经济触角：流动性紧缩助推美元强势

！gg 二零二二年九月十四日 经济触角 光银国际研究团队评论 简述 伴随着美国大幅加息以抑制通胀上行、能源及大宗商品价格波动，以及股票市场的震荡前行，今年以来的全球外汇市场走势反复。美国消费价格指数（CPI）持续保持高位令市场担心美联储会实施更加激进的货币紧缩政策。 考虑到当前的地缘政治环境、全球通胀走势以及经济预期放缓令投资者出于避险需求而买入美元等因素，美元预计在2022年余下时间继续保持强势。相比之下，受到能源危机和利差拉阔等因素影响，欧元前景渐趋黯淡。而日圆在当地央行并无收紧货币政策的立场下，持续疲软。与此同时，中国经济下行压力加大及疫情防控措施等因素加剧人民币汇率的短期疲软。新兴市场货币则同样受到能源进口危机和食品高通胀等问题而面临大幅贬值。 企业利息成本增加会导致美国的就业市场显露疲态，经济活动放缓，美联储面对高企的通胀率只能继续收紧货币政策，全球流动性收紧将促使投资者在降低对风险资产兴趣的同时增持美元。 林樵基 研究部主管banny.lam@cebi.com.hk(852)2916-9630 流动性紧缩助推美元强势 伴随着美国大幅加息以抑制通胀上行、能源及大宗商品价格波动，以及股票市场的震荡前行，今年以来的全球外汇市场走势反复。美国消费价格指数（CPI）持续保持高位令市场担心美联储会实施更加激进的货币紧缩政策。在美联储主席鲍威尔近期于JacksonHole全球央行年会上的鹰派发言后，美元指数越过110关口，年初至今的升幅达15%。连续大幅加息对高企的通胀率构成一定的抑制作用，也进一步扩大了美元和其他货币之间的利差，推动美元持续上涨。展望未来，考虑到当前的地缘政治环境、全球通胀走势以及经济预期放缓令投资者出于避险需求而买入美元等因素，美元预计在2022年余下时间继续保持强势。相比之下，受到能源危机和利差拉阔等因素影响，欧元前景渐趋黯淡。而日圆在当地央行并无收紧货币政策的立场下，持续疲软。与此同时，中国经济下行压力加大及疫情防控措施等因素加剧人民币汇率的短期疲软。新兴市场货币则同样受到能源进口危机和食品高通胀等问题而面临大幅贬值。我们认为，由于地缘政治风险升温加上美联储坚定实施货币紧缩政策，美元将维持强势。然而，企业利息成本增加会导致美国的就业市场显露疲态，经济活动放缓，美联储面对高企的通胀率只能继续收紧货币政策，全球流动性收紧将促使投资者在降低对风险资产兴趣的同时增持美元。 美联储坚持“鹰派”立场，持续加息将推高美元但经济增长将放缓。持续的货币紧缩政策令美国经济活动出现放缓趋势。由于美国通胀水平仍处于高位，具有指标性质的美国国债收益率持续上升，反映美国当前的经济复苏前景并不稳定，利差扩阔令美元指数不断走强。今年前9个月，美元指数上涨约15%，市场预计美联储将在即将举行的议息会议上再次宣布加息，带动美元继续升值。展望未来，俄乌危机导致的能源和食品供应危机，以及持续处于高位的通胀水平、尚未解决的供应链瓶颈和新冠疫情，都令全球经济前景黯淡无光。美联储目前仍将缓解通胀压力作为首要任务，但随之而来的是失业率攀升和消费水平下滑等经济代价。考虑到全球滞涨风险激增、美联储加息速度快于预期以及资金正从股票市场流入固定收益市场，风险资产的市场吸引力在不断降低，投资者开始转向持有美元货币，以规避风险。 欧元区经济面临多重逆风，加剧欧元跌势。欧元区的经济发展正面临多重不利因素，包括地缘政治风险上升、疫情风险持续等，这些因素令投资者担忧经济放缓和通胀继续上行。与此同时，西方国家对俄罗斯发起制裁行动，对俄罗斯实施包括减少贸易活动、禁止能源进口和金融制裁等孤立政策，这些行动同样会令欧元区本就脆弱的经济复苏基础遭遇更大冲击和挑战。总的来说，欧元区在 2022年下半年和2023年的经济复苏将呈现不温不火、势头不平衡和根基脆弱等特征，欧央行（ECB）正通过激进的货币紧缩政策，在能源危机和通胀高企的不利环境下，竭力对抗攀升到数十年来高位的通胀率。这些经济阻力令欧元面临相当大的下行风险，今年前 9个月，欧元兑美元汇率大幅下跌超过12%。