股票量化策略私募基金月报（2022年8月）：策略运行环境友好度下降，超额表现整体回落

2022年9月20日 金融产品研究中心 证券研究报告 股票量化策略私募基金月报（2022年8月）证券投资类私募基金行业月报 策略运行环境友好度下降，超额表现整体回落 第一部分：股票量化策略投资环境 量化策略运作方面，8月整体来看，不稳定因子数量仍在临界值下方，但下 旬有比较明显的上升，或对超额带来一定负面影响。全月市场情绪相对谨慎，不过流动性仍然处在相对高位，两市日均成交额在万亿上方，但各大指数换手水平继续有所回落。风格方面，8月市场风格发生一定转变，全月大盘股跑赢中小盘股，结束了连续3个月小盘股占优的风格。波动率层面，进 入8月以来，时序波动水平有进一步下降，横截面波动水平则变化不大，并且月末已有一定的反弹回升迹象。对冲成本方面，8月IF开仓的头寸所需承担的平均贴水成本继续有所下降，IC则有小幅上升，IM基本与上市初期持平，另外，IM合约目前持仓量持续有所提升，已经快速上升到目前超过IC持仓量1/3的水平。从指数风险溢价层面来看，近期中证500指数、中证1000指数均处在配置价值相对较高的高风险溢价区间，同时沪深300指数的风险溢价率也继续有所上升。综合来看，近期部分影响因素已再度出现边际转差的趋势，预计未来一段时间整体环境对于股票量化策略的运行相对中性。从现货端的超额表现来看，中证500指增策略自5月初到7月底连续 13周获得正超额后，8月波动有所加大，如果市场风格发生明显转向，或对超额造成较大影响，目前在配臵时点上需要给予一定的关注度。不过目前中证1000指增策略超额表现仍然相对稳定，另外中证1000股指期货年化贴水成本处在适中水平，1000赛道的中性策略配臵机会仍然值得关注。 第二部分：股票量化策略近期表现 8月A股全月收跌，中小盘股及成长风格回调显著，大盘股则呈现“少跌为 赢”的特征，量化策略运行环境友好度下降。整体来看，据我们本次重点统计的360只（相同公司同一策略选取一只产品）股票量化策略产品显示，8月指增策略绝对收益表现转负，超额收益全面回落，市场中性策略收益同样 于婧分析师SAC执业编号：S1130519020003(8610)66222731 yujing@gjzq.com.cn 张剑辉分析师SAC执业编号：S1130519100003(8610)66211648 zhangjh@gjzq.com.cn 大幅下降。具体来看，沪深300指数增强策略8月绝对收益为负，超额表现显著下跌不过仍然维持在正超额收益，8月超额收益中位数为1.09%。中证500指数增强策略8月绝对收益及超额表现同样大幅下降，并且再度转负， 超额收益中位数为-0.22%，结束了连续3个月强势的表现。中证1000指数 增强策略8月平均来看在三类指增策略中绝对收益和超额表现均相对突出， 超额收益中位数为1.92%，与7月相比仅小幅回落。市场中性策略由于8月现货端超额表现整体回落，叠加对冲端IC各合约贴水相比7月末有一定收敛，整体来看策略收益表现一般，再度录得负收益。量化复合策略方面，8月各周期量化CTA策略均表现一般，叠加股票量化子策略集体回撤的绝对收益表现影响，量化复合策略产品8月整体收益为负。 第三部分：本期股票量化私募介绍——清哲投资 总体来看，清哲投资在A股量化投资领域发展相对较晚，但与传统的股票量 化策略具备一定的差异性，核心成员有多年华尔街对冲基金工作经验。公司覆盖量化选股及股票中性策略，底层为多因子选股策略，借助科学的数学模型，在海量数据中捕捉投资机会，并且通过海外订单流等稀缺另类因子，构建了独有的Alpha收益来源，策略实盘业绩表现亮眼。目前公司整理管理规模近10亿，中低频换手下策略容量充足，可予以关注。 风险提示：策略拥挤度上升、对冲成本增加带来的策略收益不及预期、波动加大的风险。 敬请参阅最后一页特别声明 -1- 股票量化策略私募基金月报 第一部分：股票量化策略投资环境分析 基础市场回顾 8月受局部疫情不断反复影响，市场延续回调趋势，月内市场风格多次发生逆转，但总体来看大盘蓝筹股相对抗跌，中小盘股票则呈现较大的调整幅度。