怎么看保交楼对地产和城投的影响？

怎么看保交楼对地产和城投的影响？证券研究报告 2022年09月25日 信用市场周报（2022-9-25） 摘要： 为了缓解房地产项目停工后的民生压力，2022年7月28日，中央政治局会议指出：要稳定房地产市场，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位， 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 孟万林分析师 SAC执业证书编号：S1110521060003 mengwanlin@tfzq.com 因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，压实地方政 府责任，保交楼、稳民生。 随后，2000亿保交楼专项借款，助力“保交楼”。9月22日，国家开发银行已经向辽宁省沈阳市支付了全国首笔“保交楼”专项借款。地方层面，各地也在积极落地“保交楼”，并积极探索“保交楼”具体方式。浙江、河南、广西等通过AMC设立了纾困基金，各地为了解决当地的问题项目，出 台了很多更为具体的政策。其中，又以郑州的一系列政策最具代表性。 当前，保交楼专项借款核心在于保民生、保交楼，并非刺激房地产市场，也不是救出险房企。对于当前民营房企的信用资质影响较小。中央和各地的保交楼政策能够有效缓解一部分项目停工风险，但部分资不抵债的项目，处置过程可能仍会相对漫长。从宏观来看，随着保交楼借款落地，房地产投资或有边际改善的可能，但考虑到当前房地产市场的状态，下行的趋势仍难以改变。 在保交楼过程中城投扮演的角色，实际上进一步向市场传达出城投平台对于地方政府的重要性，结合康旅提前兑付债券的背景，市场的信心被进一步增强。城投能够支撑的关键在于系统性风险底线的认知和我们发展模式中不断强化和构建的基层主体地位，这个地位和认知因为保交楼而延续。 风险提示：宏观经济变化超预期、地方政府债务风险、信用风险事件超预期、监管政策风险 近期报告 1《固定收益：爱迪转债，汽车铝合金精密压铸件供应商-建议积极参与申购》2022-09-23 2《固定收益：芳源转债，国内NCA前驱体龙头-申购建议：积极参与》2022-09-23 3《固定收益：天赐转债，锂离子电池材料龙头企业-申购建议：积极参与》2022-09-22 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.怎么看保交楼对地产和城投的影响？4 1.1.如何“保交楼”？有哪些政策？4 1.2.对地产有何影响？6 1.3.如何看待对城投的影响？7 1.4.小结7 2.信用评级调整回顾9 3.一级市场：发行量较上周上升，发行利率整体下行9 3.2.发行利率10 4.二级市场：成交量上升，收益率较上周下行10 4.1.银行间市场11 4.2.交易所市场15 5.附录17 图表目录 图1：商票逾期房企梯队分布6 图2：境内存续民企债券估值分布（只）6 图3：2022年1-7月百强拿地房企中国企民企数量变化7 图4：拿地城投平台排名分布（个）7 图5：信用债发行量及净融资量走势9 图6：城投债发行量及净融资量走势9 图7：非金融企业短融发行量及净融资量走势9 图8：中票发行量及净融资量走势9 图9：企业债发行量及净融资量走势10 图10：公司债发行量及净融资量走势10 图11：银行间信用债成交额10 图12：交易所信用债成交额10 图13：银行间质押式回购利率17 图14：交易所质押式回购利率17 图15：商业银行普通债券收益率17 图16：商业银行普通债券信用利差17 图17：商业银行二级资本债到期收益率17 图18：商业银行二级资本债信用利差17 图19：商业银行无固定期限资本债（行权）收益率18 图20：商业银行无固定期限资本债（行权）信用利差18 图21：证券公司债收益率18 图22：证券公司债信用利差18 表1：中央对于“保交楼”的相关表态4 