利率专题：关于地产，我们还期待些什么？

利率专题 关于地产，我们还期待些什么？ 2022年10月08日 9月29-30日，央行等四部委先后发布三项房地产放松政策，对此应如何理 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com 解与展望？本文聚焦于此。 如何理解“930”房地产政策？ 三季度以来，地产政策一方面聚焦纾困保交楼，另一方面加大力度激发购房 需求，此次“930”地产放松政策密集出台，也旨在提振地产市场情绪：（1）首套房贷利率下限针对性调整，逻辑上可刺激购房需求，但政策提振效果还需观察，一是针对刚需而言，当前较为缺乏购房“第一桶金”，收入预期也待改善，非刚需也受制于“房住不炒”；二是覆盖城市能级整体偏低；三是调整前已有不少城市按最低利率标准执行，故其边际带动作用还需观察；（2）时隔7年央行再度下调首套个人住房公积金贷款利率，叠加各地公积金新政，旨在协同激发住房刚性需求； 相关研究 （3）阶段性退还住房交易个税，能够降低住房置换成本，且此次个税优惠具有 1.利率债周度跟踪20221007：本周利率债净 普适性，可见这一政策边际放松力度并不小，其对需求的提振值得关注。 融资额回落，地方债发行期限延长-2022/10/ 总结而言，政策加码下短期内地产销售或将延续边际改善的趋势，但中长期视角下，需求疲软的大逻辑仍未根本性扭转，那么政策效果该如何评估，未来又如何展望？我们先回顾过往几轮地产放松时期，政策怎样应对、效果如何？ 072.流动性跟踪周报20221007：节前存单净融资转负，节后逆回购到期9680亿元-2022/10/07 历史上的地产放松效果如何？ 回顾2008和2014年开启的两轮地产政策全面放松时期，政策出台后房地产销售与投资很快便有起色。方式上看，更多是自上而下、从需求端入手，侧重 3.高频数据跟踪周报20221007：地产边际修复，原油价格上升-2022/10/07 4.城投随笔系列：有哪些城投？谈一谈我们的 分类逻辑-2022/10/06 提升居民加杠杆意愿和能力，具体措施包括下调房贷利率、下调个人住房公积金 5.聚焦区县系列：三个维度透视湖南区县-20 贷款利率、降低交易税费、降低首付比例、放宽首套房的认定标准、放松限购限 22/10/05 贷、棚改货币化等。而今年以来地产持续调控，且同样以需求端放松为主，但地产销售及投资却始终未呈现实质性改善，市场预期也始终偏弱，为何？ 为何当下预期仍偏弱？ 此前两轮政策刺激之下，房地产快速企稳，主因彼时整个行业仍处于上行期， 故而政策边际放松对于预期向上的引导作用较为明显，而自2016年以来，在房住不炒的大前提下，政策整体基调始终偏紧，在此情形下，会存在几点核心约束： （1）居民购房意愿和能力均偏弱，主因当前行业风险仍未出清，保交楼亦 任重道远，一定程度影响居民购买期房的信心，同时经济增速下行压力仍存，居民收入预期也受到影响，居民购房能力亦有不足；（2）企业资产负债表仍需修复，保项目不保主体之下风险尚未出清，叠加预售资金监管愈发严格，将进一步拉长从销售改善到促进投资的逻辑链条；（3）当前低能级城市的地产则面临更大的下行压力，其需求回暖需更加强力的政策刺激。 可见在诸多约束之下，无论是销售还是投资端的改善均并非一朝一夕之事， 那么未来还有哪些或有政策变量值得关注？（1）后续政策端于房地产的定调；（2）对于房企主体信用风险的态度，尤其是民营房企；（3）再进一步的政策力度或将如何？比如棚改货币化、PSL、房地产专项再贷款，犹未可知。 故而落到债市上，当前政策的密集出台且力度不算弱，短期或会推动市场调 整，但这并不足以构成市场反转的基本面支撑，毕竟中长期视角下地产仍承压，政策端还需有为之处。