计算机行业深度报告：逆势成长的财政IT：政府开源节流的破局者

见微知著，涉及财政IT公司展现出“高成长“&”高质量“的发展态势。中科江南上市后，A股迎来又一家涉及财政IT厂商。我们选择中科江南、博思业务相对典型的公司进行分析，两家公司都深耕于财政IT但业务聚焦有所差异，其中博思软件起家于非税收缴与电子票据，而中科江南则专注于国库电子支付。透视中科江南、博思软件的财务报表，我们能够看到两家公司同时体现出高成长、产品化和高质量的特点：1）高成长趋势明显，2017-2021年间，博思软件收入CAGR达到50%，中科江南收入CARG达到30%；2）产品化模式显现，两家公司均实现60%左右的毛利率和15-20%之间的净利率水平；3）高质量发展，两家公司在利润率、现金流等指标表现优异。 财政IT：围绕财政的“收与支“，构建一体化系统。财政IT主要围绕我国财政体系职能，从收入（非税收缴）与支出（预算、支付、采购）两个维度，通过电子化的手段实现财政业务流程的高效运转。我们通过复盘财政IT建设路径，能够看到整个财政信息化建设由财政部统筹，遵循”试点-验收-定标-推广“的路径，进而促成了整个财政IT领域高度标准化的业务流程和清晰的行业格局，各家厂商拥有深厚的财政行业know-how和丰富的财政服务经验，行业壁垒深厚。 在开源节流需求驱动下，财政IT作为提升财政效率的关键或迎来黄金发展期。通过复盘，我们能够得出结论，财政IT呈现出行业壁垒高、业务流程标准化、少量“核心玩家”参与、下游IT预算和付款能力强的优势，而展望“十四五“期间，财政IT建设有望进一步加速：1）财政体系以省为核心推动预算管理一体化系统，是财政开源节流的重要手段，单个省级系统建设体量在1亿元左右，根据我们测算整个财政体系的预算管理一体化系统建设带来增量市场空间为105.9亿元；2）电子采招持续推广，在采招平台建设之外，面向招标人、投标人的增值服务有望带来更为广阔的市场和类似”Saas“的商业模式，若考虑整个采招平台上流转的超8万亿的GMV，潜在的市场空间值得期待。 投资建议：随着政策东风到来，财政IT进入发展的新阶段，市场增量空间远超百亿，而同时考虑到财政IT赛道呈现的高质量发展特点，整个行业内的上市公司具备显著的成长性和估值提升空间。核心推荐标的包括：非税收缴龙头博思软件、国库电子支付龙头中科江南、税务信息化龙头税友股份、电子采招龙头新点软件。 风险提示：改革政策推进力度不及预期；行业竞争加剧至毛利率下滑；财政预算紧张导致IT建设进度拖后。 重点公司盈利预测、估值与评级 1财政IT：冉冉升起的黄金“赛道” 1.1见微知著，财政IT板块效应开始显现 中科江南上市，资本市场迎来又一家财政IT公司。中科江南是我国财政信息化的重要建设者，在国库电子支付领域拥有较强的领先优势，公司于2022年5月18日上市后，资本市场迎来第三家专注于财政信息化的计算机公司，根据IDC的数据，截至2020年中国财政信息化市场的5家核心参与厂商包括太极华青、博思软件、久其软件、中科江南、用友政务，合计市场份额超过42.6%。而透过中科江南和博思软件的高速成长，我们也能够看到财政IT发生的变化，整个行业有望迎来高速增长的黄金时期。 图1：A股迎来第三家财政IT上市公司 图2：2020年中国财政IT市场格局 透视报表：“高成长”是财政IT建设趋势。从收入规模的情况看，自2017年以来两家公司均实现了快速增长，博思软件收入体量自3.1亿元增长至15.6亿元，17-21年收入复合增速达到50%；中科江南收入规模自2.6亿元增长至7.3亿元，17-21年收入复合增速达到30%。从收入规模上，两家公司在5年间均实现了高速的增长，也一定程度上反映了财政IT的高景气度。 图3：2017-2021年两家财政IT公司营收规模（亿元） 图4：2018-2021年两家财政IT公司营收增速 透视报表：“产品化”是财政IT厂商标签。