财报点评：库存高企拖累毛利率，汇率逆风对营收增长造成压力

耐克（NKE.N） 证券研究报告 2022年10月10日 财报点评：库存高企拖累毛利率，汇率逆风对营收增长造成压力 事件 近日耐克公布了2023财年第一季度业绩。截至2022年8月31日的三个月内，耐克收入126.87亿美元，同比（较上年同期）增长4%，剔除汇率影响同比增长10%,高于预期的122.7亿美元。耐克的净利润为14.68亿美元，同比下滑22%。稀释每股收益 0.93美元，市场预期为0.92美元。整体营收和净利润小超预期。 核心观点 中国区业绩如期表现低迷，其他地区均实现双位数增长 北美/EMEA/亚太及拉美区域，剔除汇率影响营收增长达到13%/17%/16%，大中华区在疫情及新疆棉事件影响下如期表现低落，但好于预期，北美、欧洲、中东、营收同比下滑13%但好于预期。 分渠道看，NIKEDIGITAL电商增速继续表现亮眼，占22财年NIKE品牌总收入的24%，同比增长23%。一季度耐克NIKEDirect业务增长14%，批发业务增长8%。 库存压力加大，叠加运输成本高企拉低毛利率 截止FY2023Q1，公司存货规模为96.6亿美元，存货规模同比增长44%，主要受到北美地区85%的库存增长带动，其中在途库存约占65%，大中华区库存比上一年下降了3%，EMEA以及亚太地区的库存水平增长相对可控。北美高库存主要是由于去年同期越南和印尼的工厂关闭，同时受供应链问题缓解使得公司采购的商品提前到达。 一季度公司毛利率为44.3%，同比下降22%，低于市场预期的45.4%。运输成本上升，北美市场降价促销幅度大，欧元区汇率的不利变化导致了毛利率的下滑。 销售、管理与一般费用同比增长10%，增速相对上一季度有所提升，占营业收入的比例上升至33%，上升300个基点。其中需求创造费用/销售费用同比增长3%，主要是由于体育营销投资和品牌活动投资费用增加；运营费用/管理费用同比上升12%，主要是由于工资支出增加、战略投资增加等。 二季度起积极清理库存，下调全年毛利率指引将下滑200-250个基点 管理层谨慎预计，2023财年营业收入将实现低到中单位数增长，Q2将实现低双位数增长；2023财年毛利率预计将比去年下降200-250个基点，此前指引为将持平或下滑50个基点以内，来自外汇、促销活动、物流成本方面的压力将继续对毛利率产生负面影响。公司将收紧下半年的采购，并从第二季度开始更积极地清理多余的库存，预计23Q2毛利率将同比下降350-400个基点。 投资建议 本季度耐克继续面临汇率逆风、高库存、高物流成本和中国区受疫情影响业绩疲软的诸多问题。尤其是汇率和库存问题超出此前预期，随着公司对清理库存的力度加大，预计库存将在二季度见顶，毛利率问题将在三季度得到改善，同时继续受到宏观经济环境不佳，可选消费品需求不旺的困境，建议投资者保持谨慎关注。 风险提示 宏观经济风险、消费者信心不足，疫情反复，库存清理不及预期 CHENYUJIA 分析师 SFCCERef:BIH327 charlieychen@futuhk.com WENBOWEI 联系人 wendeywei@futunn.com 市场数据 NKE.N 日期2022/10/07 当前价87.16亿美元 总股本15.65亿 流通股12.60亿 52周最高/最低价177.42美元/82.22美元 近1月绝对涨幅-19.84% 近12月绝对涨幅-42.30% 数据来源：Wind，富途证券 股价表现 数据来源：Wind，富途证券 ▍1、中国区业绩如期表现低迷，其他地区均实现双位数增长 截至2022年8月31日的三个月内，耐克收入126.87亿美元，同比（较上年同期）增长4%，剔除汇率影响同比增长10%。 分渠道看，NIKEDIGITAL电商增速继续表现亮眼，占22财年NIKE品牌总收入的24%。一季度耐克NIKEDirect业务增长14%，批发业务增长8%。NIKEDIGITAL增长迅速，同比增长23%，其中北美地区同比增长19%，EMEA地区增长46%，APLA地区增长29%，大中华区增长下降5%。 