向钒电池产业链延伸，与大连融科拟合建6.2万立方电解液

事件：公司于2022年10月11日发布公告，公司与大连融科储能集团股份有限公司于近日在四川省攀枝花市签署合资协议，决定共同投资3161万元成立合资公司，其中公司占注册资本的51%，大连融科占注册资本的49%。 合资建设钒电池电解液6.2万立方米/年。合资公司主要业务将涵盖全钒液流电池电解液技术研发、加工生产、销售和租赁等。合资公司将在2022年内在攀枝花市建设产能2000立方米/年电解液产线，此为第一阶段；2023至2024年，根据钒电池储能市场增长情况，协商投资建设产能60000立方米/年钒电解液，此为第二阶段。按每立方米电解液大约含0.16吨五氧化二钒（中核钛白投资者问答），6.2万立方米折五氧化二钒约9920吨五氧化二钒。 电解液成本占比50%以上，钒原料重要性凸显。全钒液流电池主要包括电解液、电堆、电控系统三大部分，4小时储能系统中电解液成本占比达50%，同时充放电时长越长，电解液成本占比越高，因此拥有上游原料的企业优势将更加显著； 钒钛股份钒制品产能全球最大，折4万吨五氧化二钒/年。同时，公司前期公告定增项目中包含了“钒电池电解液产业化自动化及应用研发项目”，计划将通过技术攻关，减少生产过程的中间环节，降低钒电池储能成本。 多个全钒液流电池项目加速落地。由大连融科承建的首个国家级全钒液流电池示范项目的一期100MW/400MWh已进入并网最后阶段，并将于10月中旬正式投入使用。9月以来，全钒液流电池项目建设呈现加速发展态势。1）9月17日，中核汇能发布1GWh全钒液流电池招标项目；2）10月1日，新疆吉木萨尔县100万千瓦光伏+25万千瓦/100万千万时全钒液流储能项目集中开工仪式，项目由三峡能源新疆分公司建设。 盈利预测、估值与评级：我们认为全钒液流电池安全性高、循环寿命长，未来将在长时储能领域大有可为。受益于全钒液流电池的发展，公司钒制品的价值有望重估。暂不考虑新业务对公司的业绩贡献，维持前期盈利预测，预计2022-2024年归母净利润为19.2/22.5/25.5亿元，同比增长45%/17%/13%，对应当前股价的PE分别为21/18/16倍，维持“增持”评级。 风险提示：钒、钛等产品价格大幅回落风险；电解液合作项目进度不及预期风险。 公司盈利预测与估值简表 图1：中国主要钒制品企业产能（2021年） 图2：不同时长钒电池储能系统的单位成本