对于欧央行而言，如何在控制通胀及保持经济增长之间取得平衡变得极具挑战。展望未来，由于俄罗斯和乌克兰作为主要的能源和粮食产品供应方，能源和食品通胀问题将持续限制欧元区居民的消费水平。居民消费水平的下滑也将进一步削弱经济复苏势头，再加上美国和欧元区的加息步伐不一致导致利差持续分化，这些因素都将加大欧元的贬值风险。 历经数月疲软，人民币汇率将恢复稳定。2022年二季度及三季度，人民币出现大幅贬值，兑美元汇率跌幅分别超过5.0%和3.0%，其中单是8月跌幅超过2.0%，反映因应疫情防控导致多个城市实施封锁措施削弱投资者对经济前景的信心，中美货币政策分歧亦加剧了投资者对人民币贬值的担忧。我们看到，外部需求迅速缩减导致经常账户盈余预期下降、中美货币政策分歧导致利差收窄，加上地缘政治风险上升，进一步加剧了人民币汇率的震荡走势。尽管中国经济在2022年前9个月面临着新一轮疫情爆发以及“动态清零”策略令严格的防疫措施重启、电力短缺、能源价格持续攀升加上俄乌冲突导致的供应链危机持续等不确定性因素，但当局迅速加大货币和财政政策的刺激力度，以稳定经济发展，亦帮助平衡人民币的波动性风险。展望未来，中国正朝着建设更加国际化的金融体系目标迈进，人民币将在国际贸易结算、国际资本市场、国际货币储备等方面发挥更大作用。维持人民币汇率稳定对塑造中国货币金融环境具有重要意义，能够帮助加强金融机构的外汇流动性管理，确保经济在合理区间运行。为了应对近期人民币的暴跌，中国人民银行 （PBOC）将金融机构的外汇存款准备金率降至6%，以增加市场的美元流动性，进而稳定人民币兑美元的汇率。这一举措能够进一步帮助人民币恢复平稳运行，进而加强金融机构的外汇流动性管理。我们认为，中国经济能较快地从此轮疫情中复原，各项基本面仍然稳健，进一步增强人民币的前景预期。考虑到外汇储备充裕、财政状况良好、金融体系稳定等正面因素依旧，再加上人民币国际化进程正有序推进，人民币的国际地位和实力也在不断增强，我们预计，人民币兑美元汇率将在6.75至6.85之间获得良好支撑。 美国货币紧缩政策收紧香港过剩流动性，港美联系汇率制度仍保持稳定性及韧性。为遏制通胀上行压力，美国联邦储备局自今年3月以来持续大幅加息，同时开始实施量化紧缩，以缩减资产负债表。香港目前实施港美联系汇率制度，以保持港元汇率的稳定性。随着香港本地利率水平上升，市场上过多的港元流动性被收回，港元与美元息差缩小。总而言之，由于港元汇率多次触及弱方兑换保证，香港金管局基于联系汇率制度，入市收回市场上多余的港元流动性，以维持港元汇率的稳定。香港银行体系结余已从2022年3月时的 约3370亿港元下降到近期的1250亿港元水平。我们认为，美联储收紧货币政策的立场，将推动香港利率稳步上升，引导香港的流动性进入稳定阶段，从而显示出香港货币和金融体系的韧性。 图.1:美元指数(季度环比%) 图.2：在岸及离岸人民币兑美元汇率(季度环比%) 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 2020_一季度 2020_二季度 2020_三季度 2020_四季度 2021_一季度 2021_二季度 2021_三季度 2021_四季度 2022_一季度 2022_二季度 2022_三季度* 0.0 (1.0) (2.0) (3.0) (4.0) (5.0) 来源：彭博*九月十三日 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 (1.0) (2.0) (3.0) (4.0) (5.0) 在岸人民币离岸人民币 来源：彭博*九月十三日 图.3:美元兑港元汇率图.4:欧元兑美元汇率(季度环比%) 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 (1.0) (2.0) (3.0) (4.0) (5.0) (6.0) (7.0) 7.85 7.84 7.83 7.82 7.81 7.8 7.79 7.78 7.77 7.76 2020_一季度 2020_二季度 