云南缺电，铝硅供应“看天吃饭”

期货研究 二〇 二2022年10月12日 二年度 云南缺电，铝硅供应“看天吃饭” 产业服务 研报告导读： 王蓉投资咨询从业资格号：Z0002529wangrong013179@gtjas.com 张航投资咨询从业资格号：Z0018008zhanghang022595@gtjas.com 究近期云南再次成为市场焦点，自9月中下旬开始当地电解铝与工业硅行业双双迈入“减产”大门。而当 所限产落地后，市场更为关注后续四季度尤其是枯水期到来后限产力度会不会进一步扩大。为此，本文以限电 为出发点，深入剖析云南省电力供需格局，并针对铝、硅两个品种后市交易逻辑做进一步探讨。综合云南省整体电力供需平衡，我们可以提炼出以下三点结论： 第一，用电缺口将持续存在，且后续不排除继续扩大的可能。综合电力供需平衡，2022年四季度电力供需存缺口，短缺量约为113亿千瓦时，考虑到今年平、枯水期切换时点或比往年的11月底有所前置，四季度缺口仍有可能进一步放大。由此来看，云南限电、限产仍会成为较长一段时间的交易逻辑，若后续限产力度进一步放大，如云铝加大压减产能比例、硅厂加大减产力度等，均有可能导致供给端进一步的收缩，从而对价格构成微观基本面的支撑。 第二，用电缺口将会影响产业格局的变化。从中长期的视角来看，云南省用电需求增量较大，整个“十四五”期间电解铝行业新增产能约450万吨，工业硅行业新增产能101万吨，多晶硅行业新增产能25万吨， 粗略计算三者将增加用电量约680亿千瓦时。而根据云南省重点水电站的建设规划，“十四五”期间乌东德、 白鹤滩等或仅能提供约60亿千瓦时的发电增量（白鹤滩留存电量为置换电量），远远比不上用电增量。因此，除非云南省进一步加大对清洁能源的投入，否则中长期限电或成常态，甚至将会影响到未来电解铝、工业硅等一系列新增产能的投产进度，改变产业格局。不过，从最新的能源方案中已看到地方政府发展清洁能源的决心与毅力，后续或可提供更多边际增量。 第三，对应到具体品种，伴随云南主产区的供应稳定性下降，供给侧的扰动在品种定价中将成为高敏感因子。在宏观周期影响整体大宗商品的当下，供给端的差异化定价或许可以为诸如铝、硅等品种带来一定的阿尔法收益。而这种相对的溢价赋予，可能会在未来一整年当宏观周期影响趋向钝化后，变得更加明显。仅就年内而言，国内电解铝的累库空间已经被大幅调降，且不排除进一步下调的可能。而硅在多晶硅产业迅猛扩张的前提之下，供给收缩也极有可能带动市场情绪，并使得价格的上涨驱动更为凸显。 风险点：云南降水量持续增加、光伏装机不及预期、风力装机不及预期等。 目录 1.云南发电端：短期水电掣肘仍大，4季度缩量明显3 1.1云南发电结构：水电贡献近八成，降水量扼住电力命脉3 1.2四季度云南省发电能力评估：蓄水能力不足掣肘水电，火电也无更多增量5 2.云南用电端：铝硅等高耗电行业为用电主力军7 2.1电解铝：4季度用电需求或接近132亿千瓦时，明年将重新爬坡，同比增幅均不小7 2.2硅产业：四季度工业硅用电需求预计持稳，多晶硅贡献主要用电增量8 2.3其他行业用电及外送电力情况：整体偏稳，四季度耗电环比小幅收窄9 3.结论：4季度云南电力供减需增现缺口，明年缺口犹在10 （正文） 近期云南再次成为市场焦点，电解铝与工业硅行业双双迈入“减产”大门。9月中旬，云南多家电解铝厂集体减产，目前减产力度正不断加大。此外，9月25日云南亦出台工业硅行业减产政策，共涉及18台矿 热炉，影响月产量约1.4万吨，减产时间或将持续至2022年年底。本轮限电背后的逻辑如何？未来云南是否有进一步限电的可能性？省内行业格局将会如何演绎？本文以此轮限电为出发点，深入剖析云南省电力供需格局，并针对铝、硅等品种后市交易逻辑做进一步探讨。 1.云南发电端：短期水电掣肘仍大，4季度缩量明显 1.1云南发电结构：水电贡献近八成，降水量扼住电力命脉 凭借得天独厚的地理优势，云南省水力资源相当丰富，为全国第二大水电资源大省。云南省内河流众多，径流面积超100平方公里以上的河流就有约900条，分属长江、珠江、红河、澜沧江、怒江和伊洛瓦底江六大水系，其中珠江和红河发源于云南省境内，其余均发源于青藏高原，为过境河流。据云南省水利厅统计，全省多年平均降水量1278.8毫米，水资源总量2210亿立方米，排全国第三位，人均水资源量近 5000立方米。从发电装机结构来看，省内水电装机占比逐年抬升，自2010年的68%提升至2021年的74%。与之相对应的，省内水电发电量亦保持较快速度增长，其发电量占比自2004年起就保持在80%以上。据昆明电力交易中心统计，截至2021年底，省内全口径发电量为3540.7亿千瓦时，其中水电发电量约为2912.6亿千瓦时，占比达82.3%，为云南发电的“主力军”。 图1：2002-2021年云南省电力装机占比图2：2010-2021年云南省不同类型发电量占比 火电装机容量占比水电装机容量占比 90%新能源装机容量占比 水电发电量占比风电发电量占比 光伏发电量占比火电发电量占比 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 0% 67% 62% 53%52% 61% 66%68%70%69% 74%76%73%70% 70% 71%71%73%74% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 201020112012201320142015201620172018201920202021 资料来源：云南能源局，国泰君安期货研究资料来源：昆明电力交易中心，国泰君安期货研究 据公开资料统计，金沙江、澜沧江以及怒江为云南省主要的水电资源来源，三大流域可开发装机容量超8200万千瓦，占全省可开发装机总量的比例超80%。此外，金沙江流域为长江上游，其坡陡流急、水量丰沛、落差大且集中，整体水资源丰富，是我国具有重要战略地位的最大水电基地。