宏观专题研究：专项债提前下达的五问五答

宏观专题研究 专项债提前下达的五问五答 2022年10月19日 每当年末，专项债提前下达事宜便开始有所推进。专项债提前下达一般蕴含怎样 分析师执业证书：电话：邮箱：研究助理执业证书：电话：邮箱： 周君芝S010052110000815601683648zhoujunzhi@mszq.com周恺悦S010012112001113135690247zhoukaiyue@mszq.com 的规律，通过专项债提前下达，我们如何把握来年专项债节奏？本文设置五问五答，梳理专项债提前下达的常见疑惑。 问题一，专项债通常在何时提前下达？最早在上一年11月 2019年以后，财政部可以在两会前提前下达未来年度专项债额度，确保来年初地方债及时发行。实际操作中，多数年份选择在上一年末提前下达专项债额度。2019年额度在2018年12月末提前下达。2020年额度在2019年11月首次提前下达，而2020新冠疫情爆发，国务院随后在2020年1月、4月（当年两会于5月召开）新增两轮提前下达。由于上一年财政结存资金和存量项目较为丰厚，2021年初无须紧密发行专项债并驱动项目开工，由此2021年专项债直至3月初才提前下达。也就是说，2021年是较为罕见年份，没有在上一年（2020年）提前下达专项债额度。2022年额度于2021年12月提前下达。 问题二，提前下达专项债额度可达多少？不超过60%，一般在40%~50% 相关研究 政策规定，专项债提前下达额度不超过当年新增限额的60%。实际操作中，每年末提前下达额度占来年总额度的40%-50%。2020、2021年提前下达额度占来年限额48%，2019、2022这一比例约40%。提前下达额度占比与提前下达时 1.二十大报告点评：二十大报告的五个关键词 -2022/10/16 2.全球大类资产跟踪周报：国内资产止跌回升 -2022/10/16 间有关，通常提前下达时间越晚，下达额度越大。 3.美国9月CPI数据点评：美国通胀难驯-20 问题三，提前下达专项债的使用节奏？1-2个季度内发行使用。历史经验表明，提前下达额度一般在下达后1-2个季度发行完毕。 22/10/144.宏观事件点评：人民币汇率的下一个关键时刻-2022/10/13 2020和2022年面临疫情冲击，经济下行压力较大，专项债提前下达额度使用 5.2022年9月金融数据点评：金融数据老故 进度较快。提前下达后4个月内，对应额度基本使用完毕。2019和2021年， 事：政府加杠杆，居民降杠杆-2022/10/12 发债需求并不紧迫，提前下达后6个月内，额度使用完毕。 问题四，上一年提前下达专项债，能否当年使用？不能，规定只能用在来年 根据预算流程与历史经验，提前下达额度应在债务对应年份安排使用。按照预算流程，地方财政运行体系明确上一年提前下达额度要在第二年使用。从历史经验上看，2018、2019、2021年年末提前下达来年专项债，但这些专项债，虽在上一年提前下达，但必须在第二年才发行使用。上一年提前下达专项债额度，在上一年就发行使用，这种情况历史上从未有过。 问题五，提前下达专项债时间偏前意味着什么？政府现金流相对紧缺。 来年财政平衡比较依赖专项债，所以提前下达专项债以便尽早布局。以今年为例。今年初经济下行压力大，财政发力靠前，资金相对紧缺，即便去年已有逾万亿专项债结转至今年初使用，去年12月仍提前下达了1.46万亿专项债，以平衡今年初财政收支。 通过未来专项债提前下达时点，观察2023年财政收支平衡意图。 若今年提前下达2023年专项债的时间较早，如10月底或11月，或意味着明年初财政平衡较依赖专项债资金。若推迟至来年下达，意味着来年初财政或较为宽裕。另外，若今年提前下达额度比例较低，可能意味着2023年专项债使用节奏大概率后倾。当然也有另一种可能，即仍有较多财政项目及资金结转至2023年初。 风险提示：预算流程机动调整可能，疫情发展超预期。 目录 1问题一：专项债通常在何时提前下达？3 2问题二：提前下达专项债额度可达多少？4 3问题三：提前下达专项债的使用节奏？4 4问题四：提前下达专项债能否提前使用？5 5问题五：提前下达专项债时间靠前意味着什么？6 6风险提示8 插图目录9 设置了格式:默认段落字体设置了格式:默认段落字体设置了格式:默认段落字体设置了格式:默认段落字体设置了格式:默认段落字体设置了格式:默认段落字体设置了格式:默认段落字体设置了格式:默认段落字体 表格目录9 1问题一：专项债通常在何时提前下达？3 2问题二：提前下达专项债额度可达多少？4 3问题三：提前下达专项债的使用节奏？4 4问题四：提前下达专项债能否提前使用？5 5问题五：提前下达专项债时间靠前意味着什么？6 6风险提示8 插图目录9 表格目录9 1问题一：专项债通常在何时提前下达？ 2019年以后，财政部可以在两会前提前下达未来年度专项债额度，确保来年初地方有债可发。 按照当前预算流程，财政部每年3月在全国人民代表大会批准预算后，将国务院批准的分地区地方政府债务限额下达各地，各地依法调整预算报同级人大常委会批准后，发行地方政府债券。 实际操作中，各地多数在5月左右调整预算，导致地方政府债券发行使用进度偏慢，出现上半年无债可用、下半年集中发债的情况。 2019年之后，国务院被授权可以提前下达额度，即在债务总限额（3月两会）确定前就向地方下达部分专项债额度，确保年初地方有债可用。 实际操作中，多数年份选择在上一年末提前下达专项债额度，最早在上一年 11月。 2019年额度在2018年12月末提前下达。 2020年额度在2019年11月首次提前下达，而2020新冠疫情暴发，国务 院随后在2020年1月、4月（当年两会于5月召开）新增两轮提前下达。 2020年财政结存资金和存量项目较为丰厚，2021年初无须紧密发行专项债 并驱动项目开工，由此2021年专项债直至3月初才提前下达。 