从毛利率、人均创收两大指标来看，两家财政IT呈现出一定的“产品化”的特质：2017-2021年来博思软件毛利率基本保持在65%上下波动，而中科江南的毛利率基本保持在55-60%之间；而从人均创收的角度，博思软件在近年来提升至30万元，而中科江南则保持在60-65万元的区间。二者在数据上的差异与自己的模式有一定的关系（根据招股说明书披露，中科江南将一定的实施业务外包），但从整个计算机行业的视角来看，两家公司都呈现出高标准化程度的特质。 图5：2017-2021年两家财政IT公司毛利率 图6：2017-2021年两家财政IT公司人均创收（万元） 经营质量突出，现金流表现较为优秀。从经营质量角度，两家公司也同时呈现出较为优秀的表现，一方面利润率上看，作为纯软件厂商，两家公司都保持在了15-20%左右的净利率水平；另一方面从现金流上看，博思软件和中科江南现金流管控良好，保持稳步提升的同时与净利润的匹配程度较高。 图7：2017-2021年两家财政IT公司净利率 图8：2017-2021年两家公司经营性净现金流（亿元） 见微知著，财政IT赛道近年来呈现高质量发展态势。透过中科江南和博思软件的财务报表，我们能够看到两家财政IT公司在近年来呈现出高成长和产品化的特质，且在高速成长的同时保持了较高的经营质量。而随着中科江南的上市，财政IT的板块效应逐渐形成，财政信息化赛道的高成长性值得关注。 1.2财政IT：围绕财政“收与支”，构建一体化管控体系 从收入视角看我国财政体系：非税收入由财政部门管理。非税收入就是国家机关、事业单位等向企业和个人收取的除税收以外的费用。非税收入中收取金额较大的是专项收入、行政事业型收费和罚没收费等。2021非税收入2.98万亿元，同比增长4.2%，近五年来非税收入每年占全年总收入的15%左右。而从国家管理体系的角度看，占比一般公共预算收入85%的税收由国家税务局系统征收，而非税收入由财政体系收缴。 图9：我国一般公共预算收入及非税收入构成 图10：2011-2021年我国税收及非税收入（万亿元） 从支出视角看我国财政体系：财政部统筹，层层管理。管理财政支出（一般公共预算）是财政体系工作的重点内容，财政体系具有很强的层级体制，由财政部统一领导，省、市、县、乡层层推进，并且管理着广大财政预算单位。 图11：财政IT覆盖的下游客户 财政IT厂商：立足细分领域，逐鹿预算管理一体化市场。目前财政信息化领域发展多年，在2020年根据IDC数据财政IT的CR5达到43%，且各家厂商均在上述财政IT细分功能模块中有较为领先的地位。其中，中科江南在国库支付系统中较为领先，博思软件在非税收缴和票据电子化领域优势较大，太极华青在财政管理系统、财政云领域有全面覆盖的产品线等。同时，各家厂商不约而同地布局财政预算管理一体化系统，以抓住财政IT建设的新一轮高峰。 表1：财政IT主要参与厂商 1.3进一步扩展，财税信息化呈现高质量发展 国务院发文定调，《规划》描绘数字经济全景。2022年由国务院印发的《“十四五”数字经济发展规划》为今后我国数字经济的发展提出了明确指引：到2025年数字经济核心产业增加值占GDP比从7.8%提升至10%，软件和信息技术服务业规模从8.16万亿增长至14万亿，CAGR达11%；从结构上看，在线服务实名用户翻一番至8亿，政务数字化方向明确。 表2：《“十四五”数字经济规划》中提出的数字经济主要发展指标 新阶段对于IT厂商的要求更高，也涌现出更多专业型厂商。随着政务信息化不断升级，行业中已经出现增速良好，利润率较高的软件公司，以新点软件、博思软件为代表的后起之秀，专注公采平台等细分领域的公司，有望在新技术的渗透下实现优质的高增长。 传统龙头地位依然稳固，但专业化趋势已然出现。根据IDC的数据，2020年数字政府整体解决方案为149.32亿元，同比增长13.2%，其中top6厂商均为传统集成商大厂，CR6为45.3%，且市场份额第一中国软件市占率为8.7%。