中国汽车行业：我们之前担心的部分现在已经被部分定价了

1 2,000,000 1,500,000 1,000,000 500,000 202 1年2022年 涵盖的股票 ： 2022年9月19日 招银国际环球市场|股票研究|部门更新 跑赢大盘 （维持） 中国汽车行业 我们之前担心的事情现在已经部分定价了 2022年8月，中国乘用车(PV)批发量同比增长37%至213万辆，高于我们之前的预测1%。与2022年7月相似，这一数字创造了历史上最好的8月批发量，比2017年的第二好的8月销售额高出13%。根据保险数据，零售量同比增长18%至189万辆，增长2%低于我们之前的预测。正如我们上个月所指出的，与过去几年汽车制造商在淡季削减库存的8月份不同，采购税的削减鼓励了中国的汽车制造商更积极地增加库存。2022年前8个月，全行业库存水平增加73万辆，为历史最高水平。光伏出口在2022年8月也达到26万辆的历史新高，比2022年7月第二好的月度出口数据高出8%。 由于大多数短期负面因素已被消化，股价可能出现短期反弹。我们在2022年7月18日的报告中指出，“我们不太关心2022年7月和8月的销量，但黄金9月和10月白银如何闪耀可能是一个重要指标”和“我们认为芯片短缺不再是汽车行业或股价的关键制约因素”。现在 ，历史上最好的7月和8月销售已经证明了这一点。我们在2022年8月15日发布的报告中指出，“未来六个月内，内燃机(ICE)和新能源汽车(NEV)的价格战都可能发生”。现在我们看到经销商的折扣幅度比往年要早一些，而且直销模式品牌的促销活动更多。我们认为，市场现在可能已经消化了这些负面因素，包括2022年9月前11天的零售量疲软。我们认为，现在投资者可能在短期内开始超过积极的催化剂。根据我们的渠道调查，中秋节期间的新订单较去年大幅增加，这可能反映在9月下旬或10月的零售量上。但是，我们仍然担心竞争加剧可能导致估值下降，以及由于减税到期和当前的高库存水平，2023年全行业销量下降。我们预计汽车行业的股价反弹（如果有的话）将是短暂的。我们仍然更喜欢新能源汽车初创企业，而不是现有汽车制造商，我们的首选是蔚来汽车。我们现在在所有传统汽车制造商中更喜欢广汽，因为Aion今年高于预期的销售额可能为2023年铺平道路，届时将推出更多令人兴奋的新车型，以及提高广汽丰田的股权收入和亏损的广汽菲亚特克莱斯勒的终止. 2022年9月展望：尽管2022年9月前11天的零售额同比下降1%，但我们预计2022年9 月的零售额和批发量将分别同比增长12%和23%。 我们像往常一样突出了一些有趣的数据点.例如，我们预计新能源汽车销量在8月份达到47%的新能源汽车市场份额后，到今年年底将超过深圳内燃机车（图10）。2022年前8个月，特斯拉、理想汽车、蔚来、爱拓、Zeekr的所有车型，以及小鹏P7和比亚迪汉共17款车 型在中国的总销量约为63.2万辆，梅赛德斯-奔驰、宝马和奥迪总销量的44%。 中国汽车行业石骥，CFA(852)37618728窦文静，CFA(852)69394751 （单位） 中国每月批发量 3,000,000 2,500,0002,000,0001,500,0001,000,000 500,000 1月3月5月7月9月11月 2019202020212022 资料来源：CAAM、CPCA、CMBIGM (单位) 3,000,000中国各月零售额2,500,000 姓名股票代码评分TP(LC)小鹏XPEV美国买40小鹏9868香港买156蔚来蔚来美国买28理想汽车李美买48理想汽车2015香港买187.2长城汽车2333香港买20长城汽车601633CH买40广汽一月三月五月七月2019年11月2020年 2238香港买12 广汽601238频道买16.7EVA838香港买3 资美料东来源：中汽1中26心8、香港招银国际买25 比亚迪1211香港抓住255比亚迪002594CH抓住248吉利175港币抓住16.5 资料来源：彭博、CMBIGM相关报道：“中国汽车行业——尽管7月批发强劲，价格战仍可能发生”——2022年8月15日“中国汽车行业–9月、10月数据是关键，因为芯片可能开始复苏”–2022年7月18日 请阅读最后的分析师认证和重要披露页来自彭博的更多报告：RESPCMBR<GO>或 公司观察名单 长城汽车 2022年8月，包括皮卡在内的长城汽车批发量同比增长19%，环比下降13%至约88,000辆。