资产配置快评2022年第46期：Riders on the Charts：每周大类资产配置图表精粹

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2022年10月24日 【资产配置快评】2022年第46期 RidersontheCharts:每周大类资产配置图表精粹 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《【华创总量联合】四季度股债市场展望——总量“创”辩第45期》 2022-10-18 《资产配置快评2022年第45期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2022-10-16 《资产配置快评2022年第44期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2022-10-09 《【华创总量联合】四季度政策看点有哪些——总量“创”辩第44期》 2022-09-26 《资产配置快评2022年第43期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2022-09-25 投资摘要： Livedaringly,boldly,fearlessly.Tastetherelishtobefoundincompetition-inhavingputforththebestwithinyou. —HenryJ.Kaiser 1.全球资本回流美国速度创下1978年以来最快。 2.美国实际利率上行冲击全球人均美元GDP。 3.美国实际利率上行大幅拉低全球外储总额 4.SOFR期货不再押注2023年美联储降息。 5.家庭消费结构再平衡支撑美股盈利预期。 6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 7.中国10年期国债远期套利回报周度更新 8.离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 风险提示： 中东地缘政治冲突爆发 美联储大幅度加息/缩表之下，全球资本正以1978年以来最快的速度回流美国。截止8 月份，美国财政部统计的国际资本净流入量（6个月均值）为1203亿美元，再次高于2006 年3月份的1197亿美元，今年3月份，该指标更是一度升至1437亿美元的高位，背后的主要逻辑是美联储领先其他央行的货币政策紧缩力度，还有地缘政治冲突加剧。 图表1全球资本回流美国速度创下1978年以来最快 资料来源：Bloomberg,华创证券 过去60年,美联储实际政策利率走高，拉低全球人均美元GDP的场景出现两次：一次是1979-1982年，全球人均美元GDP从2599美元降至2533美元，降幅2.5%；另一次是1996-1999年，全球人均美元GDP从5482美元降至5297美元，降幅3.4%。2014-2019年的美联储实际政策利率上行,只是让全球人均美元GDP增长停滞。 图表2美国实际利率上行冲击全球人均美元GDP 资料来源：Bloomberg,华创证券 2023年美联储实际政策利率上行，将再度令全球外汇储备承压。上世纪80年代，美联储实际政策利率上行，全球外汇储备总额下降21.6%；90年代，美联储实际政策利率上行，全球外汇储备下降4%；2014-2018年，美联储实际政策利率上行，全球外汇储备下降5%；今年以来美联储实际政策利率上行，全球外储总额下降6.8%。 图表3美国实际利率上行大幅拉低全球外储总额 资料来源：Bloomberg,华创证券 尽管对于何时放缓加息幅度，美联储内部分歧重重，但是这几乎不会对整个加息路径产生根本性的影响。SOFR期货对于2023年降息的定价已经完全消失，取而代之的是预计降息推迟到2024年。代表中性利率定价的5年5年隔夜指数掉期升至3.76，显示利率期货市场预期美联储将大幅度加息。 图表4SOFR期货不再押注2023年美联储降息 资料来源：Bloomberg,华创证券 2021-2023年美国经济基本面最大的结构性变化是家庭消费结构再平衡——家庭削减商品（耐用品）消费支出,增加服务消费支出，不只是相对比例上，更是绝对规模上。商品消费和服务消费持续背离，根据制造业PMI回落，预计美国经济衰退，美股要杀盈利的逻辑就很难成立了。 图表5家庭消费结构再平衡支撑美股盈利预期 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止10月21日， 沪深300指数权益风险溢价（ERP）为4.6%，接近过去16年平均值以上1倍标准差，比 2020年4月的水平低115个基点。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报略显不足，估值水平仍有回落空间。 图表6沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截至10月21日，中国10年期国债远期套利回报为76个基点，比 2016年12月的水平高106个基点。 图表7中国10年期国债远期套利回报周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 美元兑一篮子货币互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截至10月21日，美元兑一篮子货币互换基差为-56.2个基点，Libor-OIS利差为30.1个基点，显示瑞信信用风险暴露加剧，离岸美元融资环境大幅收紧。 图表8离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截至10月21日，铜金比反弹至4.6，离岸人民币跌至7.2；二者背离有所收敛，近期人民币汇率明显走弱，伦铜下行压力增大。 图表9铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报， 二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截至10月21日，国内股票与债券的总回报之比为24.1，低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报已经回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力重新增强。 图表10中国在岸股债总回报相对表现周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 资产配置与金融产品研究组团队介绍 组长、首席经济学家：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 组长、高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 公募机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 侯春钰 高级销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 刘懿 高级销售经理 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 侯斌 销售经理 010-63214682 houbin@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 蔡依林 销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 销售助理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 广深机构销售部 张娟 副总经理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 段佳音 资深销售经理 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com 巢莫雯 销售经理 0755-83024576 chaomowen@hcyjs.com 张嘉慧 销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com 邓洁 销售经理 0755-82756803 dengjie@hcyjs.com �春丽 销售助理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 周玮 销售助理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售助理 wangshitao1@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 曹静婷 销售副总监 021-20572551 caojingting@hcyjs.com 官逸超 销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 资深销售经理 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 高级销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 李凯 资深销售经理 021-20572554 likai@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 邵婧 高级机构销售 021-20572560 shaojing@hcyjs.com 蒋瑜 销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 销售助理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 销售助理 likaiyue@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 销售总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 高级销售经理 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 高级销售经理 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com �卓伟 销售助理 0755—82756805 wangzhuowei@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深300) 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以