固定收益点评：经济小幅复苏，债市虽有风险但下跌压力较小

固定收益点评 经济小幅复苏，债市虽有风险但下跌压力较小 证券分析师 徐亮 资格编号：S0120521060004 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 证券研究报告|固定收益点评 2022年09月18日 投资要点： 8月工业增加值增速小幅改善。8月规模以上工业增加值同比实际增长4.2%，在低基数背景下增速较上月小幅上升，表现高于市场预期（3.92%）。细分行业中， 相关研究 研究助理 用电需求增大带动电力、热力的生产和供应业增加值增速上升，减税政策激励下汽车制造业保持高增长，而地产景气度不足对相关制造业生产抑制明显。总体上来看，在疫情反复和外需趋弱的干扰下，稳增长政策持续的发力使得8月生产表现较好。 1《.从银行角度分析lpr下调空间和 30年国债性价比》，2022.9.178月社零增速上行，消费超预期修复。8月社会消费品零售同比增长5.4%，较上 2《. 国债期货跌幅大于现券，后续怎 月上升2.7pct，高于市场预期（4.21%）。本期消费修复速度超市场预期回升，主 么看》，2022.9.12 要得益于低基数。去年同期消费增速受疫情影响，社零增速明显放缓。汽车方面， 3《. 宽信用仍需努力，债市短期大跌 供应端受“让电于民”的限电政策扰动，但并未对汽车供应链造成明显冲击；需求 可能性不大》，2022.9.12 4.《当前的高性价比债券有哪些》， 2022.9.12 5.《货币政策的预期管理及对债市的影响》，2022.9.11 端方面，减征汽车购置税等一系列促汽车消费政策对需求的刺激延续，需求端表现强劲。餐饮方面，得益于各地促消费政策的持续发力，餐饮消费回升明显。家具建材方面受地产市场影响继续走弱。 8月固定资产投资呈现弱复苏态势。1—8月份，全国固定资产投资（不含农户） 367106亿元，同比增长5.8%，同比增速高于市场5.26%的预期。分板块来看，政策对制造业产业升级的支持驱动制造业投资增速上升；基建投资受益于政策性金融工具落地形成的充足的基建投资项目资金储备，持续发挥固定资产投资稳定支柱的作用，继续维持增长。房地产投资方面，8月房地产投资降幅进一步扩大。一方面，8月重点推进的保交楼已有一定成效，竣工情况小幅改善；另一方面，虽有一系列稳楼市政策出台，房地产市场整体依旧低迷。分析其原因，主要在于居民对楼市的预期并未彻底扭转。7月出现的一系列断贷事件冲击了购房需求，居民购房信心还未恢复，进而导致房地产行业疲弱，阻碍房地产投资的恢复。 债市展望：8月经济数据超出市场预期，但很大程度上源于去年低基数效应。目前宽信用仍处于早期，疫情仍有反复，经济复苏较为困难。债券市场近期有所下跌， 主要原因是市场对于汇率制约央行货币政策的担心，以及担忧流动性的收敛。但我们认为目前经济复苏仍然较弱，稳增长是货币政策的主要着力点。近期央行官员两次提及货币政策空间较为充足，体现央行宽松意愿仍然较强。债市短期内不具有明显下跌基础，建议投资者继续持有债券，获取债券票息收益。 风险提示：国内疫情超预期、海外经济走弱超预期、人民币汇率波动超预期 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.8月工业数据梳理5 1.1.工业增加值增速较7月小幅改善5 1.2.电热供应同比高增，汽车供应持续恢复6 1.3.总结与展望7 2.8月消费数据梳理9 2.1.餐饮增速较上月明显提升10 2.2.商品零售增速小幅扩大10 2.3.总结与展望11 3.8月固定资产投资数据梳理13 3.1.制造业投资成为重要支撑14 3.2.广义基建投资延续强势表现14 3.3.房地产投资持续下探15 3.4.总结与展望15 4.债市展望17 5.