万达商管：广场开业超420座，珠海万达仍在寻求上市

克而瑞研究中心 版权所有©易居企业集团·克而瑞研究中心1/6 中国房地产 2022年8月 研报 万达商管：广场开业超420座，珠海万达仍在寻求上市 文/研究员沈晓玲、齐瑞琳 大连万达商管近日公布上半年债券报告，截至上半年已开业商业广场数目约422个居全国第一，债务风险不高，但毛利率和净利率接连下降。2022年4月珠海万达重新递交招股说明书，仍在寻求香港IPO。 一、万达广场数量居全国第一，单店营收控制良好 万达广场数量居全国第一，已经全面进入轻资产化模式。根据万达商管官网新闻统计，2022年上半年万达集团完成开业5家万达广场，截止至2022年6月30日万达共在全国开业了422座1广场， 数量居全国第一。企业的轻资产化战略有序推进，万达商管正式从2021年开始，不再发展“重资产”，全面实施“轻资产”战略，即企业不出万达广场的资金也不再持有，只输出品牌，负责设计、建设与运营，并分得收益。 表：万达商管2018-2022年上半年已开业商业广场数目 数据来源：CRIC整理对比同样布局三四线为主的企业，单店营收也具优势。除去开业数量位居首位，万达商管的商 业投资物业及商业管理收入225.1亿元也在行业内规模处于前列。单店营收方面，今年上半年的万达商管单店营收0.53亿元，和去年同期相比下降11%；不过相比于同样重点布局三四线的新城，万达广场的单店营收仍具有一定优势。 1根据万达商管官网截至2021年12月31日开业417座和上半年新闻开业5座计算 表：监测企业2022上半年运营情况（单位：亿元/店/半年） 企业简称 累计开业 22年上半年单店营收 上半年单店营收同比 万达商管 422 0.53 -11% 新城控股 189 0.23 -34% 华润置地 74 0.84 -47% 龙湖集团 65 0.90 31% 备注：单店营收根据企业披露相关业务营收/累计开业数量，单位为：亿元/店/半年 数据来源：CRIC整理 二、营业收入上升7%，但毛利率、净利率较之前回落 再无销售物业入账，投资物业租赁及管理同比增长7%。2022年上半年万达商管实现营业收入 244.03亿元，比同上升7.1%。万达商管已经完全剥离住宅开发业务，转型商业运营及管理公司，公司主要以万达广场为核心产品进行商业物业运营管理，从收入结构来看，包括投资物业租赁及物业管理业务、酒店业务等，2020年便已经没有物业销售收入。投资物业租赁及管理营收225.1亿元，同比上升7%。酒店运营业务营收3.87亿元，较去年同期下降41%，主要由于2022年上半年受疫情反复影响，导致租金下降。 表：2019-2022年上半年万达商管收入结构（单位：亿元、%） 营业收入分部 2019年 2020年 2021年 2022年上半年 2021上半年同比变动 投资物业租赁及管理 351.48 359.03 432.32 225.09 7% 酒店运营 14.69 10.66 12.42 3.87 -41% 物业销售 382.18 -0.67 -0.38 / / 其他 34.44 20.04 24.71 14.60 41% 其他非主营业务 3.77 2.27 1.97 0.43 -54% 总计 786.56 391.34 471.05 244.03 7% 数据来源：CRIC整理在剔除掉物业销售之后，万达商管盈利水平提升后持续下降至63.1%。2022年上半年集团利润 总额93.7亿元，相比去年同期95.15亿元小幅下滑1.52%；净利润为67.44亿元，同比下滑5.82%。毛利率63.1%，净利率27.6%。 独立第三方业务采取租赁模式，考验万达商管的运营水平。目前万达商管所管理的项目中，在2021年3-6月调整运营模式后，来自万达集团的均为委托管理，而开拓的独立第三方项目大多数为租赁模式。随着万达集团逐步告别重资产，相关委托业务增速预计将乏力，只能更多的寻求第三方业务。第三方业务主要使用租赁模式，会产生可变租金作为销售成本，而其收入来源主要是商户租 金，这种模式下比较考验万达商管的经营管理水平，尤其是在当下疫情产生不确定性的情况下，不免会影响到第三方业务的毛利率水平。 净利率下降主要是由于期内财务费用增长。财务费用60.25亿元同比上升26.9%，财务费用率上升了3.8个百分点至24.7%。 