三季度业绩稳健增长，经营周期持续向上

事件：古井贡酒发布2022年三季度快报，前三季度公司实现营业总收入127.65亿元，同比增长26.35%；实现归母净利润26.23亿元，同比增长33.20%。其中，单三季度公司实现营业总收入37.63亿元，同比增长21.58%； 实现归母净利润7.04亿元，同比增长19.27%。 三季度收入端持续增长，古井合同负债留有余力。单三季度看，古井贡酒收入端持续保持增长，主要受益于省内中秋国庆旺季宴席消费回补，以及产业结构升级下的价格带升级。古井在手合同负债充沛，Q3业绩留有余力。从合同负债看，三季度末合同负债余额为37.63亿元，同比增长约9.7亿元，预计全年业绩增长确定性较强。从利润端看，2022Q3公司归母净利率约18.7%，同比下滑0.9pct，预计主要系Q3提前确认部分费用以及所得税的季度间波动所致。从全年维度看，我们仍持续看好古井净利率提升逻辑的不断兑现。 省内价格带加速升级，古井经营周期持续向上。古井贡酒作为省内龙头，充分受益于省内价格带升级+自身经营周期共振：1）在100元价格带，古5和献礼版预计收入持平。2）在200元价格带，古8和部分竞品充分享受大众宴席消费升级红利，预计收入增速维持在20-25%左右。3）300元是今年合肥市场增速最快的价格带，古16经过长期市场培育，在婚喜宴市场表现一枝独秀，预计增速维持在40-50%左右。4）在600元价格带，古20持续深耕政商务团购市场，提前实现省内价位带占位，预计增速维持在40%左右。我们预计古井是本轮省内价格带升级的最大赢家，此外古20在江苏等地泛全国化扩张有望打开业绩天花板。 古井在六安、皖南等非基地市场起势，净利率提升逻辑预计不断兑现。古井在省内成功打造合肥样板市场后，开始在皖中六安、皖南等非基地市场加大进攻力度。在白酒行业调整期，畅销品预计能享受各个价格带绝大部分增长红利。我们发现古井凭借老八大名酒的品牌拉力，持续收割其他地产酒份额。 中长期看，古井贡酒或通过结构升级&费用收缩&省外扩张持续提升净利率。 风险提示：疫情反复；动销不及预期；竞争加剧。 投资建议：徽酒次高端龙头全国化势能快速崛起，维持“买入”评级。维持此前盈利预测，预计2022-2024年实现营收163.58/196.50/233.48亿元，实现归母净利润30.14/37.47/46.00亿元，对应PE39.3/31.6/25.7X。我们考虑到古井省内消费升级加速，省外古20快速扩张，以及销售费用潜在优化空间，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 三季度收入端持续增长，古井合同负债留有余力。单三季度看，古井贡酒收入端持续保持增长，主要受益于省内中秋国庆旺季宴席消费回补，以及产业结构升级下的价格带升级。古井在手合同负债充沛，Q3业绩留有余力。从合同负债看，三季度末合同负债余额为37.63亿元，同比增长约9.7亿元，预计全年业绩增长确定性较强。从利润端看，2022Q3公司归母净利率约18.7%，同比下滑0.9pct，预计主要系Q3提前确认部分费用以及所得税的季度间波动所致。从全年维度看，我们仍持续看好古井净利率提升逻辑的不断兑现。 省内价格带加速升级，古井经营周期持续向上。古井贡酒作为省内龙头，充分受益于省内价格带升级+自身经营周期共振：1）在100元价格带，古5和献礼版预计收入持平。2）在200元价格带，古8和部分竞品充分享受大众宴席消费升级红利，预计收入增速维持在20-25%左右。3）300元是今年合肥市场增速最快的价格带，古16经过长期市场培育，在婚喜宴市场表现一枝独秀，预计增速维持在40-50%左右。4）在600元价格带，古20持续深耕政商务团购市场，提前实现省内价位带占位，预计增速维持在40%左右。我们预计古井是本轮省内价格带升级的最大赢家，此外古20在江苏等地泛全国化扩张有望打开业绩天花板。 古井在六安、皖南等非基地市场起势，净利率提升逻辑预计不断兑现。古井在省内成功打造合肥样板市场后，开始在皖中六安、皖南等非基地市场加大进攻力度。 在白酒行业调整期，畅销品预计能享受各个价格带绝大部分增长红利。我们发现古井凭借老八大名酒的品牌拉力，持续收割其他地产酒份额。中长期看，古井贡酒或通过结构升级&费用收缩&省外扩张持续提升净利率。 投资建议：徽酒次高端龙头全国化势能快速崛起，维持“买入”评级。维持此前盈利预测，预计2022-2024年实现营收163.58/196.50/233.48亿元，实现归母净利润30.14/37.47/46.00亿元，对应PE39.3/31.6/25.7X。我们考虑到古井省内消费升级加速，省外古20快速扩张，以及销售费用潜在优化空间，维持“买入”评级。 表1：可比公司盈利预测及估值（更新至2022年10月18日） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）