基金研究系列：博时量化多策略投资价值分析

2022年10月17日 证券研究报告•金融工程报告 基金研究系列 博时量化多策略投资价值分析 摘要 博时量化团队 团队稳定，经验丰富。2009年，博时指数与量化投资部正式成立。团队成员在 博时基金平均工作时间已超过8年，团队核心骨干保持稳定，团队稳定性处于较 好水平。 科学管理，厚积薄发。多年投资积累，历经多次迭代升级，博时量化团队围绕多资产多策略体系，打造了一套从数据贯穿至产品的一体化多资产多策略投研共享平台。 基金经理 黄瑞庆先生，博士。拥有21年证券基金从业经验，12年投资管理经验。2013年加入博时基金管理有限公司，现任指数与量化投资部总经理兼基金经理。 林景艺女士，北京大学硕士，具备12年证券基金从业经验，7年投资管理经验 量化投资框架 管理目标：基于客户导向的双目标管理（战胜市场，跑赢同业） 投资逻辑：自下而上根据因子构筑策略，自上而下配置策略构建组合策略配置：分类筛选，优中选优 博时量化多策略 基本情况：存续期间管理规模有所提升，机构投资者持有比例快速跃升；基金持续高仓位运作，持股集中度较低，持股数量较多。 基金业绩：博时量化多策略业绩持续向好，双目标管理成效显著。超额收益相关性较低，产品配置价值较高。2021年超额收益在同类产品中位居前39%，回撤低于95%的同类产品；2022年超额收益在同类产品中位列前22%，回撤低于90% 的同类产品。2021-2022年，基金超额收益与同类产品平均相关系数0.51，相关性较低。 风格偏好：基金存续期内，基金风格切换迅猛。实行双目标管理后，基金风格偏好有所调整，风格配置更加均衡。 板块及行业配置：基金行业配置相对均衡，投资分散化程度高，行业配置轮动显著。实行双目标管理后，基金行业配置进一步趋于均衡，重仓行业配置比例更加接近。 持仓及组合管理：持股集中度低于同类平均，换手率高于同类平均。实行双目标管理后，基金持股集中度进一步下降。基金投资分散化程度高，调仓主动性强。 业绩归因：超额收益主要源于基金承受较低的系统性风险、较强的选股与择时能力。存续期内，基金选股能力优于市场上53.28%的同类产品；承受的系统性风险低于市场上88.42%的同类产品；择时能力优于市场上70.27%的同类产品。 风险提示 本研究基于市场历史数据，基金的历史表现不代表未来表现。若未来市场环境发生较大变化，基金的实际表现可能与本文的结论有所差异。本报告仅作为参考，不构成投资收益的保证或投资建议。 西南证券研究发展中心 分析师：邓璎函 执业证号：S1250517080005电话：023-67507084 邮箱：dyh@swsc.com.cn 联系人：王天业 电话：023-67507084 邮箱：wty@swsc.com.cn 相关研究 1.基于相似股票历史收益的选股因子研究 (2022-05-20) 2.基于吸收比率规避市场下行风险的资产配置策略(2022-02-09) 3.基于“集中度”识别拥挤交易的行业轮动策略(2022-01-26) 4.基于价格动量和基本面动量的双动量选股策略(2021-11-19) 5.基金管理的主动性指标构建与业绩预测 (2021-10-26) 6.BARRA中国市场模型（CNE6）解读— —因子选股系列(2019-02-26) 7.波动率因子的改进：异质波动率——因子选股系列(2018-08-29) 请务必阅读正文后的重要声明部分 目录 1量化团队1 1.1量化团队简介1 1.2基金经理简介1 1.3量化投资框架1 2产品分析2 2.1基本情况2 2.2基金业绩3 2.3量化风格偏好6 2.4板块及行业配置8 2.5持仓及组合管理9 2.6业绩归因11 3风险提示12 图目录 图1：基金管理规模3 图2：基金持有人情况3 图3：基金资产配置3 图4：基金重仓股持股比例3 图5：基金累计净值4 图6：基金累计超额收益4 图7：基金月度超额收益率5 图8：基金及宽基指数净值走势5 图9：报告期内基金持仓风格7 图10：基金板块配置比例8 图11：基金持股集中度（前十大重仓股）10 图12：基金换手率10 图13：基金业绩归因画像12 表目录 表1：基金业绩4 表2：基金情景分析6 表3：超额收益相关性分析6 表4：基金整体风格偏好7 表5：基金重配板块及行业明细9 表6：近期基金重配股概览11 表7：H-M业绩归因模型实证结果11 1量化团队 1.1量化团队简介 团队稳定，经验丰富。