产业链延伸+成本领先的头部铸造企业

公司近一年市场表现 投资要点： 华翔股份是铸造行业综合领先企业，“压缩机零部件”单项冠军。公司具备跨行业、多品种产品的批量化生产能力，深耕压缩机零部件、工程机械零部件、汽车零部件等细分领域。其中，压缩机零部件收入贡献最高，2018-2021年均在40%以上。公司盈利能力稳步提升，2017-2021年，归母净利润年复合增长率近29%，净利率水平从2017年7.0%增加至2022年上半年9.8%。 公司规模化程度较高，将受益于行业集中度提升。2019年以来，三部委 联合发布《关于重点区域严禁新增铸造产能的通知》，铸造业产能不再增加。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 公司研究/公司分析 2022年9月28日 买入-A(维持) 华翔股份（603112.SH） 产业链延伸+成本领先的头部铸造企业 市场数据：2022年9月27日 收盘价（元）：14.48 总股本（亿股）：4.37 流通股本（亿股）：1.58 流通市值（亿元）：22.92 基础数据：2022年6月30日 每股净资产（元）：5.71 每股资本公积（元）：2.06 每股未分配利润（元）：1.78 分析师：王志杰 执业登记编码：S0760522090001邮箱：wangzhijie@sxzq.com 徐风 执业登记编码：S0760519110003邮箱：xufeng@sxzq.com 在环保趋严、能源紧张、原材料涨价、下游需求增速趋缓的背景下，行业供给侧改革提速，中小厂商逐步退出。公司铸件年产能30万吨，居于行业第一梯队，将受益于行业集中度提升。 机加工产业链延伸，有助于提高盈利能力。IPO、可转债募资用于压缩机零部件、汽车零部件机加工产能扩充，产业链延伸增加产品附加值，带动细分业务毛利率提升。随着产业链分工细化，公司凭借工艺领先及成本优势，在机加工业务上仍有成长空间。 多举措打造成本优势，充分保障能源供应。铸造业是高能耗行业，2018-2020公司电费占营业成本比重超10%，公司凭借区域优势，有充足电力供应，且20Q4年起享受优惠电价0.3元/度，下降近30%。同时，公司收购晋源实业，一方面确保生铁供应、另一方面通过短流程生产节约生产成本，此外精益化运营包括客户专线、品类管理等对生产成本也有明显改善。 积极布局光伏，光伏支架预计在下半年达产。2022年2月，公司和洪洞县政府、特变电工新疆新能源股份有限公司签署框架合作协议，拟建设洪洞县1GW光伏发电项目及光伏支架产品生产项目，项目总投资43亿元。据公司2022年半年报，公司正积极申报土地和能源指标，光伏支架产品生产项目预计将在下半年达产。光伏发电或进一步降低公司用电成本。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2022-2024年归母公司净利润4.1/5.8/7.2亿元，同比增长26.3%/40.5%/24.4%，EPS为0.95/1.33/1.66元，对应9月27日收盘价14.48元，PE为15.3/10.9/8.7倍，维持“买入-A”评级。风险提示：原材料价格波动的风险；能源价格大幅波动的风险；市场竞争加剧的风险；疫情影响超出预期的风险；国际贸易摩擦的风险；汇率波动的风险。 财务数据与估值： 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,949 3,282 3,853 4,466 5,082 YoY(%) -4.8 68.4 17.4 15.9 13.8 净利润(百万元) 245 328 414 582 724 YoY(%) 41.0 33.9 26.3 40.5 24.4 毛利率(%) 22.2 19.5 19.4 21.8 22.9 EPS(摊薄/元) 0.56 0.75 0.95 1.33 1.66 ROE(%) 13.7 12.9 15.1 17.6 18.2 P/E(倍) 25.8 19.3 15.3 10.9 8.7 P/B(倍) 3.6 3.1 2.7 2.2 1.8 净利率(%) 12.6 10.0 10.7 13.0 14.2 数据来源：最闻数据，山西证券研究所 目录 1.