软商品策略日报：纸浆期现分化，期货或是受宏观弱预期影响

中信期货研究|软商品策略日报 2022-10-14 纸浆期现分化，期货或是受宏观弱预期影响 投资咨询业务资格： 报告要点 橡胶：盘面轻微抗跌，但宏观维持存在风险；纸浆：宏观氛围近期影响期货运行态 势。棉花：USDA报告利空，棉价回调；白糖：关注印度榨季启动。 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数 240 230 220 210 200 190 180 170 160 150 140 130 120 110 100 摘要： 橡胶：盘面轻微抗跌，但宏观维持存在风险 沪胶近期的主要影响因素是工业品整体市场氛围以及非标套利的加、减仓行为。短期宏观不利，可能存在下区间破位。。 操作策略：单边：12700~13600区间策略。套利：非标正套逐步进入。风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 纸浆：宏观氛围近期影响期货运行态势 期现价差较大，在流通货源不足的背景下，基差仍然会是一个必须要收缩的价差。预计纸浆在未来某一个时间点仍将出现期货回归现货的套路。按照此前美金报价，主力合约在6500以下就存在显著低估，期货向上修正的概率更高。 操作策略：低多高抛，现货企业可关注近月与现货的交割套利风险因素：大宗商品普遍大幅波动、外盘报价异常波动。 棉花：USDA报告利空，棉价回调 USDA10月供需报告出炉，本次报告利空，将全球棉花消费量显著下调，使得期末库存明显调增，供需形势向宽松调整。国内方面，疫情影响收购，新棉上市缓慢，下游需求较好，基差坚挺，对棉价有一定支撑；中期维持前期观点不变，四季度棉价运行重心预计下移。 操作：1-5做多持有，11-1做多止盈。风险因素：天气、宏观、政策。 白糖：关注印度榨季启动 国际方面原油价格回落，但巴西9月下半月产糖数据不及预期尚能暂时支撑原糖价格；基本面方面，印度和泰国新榨季即将开启，高产量预期较强，原糖价格或难以继续走高，后期仍需关注宏观及天气变化。国内方面，外盘提振作用减弱，郑糖走弱，短期或回归基本面主导。全国9月产销数据陆续出炉，广西、云南、海南三地榨季结转库存再次刷新记录，或抑制糖价反弹幅度。国内后期进口预期依旧高位，短期或维持震荡或跟随原糖走势；中期或受原油及宏观影响较大。 操作策略：逢高空。 风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 软商品及特殊品种研究团队 研究员：李青 021-80401708 liqing@citicsf.com从业资格号：F3056728投资咨询号：Z0014122 吴静雯 021-80401709 wujingwen@citicsf.com从业资格号：F3083970投资咨询号：Z0016293 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、行情观点 图表1：软商品行情观点及展望 品种 观点 展望 橡胶 观点：盘面轻微抗跌，但宏观维持存在风险1）青岛保税区人民币泰混价格11180元/吨，-20，对上一交易日RU01收盘价基差为-1635；国产全乳老胶11850元/吨，+50。保税区STR20价格1375美元/吨，-5。 （2）云南产区，乳胶工厂原料胶水收购价格在10.8(-0.1)-11.2元/公斤不等，全乳胶原料价格 10.3-10.8元/公斤。海南产区，国有、金橡胶水制浓缩乳胶原料收购指导价格10400(-200)元/吨；胶水制全乳胶原料收购价格9900(-300)元/吨。（3）LMCAutomotive：全球轻型车市场需求将面临冲击。尽管近期个别月份销量表现优异，但全球轻型车年销量仍将远低于2020年前超9,000万辆的水平。俄乌冲突则令全球供应链中断问题雪上加霜。与2022年1月（即俄乌冲突发生前）的数据相比，LMCAutomotive将最近一次的2022年全球轻型车预测销量下调了500万辆。