硅产业链布局显成效，龙头规模优势有望凸显

前三季度盈利大幅增长，毛利率维持高位。公司发布2022年第三季度报告，前三季度营收20.5亿元（同比+81.4%），归母净利润6.2亿元（同比+152.3%）。 其中单三季度营收7.1亿元（同比+43.6%，环比-11.5%）；归母净利润2.2亿元（同比+120.1%，环比-14.4%）。公司前三季度毛利率/净利率分别为43.0%/30.3%（同比+8.4/+8.5 pcts），单三季度毛利率/净利率分别为43.7%/30.5%（同比+8.2/+10.6pcts，环比-0.0/-1.3pcts）。 硅产品价格小幅回落，偶联剂产能释放贡献利润。分板块来看，前三季度硅系列产品营收10.5亿元（同比+116.6%），产销量分别为6.2/6.4万吨（同比-1.4%/+3.3%），均价为16378.9元/吨（同比+109.6%）；单三季度硅系列产品营收3.6亿元（同比+50.5%，环比-10.2%），产销量分别为2.0/2.3万吨（同比-11.0%/-2.1%，环比+10.0%/+9.8%），均价为15422.0元/吨（同比+53.8%，环比-18.3%）。公司新建的硅烷偶联剂产能逐步释放，前三季度硅烷偶联剂产品实现营收2.4亿元，产销量分别为1.1/0.8万吨，均价为28905.6元/吨，为公司业绩贡献增量。 夯实全球三氯氢硅龙头地位，拓展下游新材料布局。公司现有主要产能包括三氯氢硅6.5万吨/年、高纯四氯化硅3万吨/年、氢氧化钾5.6万吨/年、硫酸钾10万吨/年。5万吨/年三氯氢硅、2万吨/年四氯化硅项目已经建成等待验收；在建7.22万吨/年三氯氢硅扩建、2.89万吨/年四氯化硅，预计于2023年初投产。公司2022年7月公司发布公告，控股子公司三孚新材料拟投资2.3亿元，新建年产3万吨氯丙烯项目，主要自用于生产硅烷偶联剂，可以提高公原材料自供占比，降低公司生产成本及经营风险。公司积极布局三氯氢硅下游电子气体（电子级二氯二氢硅、电子级三氯氢硅）、硅烷偶联剂中间体及系列产品、气相二氧化硅等下游新材料产品，未来成长可期。 风险提示：新项目投产进度低于预期的风险，下游需求低于预期的风险，产品价格跌幅超预期，新进入者竞争加剧等风险，公司高管人员减持风险。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。 下调盈利预测，预计2022-2024年归母净利润8.52/10.63/13.93亿元（原值9.35/11,93/13.95亿元） ， 同比增速153.8/24.7/31.1%； 摊薄EPS=3.12/3.89/5.10元，当前股价对应PE=14/11/8x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 前三季度盈利大幅增长，毛利率维持高位。公司发布2022年第三季度报告，前三季度营收20.5亿元（同比+81.4%），归母净利润6.2亿元（同比+152.3%）。其中单三季度营收7.1亿元（同比+43.6%，环比-11.5%）；归母净利润2.2亿元（同比+120.1%，环比-14.4%）。公司前三季度毛利率/净利率分别为43.0%/30.3%（同比+8.4/+8.5 pcts） ， 单三季度毛利率/净利率分别为43.7%/30.5%（ 同比+8.2/+10.6pcts，环比-0.0/-1.3 pcts）。 图1：三孚股份营业收入及增速 图2：三孚股份单季营业收入及增速 硅产品价格小幅回落，偶联剂产能释放贡献利润。分板块来看，前三季度硅系列产品营收10.5亿元 （ 同比+116.6%） ， 产销量分别为6.2/6.4万吨 （ 同比-1.4%/+3.3%），均价为16378.9元/吨（同比+109.6%）；单三季度硅系列产品营收3.6亿元（同比+50.5%，环比-10.2%），产销量分别为2.0/2.3万吨（同比-11.0%/-2.1%，环比+10.0%/+9.8%），均价为15422.0元/吨（同比+53.8%，环比-18.3%）。公司新建的硅烷偶联剂产能逐步释放，前三季度硅烷偶联剂产品实现营收2.4亿元，产销量分别为1.1/0.8万吨，均价为28905.6元/吨，为公司业绩贡献增量。 根据百川盈孚数据，2022年前三季度光伏级三氯氢硅均价22663元/吨，同比增长110.8%，平均价差16505元/吨，同比增长250.0%。2022年三季度光伏级三氯氢硅均价21234元/吨，同比增长23.1%，环比降低19.6%；平均价差15735元/吨，同比增长69.1%，环比降低22.1%。 图3：光伏级三氯氢硅价格与价差（元/吨） 图4：光伏级、普通级三氯氢硅价格（元/吨） 扩建3万吨/年氯丙烯，强化产业链一体化优势。公司2022年7月公司发布公告，控股子公司三孚新材料投资2.3亿元，新建年产3万吨氯丙烯项目，并配套0.74万吨/年DD混剂副产品提纯装置，主要提取顺式二氯丙烯、反式二氯丙烯、二氯丙烷等产品，目前处于项目设计阶段。氯丙烯为公司硅烷偶联剂产品的主要原材料之一，采用传统的氯气和丙烯反应，工艺路线成熟。所需氯气基本由公司提供并通过管道输送，产品主要自用于生产硅烷偶联剂，可以提高公司硅烷偶联剂产品的原材料自供占比，降低公司生产成本及经营风险，增强产品市场竞争力。该项目预计建设周期12个月，不含税年均收入3.2亿元，年均净利润2446.5万元。 夯实全球三氯氢硅龙头地位，拓展下游新材料布局。公司现有主要产能包括三氯氢硅6.5万吨/年、高纯四氯化硅3万吨/年、氢氧化钾5.6万吨/年、硫酸钾10万吨/年。5万吨/年三氯氢硅、2万吨/年四氯化硅项目已经建成等待验收；在建7.22万吨/年三氯氢硅扩建、2.89万吨/年四氯化硅，预计于2023年初投产。完全投产后公司三氯氢硅产能达到18.72万吨/年，四氯化硅产能达到7,89万吨，夯实全球三氯氢硅龙头地位。 此外，公司积极布局三氯氢硅下游电子气体（电子级二氯二氢硅、电子级三氯氢硅）、硅烷偶联剂中间体及系列产品、气相二氧化硅等下游新材料产品。（1）公司电子气体“年产500吨电子级二氯二氢硅及年产1000吨电子级三氯氢硅”项目自2017年启动，于2020年11月一次性开车成功，进入试生产状态；至2021年10月底，该项目取得安全生产许可证，进入正式生产阶段。（2）公司硅烷偶联剂项目一期“年产15000吨硅烷偶联剂中间体项目”于2021年10月正式投料试车，目前所有可外售产品均已获得下游客户的认可并形成部分销售；二期项目“年产73000吨硅烷偶联剂系列产品项目”现场基建工程、设备设施安装等工作也已基本完成。（3）2021年7月末收购三孚纳米材料，利用丰富的硅系列产品生产管理经验及一体化管理优势，短期内即实现了生产线的正常运转，产品质量控制稳定，从而形成对下游客户的稳定供应，目前已经实现扭亏为盈贡献利润。 图5：公司“两硅两钾”产业链 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。预计2022-2024年归母净利润8.52/10.63/13.93亿元 （ 原值9.35/11,93/13.95亿元 ） ， 同比增速153.8/24.7/31.1%；摊薄EPS=3.12/3.89/5.10元，当前股价对应PE=14/11/8x，维持“买入”评级。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明