分区域来看：北美/EMEA/亚太及拉美区域，剔除汇率影响营收增长达到13%/17%/16%，大中华区在疫情及新疆棉事件影响下如期表现低落，但好于预期，北美、欧洲、中东、营收同比下滑13%但好于预期。 北美地区营收保持双位数增长，利润受库存积压拖累下滑。实现营收55.1亿美元，同比增长13%，营业利润同比下降4%。由于过去两个季度交货延迟，以及目前假期订单的提前完成，北美库存同比增长了65%，在途库存同比增长85%。北美地区采取了耐克促销降价等方式清理过剩库存，导致批发渠道业务营收同比增长了8%。与此同时，NIKEDIRECT（直营门店与电子商务渠道）与同比增长了13%，NIKEDIGITAL同比增长了19%。 疫情管控措施对中国区门店运营和客流产生重大不利影响，公司加大促销活动，调整供需关系。一季度中国区实现营收16.5亿美元，剔除汇率影响同比下降13%，营业利润同比下降了23%，NIKEDIGITAL数字电商业务同比下降5%，NikeDIRECT（直营门店与电子商务渠道）同比下跌2%。未来几个季度耐克将致力于在中国区恢复市场，今年7月耐克众多数字平台都在中国回归，包括NikeAPP、SNKRS、耐克官网、Nike微信小程序等。管理层将继续重视中国区战略地位，长期仍看好中国区的营收增长。 欧洲、中东、非洲地区（EMEA）营收受到较大汇率不利影响，毛利率扩张推动利润增长。实现营收33.33亿美元，剔除汇率影响同比增长17%，NIKEDIRECT业务营收同比增长20%，NIKEDIGITAL业务增长了46%。尽管外汇风险对营收增长造成较大不利影响，但强劲的毛利率扩张帮助推动EMEA实现最高利润的季度，EBIT增长了11%。 亚太及拉美地区（APLA）实现营收15.35亿美元，剔除汇率影响同比增长16%，营业利润同比增长4%。NIKEDigital电商业务表现强劲，同比增长20%，NIKEDIRECT业务同比增长30%。在东南亚、印度和韩国的带动下，连续第三个季度实现了两位数的货币中性增长。 图1：季度营业收入及增速 资料来源：Bloomberg，富途证券 图2：季度营收收入增速，货币中性，按地区划分 资料来源：Bloomberg，富途证券 图3：季度营收收入结构，按渠道划分 资料来源：Bloomberg，富途证券 ▍2、库存压力加大，叠加运输成本高企拉低毛利率 公司将从第二季度开始收紧下半年的采购，采取幅度更大的降价和折扣活动，清理多余库存。截止FY2023Q1，公司存货规模为96.6亿美元，存货规模同比增长44%，主要受到北美地区85%的库存增长带动，其中在途库存约占65%，大中华区库存比上一年下降了3%，EMEA以及亚太地区的库存水平增长相对可控。北美高库存主要是由于去年同期越南和印尼的工厂关闭了15周，同时受供应链问题缓解影响公司提前采购的未来季节商品提前到达。 图5：季度存货水平，百万美元 资料来源：Bloomberg，富途证券 一季度公司毛利率为44.3%，同比下降2.2%，低于市场预期的45.4%。运输成本上升，北美市场降价促销幅度大，欧元区净外币汇率的不利变化导致了毛利率的下滑。 销售、管理与一般费用率为30.9%，同比增长1.7%，费用金额同比增长9.7%。一季度销售、管理与一般费用为39亿美元，其中需求创造费用/销售费用（DemandCreation）为9.43亿美元，同比增长3%，主 要是由于体育营销和品牌活动投资费用增加；运营管理费用(OperatingOverhead)同比上升12%，主要是由于工资支出、战略性技术投资、NIKEDIRECT成本增加等。 图4：季度利润率，% 资料来源：Bloomberg，富途证券 图6：季度净利润及增速 资料来源：Bloomberg，富途证券 ▍3、二季度起积极清理库存，Q2毛利率将下滑350-400基点 耐克同时公布了2023财年全年业绩指引，考虑到宏观经济条件不佳，管理层谨慎预计，2023财年营业收 入预计低到中单位数增长，若不计汇率因素，将实现低双位数增长。 