因此，金沙江流域上、中、下游均有水电站分布，其中上游及中游的水电站偏中小型，而下游的水电站则为大中型，包括白鹤滩、乌东德、溪洛渡等水电站。 考虑三大流域的径流特点，其中金沙江中下游如石鼓站以下更容易受降水量影响，澜沧江中下游如旧州至金边站区间等受降水影响大，而怒江则上、中游均受降水影响。基于此，我们梳理了三大流域偏中下游地区的降水情况，可以看到2022年7月以来整体降水情况处于近些年偏低的位置，一定程度上导致了三大流 域来水不足的情况，金沙江下游长江流域主要水电站出入库流量亦偏低。此外，华能水电在投资者关系平台上表示澜沧江流域7月来水较多年平均偏枯4成，8月较多年平均偏枯5成，亦形成相互印证。从省内水力发电数据亦可看出，2022年随着白鹤滩水电站进入投产运行，1-7月份水力发电量均处于同期高位，但由于来水偏少，8月以来发电量则开始回落，8月发电量同比减少约13%。 图3：金沙江流域上、中游的水电站偏中小型，而下游的水电站则为大中型 四川 云南 资料来源：《长江电力2021价值手册》，国泰君安期货研究 图4：金沙江中游地带丽江市降水量季节性图5：澜沧江中下游地带保山市降水量季节性 降水量:云南:丽江市(5MA) 毫米 452019202020212022 40 35 30 25 20 15 10 5 0 01-01 01-13 01-25 02-06 02-18 03-02 03-14 03-26 04-07 04-19 05-01 05-13 05-25 06-06 06-18 06-30 07-12 07-24 08-05 08-17 08-29 09-10 09-22 10-04 10-16 10-28 11-09 11-21 12-03 12-15 12-27 -5 降水量:云南:保山市(5MA) 毫米 352019202020212022 30 25 20 15 10 5 0 01-01 01-13 01-25 02-06 02-18 03-02 03-14 03-26 04-07 04-19 05-01 05-13 05-25 06-06 06-18 06-30 07-12 07-24 08-05 08-17 08-29 09-10 09-22 10-04 10-16 10-28 11-09 11-21 12-03 12-15 12-27 -5 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图6：长江流域三峡出库流量处于往年同期低位图7：长江流域三峡入库流量处于往年同期低位 立方米/秒 60000 50000 40000 30000 20000 10000 长江三峡水情:三峡出库流量 20142015201620172018 2019202020212022 立方米/秒 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 长江三峡水情:三峡入库流量 2015201620172018 2019202020212022 01-01 01-13 01-25 02-06 02-18 03-02 03-14 03-26 04-07 04-19 05-01 05-13 05-25 06-06 06-18 06-30 07-12 07-24 08-05 08-17 08-29 09-10 09-22 10-04 10-16 10-28 11-09 11-21 12-03 12-15 12-27 01-01 01-13 01-25 02-06 02-18 03-02 03-14 03-26 04-07 04-19 05-01 05-13 05-25 06-06 06-18 06-30 07-12 07-24 08-05 08-17 08-29 09-10 09-22 10-04 10-16 10-28 11-09 11-21 12-03 12-15 12-27 00 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图8：云南来水偏枯使得水力发电自8月开始回落图9：云南水力发电量8月同比增速为-13% 发电量:水电:云南:当月值 亿千瓦时 201520162017 450201820192020 400 350 300 250 200 150 100 50 0 亿千瓦时发电量:水电:云南:当月值同比 450 400 350 300 250 200 150 100 50 2014/12 2015/04 2015/08 2015/12 2016/04 2016/08 2016/12 2017/04 2017/08 2017/12 2018/04 2018/08 2018/12 2019/04 2019/08 2019/12 2020/04 2020/08 2020/12 2021/04 2021/08 2021/12 2022/04 2022/08 0 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 01-3102-2803-3104-3005-3106-3007-3108-3109-3010-3111-3012-31 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 1.2四季度云南省发电能力评估：蓄水能力不足掣肘水电，火电也无更多增量 进入四季度枯水期，省内整体发电能力将由以下几个因素决定：新增水电站投产计划、存量水电站蓄水情况以及火电、风电与光伏发电情况等。 对于新增水电站而言，按照云南省目前的新建项目规划，在2025年之前仅有白鹤滩水电站继续投产， 其余水电站均未有进一步的进展。按照白鹤滩2022年底前投产完成的规划，预计四季度将投产运行最后4台机组，不过由于丰水期发的电需要全部送往东