全月来看，上证综指下跌1.57%，沪深300指数下跌2.19%，中证500指数下跌2.20%，中小板指下跌3.86%，创业板指下跌3.75%。行业方面，根据申万一级行业分类，8月绝大多数板块下跌，煤炭、石油石化、综合、非银等板块涨幅居前，其余板块中，汽车、电力设备、机械设备、建筑材料、钢铁、有色金属、环保、计算机等板块跌幅均超过5%。 图表1：近一年股市重要指数月度涨跌幅图表2：近一月各行业板块涨跌情况 来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind 量化策略投资环境 通过对因子收益不稳定程度的追踪指标，衡量因子的稳定程度或对刻化量化策略运作的市场环境具有一定的意义。追踪范围选取成长、动量、价值、情绪、质量、收益及风险等类别下的37个三级因子：1）评估单个因子收益序列时序稳定程度（滚动60个交易日的标准差），2）每个交易日将单个因子的滚动标准差与回看60日滚动标准差的90分位数进行对比，3）统计样本因子中每个交易日滚动标准差大于自身回看60日滚动标准差的90分位数的因子个数。当多数因子收益波动同时加大时，可以合理推测市场或进入风格切换频繁、紊乱的市场环境中。从2021年以来的两次市场风格切换来看，约有超过40%的因子出现较大波动时，指数增强策略的超额稳定性可能会受到影响。2021年春节后随抱团股瓦解，不稳定因子数量快速上升并达到峰值，从同区间指数增强策略超额（以中证500指增策略行业超额表现为代表）表现来看，2021年2-4月虽仍有超额，但整体表现平平，如果以周为单位来看，期间超额波动明显加大。2021年9月开始，6-8月大幅上涨的周期股随着“碳中和”政策的逐步纠偏开启回调，不稳定因子数量在9-10月末这一期间持续维持在临界值上方，对应了同阶段连续的超额回撤表现。 今年以来，不稳定因子数量在1月下旬突破临界值，不过并未出现明显飙升情况，因此今年以来虽然超额维持低位震荡，但以行业整体来看，超额并未出现明显回撤。2月末开始，这一指标再次回到临界值以下，并且在3月快速走低后维持低位，但4月初开始不稳定因子数量再次上升，并于月末突破临界值，�一节后归来一度上升至近半年高位，不过随后呈现快速下降趋势。6月不稳定因子数量两度突破临界值，但并没有持续的上升趋势，7月这一数量维持在较低水平，8月整体来看，不稳定因子数量仍在临界值下方，但下旬有比较明显的上升，或对超额带来一定负面影响。 -2- 敬请参阅最后一页特别声明 股票量化策略私募基金月报 图表3：因子不稳定程度 来源：国金证券研究所，Wind 流动性和市场活跃度方面，8月A股市场呈现先涨后跌的V型走势，但整体以下跌收尾，市场呈现相对弱势，不过全月市场交投活跃度仍然在比较高的水平。具体来看，市场在8月上旬缩量上涨，两市成交额多数交易日不足万亿，但下旬开始市场放量下跌，成交水平再度回到万亿以上，个别交易日超过11000亿。全月两市日均成交额勉强跨过10000亿，与7月相比基本持平，仍然处于相对高位，目前已连续3个月保持在这一水平。各大指数换手水平8月延续7月回落趋势，大盘股换手下降幅度显著。从日均换手率来看，上证50、沪深300、中证500、中证1000换手率环比分别下跌22.65%、13.14%、8.23%和1.82%。 图表4：近一年沪深两市成交额图表5：近一年主要指数换手率 来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind 市场风格上，截至8月底，近一年来大盘股相对上证指数收益-5.48%，中小盘股相对上证指数收益-3.01%。中小盘股相对上证指数收益从今年1月中旬开始加速下挫，春节后短暂回暖，3月下旬开始再度回调，前期积累的相对收益尽数回吐。4月市场仍是泥沙俱下的下跌环境，但风格上有显著分化，传统大盘股表现相对抗跌，中小市值领域的出清压力较大。5-6月随市场情绪边际回暖，中小盘股表现有明显反转，大幅跑赢大盘股。7月市场整体回调，不过中小盘股逆势上涨并创反弹阶段新高。