欧洲能源危机专题报告：欧洲能源危中有机：聚焦能源保障与产能转移

证 券 研2022年09月27日 究 报欧洲能源危中有机：聚焦能源保障与产能转移 告—欧洲能源危机专题报告 投资要点 分析师：谭倩 S1050521120005 tanqian@cfsc.com.cn 分析师：朱珠S1050521110001zhuzhu@cfsc.com.cn 分析师：周灏S1050522090001zhouhao@cfsc.com.cn 联系人：杨芹芹S1050121110002yangqq@cfsc.com.cn ▌欧洲能源短缺持续性或超预期 本轮欧洲能源危机引发燃料价格与终端电价大幅上行，进入9月以来能源短缺情况似有一定缓和。但考虑到前期欧洲涉及对俄能源制裁力度大，涵盖煤炭、石油、新能源等多方面，对俄能源依赖度高使得欧洲短期寻求能源替代难度仍然较大。 最近一年大盘走势 (%)沪深300 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 《如何看待本轮高温限电的影响？》 20220826 策略研究 北溪一号停供对俄天然气储备影响较大，当前欧天然气库存储备率并未高于2019-2020年水平，根据IMF预计，悲观情形下2023年3月欧天然气库存或见底,能源短缺问题在2023年/2024年冬季仍有可能持续。 当下欧能源政策开源节流“两手抓”，能源政策更加强调短期见效。主要形式包括工业企业限电，向能源企业征收超额利润实行补贴，电力市场化交易等。但从当前期货价格来看，欧洲电力价格后续仍有较大上行可能。 ▌建议关注能源保障与产能转移两大方向 保供形势严峻，欧盟需要寻找开源节流的“阻力最小”方向。随着俄乌冲突以及欧美对俄制裁的进一步升级，欧洲能源短缺持续时间可能超预期，行业选择上，我们建议关注能源保障与产能转移两大方向。 能源保障层面，新能源可能面临短期扰动但长线成长逻辑依然清晰，看好储能、光伏、风电、热泵等相关领域景气的延续性。旧能源受益逻辑偏短期，但确定性相对更强，推荐关注煤炭、油运的阶段性配置机会。 此外，受益于欧洲限电，产能转移形成进出口替代的化工 （MDI，维生素）、有色（铝、锌等）相关品种对应的细分方向投资机会也值得关注。 ▌风险提示 （1）地缘政治冲突进一步升级；（2）经济衰退对相应商品需求释放形成掣肘 正文目录 1、欧洲能源问题持续性或超预期4 1.1、本轮能源危机以来终端电价大幅上行4 1.2、短期欧洲能源脱俄难度较大5 1.3、悲观情形下2023年3月欧天然气库存或见底7 1.4、政策着力于短期，电价后续仍有上行可能10 2、把握能源保障与产能转移两大方向11 2.1、新能源：短期扰动不改长线趋势12 2.2、旧能源：天然气与煤炭价格年内仍有支撑15 2.3、化工：寻求进出口替代方向17 2.4、有色：关注高耗能金属的供给置换19 3、风险提示21 图表目录 图表1：年内英国IPE天然气期货价格屡创新高4 图表2：纽卡斯尔动力煤现货价接近450美元/吨4 图表3：截至8月底法国参考电价同比上行537%5 图表4：进入9月以来法国电价有所回落5 图表5：2021年俄罗斯占欧洲煤炭进口占比接近50%6 图表6：2021年俄罗斯占欧洲石油进口占比接近30%6 图表7：2021年俄占欧洲管道天然气进口比重在70%以上6 图表8：2021年俄占欧洲LNG进口比重亦有16%6 图表9：俄罗斯主要能源进口占欧盟消费量比重均高于20%7 图表10：北溪一号高峰期每日输气量接近1750gwh/天7 图表11：目前全欧天然气库存储备率在85%以上8 图表12：悲观情形下的欧天然气供给拆分9 图表13：悲观情形下，2023年3月欧洲天然气库存将耗尽9 图表14：欧盟短期的能源替代方案主要包括加大美国LNG进口以及寻求亚洲天然气买家等10 图表15：欧盟委员会公布紧急干预市场以降低能源价格的措施11 图表16：9月以来法国2023年基准负荷电力期货价格稳定在550欧元/兆瓦时附近11 图表17：2022年以来我国对欧中间品出口金额环比提升明显12 图表18：REPowerEU计划中关于对俄能源依赖度与新能源的部署进度表述13 图表19：欧洲新能源发电占比相对较高13 图表20：2021年欧洲可再生能源发电量增速有所放缓14 图表21：2021年风电装机量与太阳能装机量增速依然稳健14 图表22：2022H1光伏产品对欧出口同比呈现翻倍以上增长14 图表23：2022H1锂电池对欧出口同比呈现翻倍以上增长14 图表24：22H1热泵对欧出口在高基数背景下依然实现累计25%的增长15 图表25：到2026年预计欧洲光伏装机量全球占比将提升至22%15 图表26：动力煤进口量显著下行16 图表27：2022Q3欧洲LNG进口量同比实现翻倍增长（横坐标代表周数，纵坐标单位百万立方米）16 图表28：天然气是欧洲化工重要的燃料和生产原料17 图表29：2021年全球MDI产能分布18 图表30：2021年全球TDI产能分布18 图表31：维生素由欧进口额2022年以来同比增速迅速转负18 图表32：国内维生素出口同比增速2月以来出现明显上行19 图表33：2021年以来多数时间MDI出口单价均低于进口单价19 图表34：2022年以来原铝净进口量显著下行20 图表35：2022年以来锌进口量显著下行20 图表36：锌、铝库存去化特征明显21 1、欧洲能源问题持续性或超预期 1.1、本轮能源危机以来终端电价大幅上行 本轮欧洲能源危机引发燃料价格与终端电价大幅上行。