眼镜镜片行业前景广阔，明月品牌初露锋芒

眼镜镜片行业前景广阔，明月品牌初露锋芒 明月镜片（301101.SZ）首次覆盖 核心结论 证券研究报告 公司深度研究|明月镜片 2022年09月30日 公司评级增持 股票代码301101.SZ 中国眼镜市场规模超千亿元，市场前景广阔。中国近视患者人数多达6亿，老 前次评级-- 视约4.5亿，且眼科疾病案例逐年增加。2019年中国眼镜产品市场规模达884.25 评级变动首次 亿元，预计2023年可达1004.67亿元；中国眼镜片销售规模不断攀升，预计 2023年可达1.57亿副。 目前青少年近视防控已上升到国家战略高度。根据国家卫健委统计，2020年，我国儿童青少年总体近视率为52.7%，较2019年上升了2.5%；其中6岁儿童近视率为14.3%，小学生为35.6%，初中生为71.1%，高中生为80.5%。近视防控与矫正任务异常艰巨，眼镜镜片行业前景广阔。 公司拥有完善的产业链及一站式服务体系。公司处于镜片产业中游，业务涵盖有镜片、镜片原料、成镜、镜架等产品的研发、设计、生产和销售。市场上少数掌握镜片上游原材料生产及研发技术的镜片品牌，公司业内首推1.71高折射率低色散的镜片；此外公司积极打造自己的“明月”品牌，功能性和定制性镜片不断推出，公司未来或受益于消费升级而放量。 公司已建立全国性的直接间接销售网络。公司产品目前覆盖线上和线下门店数万家。公司镜片折射率齐全，覆盖各类消费群体。中高档自有品牌的光学树脂镜片为公司的核心产品。品牌知名度高，2020年中国销量排名第一。此外，公司计划在国内核心城市建立线下超级体验店，进一步提升品牌知名度。 投资建议：我们预计公司2022-2024年净利润1.07/1.49/1.88亿元，对应EPS0.80/1.11/1.40元，综合参考绝对估值和相对估值，给予明月镜片2023年60倍 PE，对应公司目标价格为66.6元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济环境风险；新冠疫情的风险；临床数据不及预期的风险；主要原材料价格波动的风险；经销商管理的风险；项目效益未达预期的风险 当前价格57.45 近一年股价走势 明月镜片创业板指 7% -2% -11% -20% -29% -38% -47% -56% 2021-092022-012022-052022-09 分析师 吴天昊S0800520080002 13262686562 wutianhao@research.xbmail.com.cn 联系人 陆伏崴 lufuwei@research.xbmail.com.cn 相关研究 核心数据 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 540 576 640 820 990 增长率 -2.3% 6.6% 11.3% 28.0% 20.7% 归母净利润(百万元) 70 82 107 149 188 增长率 0.2% 17.3% 30.6% 39.0% 25.8% 每股收益（EPS） 0.52 0.61 0.80 1.11 1.40 市盈率（P/E） 113.0 96.4 73.8 53.1 42.2 市净率（P/B） 11.3 5.6 5.3 4.9 4.5 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 索引 内容目录 投资要点5 关键假设5 区别于市场的观点5 股价上涨催化剂5 估值与目标价5 明月镜片核心指标概览6 一、公司是一站式服务体系镜片品牌企业7 1.1公司历史沿革：光电起家，2006年完成转型7 1.2股权结构和公司核心技术人员7 1.2.1股权结构：谢公晚及家人为实际控制人，合计持有公司61.21%的股份7 1.2.2管理层和核心人员8 1.3公司历年业绩稳步增长，各项财务指标稳健8 二、全球眼镜市场呈高景气态势，市场规模逐年增长11 