芯片供应情况有望不断改善的前景或许会在一定程度上缓解2022年下半年和2023年更为极端的车辆定价，因为车企势必将不再专注于生产利润最丰厚的车型。不过，鉴于下行风险依然存在（尤其是全球可能面临更严重的经济衰退），LMCAutomotive认为全球轻型车销量无法在2024年前恢复到疫前水平。逻辑：昨日橡胶期货横盘震荡，价格表现不强，但也显示出一定抗跌迹象。假期后橡胶行情偏弱，主因工业品氛围偏弱以及RU交割品偏少逻辑减弱的影响。浓乳胶需求不振，原料争夺不剧烈的全乳胶在有交割利润的情况下，存在产出相对增量的可能。且当前RU01非标基差也较大。因此，正套驱动开始增加，而正套的行为就带来了沪胶金融属性上的利空。01与05的价差再度回到0以下，就说明了01交割品逻辑消退的显著证明。那么橡胶依旧会回到天胶整体供需逻辑下运行。内外需疲弱是橡胶整体上价格难以上涨的核心理由。当前宏观预期并没有出现巨大改变，因此橡胶上方的压力是较大的。但是往下来看，短期正套行为带来的现货强势，会在一定程度上托底期货趋势氛围。且十一假后，下游轮胎企业有开工复苏的节奏性要求，1~2周之内供需不会表现的极度糟糕。因此总体上我们认为橡胶短期暴跌的概率也不大，预估仍然会呈现区间波动。RU01区间为12700~13600。短期宏观不利，可能存在下区间破位。操作策略：单边：12700~13600区间策略，近期偏观望。套利：非标正套逐步进入。风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 震荡 纸浆 观点：宏观氛围近期影响期货运行态势（1）针叶浆银星参考报价在7600-7600，平；俄针报价7400-7400，平；阔叶鹦鹉6850-6900，-50/0。 （2）智利海关公布2022年9月智利纸浆出口中国情况，其中：针叶浆9.24万吨(环比-14%，同 比-7%)，阔叶浆4.67万吨，本色浆2.62万吨。 （3）依利姆10月份木浆外盘面价：针叶浆海运950美元/吨，较上轮持平；阔叶浆海运890美 元/吨，较上轮提涨10美元/吨。（4）2022年10月份加拿大漂白针叶浆狮牌外盘报价持稳于上轮，其中雄狮970美元/吨，金狮990美元/吨。（5）2022年10月份加拿大漂白针叶浆北木外盘报价990美元/吨，较上轮持平。逻辑：纸浆期货昨日显著走弱。消息面略偏强指引，主要原因是进口价格仍然居高不下。国内进口高成本的现象不改。期货盘面的走弱，或许来自于市场对于欧美宏观表现以及经济数据表现情况的担忧。因此，纸浆期货近期又显示出一定的偏弱迹象。内盘供需角度看，针叶浆流通货源不足，进口数量偏紧，进口价格极高的状态依旧存在。下游刚需消费托底，让现货针叶浆价格维持在高位水平甚至仍有上涨。针叶浆期现价差较大，基差是一个必须要收缩的价差。预计纸浆在未来某一个时间点仍将出现期货回归现货的套路。按照此前美金报价，主力合约在6500以下就存在显著低估，期货向上修正的概率更高。 震荡 操作端，低多高抛，现货企业可关注近月与现货的交割套利。操作策略：低多高抛，现货企业可关注近月与现货的交割套利。风险因素：大宗商品普遍大幅波动、外盘报价异常波动 棉花 观点：USDA报告利空，棉价回调数据：1、棉花仓单6949张，折合27.8万吨，环比-470张，-1.88万吨。2、据全国棉花交易市场，截至10月12日，新疆地区累计加工皮棉16.29万吨，其中自治区10.28万吨，兵团6.01万吨。3、据USDA10月报，21/22年度，全球棉花期初库存下调37万吨，消费量下调45万吨至2555万吨，期末库存上调10万吨，库存消费比上调1.66%；22/23年度，全球棉花期初库存上调10万吨，产量下调9万吨，进口量下调22万吨，消费量下调66万吨至2517万吨，期末库存上调68万吨，库存消费比上调4.57%。逻辑昨日，郑棉1月合约收于13620，环比-315，郑棉5月合约收于13555，环比-315。USDA10月供需报告出炉，本次报告利空，将全球棉花消费量显著下调，使得期末库存明显调增，供需形势向宽松调整。