全球大类资产配置月报：继续规避欧洲资产 中美权益市场布局机会逐步显现

大类资产配置月报 全球大类资产配置月报 继续规避欧洲资产中美权益市场布局机会逐步显现 摘要： 投资咨询业务资格：京证监许可【2012】75号 作者：宏观策略组梁海宽 执业编号：F3064313(从业)Z0015305(投资咨询) 联系方式：010-68518650/lianghaikuan@foundersc.com 成文时间：2022年10月8日星期六 9月全球资本市场波动加剧，主要围绕两条主线交易。第一美联储依旧把遏制通胀放在首要目标，在经济转入衰退风险逐步加大的情况下维持鹰派的货币政策，9月再度加息75BP。第二是9月下旬英国财政宽松刺激计划引发英镑汇率大幅走弱，英国国债集中抛售，使得全球股债市场再度迎来腥风血雨。总体来看，全球权益市场9月集体下挫。相较 美股而言欧洲权益资产9月跌幅相对较窄，亚太地区恒生和韩国综合指数下挫较为猛烈。债券市场方面，英国国债下旬遭到了短期集中抛售，英国30年国债收益率一度达到5%。恐慌情绪波及欧洲和美国，全球债券抛压增强，10年期美债利率一度升破4%。欧元区债券收益率9月末升至多年新高。以印度和巴西为代表的新兴市场资产表现依旧坚挺，巴西延续三季度以来股债双牛的走势。外汇市场方面，美元指数再创新高，主要非美货币兑美元进一步贬值。大宗商品市场价格集体下挫，能源价格跌幅居前。 9月美国通胀数据再度超预期，就业市场仍维持强劲，通胀粘性仍较强。叠加OPEC+减产200万桶/日，市场对11月美联储再度加息75BP预期再度增强。欧元区和英国经济转入衰退的风险进一步上升，全球资本市场风险偏好10月预计难有提升，风险资产仍将承压。对欧元区和英国股债资产继续维持空配的策略，美债中长期角度来看逐步迎来多配的机会。新兴经济体中巴西和印度的股债市场仍具较好的吸引力。国内权益资产的估值水平已极具吸引力，下一阶段的预期回报预计将好于债券。外汇市场方面，全球主要非美货币短期兑美元有进一步贬值的压力，美元指数的强势预计将延续至年底。人民币汇率较其他主要 更多精彩内容请关注方正中期官方微信 1 非美货币而言仍将相对坚挺，中长期兑美元汇率不具备持续贬值的基础。商品市场方面，黄金价格近期有望探明底部，原油价格在OPEC+限产的提振下有望短期反弹。基本金属价格将回归自身产业逻辑驱动，迎来阶段性走强。美国住房市场的衰退将持续，房屋销量将继续萎缩，房屋价格预计年内触及本轮景气周期顶点而后回落。国内地产销售有望延 续弱复苏，但地产投资和新开工的企稳回升仍需时日。 目录 一、9月大类资产走势回顾3 二、全球宏观经济综述4 三、股票市场11 四、债券市场14 五、外汇市场20 六、商品市场21 七、房地产市场23 八、大类资产配置建议25 一、9月大类资产走势回顾 9月全球资本市场波动加剧，主要围绕两条主线交易。第一美联储依旧把遏制通胀放在首要目标，在经济转入衰退风险逐步加大的情况下依旧维持鹰派的货币政策，9月再度加息75BP。第二是9月下旬英国财政宽松刺激计划引发英镑汇率大幅走弱，英国国债集中抛售，使得全球股债市场再度迎来腥风血雨。总体来看，全球权益市场9月集体下挫。相较美股而言欧洲权益资产9月跌幅相对较窄，亚太地区恒生和韩国 综合指数下挫较为猛烈。债券市场方面，英国国债下旬遭到了短期集中抛售，英国30年国债收益率一度达到5%。恐慌情绪波及欧洲和美国，全球债券抛压增强，10年期美债利率一度升破4%。欧元区债券收益率9月末升至多年新高。全球主要经济体10年期国债收益率9月多以上行为主。以印度和巴西为代表的新兴市场资产表现依旧坚挺，巴西延续三季度以来股债双牛的走势。外汇市场方面，美元指数再创新高，主要非美货币兑美元进一步贬值。大宗商品市场价格集体下挫，能源价格跌幅居前。 图1-1：9月各大类资产价格涨跌幅 资料来源：Wind，Bloomberg，方正中期研究院 二、全球宏观经济综述 美国2022年二季度GDP修正为萎缩0.6%，略好于-0.9%的首次预估数据。