2009年，博时指数与量化投资部正式成立，目前部门各类产品 合计60余个，涵盖被动指数、指数增强、主动量化等多个产品线，管理规模已突破960亿元。自成立以来，除不定期通过社校招补充新鲜血液延伸团队深度外，博时量化团队从未经历重大人事调整，核心骨干保持稳定，团队成员在博时基金平均工作时间已超过8年，团队稳定性处于较好水平。 科学管理，厚积薄发。自2009年起，博时量化团队及策略平台在十多年的投资实践中 历经多次迭代升级，逐步形成了当前的多资产多策略体系。围绕多资产多策略体系，博时量化团队打造了一套从数据到策略到配置最后到产品的一体化多资产多策略投研共享平台。每个策略独立封装，自主更新，随时都可以取得不同策略下对应的投资组合，博时量化多策略持续亮眼的业绩表现，正是博时量化团队研究成果的集中体现。 1.2基金经理简介 黄瑞庆先生，博士。2002年起先后在融通基金、长城基金、长盛基金、财通基金、合 众资产管理股份有限公司从事研究、投资、管理等工作。拥有21年证券基金从业经验，12年投资管理经验。多年量化投资经验积累，量化投资经验丰富，投资风格平衡稳健。2013年加入博时基金管理有限公司，现任指数与量化投资部总经理兼基金经理。 林景艺女士，北京大学硕士，具备12年证券基金从业经验，7年投资管理经验。自2010年硕士毕业后加入博时基金管理有限公司，历任量化分析师、高级研究员兼基金经理助理，现任基金经理，善于通过分散化投资降低市场系统性风险，同时注重挖掘个股α与把握投资时机。 1.3量化投资框架 1.3.1管理目标：基于客户导向的双目标管理 战胜市场，跑赢同业，双管齐下；超额显著，业绩稳定，并驾齐驱。由于博时量化多策略的持有者以专业投资机构为主，为充分满足机构投资者的配置需求，实现客户需求与管理 目标的有机统一，在丰富的策略储备及长期的策略验证的基础上，2020年博时主动量化团 队将博时量化多策略的管理目标调整为：稳定战胜市场，即收益持续领先沪深300指数；持续跑赢同业，即业绩排名始终位列普通股票型基金前1/2。双目标管理进一步明晰了博时量化多策略的产品定位。 1.3.2投资逻辑：自下而上根据因子构筑策略，自上而下配置策略构建组合 所谓自下而上根据因子构筑策略，将不同的因子分类，通过将某类或某几类因子聚合构 建成一个又一个不同风格逻辑各异的选股策略，各种非线性的选股策略也涵盖其中。历经多年投资实践积累，已然形成量化多策略选股体系。 所谓自上而下配置策略构建组合，在量化多策略选股体系的基础上，根据市场当期与未 来的主要矛盾以及短期与长期的风格偏好，结合产品风险收益特征，通过配置不同风格逻辑各异的选股策略来生成最终的投资组合。 1.3.3策略配置：分类筛选，优中选优 知易行难，在实践投资逻辑的过程中，为实现战胜市场跑赢同业的双目标，落实策略的配置尤为重要，配置策略的具体流程如下： 1）首先，策略配置的基础是在一定时期内要拥有一定数量能产生持续超额收益且相关性非常低的选股策略来构建策略库。 2）在此基础上，需要针对“战胜市场，跑赢同业”的双目标进行策略搭配，在策略库中分别筛选出可以持续战胜市场和跑赢同业的两类策略。 3）最后，根据一定时期内市场基准与同业基准的强弱，配置可以同时战胜市场且跑赢同业的策略组合。 综上，选股策略的多样性及丰富度是策略配置的关键。凭借出色的团队稳定性与专业性，在过去几年里，博时主动量化团队积累了200余种不同风格逻辑各异的选股策略，搭建了量化多策略选股体系，为实现双目标管理奠定了坚实的基础。 