专注机房环境控制，拓展成为一体化解决方案服务商

公司制冷产品辐射“东数西算”8大枢纽点：公司拥有丰富的精密空调设备及机房环境一体化产品，可满足超级计算机、数据中心、户外机柜等多种环境需求。其中ME、rCooling、xCooling系列、冷水机组等已广泛应用于移动、联通、电信、华为等数据中心中，制冷效果显著。目前公司制冷产品和解决方案在贵州、内蒙古、甘肃、宁夏、河北、河南、上海、安徽、广东、四川、重庆等地广泛应用，辐射范围涵盖“东数西算”的8大枢纽点。预计未来公司将持续受益于“东数西算”工程建设。根据ICT research数据，近年来公司市占率不断提升，在中国机房空调市场中的份额从2014年的8.4%提升至2019年的11.8%，居国产厂商第一。公司始终坚持以技术为驱动，截至2022年H1公司已掌握了36项国内领先的核心技术，并获得21项国家发明专利，150项实用新型专利和39项软件著作权。 垂直拓展下游IDC行业，投资建设数据中心项目：2019年起公司总投资15亿元建设“南京楷德悠云数据中心项目”，为客户提供机柜租用及运维服务等IDC基础服务，总体建设8400标准机架机柜。2021年12月南京楷德悠云数据中心项目（一期）已经完成土建封顶，目前正在建设实施机电设备安装。项目设计PUE值为1.25；，建成后将成为佳力图绿色节能数据中的示范项目，同时作为公司研发平台能够促进公司产品技术更新升级，为公司业绩增长奠定基础。 拓展成为“一体化产品销售商”与“整体化解决服务商”,在手订单超8亿元：公司已实现从“设备单一供应商”到“一体化产品销售商”再到“一体化解决方案服务商”的转变。目前形成了包括风冷直膨氟泵系统、风冷冷冻水系统、水冷冷冻水系统、间接蒸发冷系统、智能冷站解决方案等在内的水机+末端+RDS系统的一体化数据中心解决方案，帮助客户降低机房能耗，打造高效节能的数据中心。2021年公司机房环境一体化产品实现营业收入3.22亿元，占公司主营业务收入比重49.25%，毛利率为31.08%。2021年公司成功中标了中国移动、中国联通、中国电信、世纪互联、百度云等客户机房及一体化产品相关项目。截止2022年8月，公司在手订单约为8.61亿元。未来公司将继续为成为机房环境控制领域领先的一流企业不断努力。 投资建议：我们预计公司2022-2024年营业收入分别为7.38亿元(+10.7%)、8.98亿元(+21.6%)、10.82亿元(+20.5%)；预计归母净利润分别为0.98亿元(+15.2%)、1.34亿元(+36.9%)、1.59亿元(+18.5%)，对应EPS分别为0.32/0.44/0.52元。我们给予公司6个月目标价12.73元，相当于2023年29倍PE，首次覆盖，给予“增持-A”投资评级。 风险提示：宏观经济波动、市场竞争加剧、原材料价格波动、公司客户所处行业较为集中的风险 1.专注精密环境控制技术，拓展智能一体化机房产品 1.1.两大产品应用于机房环境领域，客户资源优质 南京佳力图机房环境技术股份有限公司成立于2003年，于2017年在上交所上市，公司总部位于江苏省南京市江宁经济技术开发区。公司自成立以来，一直专注于数据机房等精密环境控制技术的研发，是一家为数据机房等精密环境控制领域提供节能、控温设备、一体化解决方案以及相关节能技术服务的高新技术企业。 公司始终专注于机房环境领域技术的开拓，2014年推出了冷水机组系列新产品，能够更好地与公司精密空调系列产品兼容配套使用，凭借自由冷却节能技术和先进的磁悬浮压缩机节能技术的磁悬浮冷水机组，有效提高产品的性能，降低能耗，逐步取得了广大客户的认可。 图1：公司历史沿革 股权结构稳定。截至2022年H1，楷得投资持有佳力图38.11%股份。公司董事长何根林先生直接持有楷得投资31.10%股权，同时通过合伙企业佳成投资控制楷得投资20.00%股权，为佳力图的实际控制人。此外安乐工程集团、弘京投资持有公司部分股权。公司股权结构较为稳定。 