8月金融数据点评：信贷改善力度有限，债市仍有支撑

固定 收信贷改善力度有限，债市仍有支撑 益——8月金融数据点评 固定收益分析师： 岳安时 执业证书编号：S1380513070002 内容提要： 2022年9月13日 联系电话：010-88300844 证邮箱：yueanshi@gkzq.com.cn 券近期研究报告 研究报告 固定收益点评报告 社融新增总量基本符合预期。8月新增社会融资规模2.43万亿，新增金融机构人民币贷款1.25万亿。整体看，金融数据表现基本符合预期，社融存量增速继续回落至10.5%。 表外融资8月明显改观。从同比看，8月社融同比少增5593亿，少增部分主要为企业债和政府债券融资。表外融资8月意外大幅增加，其中 委托贷款新增1755亿，同比多增1578亿，信托贷款新增-472亿，同比少减890亿，未贴现银行承兑汇票新增3485亿，同比多增3358亿。表外融资大幅转正可能意味着在经济下行压力下，政策对于非标压降的力度已经出现边际放松。 企业中长期贷款结构改善，但居民中长期贷款仍较为疲弱。企业中长期贷款占比环比明显上升，同比则达到2011年以来历年8月企业中长期贷款占比最高，企业信贷的好转应与近期持续出台的信贷支持政策 有关。从居民看，中长期贷款新增2658亿，同比少增1601亿，说明目前地产行业销售情况可能仍然较为疲弱。 9月社融数据可能会在8月基础上继续微幅改观。一方面2019年以来结存的5000多亿元专项债限额将在10月底前发行完毕，政府债券净 融资的提升将有利于稳定社融增速；另一方面10月底前，专项债资金使用速度或将呈现加速态势，叠加此前专项债已经形成的实物工作量，预计四季度基建增速或将进一步上行。 债市策略方面，前期央行降息，以SLF隔夜和7天逆回购构成的利率走廊整体下移后，代表着10年期国债收益率中枢的下行。目前制造业PMI处于荣枯分界线下方，经济下行压力仍不可低估，考虑到二季度货政报告删去“引导市场利率围绕政策利率上下波动”，我们认为当前货币市场利率还会处于利率走廊下方较低水平运行，从而为当前债市较乐观的情绪面继续构成支持。 风险提示：疫情超预期变化；全球经济持续恶化；中美关系全面恶化，全球地缘冲突加剧等；国内经济增长超预期回落导致企业违约加速；通胀压力有可能进一步加大，将对货币政策操作空间构成制约；美联 储超预期加息对全球债市扰动；人民币汇率超预期贬值和国际投资变动对债市的扰动风险；全球出现黑天鹅事件等。 1、社融总量基本符合预期，结构有所改善 央行公布的金融数据显示，8月新增社会融资规模2.43万亿，新增金融机构人民币贷款1.25万亿。整体看，金融数据表现基本符合预期，社融存量增速继续回落至10.5%。 从同比看，8月社融同比少增5593亿，少增部分主要为企业债和政府债券融资，其中，企业债融资8月新增1148亿，同比少增3501亿，政府债券新增3045亿，同比少增6693亿，政府债券的少增主要原因在于去年和今年政府债券发行节奏不同导致的季节性错位。其他项方面，对实体发放人民币贷款新增1.33万亿，同比小幅多增587亿；表外融资8月意外大幅增加，其中委托贷款新增1755亿，同比多增1578亿，信托贷款新增-472亿，同比少减890亿，未贴现银行承兑汇票新增3485亿，同比多增3358亿。表外融资大幅转正可能意味着在经济下行压力下，政策对于非标压降的力度已经出现边际放松。 图1：8月新增社融规模情况图2：表外融资出现明显正增长 亿元社会融资规模:当月值 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 2018-02 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 0 亿元表内融资表外融资直接融资 60,000.00 50,000.00 40,000.00 30,000.00 20,000.00 10,000.00 0.00 -10,000.00 2017-01 2017-05 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 -20,000.00 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 图3：8月社融分项新增情况图4：社融存量同比继续回落 亿元2022年8月2021年8月16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 -2,000 -4,000 %20.00 15.00 10.00 5.00 2016-01 2016-06 2016-11 2017-04 2017-09 2018-02 2018-07 2018-12 2019-05 2019-10 2020-03 2020-08 2021-01 2021-06 2021-11 2022-04 0.00 社会融资规模存量:同比 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 政府债券方面，近日李克强主持召开国务院常务会议，确定依法盘活地方专项债结存限额的举措。会议指出，基础设施等事关发展和民生，要继续用好专项债补短板。依法盘活地方2019年以来结存的5000多亿元专项债限额，10月底前发行完毕，优先支持在建项目。根据多家媒体报道，多省份在8月底前已经开展了存量专项债限额内资金需求申报工作，本批专项债的发行将使得9、10月政府债净融资规模有所增加，从而一定程度对9月社融增速构成支撑。 从新增信贷看，8月在结构上再次出现改善。8月新增信贷1.25万亿，同比多增300亿，票据融资规模明显回落，本月新增1591亿，同比少增1222亿，其额度部分被短期贷款替代。