系列点评四：新能源驱动增长 龙头地位稳固

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2022年10月20日 新能源驱动增长龙头地位稳固 双环传动 沪深300 55% 37% 19% 1% -17% -35% 2021/102022/012022/042022/07 2022/10 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 联系电话： 相关研究 1.【华西汽车】双环传动（002472）系列点评三：业绩持续高增新能源+减速器加速放量 2022.10.14 2.【华西汽车】双环传动（002472）2022H1：业绩逆势高增电驱齿轮扩产再提速 2022.08.30 评级及分析师信息 双环传动(002472)系列点评四 评级：上次评级：目标价格： 买入买入 最新收盘价： 28.44 股票代码： 002472 52周最高价/最低价： 41.1/15.85 总市值(亿) 221.18 自由流通市值(亿) 193.97 自由流通股数(百万) 682.05 事件概述 公司发布2022三季报：2022Q1-3营收48.3亿元，同比 +18.7%；归母净利4.1亿元，同比+80.8%；扣非后净利3.8亿元，同比+100.7%。 22Q3营收17.3亿元，同比+19.4%，环比+19.7%；归母净利1.6 亿元，同比+61.2%，环比+19.9%；扣非后归母净利1.5亿元，同比+76.1%，环比+19.0%。 分析判断: 相对股价% ►新能源驱动增长营收、利润双兑现 营收端：22Q3营收17.3亿元，同比+19.4%，环比+19.7%，我们判断主要增量为新能源汽车齿轮业务。目前公司新能源重点聚焦A0及以上纯电动及增程车型及重点PHEV客户，22Q3国内新能源乘用车渗透率28.4%，同比+9.8pct，环比+1.9pct；A0及以上纯电动及增程车型批发销量94.9万套，同比+105.4%，环比 +48.2%。 公司一方面受益整体新能源渗透率提升，一方面对全球领先电动车制造企业等项目的份额有所提升，22Q3新能源汽车齿轮营收同比增长超过220%，Q1-3同比增长超过280%，远超行业增速。 利润端：22Q3公司毛利率21.4%，同比+3.9pct，环比+0.6pct，归母净利率9.2%，同比2.4pct，环比+0.01pct；预计毛利率提升主要受新能源齿轮产品占比提升拉动；净利率同比提升受益公司持续推动降本增效，虽受到并表三多乐、收购中介费用等因素影响，公司净利率环比依旧实现小幅提升，彰显盈利韧性。 费用端：22Q3公司期间费用率10.5%，同比+0.1pct，环比+0.3pct，其中销售、管理、研发、财务费率分别1.1%、4.4%、 4.3%、0.7%，同比分别+0.2、+0.4、+0.6、-1.1pct，环比分别 +0.2、-0.0、+0.3、-0.3pct，变动原因为有：1）管理费用率增加主因薪酬费用增加及为收购三多乐支付中介费用；2）研发费用率增长主要受研发投入加大影响；3）财务费率下行主因本期无可转债利息费用及受汇率变动导致的汇兑收益增加。 ►募集资金到位Q4产能加速扩建 10月19日，公司以27.35元/股的价格成功非公开发行7,270万股，占发行前公司总股本77,769万股的9.3%，本次发行后公司总股本85,039万股，实际募集资金净额19.63亿元。Q4传统旺季来临之际，下游需求旺盛、订单饱满，募集资金到位后，公司 有望加快产能建设步伐，预计四季度末将形成400万台电驱减速箱齿轮产能，为后续新能源齿轮销量稳步提升提供有力保障。展望未来，公司有望通过配套全球领先电动车企、比亚迪及多家新势力车企实现业绩持续高增；此外，A0级以下车型齿轮、PSA全球混动等项目的量产也有望为公司营收带来新增长点，龙头地位有望持续巩固。 ►RV、谐波减速器双布局量产进程加快 22Q3公司持续深耕精密减速机产品领域，环动科技的产销量显著提升助推业绩增长，22Q3主营收入相较同期增长超过75%，Q1-3其主营收入相较同期增长超过65%。目前，公司成功布局RV和谐波两大产品类，RV产品已覆盖50公斤到210公斤，并在精度保持性、可靠性要求更高的锂电、光伏、汽车制造等领域实现进口替代与规模配套；谐波减速机也在全面进行市场推广。未来母公司有望在齿轮加工、供应链、质量管理等方面对子公司环动科技赋能，加速推进精密减速机批量化生产，在工业机器人崛起、国际巨头产能稀缺之际加速抢夺市场份额。 投资建议 新能源汽车齿轮业务稳步发展+机器人减速机加速开拓，我们看好公司中长期成长，同时考虑到收购三多乐带来的并表收入及利润变化，我们将2022/2023/2024年营业收入由70.72/91.39/114.81亿元调整至73.72/94.39/117.81亿元， 对应归母净利由5.60/8.11/11.31亿元调至5.61/8.31/11.42亿元；由于非公开发行增加总股本，对应EPS由0.69/1.04/1.45元调整至0.66/0.98/1.34元，对应2022年 10月20日28.44元/股收盘价的PE分别为43/29/21倍，维持“买入”评级。 风险提示 新能源乘用车渗透率提升不及预期，产能爬坡不及预期，RV减速器销量增速不及预期，原材料价格波动超出预期。 