证券研究所资料来源：Wind，光大证券研究所备注：信息服务业增速较高，在图中未显示，其2019年四季度、2022年二三季度单季度三年复合增速对应值分别为10%、14.7%、14.9% 三、基建：维持高位，支撑固投增速反弹 9月固投单月增速小幅上行，略低于市场预期，主要受到了基建和制造业的支撑。 9月固投累计增速5.9%，略低于wind一致预期6.0%。9月固投单月增速6.5%，增速达到今年3月以来的高点，高于8月的6.4%、7月的3.6%、6月的5.8%。分项来看，9月房地产、制造业、（广义）基建投资单月增速分别为-10.9%、10.7%和16.3%，地产单月跌幅相对上月小幅收窄2.9个百分点，而制造业和基建增速相对上月上行0.1个和1.0个百分点。 9月广义基建单月增速相对上月上行了1.0个百分点至16.3%，主要受到电热燃气及水的支撑。7月广义基建增速受高温多雨天气的影响出现小幅回落，而后进入8月、9月，在政策性银行信贷额度、专项债结存限额不断接续发力的支撑下， 基建增速持续维持高位。9月来看，电热燃气及水行业单月投资增速从8月的14.5%大幅上行至9月的34.5%，交通运输、仓储和邮政业增速从8月的9.2%上行至9月的13.3%，但水利公共设施增速则回落了9.4个百分点至11.6%。 预计10月基建增速依然有望维持高位。国务院6月调增了8000亿元的政策性银行信贷额度，7月中国人民银行支持国家开发银行、中国农业发展银行分别设立政策性开发性金融工具共计3000亿元，9月国务院常务会议提出再增加3000 亿元以上的政策性开发性金融工具额度，同时要求依法用好5000多亿元专项债地方结存限额，10月底前发行完毕，优先支持在建项目。随各地在10月发行专项债限额、支持在建项目，预计10月基建增速依然有望维持高位。 图3：三季度基建和制造业投资持续回升，对冲房