软商品策略日报：国际宏观风险加剧，郑糖暂维持观望

中信期货研究|软商品策略日报 2022-09-22 国际宏观风险加剧，郑糖暂维持观望 投资咨询业务资格： 报告要点 橡胶：交割品减量预期仍在盘面体现，深浅价差再进一步扩大；纸浆：短期转弱，但能否跌破上行趋势还需观察；棉花：多空交织，震荡延续；白糖：国际宏观风险加剧，郑糖暂维持观望。 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数 240 230 220 210 200 190 180 170160 150140 130 120 110 100 摘要： 橡胶：交割品减量预期仍在盘面体现，深浅价差再进一步扩大 沪胶的交割品逻辑，参考2020年，仍有可能继续带动盘面相对偏强。但橡胶总体上的弱势，会限制可上涨的空间。预计橡胶或呈现震荡反弹状态。 操作策略：多RU空NR。 风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 纸浆：短期转弱，但能否跌破上行趋势还需观察 纸浆期货连续回调，消息端表现平淡，技术上未跌破20日均线，因此，上行的趋势不能算完全结束。当前驱动价格立刻下跌的因素还没有出现，下行的空间也比较有限，上方有空间，但当前价格确实处于纸浆近几年的高位价格水平，在当前的经济环境之中，高位追多的信心并不充足。 操作策略：短期偏强运作。 风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价。 棉花：多空交织，震荡延续 国内棉市库存高企，新棉预计增产，供应增加；而需求步入“金九银十”的传统旺季，纺织厂开机率快速提升，成品去库速度加快，原料采购增加；关注“金九银十”的持续力。短期多空交织，棉价震荡为主，若收购价偏低将使棉价承压。 操作：短期区间震荡，中期承压。风险因素：天气、宏观、政策。 白糖：国际宏观风险加剧，郑糖暂维持观望 国际方面，巴西甘蔗压榨进度超预期，叠加全球食糖供应宽松的预期仍然压制了原糖价格的上升；国内8月食糖进口量创新高，国内目前处于纯销售期，在新榨季开始前基本面无太大变化；国内后期进口预期依旧高位，短期或维持震荡或跟随原糖走势；中期或受原油及宏观影响较大。 操作策略：逢高空。 风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 软商品及特殊品种研究团队 研究员：李青 021-80401708 liqing@citicsf.com从业资格号：F3056728投资咨询号：Z0014122 吴静雯 021-80401709 wujingwen@citicsf.com从业资格号：F3083970投资咨询号：Z0016293 高旺 010-58135947 gaowang@citicsf.com从业资格号F3004611投资咨询号Z0013482 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、行情观点 图表1：软商品行情观点及展望 品种 观点 展望 橡胶 观点：交割品减量预期仍在盘面体现，深浅价差再进一步扩大（1）青岛保税区人民币泰混价格11040元/吨，+40，对上一交易日RU01收盘价基差为-2190；国产全乳老胶11950元/吨，-50。保税区STR20价格1385美元/吨，+5。（2）9月21日合艾原料市场报价：白片45.5；烟片48.11涨0.02；胶水45.50平；杯胶39.55跌0.22。海南产区，国有、金橡胶水制浓缩乳胶原料收购指导价格10200元/吨；胶水制全乳胶原料收购价格9400元/吨。（3）2022年前7个月，越南出口天然橡胶合计42.7万吨，较去年的37.5万吨同比增14%。其中，标胶出口26万吨，同比增6.6%；烟片胶出口4万吨，同比增2.6%；乳胶出口12.3万吨，同比增38%。综合来看，1-7月，越南天然橡胶、混合胶合计出口98.3万吨，较去年的93.7万吨同比增4.9%；合计出口中国63.4万吨，较去年的60.9万吨同比增4.1%。逻辑：昨日橡胶期货价格低位开盘后快速回升，总体小幅上行。非标基差在进一步走弱，浅色胶依旧更为偏强。近期需要注意的是，国内浓全乳原料收购价在不断缩小，这或许会成为全乳产量预期修正的原因。天胶整体当前处于高产期，供应量较为充裕，而需求在各个层面都表现的明显的疲弱。内需今年旺季不旺的格局基本已经注定；海外市场在加息周期以及高能源价格影响下，需求也在边际恶化；8月中国的出口数量大幅恶化，轮胎出口恐怕也难以避免。因此如果看橡胶自身的供需变化来说，并没有绝对的利多，累库预期依旧存在，那么中期角度价格仍然大概率会偏弱运行。但就盘面而言，沪胶的交割品逻辑，参考2020年，仍有可能继续带动盘面相对偏强。但橡胶总体上的弱势，会限制可上涨的空间。预计橡胶或呈现震荡反弹状态。01上方的压力位暂时预估在13600~14000。如非标基差扩大到3000一线，RU的压力也会极度显著。操作策略：多RU空NR。风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 震荡反弹 纸浆 观点：短期转弱，但能否跌破上行趋势还需观察（1）针叶浆银星参考报价在7500-7550，-50/0；俄针报价7350-7350，平；阔叶鹦鹉6700-6700，平。逻辑：纸浆期货连续回调，消息端表现平淡，技术上未跌破20日均线，因此，上行的趋势不能算完全结束。8月针叶浆进口量并不巨大，因此没有所谓的证伪情况出现。现货市场短期成交氛围向好转变，下游成品纸也开始涨价。9月外盘报价陆续公布，报价以持平或上涨为主。这就使得1月合约对应的进口成本也不可能大幅降低。显然期货市场又是国内可获取货源价格最低的市场。因此01合约向上收缩基差在走势较为合理。后续的问题在于高度。按照10合约的价格以及各个合约的价差分布。01合约的平衡价格在7200~7400，超过7200再往上则可能存在一定的偏高估风险。但如果行情发展到极为极端，期货价格回归进口完税价也并非不可以。