图2：公司股权结构图 公司产品应用于数据中心机房、通信基站以及其他恒温恒湿等精密环境，公司客户涵盖政府部门以及通信、金融、互联网、医疗、轨道交通、航空、能源等众多行业。公司产品服务于中国电信、中国联通、中国移动、华为等知名企业，丰富的优质客户资源为公司在业内树立了良好的品牌形象。目前，公司拥有精密空调设备、冷水机组两大类产品，十三个系列产品线，产品的先进性、可靠性以及节能环保的优势在行业中始终保持主导地位，同时公司依托在环境控制技术和节能技术方面的优势，为数据中心提供节能改造服务。 表1：公司主要产品及应用 1.1.业绩短期承压，2021年智能一体化机房产品营收占比49% 近年来，受益于我国“新基建”的发展，新建数据中心数量不断提升，数据中心精密空调与温控设施作为其重要组成部分从中受益。公司营业收入从2015年的3.75亿元提升至2020年的6.25亿元，CAGR为10.8%。归母净利润从2015年的0.51亿元增长至2020年的1.16亿元，CAGR为17.9%。2019年由于公司股权激励摊销导致期间费用增加，公司归母净利润出现下滑。2021年第三季度南京爆发较为严重的新冠疫情，公司受停工待产导致部分订单延时交付验收以及国家限电限产等因素影响，营收增速放缓，2021年实现营收6.67亿元，同比增加6.7%。2022年由于疫情影响导致原材料供应不畅、产成品发货受阻、现场施工调试受阻，影响了订单整体交付、验收，导致2022H1公司营业收入同比下降22.74%至2.51亿元。公司产品成本的主要组成部分—铜、镀锌钢板价格2021年度同比上涨20%-40%，2022年上半年仍维持高位。受此影响公司归母净利润出现下滑，2021年实现归母净利润0.85亿元，同比下降26.4%；2022年H1实现归母净利润0.2亿元，同比下降62.32%。但公司产能不断提升，在手订单充足。2021年公司精密空调与一体化产品产量合计11,468套，同比增长48.03%。截止2022年8月，公司在手订单约为8.61亿元。随着公司产能的释放及2022年原材料价格趋稳，我们预计公司盈利能力企稳可期。 图3：2015-2022H1公司营业收入及增长率 图4：2015-2022H1公司归母净利润及增长率 分产品看，2019年公司新拓展智能一体化机房产品，致力于拓展成为“一体化产品销售商”与“整体化解决服务商”，智能一体化机房产品目前已成为公司两大重要产品之一。2021年公司智能一体化机房产品营业收入为3.22亿元，占公司主营业务收入比重49.25%。公司精密空调毛利率较为稳定，除2021年外维持在38%以上；智能一体化机房产品毛利率2020年达36.5%。2021年与2022年H1由于原材料价格大幅上涨，精密空调与智能一体化机房产品毛利率均出现下滑。 图5：2015-2022H1公司各产品营业收入（单位：亿元）图6：2015-2022H1公司各产品毛利率（单位：%） 除2019年外，2015-2020年公司毛利率基本维持在40%左右，净利率呈上升趋势。2019年公司毛利率与净利率较低主要系公司新开拓的机房环境一体化业务毛利率略低，导致营业成本的增长大于营业收入的增长所致。2021年与2022年H1由于原材料价格上涨、市场竞争激烈，公司毛利率与净利率有所下降。2021年公司毛利率为33.1%，净利率为12.8%；2022年H1毛利率为30.0%，净利率为8.0%。 公司财务费用率较低，销售费用率呈下降趋势。2019年由于股权激励摊销，管理费用率有所提升。2021年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为8.61%/8.27%/0.72%。 图7：2015-2022H1公司毛利率与净利率 图8：2015-2022H1公司费用率情况 公司现金流情况良好。2021年公司经营活动产生的现金流净额/投资活动产生的现金流量净额/筹资活动产生的现金流量净额分别为0.74/-0.31/1.74亿元。