风险提示17 信息披露18 图表目录 图1：三大门类工业增加值同比（单位：%）6 图2：制造业与高技术制造业同比增速（单位：%）6 图3：主要行业增加值同比增速（单位：%）7 图4：汽车产量及原油加工量同比增速（单位：%）7 图5：钢材与水泥产量同比增速（单位：%）7 图6：工业增加值同比增速（单位：%）8 图7：石油沥青装置开工率（单位：%）8 图8：唐山钢厂高炉开工率（单位：%）8 图9：水泥产量（单位：万吨）9 图10：中国运输生产指数(CTSI)9 图11：餐饮收入同比增速（单位：%）10 图12：必选消费类商品同比增速（单位：%）11 图13：可选消费类商品同比增速（单位：%）11 图14：汽车类零售额同比增速（单位：%）11 图15：石油及制品类零售额同比增速（单位：%）11 图16：社会消费品零售总额当月同比（单位：%）11 图17：广义乘用车零售销量（单位：万辆）及同比（单位：%）12 图18：月平均半钢胎、全钢胎开工率同比绝对值增减变化（单位：pct）12 图19：国内航班(不含港澳台)日均执行与取消情况（单位：架次）13 图20：30大中城市商品房日均成交面积及成交套数同比（单位：%）13 图21：制造业及高技术制造业累计同比增速（单位：%）14 图22：制造业投资累计同比增速（分行业，单位：%）14 图23：广义基建投资累计同比增速（单位：%）15 图24：基建投资累计同比增速（分行业，单位：%）15 图25：房地产开发投资累计同比增速（单位：%）15 图26：商品房销售额及房屋开工面积走势（单位：%）15 图27：制造业PMI（单位：%）16 图28：8月水泥发运率（单位：%）16 图29：全国房地产开发景气指数（单位：点）16 图30：房屋施工面积、新开工面积累计同比增速（单位：%）16 表1：8月工业增加值主要指标梳理（单位：%）5 表2：8月社会消费品零售总额主要指标梳理（单位：%）9 表3：8月固定资产投资主要指标梳理（单位：%）13 1.8月工业数据梳理 据统计局公布，8月份，规模以上工业增加值同比实际增长4.2%，较上月增速上升0.4pct。8月季调环比增速为0.32%，较7月回落0.06pct。1-8月份，规模以上工业增加值同比增长3.6%，比1-7月份加快0.1pct。 表1：8月工业增加值主要指标梳理（单位：%） 指标类型 当月同比 上月同比 增速变化 规模以上工业增加值 4.2 3.8 0.4 采矿业 5.3 8.1 -2.8 制造业 3.1 2.7 0.4 制造业:高技术产业 4.6 5.9 -1.3 电力、燃气及水的生产和供应业 13.6 9.5 4.1 煤炭开采和洗选业 5.8 11.0 -5.2 石油和天然气开采业 2.3 4.5 -2.2 农副食品加工业 -2.3 -0.8 -1.5 食品制造业 2.5 2.8 -0.3 酒、饮料和精制茶制造业 7.6 10.8 -3.2 纺织业 -5.1 -4.8 -0.3 化学原料及化学制品制造业 3.8 4.7 -0.9 医药制造业 -13.1 -10.3 -2.8 橡胶和塑料制品业 -1.2 -1.5 0.3 非金属矿物制品业 -5.0 -3.8 -1.2 黑色金属冶炼及压延加工业 -1.3 -4.3 3.0 有色金属冶炼及压延加工业 3.6 2.3 1.3 金属制品业 -2.3 -2.3 0.0 通用设备制造业 0.8 -0.4 1.2 专用设备制造业 4.5 4.0 0.5 汽车制造业 30.5 22.5 8.0 铁路船舶航空航天等运输设备制造业 5.8 7.6 -1.8 电气机械及器材制造业 14.8 12.5 2.3 计算机、通信和其他电子设备制造业 5.5 7.3 -1.8 电力、热力的生产和供应业 15.3 10.4 4.9 钢材 -1.5 -5.2 3.7 水泥 -13.1 -7.0 -6.1 十种有色金属 6.7 4.8 1.9 乙烯 -8.6 -9.1 0.5 汽车 39.0 31.5 7.5 轿车 33.1 34.7 -1.6 发电量 9.9 4.5 5.4 原油加工量 -6.5 -8.8 2.3 资料来源：国家统计局，德邦研究所 1.1.