流动性全景观察第7期：国债期限利差走扩

中泰证券研究所专业｜领先｜深度｜诚信 ｜证券研究报告｜ 国债期限利差走扩 ——流动性全景观察第7期 陈兴博士 中泰宏观首席分析师 S0740521020001 研究助理：�丰 2022年10月15日 结论：国债期限利差走扩 •跨季后资金面转为宽松。临近季末和十一长假，市场对跨季、跨节资金需求增加，资金面出现紧张， 跨节后资金回笼，资金面再度转为宽松，资金利率下行，央行也相应缩量开展了逆回购操作。 •国债期限利差走扩。本周国债收益率短端下降，主要受到资金利率下降的带动。长端利率以稳为主，九月新增社融数据由同比少增转为大幅多增，社融与M2同比的剪刀差小幅走扩，指向实体经济融资需求小幅改善。这也使得经济复苏预期向好，特别是如下调公积金贷款利率等稳地产政策的再出手， 也在部分程度上影响了长端利率走势，国债收益率曲线趋于陡峭化，期限利差走扩。 一、央行操作 二、货币市场 目录 政策利率：本周政策利率保持不变 公开市场：投放资金节后回笼 DR利率：利率下行，7天期降幅突出 R利率：利率全面下行，14天期幅度较大SHIBOR：利率短降长升 三、票据和存单 四、债券市场 票据利率：票据利率全面下行 同业存单：收益率全面下行，1月期幅度最大 同业存单：净融资规模持续为负 国债：利率短降长升，曲线陡峭化 国开债：短期限收益率下行，长期限趋升 债券融资：发行规模较节前扩大 �、其他利率 利率互换：利率全面下行，短期限回落较多国债期货：收盘价小幅上行 其他利率：理财收益率明显下降 政策利率：本周政策利率保持不变 •本周7天期逆回购利率录得2.00%，较上周保持不变。 •本周央行公开市场未进行MLF操作，下周将有5000亿元MLF到期，1年期MLF利率仍维持在2.75%。 利率走廊下的市场利率变化（%） R007DR007 超额存款准备金利率逆回购利率:7天 贷款市场报价利率(LPR):1年中期借贷便利(MLF):利率:1年 8 6 4 2 0 15/1016/1017/1018/1019/1020/1021/1022/10 来源：WIND，中泰证券研究所4 公开市场：投放资金节后回笼 •本周央行公开市场操作净回笼3470亿元。本周央行公开市场共进行了100亿元7天期逆回购，同时累计有 3570亿元14天期逆回购到期，因此本周央行公开市场操作净回笼3470亿元。 •下周央行公开市场共有290亿元7天期逆回购到期和5000亿元MLF到期。 下周央行公开市场到期情况（亿元）公开市场操作与净投放（亿元） 250 200 150 100 50 0 10/1710/1810/1910/2010/21 5000 7天逆回购到期 MLF到期（右） 4000 3000 2000 1000 0 12000 公开市场操作:货币投放公开市场操作:货币回笼公开市场操作:货币净投放 8000 4000 0 -4000 -8000 -12000 20/1021/221/621/1022/222/622/10 来源：WIND，中泰证券研究所来源：WIND，中泰证券研究所 DR利率：利率下行，7天期降幅突出 •本周DR001周度均值下行26.5bp，DR007周度均值下行40.0bp，DR014周度均值下行88.1bp，DR021周度均值下行77.1bp，DR1M周度均值下行45.7bp。 DR系列 回购 本周均值（%） 9.26-9.30均值（%） 增减（BP） 年初以来走势 DR001 1.13 1.40 -26.5 DR007 1.48 1.88 -40.0 DR014 1.44 2.32 -88.1 DR021 1.45 2.22 -77.1 DR1M 1.54 2.00 -45.7 R利率：利率全面下行，14天期幅度较大 •本周R001周度均值下行26.4bp，R007周度均值下行37.9bp，R014周度均值下行121.4bp，R021周度均值下行94.7bp，R1M周度均值下行62.2bp。 R系列 回购 本周均值（%） 9.26-9.30均值（%） 增减（BP）年初以来走势 R001 1.22 1.49 -26.4 R007 1.62 2.00 -37.9 R014 1.63 2.84 -121.4 R021 1.65 2.60 -94.7 R1M 1.72 2.34 -62.2 SHIBOR：利率短降长升 •本周隔夜Shibor利率周度均值环比下行27.2bp，7天期限利率周度均值环比下行27.5bp，1个月期限利率周度均值环比下行5.2bp，3个月期限利率均值环比上行2.7bp，6个月期限利率周度均值环比上行0.8bp。 1天 7天 1个月 3个月 6个月 1.16 1.60 1.63 1.68 1.804 1.43 1.87 1.68 1.65 1.796 -27.2 -27.5 -5.2 2.7 0.8 年初以来走势 增减（BP） 9.26-9.30均值（%） 本周均值（%） 期限 SHIBOR关键期限走势 票据利率：票据利率全面下行 •本周6个月和1年期国股银票直贴利率周度均值分别下行15.7bp和8.7bp。 •本周6个月和1年期国股银票转贴利率周度均值分别下行10.6bp和5.9bp。 国股银票贴现收益率 期限 本周均值（%）9.26-9.30均值（%） 增减（BP） 近两周走势 直贴:6M 1.66 1.82 -15.7 直贴:1Y 1.62 1.70 -8.7 转贴:6M 1.54 1.64 -10.6 转贴:1Y 1.53 1.58 -5.9 来源：普兰金服，中泰证券研究所 同业存单：收益率全面下行，1月期幅度最大 •本周1个月期限商业银行同业存单（AAA）到期收益率下行54.9bp，3个月期限利率周度均值下行0.8bp，6个月期限利率均值下行5.2bp，1年期限利率周度均值下行1.4bp，其中1年期限利率周度均值低于同期限MLF利率0.76个百分点。 