食品饮料行业研究周报：蜜雪冰城和竞品的5个不同

蜜雪冰城和竞品的5个不同 ——食品饮料行业研究周报 投资摘要： 每周一谈：蜜雪冰城和竞品的5个不同 相较其他主要竞品，我们认为蜜雪冰城独特的商业模式有利于公司在当前阶段占据更有利的竞争地位，取得更强的成长性和盈利能力，以及为公司赢得高于行业的估值水平。 区别1：采用加盟模式实现门店数量大幅领先： 不同于喜茶、奈雪的茶等采用直营，蜜雪冰城以加盟模式为主。加盟模式的主要竞争对手包括书亦烧仙草、古茗、一点点、茶百道等品牌；直营模式主要包括喜茶、奈雪的茶、星巴克、瑞幸咖啡、哈根达斯等品牌。相对于直营模式， 加盟模式下的企业可以实现更快的扩张速度，避免陷入终端门店层面的激烈竞争，转而专注于保障供应链、提高产品的标准化程度，降低产品成本。 加盟模式帮助蜜雪冰城店铺数量远超竞争对手。蜜雪冰城的门店数量超过2万家主要为加盟商，是中国现制茶饮品牌中门店数量最多的一家，遥遥领先于同业。 区别2：对加盟商依靠而不过分依赖赚“卖铲子”的钱 评级增持（维持） 2022年09月25日 汪冰洁分析师 SAC执业证书编号：S1660522030003 张弛研究助理 SAC执业证书编号：S1660121120005 Zhangchi03@shgsec.com17621838100 行业基本资料 股票家数118 行业平均市盈率33.75 市场平均市盈率21.01 注：行业平均市盈率采用申万食品饮料市盈率，市场平均市盈率采用中证500指数市盈率 行业表现走势图 在直营模式下，人工成本会随着店铺扩张线性增加，因此较难以提高盈利能力。相比而言，蜜雪冰城将店铺运营推向加盟商，厂家转向品牌运营、供应链保障等，反而有利于实现规模效应。 通过对加盟商收取过高的加盟费、管理费、保证金虽可以短期为品牌方创造报表利润，但可能导致加盟商大面积亏损、退出，品牌方的收益也无从保障。蜜雪冰城加盟商管理费基本控制在营收的2.5%左右，具有更健康的生态。 区别3：不做大店小步快跑 更低的单店销售额。2022年公司推算将实现单店销售额约70.9万元，相较奈雪的茶仍有很大差距：奈雪的茶在2020年即实现单店全年销售额超730万元。但 凭借更多的店铺数量，公司2021年实现营收103.51亿元，高于同期奈雪的茶 42.97亿元的营收规模。更小的单店面积。蜜雪冰城直营门店的单店面积多在 30-80平米之间，加盟店面积更小，公司店铺策略更倾向于快消费，以更低的价 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% -10.00% -20.00% -30.00% 申万食品饮料指数沪深300 行业研 究 行业研究周 报 申港证券股份有限公司证券研究报 告 2022-09-06 2022-08-17 2022-07-28 2022-07-08 2022-06-18 2022-05-29 2022-05-09 2022-04-19 2022-03-30 2022-03-10 2022-02-18 2022-01-29 2022-01-09 2021-12-20 2021-11-22 2021-10-25 2021-09-16 格提供具有品质保障的产品。更快的扩店速度。2019年-2022年3月末，公司门店数量由7225家扩充至22276家。 区别4：更低的广告费用更强的营销效果 洗脑式的蜜雪冰城主题曲迅速扩大了品牌影响力，并通过接地气的话题营销持续保持热度。在强效果的同时，公司营销费用并不高：2021年蜜雪冰城的销售费用4.06亿元，销售费用率仅有3.92%，其中广告宣传费仅有3425万元。 区别5：发力供应链提高保障能力 蜜雪冰城深耕现制茶饮行业25年，在此期间已经形成了强大的供应链保障体系，包括252亩的智能制造产业园，13万平米的全自动生产基地。本次IPO中蜜雪冰城计划募资投向包括5个生产建设类项目、3个仓储物流配套类项目、3 个其他综合配套类项目等，将进一步提高公司的供应链保障能力。 