乘用车和 皮卡的零售量同比下降20%至约71,000辆单位，导致2022年8月库存补充约1,800单位。 长城已连续四个月进行库存补货。我们估计长城的库存水平约为165,000辆，或2.2个月。尽管长城部分工厂因电力短缺而产量受限，但我们更关注的是哈弗的持续销售疲软和奥拉好猫潜在的零售峰值。Ora的新车型发布速度比我们预期的要慢。 正如我们预期的那样，2022年8月经销商的折扣环比略有扩大，尽管仍处于多年低位。我们预计长城在22年第三季度的毛利率将保持稳健。然而，在全国范围内加速电气化的情况下，投资者更关注其新车型的推出。 正如我们之前的报告中所指出的，我们认为长城汽车需要新车型来推动销售，以抵消H6系列的销售下滑 o2022年8月22日，公司推出H6HEV（混合动力汽车）和PHEV（插电式混合动力汽车），与比亚迪宋PHEV等车型展开竞争。鉴于H6PHEV与比亚迪Song的价格相似，以及与尚未成功的WeyPHEV车型相同的PHEV架构，现在判断H6PHEV能走多远还为时过早。投资者仍可等待更明确的信号。未来几个月的新车型可能对重拾投资者对长城的信心至关重要。 吉利 2022年8月，吉利的批发量同比增长39%，环比持平至近123,000辆。吉利电动汽车(BEV)的批发量， 包括Zeekr、Geometry和Livan，同比增长5倍多，环比增长26%至约28,000辆2022年8月的单位，再次创历史新高。2022年8月，新能源汽车批发量占吉利总销量的31%，也是历史最高水平。另一方面，2022年前八个月，Geometry仅有43%的零售额来自个人消费者，明显低于同行。 2022年8月，吉利的零售量同比增长1%，环比增长19%，至约109,000辆，在连续五个月至7月的库 存补充库存后，导致去库存5,600辆。我们估计吉利经销商的库存为截至2022年8月约2个月。由于博 越等车型老化，吉利经销商的折扣在2022年8月环比略有扩大。 该公司的HiX混合动力车型（HEVPHEV）的目标仍然是实现15万辆的销量，年初至今的销量仅超过3万辆 。我们对其之前9月20,000辆的目标销量以及全年目标并不十分乐观。 Zeekr年初至今交付了约32,000台，并且已经有足够的订单积压来实现其70,000台的全年销售目标。 Zeekr的全年交付量可能会超过我们之前预测的70,000台。 比亚迪 2022年8月，比亚迪的光伏批发量环比增长7%，再次创下近17.4万辆的历史新高。比亚迪的月度批发 量环比上升，创下历史新高 自2022年3月以来的新高。零售量环比增长12%至约156,000辆，导致2022年8月库存增加约 12,000辆。尽管积压订单增加，但前八个月比亚迪经销商库存增加约81,000辆2022年，根据批发和零售 额数据。我们估计比亚迪目前的库存水平为1.1个月。2022年8月，比亚迪经销商的折扣仍然较低且环比持平。 虽然市场可能仍关注沃伦巴菲特的伯克希尔哈撒韦公司对比亚迪的减持，但我们更担心的是比亚迪明年面临的竞争加剧，以及其在汽车和电池制造方面的积极产能扩张。正如我们在上一份报告中多次指出的那样，鉴于汽车行业的周期性，如果模型周期恶化，投资者可能应该意识到中期风险。从福特和现代，到吉利和传祺 ，我们已经看到了许多产能扩张后产能利用率不足的例子。我们认为，在竞争加剧的情况下，比亚迪的订单积压可能已经达到顶峰。其月销量也可能在明年某个时候达到峰值。 