商业银行同业存单（AAA）到期收益率同业存单（AAA）到期收益率和MLF（%） 期限 本周均值（%）9.26-9.30均值（%） 增减（BP） 年初以来走势 3.5 1M 1.41 1.96 -54.9 3.0 3M 1.71 1.72 -0.8 2.5 6M 1.87 1.92 -5.2 2.0 1Y 1.99 2.00 -1.4 1.5 中债商业银行同业存单到期收益率(AAA):1年 中期借贷便利(MLF):利率:1年 20/120/420/720/1021/121/421/721/1022/122/422/722/10 来源：WIND，中泰证券研究所来源：WIND，中泰证券研究所10 同业存单：净融资规模持续为负 •本周，同业存单净融资规模为-82.3亿元，发行总额达3170.1亿元，到期量为3252.4亿元。节前一周，同业存单净融资规模为-575.9亿元，发行总额达121.3亿元，到期量为697.2亿元。 •未来三周，将分别有5004.5亿元、6520.9亿元、3895.4亿元的同业存单到期。 本周主要银行同业存单发行和净融资 分期限发行（亿元） 国有行 股份行 城商行 农商行 外资银行 合计 净融资合计（亿元） 国有行 股份行 城商行 农商行 外资银行 合计 1M 20.8 22.9 260.6 39.7 4.9 348.9 1M 0.8 -223.4 -3.1 5.7 -0.6 -220.6 3M 41.0 341.0 128.1 19.0 15.2 544.3 3M 41.0 326.9 -25.0 -33.8 -57.2 251.9 6M 0.0 16.6 135.3 175.4 11.2 338.5 6M 0.0 -67.7 -331.2 -193.5 -2.0 -594.4 9M 0.0 2.5 36.5 13.8 0.5 53.3 9M -7.0 -2.8 -26.0 -8.4 0.0 -44.2 1Y 618.6 703.6 421.7 101.6 7.0 1852.5 1Y 133.9 201.3 157.8 44.4 -5.0 532.4 发行合计 680.4 1086.6 982.2 349.5 38.8 3137.5 净融资合计 168.7 234.3 -227.5 -185.6 -64.8 -74.9 来源：Wind，中泰证券研究所；注释：表中不含农信社、村镇银行 国债：利率短降长升，曲线陡峭化 •本周1年期国债收益率周度均值下行7.6bp，3年期国债收益率周度均值下行2.7bp，5年期国债收益率周度均值下行1.5bp，7年期国债收益率周度均值上行0.2bp，10年期国债收益率周度均值下行0.3bp，15年期国债收益率周度均值下行1.8bp，30年期国债收益率周度均值上行1.2bp，50Y年期国债收益率周度均值上行2.6bp，曲线陡峭化。 •10Y-1Y国债期限利差周度均值上行7.25bp。 期限本周均值（%）9.26-9.30均值（%）增减（BP）年初以来走势 1Y 1.80 1.88 -7.6 3Y 2.28 2.31 -2.7 5Y 2.52 2.54 -1.5 7Y 2.72 2.72 0.2 10Y 2.73 2.73 -0.3 15Y 2.92 2.94 -1.8 30Y 3.16 3.14 1.2 50Y 3.22 3.20 2.6 国债收益率走势 国开债：短期限收益率下行，长期限趋升 •本周1年期国开债收益率周度均值下行3.2bp，3年期国开债收益率周度均值下行2.2bp，5年期国开债收益率周度均值下行0.9bp，7年期国开债收益率周度均值上行1.5bp，10年期国开债收益率周度均值上行1.2bp，15年期国开债收益率周度均值上行0.3bp，30年期国开债收益率周度均值上行1.5p，50年期国开债收益率周度均值上行2.6bp，曲线趋于陡峭。 •10Y-1Y国开债期限利差周度均值上行4.44bp。 3Y 5Y 7Y 10Y 15Y 30Y 50Y 2.36 2.61 2.87 2.89 3.19 3.29 3.49 2.38 2.62 2.86 2.88 3.19 3.28 3.46 2 -2.2 -0.9 1.5 1.2 0.3 1.5 2.6 -3. 1.91 1.87 1Y 年初以来走势 增减（BP） 9.26-9.30均值（%） 本周均值（%） 期限 国开债收益率走势 债券融资：发行规模较节前明显扩大 •本周国债发行规模为4116亿元，地方债的发行规模为1202亿元，政策性金融债的发行规模为1472亿元，合计约为6790亿元。本周国债净融资量为812亿元，地方债的净融资量为465亿元，政策性金融债的净融资量为1236亿元，合计约为2512亿元。本周发行规模明显扩大，而净融资规模缩小。 各类债券发行和净融资水平（亿元） 时间发行量（亿元）净融资量（缴款减到期，亿元） 国债地方债政策性金融债合计国债地方债政策性金融债合计 10月10-14日 4116 1202 1472 6790 812 465 1236 2512 10月10日 400 356 179 935 -1334 -111 0 -1445 10月11日 0 425 346 771 400 330 109 839 10月12日 1746 94 249 2089 0 256 300 555 10月13日 0 15 578 593 1746 24 249 2018 10月14日 1970 312 120 2402 0 -34 578 545 10月17-21日 1980 1843 250 4073 1790 1335 310 3435 10月17日 0 614 170 784 1412 187 120 1720 10月18日 0 493