SVG业务快速增长，高压级联储能系统扬帆起航

证 券 研2022年09月26日 究 报SVG业务快速增长，高压级联储能系统扬帆起航 告—新风光（688663.SH）公司深度报告 买入(维持)投资要点 分析师：张涵 S1050521110008 zhanghan3@cfsc.com.cn 联系人：臧天律S1050121110015zangtl@cfsc.com.cn ▌深耕高压SVG，储能领域扬帆起航 新风光电子科技股份有限公司成立于2004年，公司深耕电力电子设备领域，主要产品包括高压动态无功补偿装置（高压SVG）、各类高中低压变频器（高压变频器）、智慧储能系统 基本数据2022-09-26 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 流通股本（百万股） 52周价格范围（元） 43.25 61 140 83 日均成交额（百万元） 19.81-67.3 155.18 市场表现 (%)新风光沪深300 200 150 100 50 0 -50 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《华鑫证券-公司报告-新风光(688663.SH)-公司点评：继续深耕高压SVG，储能领域扬帆起航-20220731-张涵，臧天律》2022-07-31 公司研究 装置（储能系统），其中高压SVG与高压变频器为公司主要产品，储能系统产品主打高压级联技术方案，自2021年开始逐步放量，未来占比将持续上升。 ▌光伏地面电站逐步起量，SVG业务充分受益 光伏地面电站需求有望迎来爆发，SVG业务充分受益。在国家政策支持下，SVG已经占据大部分新能源新增装机市场份额。同时2018年及以前的部分设备不具备电网要求的功能， 也增加了潜在SVG的需求。目前新能源所需无功补偿的容量约占装机容量的20%-30%，以25%计算，每年光伏、风电所需的高压SVG装置约为1750万千乏，以单位价格70元/千乏计算，每年新增光伏、风电市场容量在49亿元左右。考 虑到部分已有装机改造更换等需求，预计合计每年市场容量在60亿元以上。近两年来，由于光伏硅料价格较高，下游大型地面光伏电站开工率受到一定影响，预计未来随着硅料新 增产能逐步投产，产业链上游价格有望下降，国内大基地项目建设逐步开工，公司高压SVG业务有望随着光伏集中式电站发展爆发。 ▌原材料下降大储有望爆发，看好高压级联渗透率提升 近两年，中国电化学储能快速增长，但整体规模尚小。目前大型储能电站经济性仍然较差，后续下游需求有望逐步改善迎来爆发。我们预计高压级联是大储未来发展方向。从效率端来看，高压级联方案较低压方案效率更高，可以带来更多发电量。从成本端来看，高压级联储能方案能够直接输出6kV/10kV，无需经过变压器，因此成本更低。从安全性来看，高压级联方案没有电芯并联，电池堆能量大幅降低。且高压级联方案在SVG中已经广泛应用，在耐压和绝缘材料上并不存在技术难度。目前储能仍然处于发展早期阶段，业主配储通常将其作为成本项目，并未充分考虑方案的性价比，早期项目通常采用大规模普及的成熟方案，我们认为随着储能机制的逐步理顺，更具优势和性价比的高压方案会逐步推向市场。2022年6月，世界首套35kV高压直挂储能系统在绍兴市上虞区正式并网运行，预计示范项目稳定运行一段时间之后，高压直挂方案渗透率将进一步提升。 ▌SVG与储能业务协同效应明显，股东背景带来广阔 业务空间 1、高压SVG与高压直挂储能技术互通、客群重合。公司处于国内高压SVG第一梯队，已在业内积累一定口碑及影响力公司高压SVG产品类别完善，应用行业广泛，市占率始终处于国内市场前列。高压SVG和高压直挂储能技术相通，技术工艺移植顺利，形成IGBT批量采购优势。 2、控股股东山能集团手握充足新能源开发项目，公司有望深度参与。2022年6月，山能集团拟将兖矿东华集团有限公司持有的新风光股份无偿划转至山能新能源公司，公司将成为山能新能源公司直属企业。