能源与碳中和专题报告：欧洲天然气大跌，市场到底在交易什么？
中信期货研究|能源与碳中和专题报告 2022-10-19 · 欧洲天然气大跌，市场到底在交易什么？ 投资咨询业务资格：证监许可【20 报告要点 事件：欧盟于昨日公布一系列限制天然气价格的方案，而当前欧洲天然气库容率已突破92%，近日未有明显去化，叠加暖冬预期，昨日TTF天然气期货近月价格大跌超过10%。 能源与碳中和组 研究员：朱子悦 从业资格号F03090679 投资咨询号Z0016871 摘要： 欧洲存在多个天然气基准价，今年NBP价格相对TTF偏低。欧洲存在荷兰TTF、英国NBP、法国PEG等多个天然气交易中心，但目前最主要的交易中心是TTF，而NBP更多反映英国本土供需，且NBP的交易量显著小于TTF，因此价格波动大于TTF，昨日TTF下跌16%而NBP跌幅则达到70%以上。俄乌冲突爆发后，由于英国库存补充速度较快，NBP显著较TTF偏弱。 高位库存压制叠加情绪冲击，欧洲气价昨日大跌。一方面，目前欧洲气温仍然温和，截至10月16日欧洲GIE天然气库容率已突破92%。另一方面，欧盟在本周二推出一系列遏制天然气价格的措施，包括：1）强制要求成员国减少天然气消费。2）强制成员国共同购买天然气，采购量最少占其库存储存量的15%。3）于2023年3月31日以前推出替代性的液化天然气基准价。4）要求交易所制定能源衍生品涨跌停板制度。以上措施落地时点或多数在明年，但理论上存在可操作性，叠加暖冬预期的情绪冲击，导致欧洲气价大跌。同时，普京提议，俄罗斯可以通过土耳其向欧洲供气，并在土耳其建设欧洲最大天然气枢纽，也使得市场认为地缘情绪有所缓解，加剧了下跌。 后期供应风险仍值得关注，价格或先抑后扬。短期欧洲气价或以震荡偏弱为主，主要因供强需弱。中期，需求相对走强，主要因进入取暖季后天然气需求将季节性回升，且气价回落也可能推动部分工业需求回归。而供应端风险犹存，主要因再气化产能受限，叠加亚洲买家转卖意愿下降，欧洲LNG进口进一步上升的空间有限。若天气超预期寒冷，库存迅速去化，欧洲气价或再次暴涨；若天气维持温和，去库速度缓慢，欧洲气价或延续下跌趋势。关注明年一季度后欧洲干预气价措施的落地情况。 风险因素：LNG进出口场地发生事故、天气极端寒冷 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 目录 摘要：1 一、欧洲存在多个天然气基准价，今年NBP价格相对TTF偏低4 二、高位库存压制叠加情绪冲击，欧洲气价大跌4 （一）欧盟推出多项天然气价格干预措施，但落地时点或为明年4 （二）供应短期维持强势而需求偏弱，欧洲库容率已突破92%5 （三）今年取暖季北半球暖冬概率较大错误!未定义书签。 三、后期供需仍有隐忧，短期或以震荡为主6 （一）取暖季进口仍存在缺口，LNG亦难以弥补6 （二）短期气价或震荡为主，关注后期库存走势8 免责声明9 图目录 图1：TTF与NBP天然气价格4 图2：GIE英国天然气库容率4 图3：欧盟天然气消费量5 图4：挪威对欧洲天然气输气量错误!未定义书签。 图5：欧洲LNG进口量错误!未定义书签。 图6：GIE欧洲天然气库容率错误!未定义书签。 图7：欧洲短期气温预测6 图8：欧洲12月气温同比趋势概率6 图9：中国12月气温同比趋势概率错误!未定义书签。 图10：欧洲主要渠道天然气进口量7 图11：欧洲各国2022年运行中接收站再气化产能及产能利用率7 图12：欧洲各国2022年运行中接收站再气化产能及产能利用率错误!未定义书签。 一、欧洲存在多个天然气基准价，今年NBP价格相对TTF偏低 欧洲存在多个天然气交易中心与基准价，目前影响力最大的是TTF。欧洲地区存在多个天然气交易中心，如英国的NBP、法国的PEG、荷兰的TTF等，其中英国的NBP是欧洲最早的天然气交易中心，并衍生出今日的ICENBP天然气期货。