22/23年度，全球棉花产量同比预计增加55万吨，消费量预计同比减少39万吨，期末库存预计同比增加57万吨，库存消费比预计同比增加3.37%。本次报告中产量调整不大，符合我们此前的预期，主产国产量炒作已经结束，产量端变量不多，前期驱动已消化。消费是本次供需报告主要的调整项，此前我们一直认为USDA供需报告的消费预估值相对高估，未来存下调空间，因此本次下调消费符合市场预期。美联储加息持续，IMF在10月对全球经济增速预估值进一步下调，在此背景下，不排除全球棉花消费有继续下调空间。国内方面，疫情影响收购，新棉上市缓慢，下游需求较好，基差坚挺，对棉价有一定支撑；中期维持前期观点不变，四季度棉价运行重心预计下移。操作：1-5做多持有，11-1做多止盈。风险因素：天气、宏观、需求 震荡偏弱 白糖 观点：关注印度榨季启动（1）广西制糖集团报价区间为5590～5880元/吨，云南制糖集团报价区间为5580～5610元/吨，加工糖厂报价区间为5700～6350元/吨，今日部分现货报价较昨日下调10元/吨。（2）近日，据美国农业部（USDA）发布的一份报告显示，2022/23榨季泰国的糖产量预测将增加至1050万吨，较2021/22榨季增加3%，但仍远低于2017/18榨季的创纪录产量，因为高肥料成本限制了甘蔗种植面积的扩大。 （3）据印度媒体10月12日报道，一位高级官员周三表示，马邦至少有35家糖厂已获准从10 月15日开始甘蔗的压榨。糖业专员向媒体表示，今年该邦的甘蔗压榨量估计可能达到1.413亿吨。新榨季原定于今年10月1日开始，但日期随后被推迟了15天。逻辑：国际方面，国际油价回落，原糖期价跟随小幅偏弱震荡并收于18.7美分/磅。巴西9月下半月双周产糖数据出炉，受强降雨影响，产糖数据同比下降较多，压榨进度偏慢。在印度和泰国新榨季开启前，国际糖市需求旺盛叠加巴西产糖降速现实，国际糖价尚有支撑，后续仍需关注宏观变化及产区天气情况。国内方面，外盘提振作用减弱，郑糖主力合约2301弱势运行并收于5583元/吨。全国9月产销数据陆续出炉，广西、云南、海南三地榨季结转库存合计达122.09万吨，再次刷新榨季结转库存记录，或抑制糖价反弹幅度，市场或回归基本面主导。短期看来，国内目前处于纯销售期，在新榨季开始前基本面无太大变化，内外持续倒挂。中期或受原油及宏观影响较大；后期的进口情况相对重要。长期来看，食糖实行备案制后，进口量大幅增加，对外依存度增加，郑糖价格将与原糖价格联动性增加；国际方面，全球21/22年度供需较为平衡，但需关注原油走势及天气情况。操作策略：逢高空。风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 震荡偏弱 二、品种数据监测 （一）橡胶 表1：橡胶近日期现价格变化 分类 指标 最新 上期 变化 指标 指标 最新 上期 变化 现货价格 青岛STR20（美元/吨） 1390 1390 0 核心价差 RU主力-老全乳（元/吨） 915 930 -15 山东全乳胶老胶（元/吨） 11900 11900 0 NR主力-STR20(人民币计） -113 2 -115 山东RSS3（元/吨） 14400 14400 0 NR主力-STR20(美金计） -16 0 -16 山东越南3L（元/吨） 11850 11850 0 RU5-1 35 40 -5 期货价格 RU01（元/吨） 12815 12830 -15 RU9-5 75 75 0 RU05（元/吨） 12850 12870 -20 RU1-9 -110 -115 5 RU09（元/吨） 12925 12945 -20 NR12-NR11 -50 20 -70 NR主力（元/吨） 9770 9885 -115 RU主力-NR主力 3045 2945 100 数据来源：Wind，中信期货研究部 图1：天胶期、现货走势单位：元/吨图2：沪胶对老全乳基差单位：元/吨 25000 500 -1500 -2000 2300021000