市场回顾 最近一周食品饮料指数涨幅-0.76%，在申万31个行业中排名第9，跑赢沪深 资料来源：wind，申港证券研究所 相关报告 1、《食品饮料行业研究周报：8月白酒 均价稳中有升中秋节后飞天批价略有回调》2022-09-19 2、《食品饮料行业研究周报：3周期共振下建议重点关注啤酒行业》2022-09-13 3、《食品饮料行业研究周报：婴配粉新标准即将实施行业龙头纷纷推出新产品》2022-09-04 300指数1.19pct，子行业中其他酒类（+9.31%）涨幅最大。 个股涨幅前5名：百润股份、迎驾贡酒、燕京啤酒、皇氏集团、兰州黄河 个股跌幅前5名：良品铺子、佳禾食品、青海春天、味知香、恰恰食品 投资策略 建议关注：1.建议在疫后修复过程中，在有较强反弹性赛道选择基本面优秀的公司，建议关注啤酒行业，建议重点关注重庆啤酒，以及怡亚通。2.建议关注需求刚性或业绩具有一定确定性的板块。如粮油食品类、婴配粉、白奶等细分赛道，建议关注：中国飞鹤、伊利股份、涪陵榨菜。3.建议关注白酒行业。 风险提示 食品质量及食品安全风险、疫情影响有所反复、市场竞争加剧、原材料价格变动等。 内容目录 1.每周一谈：蜜雪冰城和竞品的5个不同4 2.市场回顾6 3.行业动态7 4.风险提示8 图表目录 图1：申万一级行业本周涨跌幅6 图2：申万一级行业年初至今涨跌幅6 图3：食品饮料子行业本周涨跌幅7 图4：百润股份等本周涨幅靠前7 图5：良品铺子等本周跌幅靠前7 表1：采用加盟模式的现制茶饮门店数量整体高于直营模式4 1.每周一谈：蜜雪冰城和竞品的5个不同 2022年9月22日，蜜雪冰城发布招股说明书（申报稿）。相较其他主要竞品，我们认为蜜雪冰城的商业模式具有其差异性，这些差异性有利于公司在当前阶段在现制茶饮赛道处于更有利的竞争地位，取得更强的成长性和盈利能力，以及为公司赢得高于行业的估值水平。 区别1：采用加盟模式实现门店数量大幅领先 不同于喜茶、奈雪的茶等采用直营，蜜雪冰城以加盟模式为主。公司所处的现制茶饮、冰激凌、咖啡等赛道主要包括直营和加盟两种商业模式，其中加盟模式的主要竞争对手包括书亦烧仙草、古茗、一点点、茶百道等品牌；直营模式主要包括喜茶、奈雪的茶、星巴克、瑞幸咖啡、哈根达斯等品牌。公司招股书披露，公 司主营收入中约96%来自加盟销售收入。相对于直营模式，加盟模式下的企业可以实现更快的扩张速度，避免陷入终端门店层面的激烈竞争，转而专注于保障供应链、提高产品的标准化程度，降低产品成本。 加盟模式帮助蜜雪冰城店铺数量远超竞争对手。蜜雪冰城的门店数量超过2万家， 其中直营门店仅有不足50家，剩余均为加盟商。蜜雪冰城已成为中国现制茶饮品牌中门店数量最多的一家，且遥遥领先于同业。由于加盟模式可以帮助企业实现更快的扩张，采用加盟模式的主要现制茶饮品牌，其门店数量整体上大幅领先于采用直营模式的茶饮品牌。 表1：采用加盟模式的现制茶饮门店数量整体高于直营模式 主要经营模式 品牌 门店数量 蜜雪冰城 20000+ 古茗 6600+ 书亦烧仙草 6500+ 加盟 茶百道 5800+ 沪上阿姨 4800+ 益禾堂 4600+ 甜啦啦 3900+ 一点点 3500+ 奈雪的茶 900+ 直营 喜茶 800+ 茶颜悦色 500+ 资料来源：公司招股书，申港证券研究所 区别2：对加盟商依靠而不过分依赖赚“卖铲子”的钱 现制茶饮是近年来十分火热的消费赛道，但参与者有可能走向两个极端： 一是极端过度介入第一线的销售终端，需要直面最激烈的销售竞争。在此过程中，过高的单价会让消费者望而却步，但店铺人工费用、坪效比等问题又会增加企业综合成本，限制企业降价。如奈雪的茶在2021年实现42.97亿元营收，其中材料 成本仅14.01亿元，约占营收的32.6%，但职工薪酬14.24亿元，占据营收的33.1%。在直营模式下，人工成本会随着店铺扩张线性增加，因此较难以提高盈利能力。