但荷兰的TTF平台成立后，由于其地处多处管网交汇的西欧核心地带，TTF逐步取代NBP成为欧洲最重要的天然气交易中心，TTF天然气期货价格亦成为欧洲气价的风向标，而NBP天然气期货价格则更多反映英国本土的供需情况。由于TTF逐渐成为欧洲天然气定价核心，因此NBP的交易量显著小于TTF，价格波动也明显大于TTF，昨日TTF下跌16%而NBP跌幅则达到70%以上 英国天然气补库情况良好，导致今年NBP显著较TTF偏低。2022年4月以前，TTF与NBP价格走势几乎完全一致，价差基本维持在1美元/百万英热单位以内。近年2月末俄乌冲突爆发后，关于欧洲天然气供应不足的忧虑持续发酵，而英国自身为产气国，对俄气的依赖程度极低，且拥有大量的LNG接收站，供应端受到的冲击较小。英国天然气库容率于4月末突破80%，6月时已接近补满。高位库存压制下，NBP价格显著较TTF偏弱，NBP较TTF的折价最高时接近30美元/百万英热单位。而随着欧洲大陆国家天然气库容率陆续突破90%，近期TTF的跌幅较NBP更大。 图1：TTF与NBP天然气价格图2：GIE英国天然气库容率 美元/百万英 100热单位 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 TTFNBP 20182019202020212022 % 100 80 60 40 20 0 W1W5W9W13W17W21W25W29W33W37W41W45W49 2021/032021/062021/092021/122022/032022/062022/09 资料来源：Bloomberg中信期货研究所资料来源：Bloomberg中信期货研究所 二、高位库存压制叠加情绪冲击，欧洲气价大跌 （一）欧盟推出多项天然气价格干预措施，但落地时点或为明年 欧盟于本周二提出一系列限制天然气价格的计划，包括以下4点： 1）强制成员国减少天然气消费量。 2）强制成员国共同购买天然气，采购量最少占其库存储存量15%；允许各国企业组建欧洲财团进行联合谈判，但联合采购不可涉及俄罗斯天然气。 3）于2023年3月31日以前推出替代性的液化天然气基准价。 4）要求各交易所在2023年1月31日以前建立新的电力及天然气衍生品临时日内波动管理机制，每天对近月能源衍生品交易实行涨跌停板管理。 根据欧洲媒体获得的草案，欧盟曾计划对TTF的天然气交易实行临时最高动态价格上限机制。当气价突破欧盟的心理价位后，欧盟有权启动临时价格上限机制并维持最多三个月。但该机制受到包括德国在内的多个成员国的质疑，进而被暂时搁置。该方案将于10月20日至21日的欧盟峰会上被继续讨论。 欧盟干预气价方案具备一定可操作性，但落地时点或在明年。2022年前7个月，欧盟天然气累计消费量已同比下滑10.39%，执行15%的消费减量目标并非天方夜谭。而当前欧盟进口的天然气当中，俄罗斯的占比不足10%，执行统一采购面临的地缘政治问题较小。目前欧洲进口天然气的主要来源国是美国、挪威、卡塔尔等，关注其谈判进展；而推出LNG基准价与实行涨跌停板制度需要一定时间进行测试。整体来看，相关政策或于明年逐步落地，当前以情绪冲击为主；后期如果落地，则可能明显压制明年欧洲天然气的波动上限。 图3：欧盟天然气消费量 20182019202020212022 百万立方米 58000 53000 48000 43000 38000 33000 28000 23000 18000 123456789101112 数据来源:Eurostat中信期货研究所 （二）欧洲库容率已突破92%，后期重点关注暖冬预期能否兑现 欧洲库存已累积至历史高位90%以上，为冬季取暖提供安全边际。俄乌冲突爆发后欧洲LNG进口长期维持高位，3月至今欧洲LNG进口量均值为27.66万吨 /日，折合超过3.7亿立方米/日，同比上升近66%。供强需弱下欧洲天然气库存自6月以来大幅累积。截至10月16日，欧洲GIE天然气库容率为92.37%，同比上升15.37%，较近五年均值高4%左右。 