盈利预测与估值 财务摘要2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)3,664 5,391 7,372 9,439 11,781 YoY（%）13.2% 47.1% 36.8% 28.0% 24.8% 归母净利润(百万元)51 326 561 831 1,142 YoY（%）-34.6% 537.0% 71.9% 48.2% 37.4% 毛利率（%）17.4% 19.5% 20.3% 21.0% 21.6% 每股收益（元）0.08 0.46 0.66 0.98 1.34 ROE1.4% 6.7% 7.6% 10.1% 12.2% 市盈率355.50 61.83 43.12 29.10 21.17 资料来源：Wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 5,391 7,372 9,439 11,781 净利润 354 589 874 1,201 YoY(%) 47.1% 36.8% 28.0% 24.8% 折旧和摊销 459 527 609 608 营业成本 4,338 5,876 7,456 9,232 营运资金变动 -214 -542 -631 -722 营业税金及附加 33 44 57 71 经营活动现金流 794 720 995 1,263 销售费用 70 96 118 141 资本开支 -1,016 -783 -1,024 -229 管理费用 229 324 401 465 投资 -12 0 0 0 财务费用 124 71 52 58 投资活动现金流 -1,024 -786 -1,022 -229 研发费用 214 295 378 471 股权募资 58 1,988 0 0 资产减值损失 -37 -50 -61 -75 债务募资 355 -1,402 800 -200 投资收益 -4 -3 2 0 筹资活动现金流 250 510 735 -278 营业利润 377 657 974 1,338 现金净流量 4 444 708 756 营业外收支 2 0 0 0 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 379 657 974 1,338 成长能力（%） 所得税 25 68 100 138 营业收入增长率 47.1% 36.8% 28.0% 24.8% 净利润 354 589 874 1,201 净利润增长率 537.0% 71.9% 48.2% 37.4% 归属于母公司净利润 326 561 831 1,142 盈利能力（%） YoY(%) 537.0% 71.9% 48.2% 37.4% 毛利率 19.5% 20.3% 21.0% 21.6% 每股收益 0.46 0.66 0.98 1.34 净利润率 6.6% 8.0% 9.3% 10.2% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 3.3% 4.8% 6.0% 7.3% 货币资金 463 907 1,615 2,371 净资产收益率ROE 6.7% 7.6% 10.1% 12.2% 预付款项 105 143 181 224 偿债能力（%） 存货 1,531 2,024 2,571 3,183 流动比率 0.95 1.82 1.66 1.91 其他流动资产 1,662 2,225 2,824 3,504 速动比率 0.53 1.08 1.02 1.21 流动资产合计 3,761 5,298 7,191 9,283 现金比率 0.12 0.31 0.37 0.49 长期股权投资 102 102 102 102 资产负债率 49.2% 34.8% 39.4% 38.3% 固定资产 4,425 4,644 5,118 4,797 经营效率（%） 无形资产 259 267 264 260 总资产周转率 0.55 0.63 0.68 0.75 非流动资产合计 6,062 6,318 6,733 6,354 每股指标（元） 资产合计 9,823 11,617 13,924 15,637 每股收益 0.46 0.66 0.98 1.34 短期借款 1,892 200 1,000 800 每股净资产 6.27 8.73 9.71 11.05 应付账款及票据 1,480 2,005 2,544 3,150 每股经营现金流 1.02 0.85 1.17 1.48 其他流动负债 607 699 794 900 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 3,979 2,904 4,338 4,851 估值分析 长期借款 524 814 814 814 PE 61.83 43.12 29.10 21.17 其他长期负债 328 328 328 328 PB 4.40 3.26 2.93 2.57 非流动负债合计 852 1,142 1,142 1,142 负债合计 4,831 4,046 5,480 5,992 股本 778 850 850 850 少数股东权益 119 147 190 248 股东权益合计 4,993 7,571 8,444 9,645 负债和股东权益合计 9,823 11,617 13,924 15,637 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市