2产品分析 本节我们将逐个分析博时量化多策略的业绩，风格及组合管理，分析区间与基金存续期间保持一致（2018/4—至今），重点关注实行双目标管理后基金的实际表现。由于该基金隶属普通股票型基金，分析中选用沪深300指数为基准，同类比较范围取全部普通股票型基金。 2.1基本情况 2.1.1存续期间管理规模有所提升，机构投资者持有比例快速跃升 整体上看，在基金存续期内，基金管理规模有所提升，管理规模从0.76亿元提升至1.89亿元。基金发售初期，基金持有人主要以个人投资者为主，个人投资者持有比例高达95%；近年来，博时量化多策略得到市场上机构投资者的广泛认可，机构投资者持有比例快速跃升，截至2022/6/30，机构投资者持有比例提升至93%，个人投资者仅占7%。 图1：基金管理规模图2：基金持有人情况 2.5 2 100% 90% 80% 70% 1.5 1 0.5 0 18H118H219H119H220H120H221H121H222H1 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 18H118H219H119H220H120H221H121H222H1 管理规模（单位：亿元） 机构个人 数据来源：万得，西南证券整理数据来源：万得，西南证券整理 2.1.2基金保持高仓位运作，持股集中度较低，持股数量较多 在基金存续期内，基金保持高仓位运作，平均股票配置比例为90%；存续期内基金持股 集中度较低，持股数量较多，前20大重仓股平均约占股票投资市值的25%，期末平均持股数量高达505。并且自2021年起，实行双目标管理后，伴随着基金持股数量的快速增长，基金的持股集中度进一步降低，截至2022/6/30，基金前20大重仓股股票投资市值比降至 19%，期末持股数量高达944。 图3：基金资产配置图4：基金重仓股持股比例 100% 90% 45%1200 40% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 股票现金其它资产 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 1000 800 600 400 200 0 重仓股/净资产重仓股/股票投资持股总数 数据来源：万得，西南证券整理数据来源：万得，西南证券整理 2.2基金业绩 2.2.1超额收益显著，业绩持续稳定 基金存续期内，收益显著战胜沪深300指数，超额收益合计46%，同期同类位居前67%；业绩稳定性持续占优，最大回撤率仅25.85%，表现优于同期同类90%的基金产品。在基金存续期间（2018/4—至今），相较于沪深300指数，博时量化多策略实现显著超额收益，累 计超额收益46%，在同类基金（普通股票基金）中同期排67名%前；最大回撤率25.85%，同期同类位居前10%；Sharp比率0.44，同期同类位54居%前。 2018/4/12 2019/4/12 2020/4/12 2021/4/122022/4/12 2018/4/12 2019/4/122020/4/12 2021/4/12 2022/4/12 博时量化多策略 沪深300 博时量化多策略 累计超额净值 图5：基金累计净值 图6：基金累计超额收益 2 2 1.8 1.8 1.6 1.6 1.4 1.4 1.2 1.2 1 1 0.8 0.8 0.6 0.6 数据来源：万得，西南证券整理数据来源：万得，西南证券整理 2.2.2博时量化多策略业绩持续向好，双目标管理成效显著 近年来，在实行双目标管理后，博时量化多策略业绩持续向好，双目标管理成效显著。相较于沪深300指数，2021年实现超额收益16.57%，在同期同类中位居前39%（159/406）； 最大回撤率仅10.35%，同期表现优于95%的普通股票型基金。进入2022年，截至6月30日，基金实现超额收益8.65%，同期同类位列前