若聚焦细分领域，则政务数字化的格局会出现变化，以财政IT为例，top5厂商分别为太极华青、博思软件、久其软件、中科江南、用友政务，且博思、中科江南两家专注财政信息化细分赛道的公司拥有良好的财务指标。而其他细分领域，法院、税务、人社IT龙头分别为华宇软件（36%）、税友软件（19%）、久远银海（13%），专业化趋势明显。 图12：2020年中国数字政府解决方案市场格局 图13：2020年财政IT解决方案市场格局 表3：我国政务信息化计算机公司梳理 2复盘财政IT变迁：从非税收缴和国库支付两大改革，看行业的发展 2.1从国库支付和非税收缴，复盘财政IT发展 回顾财政IT建设：信息化&电子化是第一轮改革。财政信息化一直以来都是我国数字政府建设的重点领域，早在2002年，国务院决定将财政部规划建立的“政府财政管理信息系统”定名为“金财工程”，并把“金财工程”列为国家电子政务十二个重点工程之一。而整个财政信息化，实际上就是围绕我国财政体系的收缴（非税收入）、预算编制和管理、支出（预算拨付、政府采购等）以及后端支撑系统。 图14：“金财工程”推动，财政IT系统模块图解 两个电子化改革典型案例：国库支付电子化。顺应国库集中支付电子化管理的改革趋势，通过构建电子凭证库系、电子印章系统、银行支付柜面和银行自助柜面等四个子系统，通过系统间的协同使财政部门、预算单位、人民银行和代理银行可以依据电子指令办理业务，简化业务流程；取消了每日大量的纸质凭证和单据流转，不再需要专人传递和核对，极大提高工作效率和精细度。 图15：国库支付电子化流程图解 国库电子支付：政策引领改革，遵循“试点-建立标准-推广”路径。通过梳理国库电子支付的改革，从试点和政策推广动作，我们能够梳理出一条清晰的路径。 表4：我国国库支付电子化改革政策梳理 两个电子化改革典型案例：非税票据电子化。回顾非税收入的信息化过程，通过信息化建设，实现财政部门、用票单位、代收银行以至社会公众的实时联网，从而大大提升非税收的收缴效率。2003年开始，财政部、福建省财政厅发文推动非税收入和票据电子化改革，拉开了非税收入体系信息化建设的序幕。以票据电子化为关键环节，通过信息化系统建设，赋能非税收入的收缴环节。 图16：非税收缴和票据流动电子化改革流程图解 无独有偶，非税收缴与票据电子化改革路径相同。非税收入、财政票据的信息化改革统一由财政部主导，相关政策文件的出台是行业需求增长的重要动力。2012年财政部发布《财政票据管理办法》拉开了全国性的票据电子化改革的序幕；2017年财政部印发《关于稳步推进财政电子票据管理改革的试点方案》，将试点从中央部门推广到地市；2019年8月份财政部、卫健委、医保局联合发文《关于全面推行医疗收费电子票据管理改革的通知》，打开了医疗领域票据电子化建设的市场。 表5：我国非税收入与电子票据改革政策梳理 2.2路径明确格局清晰，政策东风引领新一轮建设 复盘财政信息化建设：“政策指引-试点-确立标准-全面推开”的路径清晰。回顾我国财政信息化改革的演进，在统一的市场建设方向指引下，几个细分领域的改革均通过中央本部级试点-地方性试点-政策落实完善-系统标准制定-全面推广铺开的路径演进。这样的模式有两点好处，一方面从试点到定标准的阶段，能够参与其中具备先发优势的厂商能够很大程度上占据行业的主要市场份额；另一方面，确立标准后全面推广，使得IT系统能够做到尽可能的标准化，IT厂商能够实现良好的产品化水平，进而提升盈利能力。 结论一：政策推动力强，财政体系执行力可期。回顾上一轮电子化改革，无论是国库支付电子化亦或是非税票据电子化，都遵循了“试点-政策-全面推广“的路径，而在这个过程中，政策文件出台起到了较强的推动作用。而这也从侧面反映，财政体系的整体性，改革政策的出台对于行业有较强的作用。 结论二：财政IT偏向“业务系统“，标准化程度高。财政IT的上一轮建设，主要针对财政体系核心业务系统——收缴与拨款，业务流程标准化程度较高。而相关厂商又参与了电子化改革的