8月市场回调继续，风格也发生一定转变，全月大盘股跑赢中小盘股2.96%，结束了连续3个月小盘股占优的风格。从头部市值股票成交额占全市场比例来看，沪深300成分股成交占比在7月中旬开始有明显的下滑，8月除月末最后一个交易日外，整体处在较低水平。中证500成分股成交占比在8月以来 -3- 敬请参阅最后一页特别声明 股票量化策略私募基金月报 同样继续有小幅下降，全月平均来看占比在15%左右。 图表6：近一年大小盘风格特征图表7：近一年头部市值股票成交额占全市场比例 来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind 从主要指数时序波动水平来看，2022年以来，时序波动水平回升持续，1- 3月各指数波动水平放大显著且趋势连贯，4月各指数波动回落后再度飙升，创业板指数波动水平突破去年8月高位，5月时序波动从高点再度回落，随后整体进入低迷区间，8月以来除中证500外，其余各指数波动水平继续有不同幅度下落，目前已在相对低位。从近期个股（以沪深300、中证500和中证1000所包含成分股为样本股票池）收益率离散程度来看，8月 平均个股收益离散度相比7月基本持平，虽仍在近一年中位水平下方，不过月末已出现一定的反弹迹象。 图表8：近一年主要指数波动率（过去20日波动率年化）图表9：近一年个股收益率离散度 来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind 从近期行业轮动速度来看（以申万一级行业分类为标准），8月行业轮动速度大幅上升，处于近几年以来高点，对超额表现有一定负面影响。从指数库内外板块的涨跌表现来看，8月在市场整体回调的带动下，多数板块下跌，分行业来看，全月中证500成分股外个股平均表现占优，与7月形成鲜明对比。 -4- 敬请参阅最后一页特别声明 股票量化策略私募基金月报 图表10：近一年行业轮动速度图表11：近一月指数成分股与指数库外个股平均涨跌幅 来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind 从远近月基差实时走势来看，8月市场继续呈现回调趋势，IF和IC贴水幅度走势较为分化。8月末与7月相比来看，IF远近月合约贴水幅度呈明显的收敛趋势，IC各个合约贴水幅度同样有所收敛，但月内走势波动较大。从跨期年化基差来看，截至8月底，IF跨期年化基差为-1.31%，8月全月平均为-2.33%，7月平均为-3.39%；IC跨期年化基差为-6.37%，8月全月平均为-7.05%，7月平均为-6.32%。相比于7月，8月以来IF开仓的头寸所需承担的平均贴水成本继续有所下降，IC则有小幅上升。从6个月滚动跨期年化基差来看，由于受到前期贴水持续加深的影响，目前仍处在走阔区间。IM合约正式上市交易时间仍然相对较短，截止到8月底，IM上市以来的平均跨期年化基差为-9.56%，目前持仓量持续有所提升，已经从7月末的不足IC合约持仓量的1/6快速上升到目前超过1/3的水平。从全市场IC空单持仓量变化来看，今年8月IC空单平均持仓总量318000张左右，与7月相比继续有所下滑。 图表12：IF远月、近月实时基差走势图表13：IF跨期年化基差（加权）走势 来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind -5- 敬请参阅最后一页特别声明 股票量化策略私募基金月报 图表14：IC远月、近月实时基差走势图表15：IC跨期年化基差（加权）走势 来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind 图表16：IC空单持仓量变化走势 来源：国金证券研究所，Wind 从股票市场风险溢价来看（自2011年以来沪深300与中证500回报率与10年期国债到期收入率之差，自2014年10月以来中证1000回报率与10年期国债到期收入率之差），截至8月31日，当前沪深300风险溢价率5.87%，近期风险溢价率有所上升，处在历史76.10%分位值水平