建筑材料行业研究周报：建材估值周期真正进入底部

行业研 究 行业研究周 报 申港证券股份有限公司证券研究报 告 建材估值周期真正进入底部 ——建筑材料行业研究周报 投资摘要： 每周一谈：建材龙头进入估值周期底部 建材龙头迎来了真正的估值底，潜在回报率正不断加大。建材产业周期与地产周期波动高度同频，这种周期波动不仅体现在业绩增速上，还体现在估值里。 这种估值周期波动体现为估值水平与地产销售增长情况的联动。我们选取建材龙头企业，比较其相对市场的历史估值水平，发现真正的估值底已经到来，超跌的建材龙头正在积累巨大潜在回报率。 防水龙头东方雨虹估值降至历史低位水平。其市盈率（TTM）与万得全A市盈率的比值仅为1.02，市净率相对万得全A比值降至1.44，与历史上的情况横向 对比，均接近历史最低水平。其相对市场基本没有估值溢价，其卓越的管理水平与巨大比较优势全部被忽略，较好的反映了当前市场对于建材行业的悲观程度。 石膏板龙头北新建材估值降至接近历史极值。其市盈率（TTM）与万得全A市盈率的比值仅为0.72，市净率相对万得全A比值降至1.26。伟星新材的类消费属性使得其估值波动并不明显。由于伟星的产品主要销往零售家装场景，其相 对市场的估值水平通常在1-2之间波动，少有大起大落。伟星当前估值水平不 低，但事实上伟星的估值抬升多次发生在行业低谷期，例如2018年。 玻璃龙头旗滨集团估值持续降低。由于玻璃行业的周期属性，其市盈率往往在周期顶部降至历史低点，在周期底部升至历史极值，因此用市盈率衡量估值水平并不准确。我们通过市净率水平衡量，旗滨市净率相对万得全A比值降至 1.29，估值已经消化至历史较低水平。 本轮地产周期低谷的下探幅度之深与持续时间之长均超出市场预期，使得建材龙头估值二次下探，进入到真正的估值底。我们认为周期顶部的过于乐观与周 期底部的过于悲观均是常态，我国并未进入到住房足够充裕的时代，进入新的发展时期，顶层设计将使更多人看清基本建设的意义。 重点子行业跟踪： 玻璃：周期底部去产能持续。至10月21日，全国最新玻璃均价为1739.07元/吨，较上周均价上升0.29%。库存继续振荡，环比略增，新的供给平衡逐步出现。重点监测省份生产企业库存总量为6137万重量箱万重量箱，较上周 库存微增8万重量箱，增幅0.13%。行业低谷龙头的盈利韧性展现其投资价值，新材料业务贡献增量，继续重点推荐步入新成长期的旗滨集团。 水泥：价格延续修复。截止2022年10月21日，全国水泥均价392.75元/ 吨，环比上周小幅上涨0.75%。全国熟料库容比均值为73.58%，与上周相比 下降1.08个百分点。磨机开工负荷47.35%，较上周下降3.83个百分点，生产逐渐转弱。本期水泥-煤炭价格差均值为191.75元/吨，较上周四下跌0.54%。与去年同期相比，水泥燃料价格差均值下跌29.27%。 消费建材：整体来看，建材行业市场表现依然在地产政策预期、基本面验证的范式中循环，地产政策力度决定弹性大小，地产销售决定上涨的反弹或反转属性。我们认为扩品类以及集中度提升的大逻辑并未发生改变，具备Alpha属性的优质企业如雨虹、伟星、三棵树有望继续实现市占率的提升，此外成 本环境也已迎来较大变化，Q3起消费建材将迎来利润增速领先于营收增速，继续建议关注消费建材龙头东方雨虹、伟星新材、三棵树。 市场回顾：截至10月21日收盘，建材板块本周下跌3.9%，沪深300指数下 跌2.59%，从板块排名来看，建材板块上周在申万31个板块中位列第28位。 年初至今涨幅为-31.55%，在申万31个板块中位列第29位。 个股涨幅前五名：罗普斯金、中铁装配、三和管桩、深天地A、科顺股份。 个股跌幅前五名：东宏股份、坚朗五金、金晶科技、公元股份、金圆股份。 