图4：欧洲天然气库存率图5：欧洲LNG进口量 % 120 100 80 60 40 20 20182019202020212022 吨/日 508000 408000 308000 208000 108000 20182019202020212022 0 W1W5W9W13W17W21W25W29W33W37W41W45W49 8000 W1W5W9W13W17W21W25W29W33W37W41W45W49 资料来源：Bloomberg中信期货研究所资料来源：Bloomberg中信期货研究所 市场交易节奏切换至需求，关注暖冬预期能否兑现。十月中旬部分高纬度地区气温已转凉，但欧洲气温高于历史均值水平，取暖需求并未开始上升，近10日库存仍然维持上升状态。从气温预测情况来看，今年取暖季欧洲天气整体 温和，北半球暖冬概率较大，南欧在12月、次年1月及2月或出现温度偏高的 情况，而北欧12月及次年1月气温或小幅高于往年，或导致需求相对偏弱。 图6：欧洲短期气温预测图7：欧洲12月气温同比趋势概率 资料来源：Bloomberg中信期货研究所资料来源：Bloomberg中信期货研究所 三、后期供应风险仍值得关注，价格或先抑后扬 （一）取暖季天然气进口仍存在风险 欧洲天然气进口同样存在季节性，淡旺季间的差额约为1.5亿立方米/日。从季节性的角度来看，淡季欧洲主要渠道（俄罗斯+挪威+北非+LNG）进口量约为7.5亿立方米/日，而旺季进口量约为9亿立方米/日，淡旺季间存在约1.5亿立方米/日的差额。由于俄罗斯全面断供，且挪威、北非、阿塞拜疆等管道气供应难有进一步上升空间，淡旺季间的缺口需要进口更多LNG进行弥补。 图8：欧洲主要渠道天然气进口量 百万立方米/日 1150 20182019202020212022 1050 950 850 750 650 550 W1W4W7W10W13W16W19W22W25W28W31W34W37W40W43W46W49W52 数据来源:Bloomberg中信期货研究所 西班牙再气化产能已饱和，欧洲LNG接收站再气化产能限制其进口能力。截至2022年7月，欧洲接收站再气化产能合计1.8亿吨/年，闲置产能合计约4836 万吨/年，下半年欧洲预计新增产能合计1570万吨/年。但再气化产能最大的西班牙、英国两国受管道输送能力及液罐储气能力限制，剩余产能及新增产能兑现存在瓶颈，预计实际可用产能仅剩1417万吨/年，约合0.5亿立方米/日。西班牙国家天然气运营商Enagas表示终端产能已经饱和，不得不拒绝液化天然气船卸货，相关储存罐也要等到11月才有空间。当前淡季下，LNG接收站产能饱和，更多可以解读为供应过剩的表现；然而，进入冬季旺季，LNG接收能力的瓶颈可能会对供应增长造成明显限制，若需求相对偏强，但供应因接收瓶颈而无法短期增加，则会导致供需出现硬缺口，进而加快库存消化，推动价格上涨。 图9：欧洲各国2022年运行中接收站再气化产能及产能利用率 百万吨/年 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 接收站再气化产能再气化产能利用率 % 140 120 100 80 60 40 20 0 西班牙英国法国意大利荷兰比利时葡萄牙希腊波兰立陶宛克罗地亚瑞典马耳他芬兰直布罗陀德国 资料来源：RefinitivEikonGlobalEnergyMonitor公开资料搜集中信期货研究所 新增LNG液化产能不足叠加东北亚取暖季补库需求，LNG现货市场竞争仍然激烈。2022年预计新增液化出口装置合计1420万吨，约合0.5亿立方米/日， 无法覆盖俄罗斯断供所带来的缺口，欧洲仍需从当前现有市场上争夺气源。根据彭博报导，出于保供的考虑，我国已要求LNG进口企业不得继续转卖其LNG货物，而卡塔尔方面已承诺遵守与买家签署的合同，今年取暖季不会把原定于卖往亚洲的货物转向欧洲。当前各买家对