公司介绍6 1.1业务介绍：铸造业细分领域领导者6 1.2经营管理：股权结构相对稳定8 1.3财务分析：销售净利率平稳增长9 2.行业分析11 2.1铸造业分析：产量平稳，行业集中度待提升11 2.2下游需求分析：汽车为需求最大下游14 2.2.1汽车零部件受益于汽车出口增长14 2.2.2压缩机零部件市场相对稳定16 2.2.3工程机械关注国外疫后复苏18 3.公司竞争优势19 3.1规模化与多元化19 3.2产业链延伸，降本增效21 3.2.1向下游机加工延伸，提升盈利能力21 3.2.2向上游原材料延伸，节约生产成本23 3.2.3向上游光伏发电延伸，管理能源成本24 3.3精细化运营25 4.投资建议26 4.1推荐理由26 4.2盈利预测26 5.风险提示28 图表目录 图1：公司发展战略8 图2：公司控股股东为山西临汾华翔实业有限公司（截至2022年上半年末）8 图3：2017-2021年营收年复合增长18%（百万元）10 图4：收入结构多元化，压缩机零部件贡献最大10 图5：2017-2021年归母净利润复合增长29%10 图6：毛利率收窄，净利率平稳增长10 图7：2021H，原材料和能源占营业成本64.4%11 图8：期间费用率逐年下滑11 图9：2021年公司应收账款及票据周转率4.3，为可比公司平均水平11 图10：2021年公司存货周转率6.3，在可比公司中相对领先11 图11：全球铸造件2010-2020年复合增速1.4%12 图12：中国铸造件2010-2020年复合增速2.8%12 图13：全球铸造件产量结构13 图14：中国铸造件产量结构13 图15：2014-2021年中国下游行业铸件需求前三为汽车、铸管铸件、内燃机及农机13 图16：全球汽车产销数据（万辆）14 图17：中国汽车产销数据（万辆）14 图18：中国汽车产量全球占比（1997-2021）15 图19：中国汽车出口占国内产量比例（1997-2021）15 图20：中国新能源汽车销量及增速15 图21：新能源汽车渗透率15 图22：我国家用冰箱和空调产量（万台）17 图23：我国冰箱压缩机销量（万台）17 图24：我国转子压缩机销量17 图25：我国冰箱压缩机出口情况17 图26：我国空调压缩机出口情况17 图27：全球工程机械产品销量呈周期性变化（台，亿美元）18 图28：北美工程机械销售变化（台，亿美元）19 图29：西欧工程机械销售变化（台，亿美元）19 图30：公司有丰富的客户资源21 图31：铸造业产业链22 图32：重工事业部短流程生产流程24 图33：公司享受优惠电价，2021年上半年平均单价为0.3元/度25 表1：公司具备跨行业、多品种产品批量生产能力6 表2：第四届中国铸造行业综合百强7 表3：第四届中国铸造行业铸铁分行业排头兵企业7 表4：股权激励业绩考核目标9 表5：公司铸铁件年产能30万吨20 表6：IPO和可转债募资主要用于机加工扩产22 表7：两次机加工扩产升级项目达产后新增机加工产能23 表8：可转债机加工项目达产后营业收入测算23 表9：公司主要业务收入拆分及预测27 1.公司介绍 1.1业务介绍：铸造业细分领域领导者 产品类别 主要产品 用途示意 压缩机零部件 转子压缩机零部件 曲轴、上下轴承、气缸、活塞、隔板 活塞压缩机零部件 机座、曲轴 涡旋压缩机零部件 动涡旋、定涡旋、上下支撑 工程机械零部件 叉车平衡重高空平衡重其他工程机械平衡重 车桥桥壳 汽车零部件 刹车系统 卡钳、支架 离合系统 飞轮、压盘 转向系统等 电力件 高压线绝缘子 铸造行业综合领先企业，“压缩机零部件”单项冠军。华翔集团成立于1999年，2020年完成A股上市，注册资本3.718亿元。