动力煤四季度展望：冬季煤价震荡偏强，警惕外部风险

动力煤四季度展望： 冬季煤价震荡偏强，警惕外部风险 许惠敏资深分析师从业资格号：F3081016投资咨询号：Z0016073 3000 内蒙坑口 Mysteel秦皇岛5500K 2500 2000 1500 1000 500 0 20/01 20/03 20/05 20/07 20/09 20/11 21/01 21/03 21/05 21/07 21/09 21/11 22/01 22/03 22/05 22/07 22/09 2022年Q1-Q3市场煤价格回顾 煤价中枢抬升，波幅收窄 •21年11月-22年1月：保供后产量严重过剩，价格回到600-700元最高边际成本 •22年1月-22年4月：国内冬季高日耗，印尼1月份暂停煤炭出口，3-4月份俄乌冲突。煤价高点突破1500，底部重心抬升至800元/吨 •22年5月-22年8月：总量过剩，电煤保供，市场煤结构性紧缺。日耗旺季紧张，淡季跌回800元/吨 •22年8下旬至今：供应端增量有限（供需过剩量不大）+天气波动不稳定+旺季运力瓶颈，进口依赖度依然很高，欧洲四季度能源危机不确定。煤价底部抬升至1000元/吨 秦皇岛5500K价格 数据源：Wind、Mysteel、东证衍生品研究院 1400 万吨 1300 1200 1100 1000 900 800 2022 202120202019 700 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 2019 2020 2021 2022 万吨 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 22年Q1-Q3煤炭供应：国内日产1210W •能源局数据显示，8月份原煤产量3.7亿吨，同比增长8.1%，日均产量1195万吨。进口煤炭2946万吨，同比增长5.0%。尽管发改委在年初曾要求煤炭产能年内核增1-2亿吨，但实际产量并未能体现这部分增量。1-8月份全国原煤日产量平均约1210万吨，低于去年11-12月份的日均1230-1240万吨。去年统计局日产1103万吨 •进口煤（煤及褐煤）预计2.8亿吨，较去年减少5000万吨 统计煤炭日产量煤及褐煤进口量季节性 数据源：Wind、Mysteel、东证衍生品研究院 50% CCTD25省日耗 统计局-火电 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 60000 2021 2022 50000 立方米/秒 40000 30000 20000 10000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 电力系统对煤炭依赖度提高抬升电煤底部 7-8月份持续高温和日耗一定程度上改善了原先偏弱的煤炭供需基本面。上半年，国内煤炭供需总体较为宽松，产量数据1-6月份累计增长11%，但电力需求较为疲弱，上半年全社会用电量同比增长2.9%，但火电累计增速下滑3.9%。 8月全社会用电量同比增长10.7%，其中火电增长火电同比增长14.8%，水电下降11.0%。尽管进入9月份后，日耗环比大幅下滑，但 由于水电出力不足，火电日耗增速依然维持在10%左右 火电增速三峡出库流量处历史5年区间 20/01 20/03 20/05 20/07 20/09 20/11 21/01 21/03 21/05 21/07 21/09 21/11 22/01 22/03 22/05 22/07 22/09 数据源：Wind、Mysteel、东证衍生品研究院 电力系统对煤炭依赖度提高抬升电煤底部 冬季，国内电力系统对煤炭依赖度季节性提升。 水电方面，9-10月份为最佳蓄水期，但实际降雨和蓄水情况并不乐观；风电季节性在冬季可靠性降低。为弥补水电、风电等冬季潜在 供应缺口，火电日耗（不考虑气温扰动）预计同比增长5%。若出现极寒天气，冬季日耗面临进一步上行概率。 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 2022 0.0% 2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 12.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 2022 0.0% 2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 火电发电占比所处历史5年区间风电火电发电占比所处历史5年区间 数据源：Wind、Mysteel、东证衍生品研究院 35 万吨 25省份库存可用天数季节性 30 25 20 15 10 5 2019 2020 2021 2022 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 -600 -800 进口煤-国内港口（左） 印尼-Q5000人民币 5500港口 元/吨 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 电力系统对煤炭依赖度提高抬升电煤底部 电厂库存在前期持续保供下，库存天数维持中性水平。