相比而言，蜜雪冰城将店铺运营推向加盟商，厂家转向品牌运营、供应链保障等，反而有利于实现规模效应。 另一个极端是过分压榨加盟商，杀鸡取卵式的谋求短期利益，牺牲长远发展。如品牌店铺本具备合理的盈利能力，但通过对加盟商收取过高的加盟费、管理费、 保证金。这虽可以短期为品牌方创造当期的报表利润，但如果加盟商大面积亏损，继而逐步退出，品牌方的收益也会成为无源之水、无本之木。蜜雪冰城近3年1期数据看，其加盟商管理费基本可以控制在营收的2.5%左右，公司的收入主要来自食材、包装材料的销售，具有相对更健康的生态。 现制茶饮市场的火爆类似金矿，在淘金者的激烈竞争下，卖铲子的人可能更具备长期盈利的可能性。能够勇敢退一步，专注提升供应链保障能力、做卖铲子的人不失为明智之举。相比较部分竞品上市至今仍未能实现盈利的困境，蜜雪冰城2019-2021年及2022年1季度分别实现归母净利润4.45亿元、6.32亿元、19.1 亿元和3.9亿元，呈现利润持续增长的态势。 区别3：不做大店小步快跑 更低的单店销售额。2019-2021年间，蜜雪冰城的单店销售额分别为41.3万元、 44.4万元和58.7万元，2022年公司推算将实现单店销售额约70.9万元，虽然持续增长，但相较奈雪的茶仍有很大差距：奈雪的茶在2020年即实现单店日销售额 2.02万元，折合全年单店销售额超730万元。但凭借更多的店铺数量，公司2021 年实现营收103.51亿元，远高于同期奈雪的茶42.97亿元的营收规模。 更小的单店面积。据公司招股书披露，蜜雪冰城直营门店的单店面积多在30-80平米之间，加盟店面积更小。相比而言，奈雪PRO茶饮店的单店面积在80-200平米，奈雪梦工厂则超过700平米。较大的面积差距体现出两家企业经营逻辑的差异，奈雪的茶的店铺面积可以对标星巴克，塑造第三空间，而蜜雪冰城则更倾向于快消费，以更低的价格提供具有品质保障的产品。 更快的扩店速度。对标奈雪的茶，2018年-2021年6月奈雪的茶门店数量由155 家扩充至556家，而2019年-2022年3月末，公司门店数量由7225家扩充至 22276家。 区别4：更低的广告费用更强的营销效果 公司通过数量众多的门店终端广播、抖音、快手、微博等渠道播放洗脑式的蜜雪冰城主题曲，迅速扩大了品牌影响力，占领消费者心智。并通过接地气的话题营销持续保持热度。在强效果的同时，公司营销费用并不高：2021年蜜雪冰城的销售费用4.06亿元，销售费用率仅有3.92%，其中广告宣传费仅有3425万元。 区别5：发力供应链提高保障能力 蜜雪冰城深耕现制茶饮行业25年，在此期间已经形成了强大的供应链保障体系，包括252亩的智能制造产业园，13万平米的全自动生产基地。本次IPO中蜜雪冰城计划募资投向包括5个生产建设类项目、3个仓储物流配套类项目、3个其他综合配套类项目等，将进一步提高公司的供应链保障能力。 投资策略：我们认为公司当前已经证明自己的品牌运营能力、店铺扩张速度，在公司占据强势地位的低线市场，平价现制茶饮赛道远没有饱和。随着公司成功上 市，公司的供应链保障水平将得以提升，品牌知名度进一步提高，有利于公司业绩增长。因此看好蜜雪冰城在2022年的表现。 风险提示：建议关注加盟店数量过多伴随的管理难度提升问题、加盟商利润空间小挫伤其积极性。 2.市场回顾 2022年9月19日-9月23日，食品饮料指数涨幅0.76%，在申万31个行业中排名第9，跑赢沪深300指数1.19pct，子行业中其他酒类（+9.31%）、啤酒 （+2.23%）、预加工食品（+1.4%）表现相对较好。个股方面，百润股份 （+29.38%）、迎驾贡酒（+9.98%）、燕京啤酒（+9.61%）、皇氏集团 （+9.35%）、兰州黄河（+8.25%）等涨幅居前。 图1：申万一级行业本周涨跌幅 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% ( 煤有石电炭色油力申金石设 ( ( ( 万属化备 ) ) )