【兴证公用事业】新奥股份！核心在于业务结构公用事业化带来估值切换+业绩成长的戴维

【兴证公用事业】新奥股份！核心在于业务结构公用事业化带来估值切换+业绩成长的戴维斯双击再次重申！新奥股份的核心优势在于天然气全产业链布局。 （1）上游气源及接收站优势。 当前新奥股份已拥有国际资源714万吨/年（当前在执行234万吨/年），其余国内资源若干，通过多种手段拓展天然气渠道；新奥舟山接收站已注入完成，一、二期合计年处理能力达800万吨，将成为支点作用进一步强化公司气源优势。 （2）下游城燃已完成跑马圈地，占据中国最优质的东部发达地区项目，天然气销售量占同期中国天然气消费量的10%，且占比保持上升趋势。 （3）全产业链布局一方面凭借上游气源优势减轻城燃公司成本端压力，2021年城燃主体新奥能源仍实现归母净利润+24%增长；另一方面下游庞大的消纳网络使公司属性由上游资源品向公用事业稳健运营现金流资产靠拢。 （4）此外借助城燃业务庞大的下游客户群体，公司综能、氢能、增值及数智化等业务带来增量空间。 其中增值化与数智业务毛利率较高（2021年78.41%，营收占比1.97%但毛利润占比9.23%），且正处于渗透率快速提升阶段，潜力巨大。欧美气价扩大创造海外气源转口贸易机会，实纸结合锁定盈利无惧TTF指数波动。 2022年受俄乌战争及相关国际事件影响，欧洲天然气价格指数TTF迅速飙升，相较美国HH天然气指数出现较大价差，出现转口贸易机会。新奥股份2022年7月开始执行的切尼尔合约为FOB定价模式，可执行转口贸易，年内将总计交货45万吨。 由于长协价格公式存在前置性（即站在当前时点即可获知N个月后的交货价格），因此公司通过套期保值方式已将年内用于转口贸易的45万吨LNG资源盈利锁定，无惧欧洲TTF指数波动，盈利具备确定性。 转口贸易套利实为锦上添花，主线仍是以燃气销售为核心的公用事业化转型。 站在理性的角度上来看，今年出现的欧美天然气巨额价差终将归0，而除天然气转口贸易之外，新奥公用事业主线逻辑正在凸显：1）天然气销售为核心业务，其中直销（主要客户是大工商及气电厂，可理解为扩大版的城燃，长期赚取购售气价差）正处于跑马圈地阶段，传统城燃的零售及批发处于稳态增长阶段（年化10%）；2）针对天然气销售的客户群体，开展如燃气安装、综合能源、增值及数值化等业务，增厚盈利能力。 在天然气直销及综能、增值及数值化等业务尚处于快速增长阶段的背景下，未来公司核心主业年化业绩增速仍有20%。估值建议：业务结构公用事业化迎来戴维斯双击，参考港股估值新奥股份24年市值达1200亿。 我们预测新奥股份2022-2024年归母净利润分别为57.09/70.75/81.04亿元，对应9月20日收盘价的PE估值分别为10/8/7倍。 新奥股份在天然气全产业链布局的背景下已脱离出纯“资源股”的属性，下游庞大的城燃网络和客户群体使公司业务结构及属性向公用事业靠拢，若参照港股新奥能源15倍PE估值，则24年新奥股份市值超1200亿，在业务结构公用事业化&自身体量发展背景下迎来估值和EPS提升，形成戴维斯双击，建议关注。 □风险提示：天然气需求增速不及预期风险，LNG价格大幅波动风险，国际形势持续变动风险。