2.1全球眼镜产品市场规模持续增长11 2.2中国眼镜市场规模近千亿，人均眼镜消费增速超过全球平均12 三、终端覆盖数万家门店，不断推出新产品14 3.1专业的镜片供应商，国内销售量领先14 3.2掌握镜片核心技术，持续研究投入支持公司业绩稳定增长17 3.3终端覆盖万家门店，进一步提升品牌形象20 四、盈利预测24 4.1关键假设24 4.1.1主营业务收入及成本预测24 4.1.2费用预测25 4.1.3盈利预测25 4.2投资建议25 4.2.1相对估值25 4.2.2绝对估值26 4.2.3投资建议27 五、风险提示28 5.1宏观经济环境、新冠疫情的风险28 5.2临床数据不及预期的风险28 5.3主要原材料价格波动的风险28 5.4经销商管理的风险28 5.5项目效益未达预期的风险28 图表目录 图1：明月镜片核心指标概览图6 图2：公司股权结构（截至2022H1）8 图3：公司历年营业收入情况（亿元）9 图4：公司历年归母净利润情况（亿元）9 图5：公司业务拆分情况9 图6：公司海内外业务占比10 图7：公司历年费用情况（百万元）10 图8：公司历年费用率变化情况10 图9：公司综合毛利率和净利率11 图10：公司各项业务毛利率11 图11：2014-2023E全球眼镜产品市场规模(亿美元)11 图12：2014-2023E全球眼镜产品市场需求区域结构12 图13：2014-2023E中国眼镜产品市场规模(亿元）及眼镜片人均购买量（副/百人）12 图14：2014-2023E中国眼镜片销售规模（百万副）13 图15：中国眼镜片人均支出额（美元/人)13 图16：中国眼镜片人均购买量（副/百人）13 图17：2010年、2020年、2030E中国儿童青少年近视率对比14 图18：不同折射率镜片收入（百万元）15 图19：不同销售模式下镜片收入占比15 图20：不同销售模式下镜片毛利率15 图21：镜片价格（元/片）及波动16 图22：原料价格（元/公斤）及波动16 图23：成镜价格（元/副）及波动17 图24：镜架价格（元/副）及波动17 图25：镜片生产情况（万片）17 图26：镜片原料生产情况（吨）17 图27：公司员工人数变化18 图28：2021年公司员工构成18 图29：核心技术产品-1.71折射率镜片18 图30：轻松控Pro离焦镜示意图20 图31：周边离焦眼轴控制技术（C.A.R.D）20 图32：公司合作的终端眼镜门店分布图21 图33：公司总代言人陈道明先生21 图34：公司销售渠道示意22 图35：公司各销售渠道收入情况（百万元）22 图36：公司各销售渠道收入占比22 图37：公司经销直销模式客户数量对比23 图38：公司经销直销模式客户毛利率对比23 图39：线下体验店展示视光道具23 表1：公司历史沿革7 表2：公司高管及核心技术人员8 表3：公司偿债能力指标情况11 表4：各系列树脂单体技术掌握情况15 表5：镜片单价（元/片）16 表6：公司核心技术（截止2021H1）18 表7：公司在研技术（截止2021H1）19 表8：5年以上客户情况23 表9：公司收入拆分（百万元）24 表10：可比上市公司估值水平26 表11：风险系数β计算条件设置26 表12：绝对估值假设26 表13：FCFF模型敏感性分析（元）27 投资要点 关键假设 1）镜片：目前公司提供的镜片产品包括1.56，1.60，1.67，1.71和1.74系列产品，是国内提供镜片产品最全的企业之一。今年上半年各地受疫情影响执行封控，预计2022年镜片收入受影响。2022-2024年镜片收入增速为2.80%/33.28%/22.91%，由于公司未来产品结构会逐步提升，预计2022-2024年镜片毛利率为60.19%/62.55%/64.54%。 2）原材料：收入逐年提升。我们预计公司2022-2024年原材料收入增速62.58%/10%/10%；今年公司为获得更多国内客户并未提价，未来毛利率或维持在30%左右，预计2022-2024年毛利率为21.8%/30%/33%。 