公司主要从事各类定制化金属零部件的研发、生产和销售业务，提供产品设计、模具开发、铸造工艺、机加工工艺、涂装工艺等综合服务。公司具备跨行业、多品种产品的批量化生产能力，形成压缩机零部件、工程机械零部件、汽车零部件等多元化产业布局。2018年10月，公司入选工信部评定的第三批“制造业单项冠军示范企业”；2021年11月，公司“制冷压缩机零部件”通过第三批制造业单项冠军示范企业的复核；2022年6月，公司入选第四届中国铸造行业综合百强以及铸铁分行业排头兵企业。表1：公司具备跨行业、多品种产品批量生产能力 泵阀管件 热泵零部件 生铁 球墨铸铁 Q4-Q14高纯生铁 资料来源：公司2021年年报，山西证券研究所 表2：第四届中国铸造行业综合百强 序号 地区 企业名称 铸造分类 应用领域 1 河北 中信戴卡股份有限公司 铝合金铸件 汽车 2 河北 新兴铸管股份有限公司 铸铁件、铸钢件 铸管及管件 3 吉林 一汽铸造有限公司 铸铁件、铝合金铸件等 汽车、内燃机 4 浙江 日月重工股份有限公司 铸铁件 风电 5 山东 玫德集团有限公司 铸铁件、铸钢件 铸管及管件 6 天津 天津立中车轮有限公司 铝合金铸件 汽车 7 山东 潍柴(潍坊)材料成型制造中心有限公司 铸铁件 汽车、内燃机和农机、工程机械等 8 广东 广东鸿图科技股份有限公司 铝合金铸件 汽车 9 山东 烟台胜地汽车零部件制造有限公司 铸铁件 汽车（刹车盘） 10 山西 山西华翔集团股份有限公司 铸铁件 白色家电、工程机械和汽车制造等 资料来源：铸造工程，山西证券研究所 表3：第四届中国铸造行业铸铁分行业排头兵企业 序号 地区 企业名称 1 浙江 日月重工股份有限公司 2 山西 山西华翔集团股份有限公司 3 江苏 富士和机械工业（昆山）有限公司 4 安徽 安徽合力股份有限公司合肥铸锻厂 5 河北 远大阀门集团有限公司 6 江苏 江苏恒立液压股份有限公司 7 安徽 安徽海立精密铸造有限公司 8 山东 山东国创精密机械有限公司 资料来源：铸造工程，山西证券研究所 2021年，公司首次提出“三园建设”的长远战略规划。围绕公司核心主业，通过“专业、精益、智能、绿色”建设理念，全力打造甘亭汽车零部件产业园、翼城工业装备产业园和洪洞白色家电产业园等三家世界级的生产制造基地，巩固公司规模化、多元化的核心竞争力。公司的愿景是实现“百年基业，百亿销售”，具体发展战略是聚焦核心主业，完善产业链布局，通过内部改善和资本投资双重驱动，进一步构建公司差异化的核心竞争能力。 图1：公司发展战略 资料来源：公司2021年年报，山西证券研究所 1.2经营管理：股权结构相对稳定 公司控股股东为山西临汾华翔实业有限公司，持股比例为62.02%。山西临汾华翔实业有限公司由三位自然人股东所控制，分别为王春翔、王渊（与王春翔为父子关系）、王晶（与王春翔为父女关系），三人各持股40%、30%、30%。公司总部位于山西临汾，并在湖北、广东建立了生产、研发基地，形成了覆盖华北、华中、华南的产业格局，并辐射海外市场。 图2：公司控股股东为山西临汾华翔实业有限公司（截至2022年上半年末） 资料来源：Wind，山西证券研究所 股权激励计划健全长效激励机制，关注公司长期发展。2021年3月，公司拟向251名董事、高管、核 心骨干定向发行普通股股票。首次授予限制性股票的授予价格为每股5.51元，拟授予限制性股票1,221.48万股，占公司总股本42500.0万股的2.87%，其中首次授予1109.05万股，占公司总股本2.61%。公司制定了2021-2023年考核目标，营业收入22/30/40亿元，或扣非归母净利润1.8/2.2/2.7亿元，指标满足其一即可。公司2021年超额完成业绩目标，已于2022年6月完成第一期解锁。 表4：股权激励业绩考核目标 解除限售期 业绩考核目标 第一个解除限售期 满足下列两个条件之一：（1）2021年营业收入不低于22亿元；（2）2021年净利润不低于1.8