广汽集团 在比较基数较低的情况下，广汽集团的总批发量同比增长78%，环比下降1%。 2022年8月Aion的批发量环比增长8%至约27,000台，创历史新高，高于我们之前的预测。2022年8 月，Aion的零售量环比从历史高位下降2%至约22,500辆。AionY的零售量在2022年8月继续超过 10,000辆，是去年中国第7畅销的BEV车型月。令我们惊讶的是，我们计算出Aion在2022年前8个月 累积了23,000台库存。尽管如此，即使在2022年没有新车型的情况下，其全年销量也可能超过我们之前的预期。这样的销售增长与销售2022年的网络扩张可能会为明年的Aion奠定坚实的基础。根据我们的渠道调查，Aion计划在2023年推出两款新的B级车型（一款轿车和一款SUV）以及新一代LX。 2022年8月，广汽丰田的批发量同比增长59%至约85,000辆，零售量同比增长39%至约89,000辆， 根据我们的计算，截至2022年8月的库存水平为0.9个月。广汽丰田已连续三个月削减库存。莱文的库 存自2022年4月达到峰值水平以来几乎减少了一半。根据我们的计算，凯美瑞目前占广汽丰田总库存的 30%左右。我们认为广汽丰田可能会超过我们之前对凯美瑞和Frontlander的FY22E销量预测的99万辆 。 尽管供应链有所恢复，但广汽本田的定位可能不如广汽丰田。我们认为，Fit和Integra的销量低于我们的预期，部分受到新能源汽车热潮的影响。 图1：吉利在经销商处的折扣 资料来源：ThinkerCar、CMBIGM 图2：经销商处长城汽车折扣 资料来源：ThinkerCar、CMBIGM 图3：北京奔驰经销商优惠 资料来源：ThinkerCar、CMBIGM 图4：经销商处的华晨宝马折扣 资料来源：ThinkerCar、CMBIGM 图5：上汽大众在经销商处的折扣 资料来源：ThinkerCar、CMBIGM 图6：经销商处的别克折扣 资料来源：ThinkerCar、CMBIGM 图7：广汽丰田在经销商处的折扣 资料来源：ThinkerCar、CMBIGM 图8：东风本田在经销商处打折 资料来源：ThinkerCar、CMBIGM 2022年8月，全国大多数品牌经销商的折扣环比扩大，比往年稍早，这可能反映了我们之前的论点，即价格战即将到来。 新能源汽车板块 市场预期升温，新能源汽车竞争加剧 2022年8月，乘用车新能源汽车零售量同比增长101%，环比下降9%至约483,000辆（市场份额为 25.6%），比我们之前预测的47万辆高3%。根据我们的计算，2022年前八个月，新能源汽车占中国光伏总零售量的23.6%。2022年前八个月，个人客户约占新能源汽车总销量的80%。由于消费者可能会在2022年底补贴淘汰前抢购新能源汽车，因此全年新能源汽车零售市场份额可能会超过我们之前预测的 25%。由于在刺激措施下，光伏总零售量也可能超过我们之前的预测，我们估计2022年新能源汽车的零 售量可能接近550万辆。 虽然我们此前预计8月乘用车新能源汽车批发量将再次创下历史新高，但64万辆的实际数字仍比我们的 预测高出12%。2022年8月，新能源汽车批发量市场份额达到30%，为历史最高水平。到2022年8月 ，乘用车新能源汽车出口量也达到了约68,000辆的历史新高，其中特斯拉贡献了60%以上。新能源汽车批发表现不佳的主要原因再次是库存补充。上月经销商的新能源汽车库存增加约8.6万辆，也是历史最高水平。2022年前八个月的新能源汽车库存增加量占年初至今光伏库存增加总量的51%。我们预计2022年 新能源汽车批发量将超过600万辆，具体取决于库存管理。 另一方面，我们认为，这种持续的节拍提升了市场预期，投资者对新能源汽车领域竞争加剧的担忧可能开始超过他们对其高增长潜力的兴奋。 上个月，中国一线城市每售出10辆乘用车，就有3.7辆是新能源汽车。过去12个月在一线城市售出的乘用 车中，超