3）成镜和镜架产品：目前在公司总收入占比较小，我们预计成镜2022-2024年收入增速为20%/20%/20%，毛利率维持在65%左右。镜架2022-2024年收入增速为 -12.79%/33.33%/25.00%，毛利率为45%/46%/48%。 区别于市场的观点 市场认为虽然中国国内近视患者达6亿，眼镜市场规模虽大但是已经趋于成熟，且消费习惯以低价常规镜片眼镜为主。我们认为随着人民生活水平提高，市场消费升级、一人多镜和消费频次上升是大势所趋。公司产业链覆盖完整眼镜，终端眼镜店拥有极强的规模壁垒和渠道优势，功能性和高折射率镜片产品市场份额稳定上升，公司未来业绩上升空间广阔。 股价上涨催化剂 1）行业方面，根据国家卫健委统计，2020年我国儿童青少年总体近视率为52.7%，较 2019年上升了2.5%；其中6岁儿童近视率为14.3%，小学生为35.6%，初中生为71.1%，高中生为80.5%。近视防控与矫正任务异常艰巨，其中青少年近视防控已上升到国家战略高度。 2）公司方面，A股首家上市的眼镜产业企业，相较于其他竞争者已经抢占市场先机，取得明显的先发优势。另外（1）明月是少数涉及到自主研发生产树脂单体材料的国内公司； （2）业务涵盖有镜片、镜片原料、成镜、镜架等产品的研发、设计、生产和销售，覆盖终端眼镜店数万家，此外，公司计划全国核心城市开线下超级体验店。以上核心竞争力将保证公司未来3-5年高速增长，从而带动股价上涨。 估值与目标价 公司产品目前覆盖线上和线下门店数万家。公司镜片折射率齐全，覆盖各类消费群体。中高档自有品牌的光学树脂镜片为公司的核心产品。品牌知名度高，2020年中国销量排名第一。此外，公司计划在国内核心城市建立线下超级体验店，进一步提升品牌知名度。我们预计公司2022-2024年净利润为1.07/1.49/1.88亿元，对应EPS为0.8/1.11/1.40元，综合参考绝对和相对估值，给予明月镜片2023年60倍PE，对应公司目标价格为66.6元，首次覆盖，给予“增持”评级。 公司深度研究|明月镜片 西部证券 2022年09月30日 明月镜片核心指标概览 图1：明月镜片核心指标概览图 资料来源：明月镜片公司公告，明月镜片年报，明月镜片招股书，wind，西部证券研发中心 一、公司是一站式服务体系镜片品牌企业 1.1公司历史沿革：光电起家，2006年完成转型 公司创立多年，研发技术成熟且完善。公司成立于2002年9月17日，前身为江苏明月 光电科技有限公司，法定代表人谢公晚。成立时，公司注册资本为102万美元，为中外合资经营企业。公司于2006年建立起镜片原料和生产企业，2014年公司攻克行业难题，研发出1.71高折射率低色散镜片。2015年公司在新加坡建立国际业务部总部，迈出了全球化的第一步。2018年公司成立院士工作站和光学研究中心。2021年12月公司在A股创业板上市，募集资金7.9亿元；并且在同年推出了青少年近视管理镜片“轻松控”和“轻 松控Pro”，2022年上半年发布了另外4款近视防控新品。 年份事件 表1：公司历史沿革 2002公司前身—江苏明月光电科技有限公司成立 2006建立镜片原料和生产企业江苏可奥熙 2008自主研发的KR超韧镜获国家发明专利 2009被认定为国家高新技术企业 2012启动建设行业领先的创新型视光产业园，规划年产能2亿片 2014成功研发1.71镜片，攻克高折射率伴随高色散的行业难题 2015在新加坡设立国际业务部总部 2017入选国家首批“绿色工厂” 2018成立国家“明月镜片院士工作站”及“眼镜光学工程技术研究中心” 2019 由明月光电全体股东作为发起人，明月光电整体变更为明月镜片股份有限公司；明月镜片成立:全面升级终端形象，全国镜片推进万店计划 2020成为中国登山队官方赞助商；防蓝光镜片获得德国莱茵TÜV认证 公司在创业板首次上市，募集7.9亿元； 20