2020年由于客户结算周期变动导致回款减少，公司经营活动产生的现金流量净额较低。 图9：2015-2022H1公司现金流情况 2.数据中心市场快速发展带来能耗不断提升，节能降耗迫在眉睫 2.1.2021-2025年我国数据中心市场规模CAGR预计将达24.4% 数据流量激增是IDC行业增长的底层驱动。IDC核心功能在于满足数据运算和存储的需求，伴随着移动网络用户基数的不断扩大，我国互联网数据流量进入高速增长期。根据工信部发布的《2021年通信业统计公报解读》，2021年我国移动互联网接入流量达2216亿GB，比上年增长33.9%；移动互联网月户均接入流量（DOU）达13.36GB/户*月，其中12月当月DOU达14.72GB/户，创历史新高。 图10：2015-2021年全国移动互联网流量（左轴）及月DOU增长（右轴）情况 据科智咨询数据，2021年中国数据中心市场规模（含服务器）达3013亿元，同比增长34.6%，2018-2021年CAGR为34.9%，高于全球增速。随着国家明确强调加快5G网络、数据中心等新型基础设施建设进度，互联网巨头、运营商持续加大投入，以及“东数西算的全面启动”，科智咨询预计到2024年，中国数据中心市场规模将达到6122.5亿元，2022-2024年复合增长率为15.9%。根据中国信息通信研究院数据，截止到2021年年底，我国在用数据中心机架规模达到520万架，近五年年均复合增速超过30%，行业正处于快速成长阶段。预计2022年数据中心机架数量将达670万架。数据中心的设计、建设、网络运维、节能改造等存在较大的商业机会，同时也有望带动通信传输线路的建设和运维需求。 图11：中国数据中心市场规模（含服务器） 图12：中国数据中心机架数量 “东数西算”全面启动，IDC产业链充分受益。2022年2月17日，国家发展改革委、中央网信办、工业和信息化部、国家能源局联合印发文件，同意在京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝、内蒙古、贵州、甘肃、宁夏等8地启动建设国家算力枢纽节点，并规划了10个国家数据中心集群。至此，全国一体化大数据中心体系完成总体布局设计，“东数西算”工程正式全面启动，将有力推动IDC产业链充分受益。 2.2.预计到2025年我国数据中心耗电量将增长至近4000亿Kwh，节能降耗需求迫切 数据中心规模化趋势明显。按机架规模的不同，数据中心可细分为超大型、大型、中型、小型和微型数据中心。根据工业和信息化部信息通信发展司编著的《全国数据中心应用发展指引》，2016-2019年，超大型数据中心、大型数据中心机架规模占比逐年提升，2019年与2018年底相比，大型、超大型数据中心的规模增速为41.7%。中型、小型和微型数据中心占比由60.4%下滑至24.5%，数据中心规模化趋势日渐显现。2020年我国大型及超大型数据中心占比75%以上。数据中心大型化规模化趋势将带来耗电量与能耗的上升。 图13：2016-2019年我国数据中心按机架规模分类占比情况 数据中心耗电量巨大，节能存在较大优化空间。根据中国IDC圈数据，数据中心耗电量随数据中心数量的增多逐年攀升。2021年全国数据中心的耗电量超2100亿Kwh。到2025年，我国的数据中心耗电量预计将增长至近4000亿Kwh。数据中心耗电量占全国用电量比重预计将从2018年的1.6%增长至2025年的5.8%。根据CDCC发布的《2021年中国数据中心市场报告》，2021年度全国数据中心平均PUE为1.49。其中按照地区统计分析，华北、华东的数据中心平均PUE接近1.40，规模化、集约化和绿色化水平较高。华中、华南地区受地理位臵和上架率及多种因素的影响，数据中心平均PUE值接近1.60，存在较大的提升空间。 图14：全国数据中心耗电量（左轴）与数据中心耗电量占全国用电量比重（右轴） 单机柜功率密度不断提升。随云计算、AI、超算等应用发展，数据中心机柜平均功率密度数预计将逐年提升。根据中国电子技术标准