2020_三季度 2020_四季度 2021_一季度 2021_二季度 2021_三季度 2021_四季度 2022_一季度 2022_二季度 2022_三季度* 7.75 来源：彭博*九月十三日来源：彭博*九月十三日 图.5:日元兑美元汇率(季度环比%) 图.6:英镑兑美元汇率(季度环比%) 7.0 13.0 12.0 11.0 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 (1.0) (2.0) (3.0) 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 2020_一季度 2020_二季度 2020_三季度 2020_四季度 2021_一季度 2021_二季度 2021_三季度 2021_四季度 2022_一季度 2022_二季度 2022_三季度* 0.0 (1.0) (2.0) (3.0) (4.0) (5.0) (6.0) (7.0) (8.0) 来源：彭博*九月十三日来源：彭博*九月十三日 2020_一季度 2020_二季度 2020_三季度 2020_四季度 2021_一季度 2021_二季度 2021_三季度 2021_四季度 2022_一季度 2022_二季度 2022_三季度* 2020_一季度 2020_二季度 2020_三季度 2020_四季度 2021_一季度 2021_二季度 2021_三季度 2021_四季度 2022_一季度 2022_二季度 2022_三季度* 2020_一季度 2020_二季度 2020_三季度 2020_四季度 2021_一季度 2021_二季度 2021_三季度 2021_四季度 2022_一季度 2022_二季度 2022_三季度* 图.7:澳元兑美元汇率(季度环比%) 图.8:美元兑加元汇率(季度环比%) 14.0 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 (2.0) (4.0) (6.0) (8.0) (10.0) (12.0) (14.0) 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 (1.0) (2.0) (3.0) (4.0) (5.0) 来源：彭博*九月十三日 来源：彭博*九月十三日 图.9: 美元兑韓元汇率 (季度环比 %) 图.10:美元兑新加坡元汇率 (季度环比 %) 8.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 (1.0) (2.0) (3.0) (4.0) 6.0 4.0 2.0 0.0 (2.0) (4.0) (6.0) (8.0) 来源：彭博*九月十三日 来源：彭博*九月十三日 图.11: 美元兑新台币汇率 (季度环比 %) 图.12:美元兑印度卢比汇率 (季度环比 %) 4.0 6.0 3.0 5.0 4.0 2.0 3.0 1.0 2.0 0.0 1.0 0.0 (1.0) (1.0) (2.0) (2.0) (3.0) (3.0) 来源：彭博*九月十三日 来源：彭博*九月十三日 4 2020_一季度 2020_二季度 2020_三季度 2020_四季度 2021_一季度 2021_二季度 2021_三季度 2021_四季度 2022_一季度 2022_二季度 2022_三季度* 2020_一季度 2020_二季度 2020_三季度 2020_四季度 2021_一季度 2021_二季度 2021_三季度 2021_四季度 2022_一季度 2022_二季度 2022_三季度* 2020_一季度 2020_二季度 2020_三季度 2020_四季度 2021_一季度 2021_二季度 2021_三季度 2021_四季度 2022_一季度 2022_二季度 2022_三季度* 8/219/2110/2111/2112/211/222/223/224/225/226/227/2