从推动宽信用的角度来看，央行也仍需维持流动性在合理宽裕水平，我们预估10年国债在2.6%-2.8%间震荡，调整后关注入场机会。 风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治冲突 目录 1如何理解“930”房地产政策？3 2历史上的地产放松效果如何？9 3为何当下预期仍偏弱？13 4小结16 5风险提示18 插图目录19 表格目录19 今年以来，地产一直是市场关注的重心所在。年初至今，全国及地方层面的房地产政策陆续边际放松，但无论是对销售还是投资端的提振目前仍较弱，居民端及企业端的资产负债表仍待改善。 当下而言，国内外面临的宏观图景仍较为复杂。对内有稳增长压力、疫情不确定性也仍存，对外又有稳汇率压力，故政策需综合考虑内外均衡。由此来看，地产的重要性更为凸显，毕竟其牵动着整个宏观经济基本面。 对此，9月29-30日，央行等四部委先后发布三项房地产放松政策：阶段性放宽部分城市的首套房贷款利率下限、下调首套个人住房公积金贷款利率、阶段性对居民换购住房缴纳的个人所得税予以退税优惠。 应如何理解与展望？本文聚焦于此。 1如何理解“930”房地产政策？ 回顾上半年，在稳增长诉求下，房地产政策不断边际放松，但在“房住不炒”基调之下，更多还是因城施策，整体力度并不算大： （1）全国层面，一是5年期LPR年内已三次下调，累计下调幅度达35BP，二是首套房贷款利率下限调降20BP（不包括本次调整）； （2）地方层面，因城施策，放松政策主要包括放松限购限贷条件、减少公积金贷款限制、给予购房补贴等。 在政策边际放松、疫情受控后积压式需求释放之下，房地产市场仅于6月呈现温和修复。而进入三季度，保交楼压力加大，购房者信心再度受挫，在原本预期偏弱、居民及企业资产负债表也尚待修复的情况下，地产景气度再次回落，成为经济基本面进一步回暖的核心约束。 新 施 地购置 图1：地产投资同比（%）图2：地产销售同比（%） 40 20 0 -20 -40 -60 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 -80 40 20 0 -20 -40 -60 房销售面积当月同比 房销售额当月同比 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 表1：9月地产纾困及放松的代表性政策 类型时间地区内容 保交楼 2022/9/6河南郑州 2022/9/13河南郑州 2022/9/22辽宁 《郑州市“大干30天，确保全市停楼盘全面复”保交楼专项行动实施方案》通知要求，10月6日前，实现郑州全市所有停问题楼盘项目全面持续实质性复。围绕停问题楼盘项目不能按期交房、停烂尾的原因，集中全部力量和有效资源攻坚克难，全力化解停问题楼盘项目突出矛盾和主要问题，以其全面持续实质性复作为化解研判的最终标准。出险房地产企业要切实承担自救主体责任，千方百计承担或配合“保交楼”任务，通过多方式，多渠道筹集资金，加快资金回笼进度，降低杠杆率，归还挪用资金，回归主业。 郑州与国行签订3000亿元协议，其中1600亿元用于棚改贷款，未来将变安比安置模式为政府主导模式，通过收购现有安置房、房票等机制来缓解发流动性，促进全市安置房全面复，形成更多实物投资量。 银保监会积极推动支持“保交楼、稳民生”，指导银行在配合地方政府压实各方责任的有序安排下，积极主动参与合理解决资金硬缺口的方案研究，做好具备条件的信贷投放，千方百计推动“保交楼、稳民生”。配合住建部、财政部、人民银行等部门及时出台措施，完善政策具箱，通过政策性银行专项借款支持已售逾期难交付住宅项目建设交付，维护购房人合法权益，维护社会稳定大局。9月22日，国家发银行已向辽宁省沈阳市支付全国首笔“保交楼”专项借款，支持辽宁“保交楼”项目。 