表2：各地“保交楼”相关安排情况4 表3：发行CRMW的企业及债券列表6 表4：引入中债增担保发债的债券6 表5：上周交易商协会发行指导利率10 表6：中短期票据收益率周变化11 表7：企业债收益率周变化11 表8：城投债收益率周变化11 表9：商业银行普通债收益率周变化12 表10：商业银行二级资本债收益率周变化12 表11：商业银行无固期限资本债（行权）收益率周变化12 表12：证券公司债收益率周变化12 表13：中短期票据利差周变化13 表14：企业债利差周变化13 表15：城投债利差周变化13 表16：商业银行普通债利差周变化13 表17：商业银行二级资本债利差周变化13 表18：商业银行无固期限资本债（行权）利差周变化13 表19：证券公司债利差周变化14 表20：中短期票据等级利差周变化14 表21：企业债等级利差周变化14 表22：城投债等级利差周变化14 表23：商业银行普通债等级利差周变化14 表24：商业银行二级资本债等级利差周变化15 表25：商业银行无固期限资本债（行权）等级利差周变化15 表26：证券公司债等级利差周变化15 表27：上周成交活跃的交易所信用债15 表28：中短期票据收益率分位数18 表29：中短期票据信用利差分位数18 表30：中短期票据等级利差分位数19 表31：城投债收益率分位数19 表32：城投债信用利差分位数19 表33：城投债等级利差分位数19 表34：商业银行普通债收益率分位数20 表35：商业银行普通债信用利差分位数20 表36：商业银行普通债等级利差分位数20 1.怎么看保交楼对地产和城投的影响？ 近期，以郑州为代表，中央和地方出台了大量“保交楼”政策。该如何看待“保交楼”政策落地对市场的影响？ 1.1.如何“保交楼”？有哪些政策？ 政治局会议、国常会相继召开，强调“保交楼、稳民生”。2022年7月28日，中央政治局会议指出：要稳定房地产市场，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，压实地方政府责任，保交楼、稳民生。 表1：中央对于“保交楼”的相关表态 日期 会议/文件 主要内容 2022/7/28 中央政治局会议 要稳定房地产市场，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，压实地方政府责任，保交楼、稳民生。 2022/8/31 国务院常务会议 六是支持刚性和改善性住房需求，地方要“一城一策”用好政策工具箱，灵活运用阶段性信贷政策和保交楼专项借款。 资料来源：中国政府网，共产党员网，天风证券研究所 2000亿保交楼专项借款，助力“保交楼”。住房和城乡建设部、财政部、人民银行等有关部门近日出台措施，完善政策工具箱，通过政策性银行专项借款方式支持已售逾期难交付 住宅项目建设交付1，专项借款初期规模达2000亿元2。9月22日，国家开发银行已经向辽宁省沈阳市支付了全国首笔“保交楼”专项借款3。 地方层面，各地也在积极落地“保交楼”，并积极探索“保交楼”具体方式。浙江、河南、广西等通过AMC设立了纾困基金，各地为了解决当地的问题项目，出台了很多更为具体的政策。 表2：各地“保交楼”相关安排情况 时间地区标题/会议内容 6月9日浙江浙江房协携手地方 AMC浙商资产纾困房企 浙江省房地产业协会与浙商资产达成合作协议，共同发起设立“并购重整合伙企业（有限合伙）”，推动危困房企项目并购重组，化解房地产行业金融风险，确保问题项目顺利完工。此次协议中，初步成立了100亿规模的“并购重组专项资金”，后续将用于房地产企业的解危纾困。 7月15日河南平河南平顶山问题楼用足用活用好现有政策，坚持做到“一楼一策一专班”，结合每个问题楼盘实际，顶山盘处置化解工作推进一步优化完善问题楼盘处置化解方案，精准施策、提高效率，扎实推进问题楼 进会盘化解处置工作。 7月19日陕西咸 阳 咸阳市住建局组织召开部分房地产开发企业集体约谈会 会议建立了一对一帮扶政策，即一个科室帮扶一家企业，促进问题尽早解决。