对于2023财年Q2，考虑到消费者需求强劲，预计收入将实现低两位数增长。 2023财年毛利率预计将比去年下降200-250个基点，来自外汇、促销活动、物流成本方面的压力将继续对毛利率产生负面影响。由于清理库存的需要，公司将收紧下半年的采购，并从第二季度开始更积极地清理多余的库存，将新产品集中流向战略合作伙伴和NIKEDirect。公司将在二季度对产品降价打折，且幅度更大，预计23Q2毛利率将同比下降350-400个基点，将是本年度最大的影响。 预计全年销售、管理与一般费用将增加高单位数。第二季度，公司将增加新技术的投资，以及DTC转型。 NIKEDirect尤其是NikeDigital将继续引领2023财年的增长，DTC业务是公司的长期愿景。预计随着促销活动的开展，批发渠道扩大，2023财年批发收入将有所恢复。管理层预计到2025年，NIKEDirect业务收入占比将达到60%（目前是40%），NikeDigital收入将占总收入的40%(目前是24%)。 ▍风险提示 宏观经济风险、消费者信心不足，疫情反复，供应链中断问题 一般声明 研究报告免责声明 本报告由富途证券国际(香港)有限公司（“富途证券”）编制。本报告之持有者透过接收及/或观看本报告（包含任何有关的附件），表示并保证其根据下述的条件下有权获得本报告，并且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成违反有关法律。 未经富途证券事先以书面同意，本报告及其中所载的资料不得以任何形式（i）复制，复印或储存，或者（ii）直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途。富途证券对因使用本报告中包含的材料而导致的任何直接或间接损失概不负责。 本报告内的资料来自富途证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源，惟本报告并非旨在包含投资者所需要的所有信息，并可能受送递延误，阻碍或拦截等因素所影响。富途证券不明示或暗示地保证或表示任何该等资料或意见的足够性，准确性，完整性，可靠性或公平性。因此，富途证券及其关连公司（统称“富途集团”）均不会就由于任何第三方在依赖本报告的内容时所作的行为而导致的任何类型的损失 （包括但不限于任何直接的，间接的，随之而发生的损失）而负上任何责任。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映富途证券或其关连公司的立场，亦可在没有提供通知的情况下随时更改，富途证券亦无责任提供任何有关资料或意见之更新。 本报告只为一般性提供数据之性质，旨在供富途证券之客户作一般阅览之用，而非考虑任何某特定收取者的特定投资目标，财务状况或任何特别需要。本报告内的任何资料或意见均不构成或被视为富途集团的任何成员作出提议，建议或征求购入或出售任何证券，有关投资或其它金融证券。本报告所提及之产品未必适合所有投资者，阅览本报告的人士应在作出任何投资决策时须充分考虑相关因素并寻求专业建议。 本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断。投资的独立判断是指，投资决策是投资者自身基于对潜在投资的目标、需求、机会、风险、市场因素及其他投资考虑而独立做出的。 本报告由受香港证券和期货委员会监管的富途证券于香港提供。香港的投资者若有任何关于富途证券研究报告的问题请直接联系富途证券。本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页的作者姓名旁。 本报告中的任何内容均不得解释为购买或出售证券的要约或邀请。任何决定购买本研究报告中所提及的证券都应考虑到现有的公开信息，包括任何有关此类证券的招股说明书等。 分析员保证 主要负责撰写本报告的分析员确认(i)本报告所表达的意见都准确地反映他/她对本研究报告所评论的上市法团的个人观点;及(ii)他/她过往