2022年三季报点评：业绩维持高增速，鼻喷新冠疫苗数据优秀

核心产品持续放量，公司业绩维持高增速。2022年前三季度公司实现营收86.51亿元（+141%），归母净利润39.44亿元（+232%），扣非净利润38.48亿元（+233%）。其中，Q1/Q2/Q3单季度分别实现营收31.71/27.59/27.21亿元，分别同比+285%/+142%/+67%；分别实现净利润13.31/13.62/12.51亿元，分别同比+360%/215%/168%。根据中检院数据，2022Q1-3公司2价HPV疫苗累计实现形成批签发229批次（+118%），核心产品持续放量，公司营收和净利润快速增长。 鼻喷流感病毒载体新冠疫苗III期临床获得关键数据。公司与厦门大学、香港大学合作研发的鼻喷新冠疫苗是在双重减毒的季节性流感病毒(CA4-DelNS1)载体内插入新冠病毒保护性抗原的RBD基因序列构建而成的减毒活病毒载体疫苗。2021年11月开始先后在南非、菲律宾、哥伦比亚、越南等国启动全球多中心III期临床研究，共计招募3.1万人，中期数据显示：鼻喷新冠疫苗对无免疫史人群三个月内保护效力为55%、对有免疫史人群加强免疫后6个月内绝对保护力为82%；对住院及以上病例保护效力为100%； 60岁以上人群保护效力不弱于18-59岁人群。已完成测序的终点病例基因分型结果显示均为Omicron株，包括BA.2（42%）、BA.4（39%）和BA.5（18%），表明鼻喷新冠疫苗对于Omicron感染导致的COVID-19可产生良好的保护力，同时，具有很好的安全性。 风险提示：产品销售不及预期；国内竞争加剧导致产品价格大幅下降；产能项目建设不达预期；研发管线进展不达预期或失败的风险等。 投资建议：公司核心产品2价HPV疫苗上市后快速放量，国内受益于免费接种政策，小年龄组“2针法”具备差异化优势，获得WHOPQ认证后相继于摩洛哥和尼泊尔取得上市许可，产品出海迈出坚实第一步；海内外新冠疫情影响下，公司试剂及活性原料收入预计稳健增长；鼻喷新冠疫苗海外III期临床数据优秀，考虑到新冠疫苗商业化受到全球疫情发展、各国防疫策略和监管审批等诸多因素影响，暂不考虑新冠疫苗业绩，我们维持对公司的盈利预测，预计2022-2024年营收分别为107.26/124.93/140.81亿元，净利润为43.86/52.44/60.73亿元，当前股价对应PE为25/21/18x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 核心产品持续放量，公司业绩维持高增速。2022年前三季度公司实现营收86.51亿元（+141%），归母净利润39.44亿元（+232%），扣非净利润38.48亿元（+233%）。 其中 ，Q1/Q2/Q3单季度分别实现营收31.71/27.59/27.21亿元 ， 分别同比+285%/+142%/+67%； 分别实现净利润13.31/13.62/12.51亿元 ， 分别同比+360%/215%/168%。根据中检院数据，2022Q1-3公司2价HPV疫苗累计实现形成批签发229批次（+118%），核心产品持续放量，公司营收和净利润快速增长。 图1：万泰生物营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：万泰生物单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：万泰生物归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：万泰生物单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 盈利能力持续提升，费用率改善。2022Q1-3公司实现销售毛利率89.6%（+3.5pct）、净利率45.6%（+12.5pct），主要系高毛利的疫苗板块收入占比大幅提升。销售费用率29.1%（-1.0pct），管理费用率1.7%（-1.7pct），研发费用率4.4%（-8.2pct），财务费用率-0.6%（-0.6pct），随着公司营收规模扩大费用率明显改善。 图5：万泰生物毛利率、净利率变化情况 图6：万泰生物费用率变化情况 多个健康中国行动试点/候选城市启动国产HPV疫苗免费接种。2020年12月2日，全国爱国卫生运动委员会办公室、健康中国行动推进委员会办公室印发《关于开展健康城市建设推动健康中国行动创新模式试点工作的通知》明确，以妇幼健康促进行动、癌症防治行动中宫颈癌防治为重点内容，在全国遴选部分城市开展创新模式试点工作。 表1：健康中国行动试点城市HPV疫苗免费接种政策 研发管线有序推进。公司9价HPV疫苗与佳达修9头对头试验完成临床现场工作，正在进行数据分析统计，小年龄组桥接临床试验完成入组；传统冻干水痘减毒活疫苗取得III期临床总结报告，新型冻干水痘减毒活疫苗（VZV-7D）正在开展IIb期临床试验。 表2：万泰生物在研管线进度 鼻喷流感病毒载体新冠疫苗III期临床获得关键数据。公司与厦门大学、香港大学合作研发的鼻喷新冠疫苗是在双重减毒的季节性流感病毒(CA4-DelNS1)载体内插入新冠病毒保护性抗原的RBD基因序列构建而成的减毒活病毒载体疫苗，经鼻腔喷雾接种，用于预防新冠病毒感染引发的疾病。2021年11月启动全球多中心III期临床研究，先后在南非、菲律宾、哥伦比亚、越南等国开展临床试验，累计入组18岁及以上的成年人（根据既往是否有接种过新型冠状病毒疫苗接种史和年龄进行分层）31038人，按照每剂次双侧鼻腔共接种0.2mL剂量以及2剂次间隔0/14的免疫程序，截至关键性数据分析日： 有效性：全部受试者中住院及以上新冠病例（WHO评分4分及以上，包括国家药监局定义的重症）均在安慰剂组，鼻喷新冠疫苗的保护效力为100%。在符合方案集中，针对无免疫史人群，鼻喷新冠疫苗免疫后3个月内绝对保护效力为55%；针对有免疫史人群，鼻喷新冠疫苗加强免疫后6个月内绝对保护力为82%；60岁以上人群保护效力不弱于18-59岁人群。已完成测序的终点病例基因分型结果显示均为Omicron株，包括BA.2(42%)、BA.4(39%)和BA.5(18%)，表明鼻喷新冠疫苗对于Omicron感染导致的COVID-19可产生良好的保护力 安全性：疫苗组和安慰剂对照组总体不良反应率均为12.4% 风险提示：产品销售不及预期；国内竞争加剧导致产品价格大幅下降；产能项目建设不达预期；研发管线进展不达预期或失败的风险等。 投资建议：维持“买入”评级 公司核心产品2价HPV疫苗上市后快速放量，国内受益于免费接种政策，小年龄组“2针法”具备差异化优势，获得WHOPQ认证后相继于摩洛哥和尼泊尔取得上市许可，产品出海迈出坚实第一步；海内外新冠疫情影响下，公司试剂及活性原料收入预计稳健增长；鼻喷新冠疫苗海外III期临床数据优秀，考虑到新冠疫苗商业化受到全球疫情发展、各国防疫策略和监管审批等诸多因素影响，暂不考虑新冠疫苗业绩，我们维持对公司的盈利预测，预计2022-2024年营收分别为107.26/124.93/140.81亿元，净利润为43.86/52.44/60.73亿元，当前股价对应PE为25/21/18x，维持“买入”评级。 附表：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明