已连续第二个季度录得环比负值，进入“技术性衰退”。二季度经济下行的压力主要来自私人库存以及投资的下降，联邦、州和地方各级政府支出的下降。但净出口以及消费改善一定程度对冲经济下行压力。由于进口连续第四个月下降，美国7月份商品贸易逆差收窄至去年10月以来最低水平。在整体经济中占比最大的消费者支出第二季度的表现被向上修正为增长1.5%。初值数据为增长1%。美国二季度经济整体仍维持韧性，尚未出现明显的衰退迹象。 进入三季度后消费仍维持坚挺，美国密歇根大学消费者信心指数三季度持续回升，9月已升至58.6。但制造业受持续加息的影响开始出现疲弱迹象。美国9月ISM制造业PMI为50.9，预期为52.2，前值为52.8。就业数据的表现再度超预期强劲，9月失业率重新回落至3.5%，新增非农就业26.3万人，好于25万人的预期。通胀依旧顽固，虽然7月一度出现见顶迹象，但8月数据再超预期。8月核心CPI同比增速升至6.3%，前值为5.9%。核心PCE物价指数8月同比增长4.9%，高于预期的4.7%，前值为4.6%，同比增速创今年5月以来的最高记录，8月核心PCE物价指数环比增长0.6%，高于预期的0.5%，前值为0.1%，环比增速接近历史高位。9月工资增长水平仍较高，工资通胀螺旋继续。强劲的就业数据叠加居高不下的通胀，坚定了美联储的鹰派决心。9月再度加息75BP，且11月继续加息75BP的可能性增大，引发近期全球资本市场的剧烈波动。 图2-1美国GDP季调折年率环比增速图2-2ISM制造业PMI走势 图2-3美国核心通胀走势图2-4密歇根大学消费者信心指数 图2-5美国失业率变化 今年二季度欧元区GDP同比增长3.9%，为去年三季度以来的最低值，低于预期的4%。环比增长0.6%，低于预期的0.7%，但仍维持扩张。意大利和西班牙受益于旅游业的复苏，经济活动的恢复也较为明显。欧盟复苏基金一定程度上抵消了能源成本上升对家庭支出的影响。而德国经济开始受到能源价格大幅上涨的冲击，供应链中断，出现1991年以来的首次贸易逆差。相较而言欧元区小型经济体表现更好。服务业的恢复是欧洲上半年经济复苏的主要动力。三季度欧元区通胀压力仍居高不下，8月份通胀录得纪录新高的9.1%，即使是剔除了包括能源和食品等波动较大的分项数据，欧元区8月份的核心通胀率仍录得4.3%。欧元区8月生产者物价指数(PPI)较前月上升5.0%，预估为上升4.9%；欧元区8月生产者物价指数(PPI)较上年同期 上升43.3%，预估为上升43.1%。9月通货膨胀率升至10%，再次创下历史新高。欧洲央行9月8日公布利率决议，将主要再融资利率、贷款利率、存款利率超预期上调75个基点，为1999年来首次。 能源价格的上涨和加息对欧元区经济活动和产出的抑制在三季度进一步显现。欧元区9月服务业PMI终值降至为48.8，为20个月以来新低，预期48.9，前值48.9。欧元区9月综合PMI终值为48.1，预期48.2，前值48.2。其中德国9月服务业PMI终值为45，预期45.4，前值45.4。德国9月综合PMI终值为45.7，预期45.9，前值45.9。预计三季度欧元区经济增速进一步放缓，但在财政支出的和复苏基金的支撑下仍可维持小幅扩张，预计环比增长0.2%。欧元区经济衰退的风险在四季度将明显增加，主要源于能源价格冬季的上涨压力将更大，而服务业复苏对经济的提振作用逐步减弱。 欧洲央行下调GDP增速预期，预计2022年GDP增速为3.1%，2023年为0.9%，2024年为1.9%。(6月预期分别为2.8%、2.1%和2.1%)。预计2022年通胀率为8.1%，2023年为5.5%，2024年为2.3%。(6月预期分别为6.8%、3.5%和2.1%) 图2-6欧元区19国GDP季调环比增速资料来源：Wind，Bloomberg，方正中期研究院 图2-7欧元区PMI走势资料来源：同花顺，方正中期研究院 英国经济年初恢复速度快于同期的欧元区以及美国，进入二季度后增速开始放缓,GDP月率为-0.1%，为2021年3月以来的最大降幅。