自主品牌、To B渠道表现亮眼，销售费用高增影响短期利润释放

事件：公司发布2022年三季报。公司2022年前三季度实现营收76.32亿元，同比增长5.97%；实现归母净利润3.94亿元，同比增长1.37%。其中，22Q3单季营收为28.12亿元，同比增长13.20%；归母净利润1.38亿元，同比增长2.77%。 自主品牌&ToB产品表现亮眼，电动两轮车快速增长。分渠道看，自主品牌/To B产品/小米定制实现收入18.79/6.37/2.96亿元 ， 同增36.56%/60.81%/-58.47%。拆分来看： 自主品牌销售收入18.79亿元，同比增长36.56%。其中电动两轮车收入10.75亿元，同增97.42%，Q3公司电动两轮车销量32.97万台，对应单价约3261元/台，较Q2（3101元/台）和H1（3029元/台）有所提升，我们判断主要系高客单价新品Mmax系列等放量优化产品结构；零售滑板车收入6.17亿元，同增29.25%，我们判断海外需求韧性仍足；其他产品收入1.87亿元； ToB产品销售收入6.37亿元，同比增长60.81%，海外对于电动滑板车等产品终端需求仍较为亮眼； 小米定制产品分销收入2.96亿元，同比下降58.47%，延续H1下滑趋势（H1yoy-59.2%），主要系地区冲突影响海外出货。 销售费用大幅增长，盈利能力整体稳定。毛利端：22Q3公司毛利率同比-2.2pct至25.88%，环比-0.8%。费率端：单季销售/管理/研发/财务费率同比+3.8pct/+1.7pct/0.3pct/-4.3pct至9.9%/6.3%/5.2%/-3.9%。其中，销售和财务费率变动较大，我们判断主要系代言费用及人员成本增加推高销售费用（费用规模同增83.0%）；人民币汇率贬值带动财务费用下行。净利端：综上，22Q3净利率同比小幅下滑0.5%至4.90%。现金流情况：公司Q3、Q1~Q3经营性现金流同比大幅增长742%/445%，主要系出口退税增厚现金流回款，公司Q3、Q1~Q3收到的税费返还分别为2.20/7.53亿元，占比经营性现金流33.8%/46.1%。 盈利预测与投资建议。预计公司2022~2024年归母净利为4.42/6.00/7.66亿元，同增7.7%/35.8%27.7%，维持“增持”评级。 风险提示：宏观消费环境疲软、推新不及预期、行业竞争格局恶化。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）