评级增持（维持） 2022年10月23日 曹旭特分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 刘宇栋研究助理 SAC执业证书编号：S1660121110016 行业基本资料 股票家数74 行业平均市盈率10.86 市场平均市盈率16.36 行业表现走势图 15%建筑材料（申万） 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% 沪深300 资料来源：Wind，申港证券研究所 相关报告 1、建材行业研究周报：《防水毛利率回升在望》2022-10-23 2、建材行业研究周报：《城镇化仍有光明前景地产链再迎强政策》2022-10-093、建材行业研究周报：《周期底部出清重塑格局龙头价值应重估》2022-09-254、建材行业研究周报：《布局内需修复首选竣工端建材》2022-09-18 投资策略：稳增长链条重点推荐规模红利持续兑现的钢结构龙头鸿路钢构；地产复苏首推建材中消费属性占优的伟星新材、逆境反转的三棵树、建议关注业 绩稳健增长的板材龙头兔宝宝，强者恒强的东方雨虹；新材料建议关注传统业务保持高景气同时步入新成长期的旗滨集团。 风险提示：地产链需求下滑，基建投资放缓，原材料价格波动。 证券简称 2021 EPS(元)2022E 2023E 2021 PE2022E 2023E 投资评级 旗滨集团 旗滨集团 1.58 1.09 1.36 5.70 8.26 买入 伟星新材 伟星新材 0.78 0.9 1.18 23.76 20.59 买入 鸿路钢构 鸿路钢构 2.07 1.98 2.59 14.79 15.47 买入 三棵树 三棵树 -1.11 2.64 3.99 / 36.69 买入 行业重点公司跟踪 资料来源：公司财报、Wind，申港证券研究所 内容目录 1.每周一谈：建材龙头进入估值周期底部4 2.市场回顾6 3.宏观数据：基建维持高增地产同比降幅收窄6 3.1地产仍需强心剂7 3.2稳增长持续发力基建投资保持较高增速8 4.本周重点子行业跟踪8 4.1玻璃：库存趋势反复去产能缓慢进行8 4.2消费建材：真正的底部即将出现10 4.3水泥：价格延续稳健修复12 5.本周投资策略及重点建议13 6.风险提示13 图表目录 图1：东方雨虹相对市场市盈率（TTM）4 图2：东方雨虹相对市场市净率4 图3：北新建材相对市场市盈率（TTM）4 图4：北新建材相对市场市净率4 图5：伟星新材相对市场市盈率（TTM）5 图6：伟星新材相对市场市净率5 图7：旗滨集团相对市场市盈率（TTM）5 图8：旗滨集团相对市场市净率5 图9：建材申万子行业表现6 图10：销售面积增速引领地产周期（12月移动平均同比）7 图11：固定资产投资（基础设施）同比增速（%）8 图12：全国玻璃销售价格（元/吨）9 图13：重点八省玻璃库存（万重量箱）9 图14：纯碱价格（元/吨）9 图15：液化天然气价格（元/吨）9 图16：丙烯酸及丙烯酸丁酯价格变动（元/吨）10 图17：钛白粉（金红石型）价格（元/吨）10 图18：市场价：SBS改性沥青：华东地区（元/吨）11 图19：市场价：SBS改性沥青：华北地区（元/吨）11 图20：PP市场价（元/吨）11 图21：PVC市场价（元/吨）11 图22：东方雨虹单季度毛利率与原油价格变动11 图23：东方雨虹单季度毛利率与沥青价格变动12 表1：地区间玻璃均价（元/吨）8 1.每周一谈：建材龙头进入估值周期底部 建材龙头迎来了真正的估值底，潜在回报率正不断加大。建材产业周期与地产周期波动高度同频，对上市建材企业来说，这种周期波动不仅体现在业绩增速上，还体现在估值里。在每轮地产周期最鼎盛时，建材上市企业往往迎来估值顶，而地产产业最为悲观时，建材亦遭受估值的剧烈向下波动。这种估值周期波动体现为估值水平与地产销售增长情况的联动。我们选取建材龙头企业，比较其相对市场的历史估值水平，发现真正的估值底已经到来，超跌的建材龙头正在积累巨大的潜在回报率。 防水龙头东方雨虹估值降至历史低位水平。其市盈率（TTM）与万得全A市盈率的比值仅为1.02（图1），市净率相对万得全A比值降至1.44（图2），与历史上的情况横向对比，均接近历史最低水平，意味着真正的估值底已经到来。