总体而言，当前驱动价格立刻下跌的因素还没有出现，下行的空间也比较有限，上方有空间，但当前价格确实处于纸浆近几年的高位价格水平，在当前的经济环境之中，高位追多的信心并不充足。因此，方向上我们认为01合约仍有可能会是在偏强的状态运作，但是操作端只能建议观望。操作策略：短期偏强仍有可能延续。风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价 上涨 棉花 观点：多空交织，震荡延续数据：1、棉花仓单10159张，折合40.64万吨，环比-274张，-1.1万吨。逻辑 震荡 昨日，郑棉1月合约收于14045，环比-135。基本面方面，国内棉市库存高企，新棉预计增产，供应增加；而需求步入“金九银十”的传统旺季，纺织厂开机率快速提升，成品去库速度加快，原料采购增加；关注“金九银十”的持续力。宏观层面，关注周四凌晨公布的美联储9月份加息政策；天气层面，前期因主产区发生天气灾害导致的拉涨行情基本在盘面反应，天气驱动减弱；新棉收购博弈层面，轧花厂和棉农心理价差距1-2元/公斤左右，市场近几日报出的零星收购价较之盘面价有15000-2000点左右的价差，收购还未正式开始，预计收购价格将经历一段时间的博弈。总体来看，短期多空交织，棉价震荡为主，若收购价偏低将使棉价承压。操作：短期震荡，中期承压。风险因素：天气、宏观、需求 白糖 观点：国际宏观风险加剧，郑糖暂维持观望（1）广西制糖集团报价区间为5600～5880元/吨，云南制糖集团报价区间为5600～5630元/吨，加工糖厂报价区间为5700～6350元/吨，今日报价与昨日报价持平。（2）经纪商兼分析机构StoneX预计2022/23榨季全球糖市将供应过剩390万吨，原因是亚洲和巴西的丰产将抵消欧洲等地产量方面的下降。StoneX在最新一期作物报告中将全球糖市供应过剩量预估从7月时的330万吨上调至390万吨。逻辑：国际方面，巴西国内乙醇价格持续回落，制糖比依旧维持高位，国际食糖过剩预期不变；叠加美联储重申加息抑制通胀最终使得ICE原糖主力合约继续小幅走低，最终收于17.37美分/磅。国内方面主力合约2301受国内商品普涨提振，叠加近期现货成交略有好转，最终收复前两日跌幅收于5639元/吨。2022年8月我国进口数据公布，单月进口食糖68万吨，同比增加17.68万吨，增幅35.14%，创有史以来8月食糖进口量新高。短期看来，国内目前处于纯销售期，在新榨季开始前基本面无太大变化，内外持续倒挂。中期或受原油及宏观影响较大；后期的进口情况相对重要。长期来看，食糖实行备案制后，进口量大幅增加，对外依存度增加，郑糖价格将与原糖价格联动性增加；国际方面，全球21/22年度供需较为平衡，但需关注原油走势及天气情况。操作策略：逢高空。风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 震荡 二、品种数据监测 （一）橡胶 表1：橡胶近日期现价格变化 分类 指标 最新 上期 变化 指标 指标 最新 上期 变化 现货价格 青岛STR20（美元/吨） 1495 1500 -5 核心价差 RU主力-老全乳（元/吨） 660 655 5 山东全乳胶老胶（元/吨） 12000 12050 -50 NR主力-STR20(人民币计） -139 -143 4 山东RSS3（元/吨） 14300 14350 -50 NR主力-STR20(美金计） -20 -21 1 山东越南3L（元/吨） 11900 11950 -50 RU5-1 165 170 -5 期货价格 RU01（元/吨） 12660 12705 -45 RU9-5 -950 -995 45 RU05（元/吨） 12825 12875 -50 RU1-9 785 825 -40 RU09（元/吨） 11875 11880 -5 NR11-NR10 -40 -35 -5 NR主力（元/吨） 10085 10115 -30 RU主力-NR主力 2575 2590 -15 数据来源：Wind，中信期货研究部 500 0 -500 -1000 -1500 -2000 图1：天胶期、现货走势单位：元/吨图2：沪胶对老全乳基差单位：元/吨 25000 23000 橡胶期、现货走势 21000 19000 17000 15000 13000 11000 9000 7000 2017-01-012018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-01 国产全乳泰国RSS3沪胶主力20号胶主力 基差（对老全乳） 数据来源：Wind，中信期货研究部 数据来源：Wind，中信期货研究部 图3：沪胶主力与20号胶主力价差 单位：元/吨 图4：沪胶1-5价差季节性 单位：元/吨 沪胶主力-NR主力 5300 4800 4300 3800 3300 2800 2300 1800 1300 800 2019-092020-032020-092021-032021-092022-03 1000 2022 2021 2020 500 0 -500 -1000 -1500 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/07 2020/08 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 -2000 数据来源：Wind，中信期货研究部数据来源：Wind，中信期货研究部 图5：沪胶5-9价差季节性单位：元/吨图6：沪胶9-1价差季节性单位：元/吨 2000 1500 1000 500 0 2000 2022 2021 2020 2022 2021 2020 1500 1000 500 0 -500 2020/01 2020/01 2020/02 2020/03 2020/03 2020/04 2020/05 2020/05 2020/06 2020/07 2020/07 2020/08 2020/09 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 2020/12 2020/01 2020/01 2020/02 2020/03 2020/03