而山能新能源公司正在积极推进的海上风电、分布式光伏、以及近期向外整合的新能源相关的战略合作业务，新风光都有机会积极参与其中，公司的高压SVG、储能系统产品应用空间广阔。 3、募投项目推进，产能储备充足，订单消化无虞。募投年产 900台储能PCS项目，储能业务产能充足。公司首次公开发行股票，募投1.04亿建设“储能PCS产品研发及产业化项目”，建设完成后形成年产900台储能PCS产品生产能力。由于单台即可满足大容量的要求，因此公司的900台在建产能充足，满足市场订单无虞。 ▌盈利预测 考虑到公司2022年上半年业绩超预期，看好SVG与储能业务放量，我们上调业绩，预测公司2022-2024年收入分别为15.0、24.1、37.2亿元，EPS分别为1.07、1.60、2.33元 （前值分别为1.04、1.45、1.88），当前股价对应PE分别为40.3、27、18.5倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 原材料价格波动与供给风险、储能行业竞争过于激烈、高压级联技术推广不达预期、新能源业务发展不达预期、募投项目建设进度不及预期等。 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入（百万元） 943 1,499 2,408 3,722 增长率（%） 11.7% 59.0% 60.6% 54.6% 归母净利润（百万元） 116 150 224 326 增长率（%） 8.8% 29.4% 49.2% 45.7% 摊薄每股收益（元） 0.83 1.07 1.60 2.33 ROE（%） 10.9% 12.7% 16.5% 20.3% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 正文目录 1、深耕高压SVG，储能领域扬帆起航5 1.1、深耕电力行业，国资背景赋能公司发展5 1.2、高压SVG与高压变频器双轮驱动，储能打开增长空间6 1.3、业绩稳步增长，费用管控成效显著9 2、SVG受益于光伏发展需求有望迎来爆发，看好大储中高压级联渗透率提升12 2.1、储能：原材料下降大储有望爆发，看好高压级联渗透率提升12 2.2、SVG：光伏地面电站需求有望迎来爆发，SVG业务充分受益15 2.3、变频器：下游主要应用于传统行业，与国民经济高度相关18 3、SVG与储能业务协同效应明显，股东背景带来广阔业务空间20 3.1、高压SVG与高压直挂储能技术互通、客群重合20 3.2、背靠山能集团，股东背景带来广阔业务空间22 3.3、募投项目推进，产能储备充足，订单消化无虞24 4、盈利预测26 5、风险提示26 图表目录 图表1：公司深耕电力电子节能控制领域，高压级联领域技术储备发力5 图表2：公司国资背景深厚6 图表3：公司主营业务结构（分产品），储能产品放量明显6 图表4：公司主营业务结构（分行业）7 图表5：公司SVG产品类别完善7 图表6：公司高压变频器8 图表7：公司储能产品覆盖高压与低压产品9 图表8：公司营收和归母净利润（亿元）10 图表9：新风光与思源电气高压SVG毛利率对比10 图表10：公司期间费用构成（单位：亿元）10 图表11：2017-2022H1公司期间费用率（除研发费用）10 图表12：公司研发费用逐年上升（亿元）11 图表13：同行业公司研发费用率11 图表14：公司非经常性损益主要来源于政府补助11 图表15：电化学储能新增装机量（GW）12 图表16：电化学储能应用场景及装机量12 图表17：山东省新型储能收益说明13 图表18：我们预计未来中国储能新增装机需求将持续高速增长13 图表19：传统低压并联系统拓扑结构图14 图表20：高压级联系统拓扑结构图14 图表21：低压并联和高压级联储能系统性能对比14 图表22：高压直挂未来渗透率有望快速提升，市场空间较大15 图表23：新风光青海水利水电集团光伏电站SVG运行情况分析15 图表24：无功补偿设备不断发展，SVG优势明显16 