会上，7家房地产开发企业分别就本企业开发项目基本情况、目前存在的问题、引起群众上访投诉的原因、及后续解决问题所采取措施进行介绍汇报 7月19日四川遂四川遂宁：县级领遂宁全市共有83个在建和待建房地产开发项目纳入挂联范围。每一个项目均由宁导“一对一”挂联一名县（市、区）、市直园区县级领导进行“一对一”挂联，同时还明确了一名房地产项目，化解辖区部门联系人，市住房城乡建设相关县级领导对全市在建和待建房地产开发项 房企难题目进行分片挂联 7月26日河南郑 8月5日河南郑《郑州市房地产纾郑州市房地产纾困基金将按照“政府引导、多层级参与、市场化运作”原则，由 州困基金设立运作方中心城市基金下设立纾困专项基金，规模暂定100亿元，采用“母子基金”方式案》运作，原则上纾困专项基金出资比例不高于30%，项目所在区国有投融资公司应 州 郑州市组织多家重点房企召开会议 汇报8家房企纾困项目开发模式。 1http://ha.mof.gov.cn/zt/ysjg/ysgllt/202208/t20220831_3837507.htm 2https://companies.caixin.com/2022-08-29/101932484.html 3http://www.ln.chinanews.com.cn/news/2022/0924/327684.html 参与子基金组建，各主体出资比例由各方协商确定 8月19日广西南 宁 南宁市平稳房地产基金正式设立 南宁市平稳房地产基金首期规模30亿元，首笔出资已于8月18日完成缴付，后续资金将陆续到位，现已围绕“保交楼、稳民生”开展工作，对部分项目进行调研 8月23日 湖北 湖北省资产管理有限公司与浙商资产管理有限公司联合设立50亿元纾困基金，聚焦助企纾困，加大对全省不良资产的收购、处置力度，服务“保交楼、保民生、保稳定”。 8月25日 浙江绍兴 绍兴房地产专班就对于已售逾期难交付的住宅项目，房地产企业始终是第一责任人，地方政府负有“保交楼”答记者保民生、保稳定的属地责任，每个住宅项目必须确保交楼、不停工。问 9月8日 河南郑州 郑州实施“五个专一要加快推进纾困基金盘活项目工作。二要加大人才公寓回购力度。三要尽快发项行动”，全力“保放首批50亿元保交楼专项借款。四要尽快清偿政府欠款。交楼、保民生、保稳定” 9月22日 国开行 国家开发银行向辽宁省沈阳市支付全国首笔“保交楼”专项借款 资料来源：Wind，天风证券研究所 在各地出台的“保交楼”政策中，郑州市由于面临更大的问题项目处置压力，目前提出了最详细的处置方案，包括棚改统贷统还、项目并购、破产重组、保障房租赁四种模式的纾困方式支持4： “棚改统贷统还”模式：针对棚户区、城中村改造项目，通过市级平台统贷统还、积极组织项目前期手续、提供充足抵质押物、有效做大平台公司、研究探索房票机制等措施，安置房建设主体由开发商转变为政府平台公司，将安置房全部包装为棚改项目，盘活土地资 源，保证金融机构的贷款安全性，解决好被拆迁群众安置问题。 “项目并购”模式：针对剩余货殖充足，资产超过负债，但因资金链问题导致停工停产和经营困难项目，通过兼并收购房地产项目，盘活企业资产，实现复工复产，促使部分经营不善且尚未濒临破产的优质房地产企业“瘦身”，防范化解项目逾期交付和停工风险。 “保障性租赁住房”模式：针对已经建成或即将建成，但销售困难、大量积压房企资金的现房、准现房项目，通过政府购买现房作为安置房、完善保障性租赁住房政策体系、探索保障性租赁住房退出机制等措施，提高存量房去化率，恢复被收购房地产企业现金流。 “破产重组”模式：针对体量大、债权债务复杂不明确导致无投资人敢参与、维稳压力大、后续投入资金量较多、工程建设及销售存在问题需要解决的项目，积极引进战略投资人、代建托管保交楼，同时，由于在楼盘停工后，无法立即恢复经营或者不再具备经营能力或 品牌不足，可对破产重整企业进行“托管”“代建”，对项目全程监管，使“停工楼盘”由闲置问题资产转化为可销售、可使用的优质资产，以