雨虹相 对市场基本没有估值溢价，其卓越的管理水平与巨大比较优势全部被忽略，较好的反映了当前市场对于建材行业的悲观程度。 市净率相对万得全A市净率 商品房销售面积当月同比（右轴，%） 图1：东方雨虹相对市场市盈率（TTM）图2：东方雨虹相对市场市净率 4东方雨虹市盈率（TTM）相对万得全A市盈率（TTM）120%6 120% 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 商品房销售面积当月同比（右轴，%） 100% 5 80% 60%4 40% 20%3 0%2 -20% -40%1 2008/9 2009/9 2010/9 2011/9 2012/9 2013/9 2014/9 2015/9 2016/9 2017/9 2018/9 2019/9 2020/9 2021/9 2022/9 2008/9 2009/9 2010/9 2011/9 2012/9 2013/9 2014/9 2015/9 2016/9 2017/9 2018/9 2019/9 2020/9 2021/9 2022/9 -60%0 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 资料来源：Wind，申港证券研究所资料来源：Wind，申港证券研究所 石膏板龙头北新建材估值降至接近历史极值。其市盈率（TTM）与万得全A市盈率的比值仅为0.72（图3），市净率相对万得全A比值降至1.26（图4）。从市盈率看已接近历史最低水平；相对市场的市净率水平仍高于2015年低谷期，但与另外几轮估值水平基本接近。 图3：北新建材相对市场市盈率（TTM）图4：北新建材相对市场市净率 2 1.8 1.6 1.4 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 120% 市盈率（TTM）相对万得全A市盈率（TTM） 商品房销售面积当月同比（右轴，%） 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 3 市净率相对万得全A适市净率 商品房销售面积当月同比（右轴，%） 2.5 2 1.5 1 0.5 0 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 资料来源：Wind，申港证券研究所资料来源：Wind，申港证券研究所 伟星新材的类消费属性使得其估值波动并不明显。在财务特征上类消费属性体现为ROE的不断提升，通过估值来看，这体现为市净率与市盈率趋势的背离。由于 伟星的产品主要销往零售家装场景，其零售属性使得估值周期波动并不明显，其相对市场的估值水平通常在1-2之间波动。事实上伟星的估值抬升多次发生在行业低谷期，例如2018年、2022年；业绩阶段性承压使得市盈率被动抬升，而市场对于伟星未来确定性的预期并不随地产周期波动产生太大变化。 图5：伟星新材相对市场市盈率（TTM）图6：伟星新材相对市场市净率 市盈率（TTM）相对万得全A市盈率（TTM） 商品房销售面积当月同比（右轴，%） 2.5 2 1.5 1 0.5 0 120%6 100% 80%5 60%4 40% 20%3 0% -20%2 -40%1 -60% 0 120% 市净率相对万得全A市净率 商品房销售面积当月同比（右轴，%） 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 资料来源：Wind，申港证券研究所资料来源：Wind，申港证券研究所 玻璃龙头旗滨集团估值持续降低。市盈率（TTM）与万得全A市盈率的比值仅为0.47（图7），市净率相对万得全A比值降至1.29（图8）。由于玻璃行业的周期属性，其市盈率往往在周期顶部降至历史低点，在周期底部升至历史极值，因此 用市盈率衡量估值水平并不准确。我们通过市净率水平衡量，旗滨估值已经消化至历史较低水平。考虑到旗滨正处在新旧动能转换期，其旧的业务通过上下游整合周期属性不