工业增加值增速较7月小幅改善 8月工业增加值同比增速较上月小幅上升0.4pct至4.2%。分三大门类看，采矿业增加值同比增长5.3%，较上月回落2.8pct；制造业增加值同比增长3.1%， 较上月回升0.4pct；电力、燃气及水的生产和供应业受高温天气影响，同比增长13.6%，较上月提高4.1pct。制造业中，高技术制造业增加值同比增长4.6%，领 先于总体制造业3.1%的增速，但较上月存在1.3pct的下行。 图1：三大门类工业增加值同比（单位：%）图2：制造业与高技术制造业同比增速（单位：%） 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 -10.0 60.0 50.040.0 30.0 20.0 10.0 0.0 -10.0 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 -20.0 工业增加值:采矿业:当月同比工业增加值:制造业:当月同比 工业增加值:电力、燃气及水的生产和供应业:当月同比 制造业高技术制造业 资料来源：国家统计局，德邦研究所资料来源：国家统计局，德邦研究所 1.2.电热供应同比高增，汽车供应持续恢复 分行业看，汽车制造业增加值同比增速大幅上升，纺织业、医药制造业、橡胶和塑料制品业、非金属矿物制品业、黑色金属冶炼及压延加工业和金属制品业增加值同比增速继续位于负区间，通用设备制造业工业增加值小幅回升，同比增速转负为正。据统计局数据显示，7月41个工业大类行业中，24个行业保持同 比增长，较上月减少1个。具体来看，汽车制造业、电力、热力的生产和供应业和电气机械及器材制造业增加值同比增速位列重点行业前三，通用设备制造业增加值同比增速由负转正。 煤炭开采和洗选业和石油和天然气开采业增加值增速均出现回落，分别下降 5.2和2.2pct。黑色金属冶炼及压延加工业增加值增速降幅有所收窄，有色金属冶炼及压延加工业增加值增速小幅上升。黑金冶炼与有色冶炼行业景气度的回升部分得益于政策支持下基建投资稳步增长的拉动。 医药制造业增加值增速（-13.1%）继续位于负区间，较上月降幅进一步扩大2.8pct。其他行业中，酒、饮料和精制茶制造业、农副食品加工业、化学原料及化学制品制造业等行业增加值同比增速均有不同程度的回落。 图3：主要行业增加值同比增速（单位：%） 医药制造业计算机、通信和其他电子设备制造业 电气机械及器材制造业 金属制品业专用设备制造业 电力、热力的生产和供应业 汽车制造业通用设备制造业食品制造业 化学原料及化学制品制造业黑色金属冶炼及压延加工业 农副食品加工业非金属矿物制品业 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 橡胶和塑料制品业有色金属冶炼及压延加工业 纺织业 -35.0-25.0-15.0-5.05.015.0 2022-072022-08 资料来源：国家统计局，德邦研究所 从主要产品的产量来看，汽车当月产量242.6万辆，同比增长39.0%，涨幅较上月提高7.5pct；原油加工量同比增速-6.5%，降幅有所收窄（2.3pct）；钢材和水泥当月产量同比增速继续落入负区间，其中钢材降幅缩小3.7pct到-1.5%，水 泥降幅扩大6.1pct到-13.1%；发电量本月增速上扬，同比增速提高5.4pct至9.9%。 图4：汽车产量及原油加工量同比增速（单位：%）图5：钢材与水泥产量同比增速（单位：%