企业中长期贷款增长7353亿，同比多增2138亿。企业中长期贷款占比环比明显上升，同比则达到2011年以来历年8月企业中长期贷款占比最高，企业信贷的好转应与近期持续出台的信贷支持政策有关。从居民看，中长期贷款新增2658亿，同比少增1601亿，说明目前地产行业销售情况可能仍然较为疲弱。 图5：历年8月新增短期贷款及票据融资情况图6：历年8月新增中长期贷款情况 金融机构:新增人民币贷款:短期贷款及票据融资:当月值 金融机构:新增人民币贷款:票据融资:当月值 亿元金融机构:新增人民币贷款:居民户:短期:当月值 金融机构:新增人民币贷款:非金融性公司:短期:当月值 金融机构:新增人民币贷款:中长期:当月值 亿元金融机构:新增人民币贷款:居民户:中长期:当月值 金融机构:新增人民币贷款:非金融性公司:中长期:当月值 6,000.00 4,000.00 2,000.00 0.00 -2,000.00 -4,000.00 15,000.00 10,000.00 5,000.00 0.00 -5,000.00 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 图7：历年8月企业中长期贷款占比图8：企业中长期贷款占比维持高位 %历年8月企业中长期贷款占比 70 60 50 40 30 20 10 0 %企业中长期贷款占比 90 80 70 60 50 40 30 20 10 2017-04 2017-08 2017-12 2018-04 2018-08 2018-12 2019-04 2019-08 2019-12 2020-04 2020-08 2020-12 2021-04 2021-08 2021-12 2022-04 2022-08 0 -10 201120122013201420152016201720182019202020212022 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 2、M2小幅回升 8月M2回升0.2个百分点至12.2%，M1下降0.6个百分点至6.1%，M2与M1的剪刀差较7月扩大，显示货币活化程度在降低。 存款数据中，由于信贷投放的大幅增长，居民户和企业存款同比均有所增加；财政存款减少2572亿，从历年8月财政存款变动情况看，今年8月财政支出力度应该较前期有所增加；非银存款减少4353亿，同比多减5346亿。 图9：8月M2小幅回升图10：8月新增存款分项 %M2-M1（右轴）M1:同比M2:同比% 亿元2022-082021-08 12,000.00 45.00 40.00 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 -10.0 -15.0 2004-07 2005-09 2006-11 2008-01 2009-03 2010-05 2011-07 2012-09 2013-11 2015-01 2016-03 2017-05 2018-07 2019-09 2020-11 2022-01 -20.0 10,000.00 8,000.00 6,000.00 4,000.00 2,000.00 0.00 -2,000.00 -4,000.00 -6,000.00 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 图11：非银存款具有较强的季节性图12：历年8月财政存款变动 亿元201620172018201920202021 20,0002022 15,000 10,000 5,000 0 -5,000 -10,000 -15,000 -20,000 亿元8月财政存款变动 6,000.00 4,000.00 2,000.00 0.00 -2,000.00 -4,000.00 -6,000.00 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 3、总体观点 总结看，8月社融数据整体较为平淡，主要体现在以下几点： 一是本月信贷总量增长较为温和，一旦政府债券净融资下滑，则对社融总量影响 较为显著；二是信贷结构有所改善，企业中长期贷款结构出现优化，但制造业PMI等其他经济指标目前仍较弱，实体需求恢复可能仍存反复；三是居民中长期贷款仍然增长乏力，地产销售情况暂不乐观；四是M2与M1的剪刀差明显扩大，货币活化程度再度回落。 向后看，9月社融数据可能会在8月基础上继续微幅改观，一方面2019年以来结存的5000多亿元专项债限额将在10月底前发行完毕，政府债券净融资的提升将有利于稳定社融增速；另一方面10月底前，专项债资金使用速度或将呈现加速态势，叠加此前专项债已经形成的实物工作量，预计四季度基建增速或将进一步上行。 债市策略方面，前期央行降息，以SLF隔夜和7天逆回购构成的利率走廊整体下移后，代表着10年期国债收益率中枢的下行。目前制造业PMI处于荣枯分界线下方，经济下行压力仍不可低估，考虑到二季度货政报告删去“引导市场利率围绕政策利率上下波动”，我们认为当前货币市场利率还会处于利率走廊下方较低水平运行，从而为当前债市较乐观的情绪面继续构成支持。 风险提示：疫情超预期变化；全球经济持续恶化；中美关系全面恶化，全球地缘 冲突加剧等；国内经济增长超预期回落导致企业违约加速；通胀压力有可能进一步加大，将对货币政策操作空间构成制约；美联储超预期加息对全球债市扰动；人民币汇率超预期贬值和国际投资变动对债市的扰动风险；全球出现黑天鹅事件等。 分析师简介承诺 岳安时，经济学硕士，2012年加入国开证券研究与发展部，10年证券行业从业经历，现任固定收益研究员，主要负责对利率品的研究。 本人具有中国