图：万达商管2019年-2022年上半年毛利率、净利率和归母净利率 数据来源：CRIC整理 三、债务规模平稳，短期债务压力不大 债务规模平稳，债务结构良好。截至2022年上半年，万达商管总有息负债的规模为1398.5亿元，相比去年年末上升0.5%，基本持平，可以看出轻资产模式取得一定成效，自转型以来，企业债务总额得到持续管控。2021年开始万达已经全面舍弃重资产模式转向轻资产运营，因此在投资费用持续收缩，而万达广场贡献稳定可观现金流入的运营模式下，企业债务情况也持续修复。上半年现金短债比1.4，现金可以覆盖短债，短期债务压力不大。长短债比4.6，债务结构良好。净负债率36.2%，同比下降7.1个百分点，债务压力不大。 图：2018年-2022年上半年万达商管有息债务总额及现金短债比、长短债比 数据来源：企业公告、CRIC整理从债券存续来看，下半年回售债券有170亿元。2022年下半年到期或者回售的公司债券有170 亿元，根据上半年债券报告公布债券余额看来，20年第三期和第四期2023年7月到期的中期票据 已经回售了63.7亿元；另外还有子公司发行的下半年到期境外债券4亿美元。就目前企业的现金存 续342亿元来看，短期压力不大。22年上半年企业没有发行票据，下半年7月发行第一期中期票据，发行金额在10亿元，利率6.8%，处于中等水平。从长短债比也可以看出，企业长债占比远高于短债，短期债务风险小。 表：万达商管2022年上半年存续债券情况 债券简称 债券余额 票面利率 发行日期 回售日期 到期日期 用途 20大连万达MTN001 50 4.89% 2020/4/16 / 2023/4/17 / 20大连万达MTN002 20 4.70% 2020/6/1 / 2023/6/3 / 20大连万达MTN003 15.75 5.20% 2020/7/8 2022/7/11 2023/7/10 / 20大连万达MTN004 5.58 5.38% 2020/7/27 2022/7/29 2023/7/29 / 20万达01 38 5.58% 2020/9/9 2023/9/9 2025/9/9 偿还有息债 20万达02 20 5.50% 2020/10/9 2022/10/10 2024/10/9 偿还有息债 20万达03 25 5.38% 2020/10/28 2022/10/28 2024/10/28 偿还有息债 20大连万达MTN005 25 5.58% 2020/11/10 2022/11/12 2023/11/12 / 20万达04 15 6.00% 2020/12/4 2022/12/4 2024/12/4 偿还有息债 21大连万达MTN001 10 6.20% 2021/3/24 2023/3/25 2024/3/25 偿还中期票据 21大连万达MTN002 10 6.20% 2021/4/9 2023/4/12 2024/4/12 偿还中期票据 21大连万达MTN003 5 6.15% 2021/4/23 2023/4/26 2024/4/26 偿还中期票据 22大连万达MTN001 10 6.80% 2022/7/5 / 2025/7/7 / 数据来源：2021年债券报告、CRIC整理 四、展望：珠海万达寻求港股上市，仍面临不小挑战 剥离了地产部分，珠海万达商管仍在港股谋求上市。大连万达商管控股子公司珠海万达商业管理集团股份有限公司在第一次递交招股说明书失效后，在2022年4月重新递交招股说明书。8月29日，标普全球评级将万达商管及其香港子公司万达商业地产（香港）有限公司的评级展望自稳定调整至负面。10月底万达商管旗下子公司珠海万达的第二份递表迎来最后期限，能否成功上市存在不确定性，如果珠海万达商管未能成功上市，万达商管有义务回购IPO前投资者持有的股份，这将会增加万达商管和万达集团的流动性压力，再融资风险可能也会上升。 万达广场依靠品牌效应确实能够在国内商业地产占据一席之地，但是近几年随着房地产开发逐步进入存量时代，包括新城、宝龙等多家地产企业都在加大商业投入，竞争压力增加。毛利率连续下滑，如何丰富创新商业业态，提升竞争力扩大管理输出的同时提升第三方在管的管理运营水平；以及在当前仍有疫情不稳定因素下应对商户及客流减少，提升自身应对风险能力，都是万达需要持续探索的方向。