图表25：SVG单台价格在2020年之前随着容量上升逐年升高，2021年由于价格竞争下降16 图表26：SVG相比固定无功补偿方案的优势17 图表27：高压SVG年均市场规模18 图表28：2019年度中国高压变频器行业市场份额排名19 图表29：与同行业可比公司SVG产品关键技术参数对比20 图表30：高压SVG行业规模与公司SVG产品销售规模20 图表31：高压SVG行业需求量与公司SVG产品销量20 图表32：级联电池储能PCS拓扑结构和级联链式SVG拓扑结构相似21 图表33：2020年半年度公司按合并口径计算的各年前五大客户销售情况22 图表34：激励计划首次及预留授予的限制性股票各归属期的公司业绩要求为22 图表35：山能集团在手新能源项目汇总22 图表36：公司2021年日常关联交易的预计和执行情况23 图表37：公司2022年日常关联交易预计金额和类别23 图表38：公司募投项目24 图表39：公司高压SVG营收规模及同比增速25 图表40：公司分业务盈利预测表26 1、深耕高压SVG，储能领域扬帆起航 1.1、深耕电力行业，国资背景赋能公司发展 新风光电子科技股份有限公司成立于2004年，自成立以来，公司坚持以大功率电力电子节能控制技术为核心技术平台构筑电气控制装备产品体系，深耕电力电子设备领域。从低压变频器业务做起，基于对工业自动化控制技术的不断精进，逐步开发出高压变频器、高压动态无功补偿装置、轨道交通能量回馈装置等产品，市场份额均在国内排名前列。公司在储能领域有充足的技术储备和布局，相关产品2021年开始投放市场。 深耕电力电子节能控制领域，具备多项先进技术。公司的前身是1970年成立的国营汶上无线电厂。1992年8月，公司第一台22kW/380V变频调速器成功运行。2000年10月，公司第一台560kW/6kV高压变频器成功运行。2022年4月，公司改制成立山东风光电子有限公司。2004年8月，公司完成股份制改制，成立山东新风光电子科技发展有限公司。2011年11月，兖矿集团投资控股新风光公司，筹建兖矿新风光电子产业园，为企业更快发展提供了保障。2015年7月，新风光成功在新三板挂牌，进入资本市场。2021年4月，公司在科创板上市。2021年，公司签订35kV直挂级联式智慧储能系统合同，高压级联领域技术储备逐步发力。2022年，公司为浙江某项目提供的35KV高压级联直挂式一次调频储能电站顺利发运。 图表1：公司深耕电力电子节能控制领域，高压级联领域技术储备发力 成立国营汶上无线电厂 公司第一台560kW/6kV高压变频器成功运行 公司股份制改制，成立山东新风光电子科技发展有限公司 新风光在新三板挂牌 签订35kV直挂级联式智慧储能系统合同 1970 1992.08 2000.10 2002.04 2004.08 2011.11 2015.07 2021.04 2021.10 2022.03 公司第一台22kW/380V变频调速器成功运行 公司改制成立山东风光电子有限公司 兖矿集团投资控股新风光公司，筹建兖矿新风光电子产业园 新风光在科创板上市 公司为某项目提供的35KV高压级联直挂式一次调频储能电站顺利发运 资料来源：公司官网，北极星储能网，华鑫证券研究所整理 国资背景深厚，管理团队行业与管理经验丰富。截止公司2022年半年度报告期末，公 司的直接控股股东为兖矿东华集团有限公司，持有新风光5,352.96万股股份（占新风光总股本的38.25%），间接控股股东为山东能源集团有限公司（后文简称“山能集团”）。实际控制人为山东省国资委。2022年6月16日，新风光发布公告，山能集团计划将兖矿东华集团有限公司持有的新风光5,352.96万股股份（占新风光总股本的38.25%）无偿划转至山东能源集团新能源有限公司，公司直接控股股东将由兖矿东华集团有限公司变更为山东能源集团新能源有限公司，目前无偿划转工作正在稳步推进。 公司董事长何洪臣先生于公司任职多年，行业与管理经验丰富。1982年-1993年，何洪臣先生任历汶上县机电厂车间主任、副厂长，1993-2002年历任山