放松限购 2022/9/15山东济南为进一步支持刚性和改善性住房需求，济南市持续优化房地产政策措施，继续对二环以内的历下区、市中区区域实施限购，自9月16日起实施。 《通知》从保障刚性住房需求、支持改善性住房需求、完善住房信贷政策、促进房地产业健康发展四 2022/9/16天津 个方面提出十二条具体举措。其中包括，非本市户籍且在本市就业的新市民、大学毕业生，持连续缴 纳6个月及以上的社保或个税证明可在本市购买1套房；对有60岁及以上成员的居民家庭和生育二 孩及以上的多子女居民家庭，可凭户口簿在原限购政策基础上再购1套房等。 资料来源：各地政府官网，上海证券报，华尔街见闻，民生证券研究院 三季度以来，地产政策一方面聚焦纾困保交楼，从维稳的角度提振居民购房信心，另一方面加大放松力度激发购房需求，包括8月的超预期降息及5YLPR相应调降。政策效果方面，从销售高频数据以及竣工端来看，短期内还是起到了一定提振作用，但中长期来看，市场或对政策仍抱有更多期待。 而此次“930”政策亦旨在于此。具体而言： （1）阶段性放宽部分城市的首套房贷款利率下限 2022年9月29日，央行与银保监会发布通知，在2022年底前，决定阶段性放宽部分城市的首套房贷款利率下限1。 从覆盖范围看，本次调整针的城市整体能级并不高，多聚焦近期市场表现偏弱的地市。本次首套房贷利率下调针对2022年6-8月份新建住宅销售价格环 比、同比均连续下降的城市，据国家统计局公布的70个大中城市数据计算，共有 23个城市符合条件，其中8个二线城市，15个三线城市，2021年23城房销售面积及销售额占全国比重分别为9.87%、11.39%。 若进一步考虑三线以下城市，预计将有不少中小城市满足条件，毕竟70大中 城市里有35个三线城市，其中有15城满足条件，数量占比达43%，由此来看， 1http://www.gov.cn/zhengce/zhengceku/2022-05/15/content_5690543.htm 政策覆盖范围有一定广度，但这些城市总体能级偏低，从商品房销售额来看占比并不算太高。 以上城市首套房贷利率下限可跌破4.10%。以上符合条件的城市，可自主决定阶段性维持、下调或取消当地首套房贷利率下限，考虑到此次调整前，首套房贷利率下限为5YLPR-20BP，这意味着以上城市首套房贷利率下限可跌破4.10%，但二套房贷利率下限维持不变为4.90%。2 但从实际情况看，利率继续向下突破空间或相对有限。此次调整前，已有不少城市首套房贷利率按4.10%的最低标准执行，据贝壳研究院数据3，截至9月19日，103个重点城市中已有86城房贷主流利率低至首套4.10%，二套4.90%，已为下限水平，从此角度而言，利率进一步继续向下突破的空间或也有限。 综合来看，首套房贷利率下限针对性调整，逻辑上可刺激购房需求，但政策提振效果还需观察：一是针对刚需而言，当前较为缺乏购房“第一桶金”，收入预期也待改善，非刚需也受制于“房住不炒”；二是覆盖城市能级整体偏低，主要针对弱二三线及以下城市；三是调整前已有不少城市按最低利率标准执行，故其边际带动作用还需观察。 城市 销售价格同比变动幅度 销售价格环比变动幅度 2021年销售面积 2021年销售额 6月 7月 8月 6月 7月 8月 规模（万平方米） 占全国比例 规模（亿元） 占全国比例 二线城市 天津 -2.4% -3.5% -4.2% -0.2% -0.6% -0.4% 1435.4 0.80% 2183.7 1.20% 石家庄 -3.1% -3.6% -3.7% -0.2% -0.3% -0.5% 628.3 0.35% 685.6 0.38% 大连 -1.5% -2.2% -3.0% -0.