但华南等沿海地区电厂库存，绝对库存量整体更低。在经历完8月份极端高温的日耗大增后，电厂对今年冬季的长协保供需求明显抬升。根据CCTD数据统计，9月中旬，华东、华南、西南、西北、东北、华北库存天数分别为16、14、19、41、16、16和44天，同比去年分别+6、+3、-1、+9、+5、+5、+29 CCTD电厂库存可用天数煤炭内外价差 20/01 20/03 20/05 20/07 20/09 20/11 21/01 21/03 21/05 21/07 21/09 21/11 22/01 22/03 22/05 22/07 22/09 数据源：Wind、Mysteel、东证衍生品研究院 1000 500 0 -500 -1000 -1500 元/吨 -2000 3500 元/吨 3000 2500 2000 1500 1000 500 水泥熟料 煤化工-甲醇 0 电解铝港口煤价 但非电力传导能力下降抑制煤价上方高度 电力需求占煤炭总需求绝对大头，在短期产能端相对刚性的背景下，电力日耗和电厂补库节奏，决定了市场煤的可供应量。截止9月中旬，我们统计的主要非电下游电解铝、甲醇、水泥等行业生产盈利情况，其对应的最高可接受煤价上限分别为：1500元/吨、1230元/吨和700元/吨。 甲醇利润主要非电行业最高可接受煤价 21/01 21/02 21/03 21/04 21/05 21/06 21/07 21/08 21/09 21/10 21/11 21/12 22/01 22/02 22/03 22/04 22/05 22/06 22/07 22/08 22/09 21/01 21/02 21/03 21/04 21/05 21/06 21/07 21/08 21/09 21/10 21/11 21/12 22/01 22/02 22/03 22/04 22/05 22/06 22/07 22/08 22/09 数据源：Wind、Mysteel、东证衍生品研究院 四季度风险点：11月份长协谈判 煤炭长协机制变迁： 2017年以来煤炭长协比例变化： 长协签约量（亿吨）上一年产量（亿吨）占比 2018 26 35.5 75.1% 例。11月份 2019 9 37.5 24.3% 扰动市场 2020 9 38.4 24.3% 2021 21 40.7 54.6% 2017长协重启34.5 伴随电力系统对煤炭依赖度进一步提升，以及国产煤运力上的单一性。政策和电力行业预计进一步提高2023年长协煤比开始，2023年长协签订和长协价商定，预计再次 20223688.4% 数据源：Wind、Mysteel、东证衍生品研究院 40% 35% 30% 25% 20% 15% 2019 2020 2021 2022 10% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 海外煤：印尼市场VS澳煤市场VS俄罗斯市场 •欧洲通过抬高澳煤溢价，使得部分进口国转向印尼市场，从而实现了不同市场的价格传导 •欧洲冬天尚未正式开始，海外煤价存较大不确定性。为提前应对冬季，欧洲已经补足3个月左右库存，若出现暖冬，海外煤价预计平稳过度，重心小幅下移；若出现冷冬，冬季煤价能有短暂上冲风险 欧洲煤炭发电占比欧洲ARA港口煤炭库存 数据源：Wind、Mysteel、东证衍生品研究院 四季度电煤观点汇总 •长期趋势上，全球电力系统对火电依赖度抬升，支撑煤价底部重心上移，但非电力行业需求恶化，市场煤可接受上限受限，煤价波动区间逐步收敛。 •9月份以来的煤价大幅上涨更多源自电厂二十大之前提前补库，随着补库需求回落，预计10月份煤价小幅回调。但在水电发力不足，电煤占比提高，海外能源危机潜在冲击下，四季度煤炭价格预计仍将维持偏强。 •需要警惕几个风险点：1）11月份2023年长协谈判，对中长期煤价中枢影响；2）海外冬季能源波动；3）政策调控风险 分析师承诺&免责声明 分析师承诺 许惠敏 本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 本报告由上海东证期货有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买投资标的的邀请或向人作出邀请。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为东证衍生品研究院，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 THANKS