进入三季度后，通胀压力继续增大，英国央行加息路径进一步趋陡，消费信心数据大幅走弱，创出历史新低。英国前期的经济韧性主要是由于通胀可以向下游消费传导，但随着消费信心的下降，原料价格的高企对经济活动的抑制作用开始增强。英国8月制造业PMI下降至47.3，跌破荣枯线，9月小幅回升至48.4，但仍处于荣枯线下方。9月服务业PMI和综合PMI环比均进一步下降。 当前英国面临的通胀压力是发达经济体中最大的，英国7月CPI录得两位数，继续刷新1989年有数据纪录以来的新高。英国7月CPI月率录得0.6%，为2022年1月以来最小增幅，8月CPI虽然出现小幅回落，但仍处于绝对高位。英国央行本轮加息周期早于美国开启，自去年12月以来已进行了7次加息，9月再度加息50个BP至2.25%，符合市场预期，基准利率持续刷新2008年以来的最高水平。 特拉斯上台后试图用财政宽松，行政限价和补贴的方式解决高能源价格对经济的冲击。英国财政大臣在几乎没有和市场沟通的情况下公布了2200亿英镑的减税和能源补贴计划。英国政府的财政宽松与英央行前期缩表的态度出现分歧，债务规模增加的预期使得市场对英国控制贸易和财政赤字的信心崩塌，英镑和英国国债遭到了短期集中抛售，引发全球资本市场动荡。英国养老金持有的国债衍生品头寸面临保证金飙升，引发大量养老金被动平仓，短期流动性的枯竭迫使英国央行态度出现转鸽，9月28日宣布启动临时国债购买计划。全球资本市场的恐慌情绪有所平复，英国10年期和30年期国债收益率结束倒挂。 英国经济在三季度虽然出现承压，但预计仍能维持小幅增长，四季度转入衰退的可能性较大。抗通胀仍是当前英央行的关注重点，预期英央行后续将进一步大幅加息以抵消宽松财政对通胀的进一步助推。当前英国居民的资产负债表相对健康，超储率较高，后续有一定的加杠杆空间。叠加政府财政政策的进一步发力，可以在一定程度上减弱高通胀对经济的冲击。预计本轮英国经济的衰退与之前历次相比将较为温和，通胀压力下行后的复苏速度也将更快。 图2-8英国PMI走势资料来源：同花顺，方正中期研究院 日本第二季度实际GDP年化季率修正值3.5%，预期2.90%，前值2.20%。3月底开始对企业防疫政策的逐步放松，对于日本经济的恢复起到了至关重要的作用，消费复苏，企业支出增长。但进入三季度后日本经济复苏的节奏开始放缓。虽然日元的贬值一定程度提振了日本的出口。7月日本对华，对欧盟以及对美国的出口均出现增加，其中对欧盟出口增加31.6%，一举扭转了年初以来持续扩大的贸易逆差。但日元的贬值加剧了国内输入型通胀的压力，日本7月工业产出月率终值0.8%，前值1.00%。日本7月工业产出年率终值-2%，前值-1.80%。日本8月核心CPI同比增2.8%（预期2.70%，前值2.40%），超过日本央行2%的目标。日本9月制造业PMI终值50.8，前值51，20年期政府债券收益率持续刷新2016年1月以来最高水平。 9月22日，日本央行在货币政策会议后宣布继续坚持当前超宽松的货币政策，维持利率水平不变，9月央行的整体购债规模进一步扩大。 展望后市，受全球总需求下降影响，日元贬值对日本出口的提振作用可能不及预期。尽管日元对美元汇率跌至24年来新低，但预计日本8月贸易逆差可能创9年多来新高。同时日元的加速贬值进一步加剧了日本国内的通胀压力，后续将对居民消费形成抑制。四季度日本经济的复苏节奏预期将环比放缓，全年GDP增速预计在1.3%。 图2-9日本实际GDP季调环比增速资料来源：Wind，Bloomberg，方正中期研究院 国内信用经过5-6月的扩张后7月明显走弱。但8月社融和新增人民币贷款均出现反弹。8月社融规模 增量为2.43万亿，比上年同期少增5571亿元，但较前值7561亿元增幅明显。企业中长期贷款改善明显， 反映实体信贷需求正逐步回暖。1-8月，社会融资规模增量累计为24.17