2022年额度于2021年12月提前下达。 表1：2019-2022年提前下达专项债时间 债务限额年份 提前下达时间 下达额度 2019 2018.12.29 提前下达2019年新增专项债额度8100亿元 2020 2019.11.27 提前下达2020年新增专项债额度10000亿元（第一批） 2020.1 提前下达2020年新增专项债额度2900亿元（第二批）（根据财政部债务研究和评估中心的1月专项债报告推测） 2020.4.20 2020年一季度财政收支情况新闻发布会公布，近期再次提前下达2020年新增专项债额度10000亿元（第三批） 2021 2021.3 经国务院批准并报全国人大常委会备案，财政部提前下达专项债务限额17700亿元。 2022 2021.12 财政部副部长许宏才出席《加强和完善地方政府债务管理情况国务院政策例行吹风会》，明确提前下达2022年专项债额度14600亿元。 资料来源：财政部，民生证券研究院整理 2问题二：提前下达专项债额度可达多少？ 政策规范专项债提前下达额度小于等于当年新增限额的60%。 2018年关于提请审议授权提前下达部分新增地方政府债务限额的议案的说 明指出：“建议从2019年起，授权国务院根据宏观调控政策需要，在当年新增地方政府债务限额的60%以内，提前下达部分下一年度新增地方政府债务限额。” 实际操作中，每年末提前下达额度占总额度的40%-50%。 2019-2022年，提前下达额度分别占全年限额的38%、48%、48%、40%。提前下达额度占比较高一方面与提前下达时间有关，通常来说，提前下达时间越晚，下达金额越高；还有可能因为两会前出现突发事件（譬如2020疫情），财政临时加大提前下达额度，保证当期政府财力所致。 图1：往年提前下达额度及占比 （万亿） 48% 48% 40% 38% 2.29 1.77 1.46 0.81 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 提前下达额度全年限额提前下达额度占比（右） 2019202020212022 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 资料来源：wind，民生证券研究院。注：2020年全年限额包括1万亿特别国债 3问题三：提前下达专项债的使用节奏？ 历史经验表明，提前下达额度一般在提前下达后1-2个季度发行完毕。 2019年1-5月发行0.86万亿元（11月提前下达0.81万亿元）；2020年1- 7月发行2.26万亿（12月、1月提前下达1.29万亿，4月提前下达1万亿）； 2021年3月-8月发行1.84万亿元（3月提前下达1.77万亿）；2022年1-4月 发行1.4万亿（12月提前下达1.46万亿）。 在疫情冲击、经济下行压力较大的2020、2022年，专项债提前下达额度使用进度较快，基本在下达后4个月内发行完毕，而2019、2021需要5-6个月时 间发行用尽提前下达额度。 图2：提前下达专项债额度一般在1-2个季度内发行完毕 （亿元） 12、1月、1-7月发 4月提前下行规模达 3月提3-8月发 前下 达 行规模 12月提1-4月发前下达行规模 1-5月发 11月行规模提前 25000 提前下达额度下达后3-6个月发行规模 20000 15000 10000 5000 0 2019 2020 2021 2022 资料来源：财政部，民生证券研究院 4问题四：提前下达专项债能否提前使用？ 根据政策规范、预算流程以及历史经验，提前下达额度应在债务对应年份安排使用。 从政策规范看，根据2020年财库43号文，明确“新增债券发行规模不得超过财政部下达的当年本地区债券限额”。 举例来说，若2022年末提前下达并发行2023年专项债额度，2022年新增债券发行规模将超过当年新增限额。 从预算流程来看，专项债额度提前下达后，地方政府需要将其纳入来年地方预算，经人大批准后方可发行。而地方预算一般在来年初制定，因此发债时点必然在来年。预算流程决定了上一年提前下达额度要在第二年使用。 而从历史经验上看，2018、2019、2021年年末下达的专项债额度，均在第二年才发行，未有提前发行使用的先例。 表2：2019-2022年提前下达及发行时间 时间 下达发行节奏 2019 2018.12.29 提前下达 提前下达2019年新增专项债额度8100亿元 2019.1 发行 各省开始发行专项债 2020 2019.11.27 提前下达 提前下达2020年新增专项债额度10000亿元（第一批） 2020.1 提前下达 提前下达2020年新增专项债额度2900亿元（第二批）（根据财政部债务研究和评估中心的1月专项债报告推测） 2020.1 发行 各省开始发行专项债 2020.4.20 提前下达 2020年一季度财政收支情况新闻发布会公布，近期再次提前下达2020年新增专项债额度10000亿元（第三批） 2021 2021.3 提前下达 经国务院批准并报全国人大常委会备案，财政部提前下达专项债务限额17700亿元。 2021.3 发行 各省开始发行专项债 2022 2021.12 提前下达 财政部副部长许宏才出席《加强和完善地方政府债务管理情况国务院政策例行吹风会》，明确提前下达2022年专项债额度14600亿元。 2022.1 发行 各省开始发行专项债 资料来源：财政部，民生证券研究院整理 5问题五：提前下达专项债时间靠前意味着什么？ 若来年财政平衡比较依赖专项债，则需要提前下达专项债以便尽早布局。 以今年为例。今年初经济下行压力大，财政发力靠前，资金相对紧缺，即便去年已有逾万亿专项债结转至今年初使用，去年12月仍提前下达了1.46万亿专项债，以平衡今年初财政收支。 后续我们可以通过专项债提前下达时点，观察2023年财政收支平衡意图。 若今年提前下达20