本轮欧洲能源危机起始于 2月的俄乌冲突，在欧盟宣布对在俄制裁后迅速发酵，能源短缺逐渐成为欧洲各国面 临的共同问题，主要表现为燃料价格与终端电价的快速上行。一方面，截至9月20日，IPE英国天然气期货价与纽卡斯尔动力煤现货价在年内同比上行71%/187%。另一方面，终端电价的涨幅更为惊人，以法国为例，截至8月底NordPool法国参考电价相较上年同比上行537%。 进入9月，密集政策干预下能源价格出现高位回落迹象。9月以来欧洲各国相继出台应对政策，其中英国公布一揽子援助计划，指出将确保未来两年内英国普通家庭每年的能源支出将不超过2500英镑；德国政府于月初宣布第三轮救助法案，总金 额达650亿欧元；瑞典与芬兰政府也出台了为本国电力公司提供流动性担保的相关提案。此外，欧盟委员会也在月中公布了紧急干预市场的一系列措施，其中包括建议各成员国在高峰用电时段强制减少5%的用电量，总体用电量减少10%，以及将电力企业的边际收入上限定为每兆瓦180欧元。从实际效果来看，9月以来欧洲能源价格与终端电价多数呈下行态势，但能源价格绝对位置仍高于上年同期。 图表1：年内英国IPE天然气期货价格屡创新高图表2：纽卡斯尔动力煤现货价接近450美元/吨 700 600 500 400 300 200 100 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 0 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 0 期货收盘价(连续):IPE英国天然气(便士/色姆） 纽卡斯尔NEWC动力煤现货价(美元/吨) 资料来源：NordPool，华鑫证券研究资料来源：NordPool，华鑫证券研究 图表3：截至8月底法国参考电价同比上行537%图表4：进入9月以来法国电价有所回落 600 500 400 300 200 100 0 800 700 600 500 400 300 200 100 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 0 NORDPOOL法国参考电价（兆瓦时） NORDPOOL法国参考电价（兆瓦时） 资料来源：NordPool，华鑫证券研究资料来源：NordPool，华鑫证券研究 1.2、短期欧洲能源脱俄难度较大 前期欧洲涉及对俄能源制裁力度大，涵盖煤炭、石油、新能源等多方面。俄乌冲突后欧盟已通过七轮对俄的制裁，在这七轮制裁中与能源相关的内容主要有第四轮的“禁止欧洲对俄罗斯能源行业进行新的投资”，第五轮的“将停止购买、进口或转运产自俄罗斯或从俄罗斯出口的煤炭及其他固体化石燃料”以及第六轮的“将逐步削减俄罗斯石油进口，在6个月内停止购买俄罗斯海运原油，并在8个月内停止购买俄石油产品”。此外，正在商讨的第八轮制裁也提到将对俄罗斯石油出口施加价格上限。对俄能源制裁措施的密集出台也使得欧洲在短期寻求能源替代的紧迫性提升。 对俄能源依赖度高，使得欧洲短期寻求能源替代难度较大。根据BP，2021年俄罗斯占欧盟煤炭/石油/管道天然气/LNG天然气进口比重分别为48%/30%/72%/16%，除LNG天然气（第三）外，其余品种均为欧洲能源第一大进口国。从2021年俄罗斯能源进口量占全欧消费比重来看，2021年天然气/煤炭/石油项的占比分别为37%/20%/25%,对于俄能源的高度依赖使得欧洲短期内寻求能源替代的方案的难度加大。 图表5：2021年俄罗斯占欧洲煤炭进口占比接近50%图表6：2021年俄罗斯占欧洲石油进口占比接近30% 其他国家,0.41 其他,25.1 美国,51.4 西非,51.7 7.8 拉伯, 5 伊拉克, 美国,0.59 澳大利亚,0.64 哥伦比亚,0.63 北非,5 俄罗斯,138.7 沙特阿 28. 俄罗斯,2.11 47.5 其他CIS国家,67 资料来源：BP，华鑫证券研究(单位：艾焦耳)资料来源：BP，华鑫证券研究(单位：百万吨） 图表7：2021年俄占欧洲管道天然气进口比重在70%以上图表8：2021年俄占欧洲LNG进口比重亦有16% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 俄罗斯非洲其他CIS国家中东 尼日利亚,13 阿尔及利亚,15.4 其他,9.1 卡塔尔,22.5 美国,30.8 俄罗斯,17.4 资料来源：BP，华鑫证券研究（单位：bcm）资料来源：BP，华鑫证券研究（单位：bcm） 图表9：俄罗斯主要能源进口占欧盟消费量比重均高于20% 资料来源：BP，华鑫证券研究 1.3、悲观情形下2023年3月欧天然气库存或见底 北溪一号停供对俄天然气储备影响较大。正如前文所述，天然气为欧洲对俄依赖度最高的能源品种。以北溪一号为例，高峰时期单日输气流量接近1750GWh，若按高峰期单日输气量计算全年输气量占当前全欧天然气储备量的接近2/3，自8月底以来北溪1号即宣布暂停输气，引发了市场对欧冬季天然气储备的担忧。 图表10：北溪一号高峰期每日输气量接近1750gwh/天 2000 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 北溪一号输气量（gwh/天） 资料来源：NordStream，华鑫证券研究 当前库存储备率并未高于2019-2020年水平。从目前的天然气储备情况来看， 全欧天然气库存储备率已达到85%以上，要高于2021年同期水平，但要低于2020与 2019年。每年的11月到次年的3月为传统的欧洲供暖季，因此从过往经验来看每年 的欧洲天然气库存低点都出现在3月。 悲观情形下