固定收益主题报告：8月金融数据解读：总量平淡结构改善，债市料维持震荡

9月9日，央行公布8月金融数据，社融存量增速自10.7%回落至10.5%，扣除政府债的社融存量增速持平前值9.1%。8月新增社融24300亿，同比少增5571亿；8月信贷增速自前值11%下降至10.9%，新增信贷12500亿，同比多增300亿。8月M2同比自12.0%进一步上行至12.2%，M1同比下行至6.1%。 ■债券融资收缩拖累社融，非标和信贷是主要支撑项。8月社融存量增速较上月 下行0.2个百分点至10.5%，当月新增24300亿元，同比少增5571亿。分项来看， 非标和信贷是社融主要贡献项，其中表外三项合计增加4768亿，相较去年同比多增5826亿，其中委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票分别同比增加1578、890亿元、3358亿元，均有明显改善；同时，受益于政策性金融工具发力和LPR下调，信贷口径下8月新增人民币贷款1.25万亿元，同比由前值减少约4000亿 元，转为增加587亿元，边际改善明显。而新增社融主要拖累来自于债券融资， 其中8月政府债券融资增量为3045亿元，同比少增6693亿元，是新增社融同比 收缩的主要拖累因素；企业债券净融资规模仅为1148亿元，同比少增3501亿元，也对社融总量造成了一定拖累。 ■信贷结构有所改善，企业中长贷表现亮眼，票据冲量现象减弱，但居民中长贷 仍偏弱。从信贷分项来看，居民贷款继续弱于去年同期，中长贷仍是主要拖累。 8月居民贷款新增4580亿元，同比少增1175亿元。其中，居民短贷增加1922亿， 同比多增1496亿元。居民中长贷新增2658亿，同比少增约1600亿，主要与8月房地产销售低迷，居民购房意愿不强有关。企业贷款同比多增，中长贷同比大幅回暖，票据融资收缩幅度较大。8月企业贷款新增8750亿，同比多增1787亿， 其中，票据融资新增1591亿，同比少增约1222亿，收缩幅度较大，短期贷款减 少121亿元，同比少减1028亿，合计来看，票据及企业短贷增加1470亿，同比 少增了约190亿。企业中长贷新增7353亿，同比多增约2100亿，一方面，稳增 长政策持续发力，政策性银行调增8000亿新增信贷额度还有3000亿政策性金融 工具的快速落地，撬动相关融资需求；另一方面8月央行分别下调了1年期和5年期以上LPR5BP和15BP，引导融资成本下行，也有利于激发实体企业的融资意愿。后续来看，稳增长政策将继续发力，第二批3000亿政策性金融工具和5000多亿专项债结存限额或将继续撬动相关融资需求，但当前地产销售持续低迷，居民融资持续不足，实体融资需求仍偏弱，结合我们多次强调的“居民长贷回升往往是企业长贷回升的先行指标”，在当前居民长贷疲软的背景下，企业中长贷能否持续改善仍有待观察。 ■8月M2-M1、M2-社融增速剪刀差双双走阔。8月商品房销售持续低迷。M1同 比延续回落，自6.7%下行至6.1%；M2增速则从前值12.0%进一步上行至12.2%，继续创下新高，M2-M1增速剪刀差扩大至6.1个百分点。8月M2-社融增速剪刀差也自前值1.3%进一步扩大至1.7%，主要是由于财政持续发力且前期留抵退税规模较大，财政存款持续向企业居民存款转化。 ■综合来看，8月金融数据在总量层面难言明显好转，但结构上有所改善，票据 冲量现象减少，企业中长贷大幅回暖。往后来看，政策性金融工具继续发力料将有效撬动配套融资需求，同时近期不少城市在积极推动“保交楼”政策，后续随着房地产纾困政策的进一步出台，地产对融资的拖累有望减弱，实体融资需求有望改善，但在去年高基数背景下，政府债券料将继续拖累社融总量，且当前居民中长贷仍较为疲软，企业中长贷改善的持续性也有待观察，短期内社融增速可能难以明显回升。债市策略方面，8月中旬央行超预期降息激发了市场做多热情，但预计降息更可能是低频事件，资金短期内料将难以明显下行，再加上“稳增长 固定收益主题报告 总量平淡结构改善，债市料维持震荡——8月金融数据解读 2022年09月10日 证券研究报告 池光胜分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn 高文君分析师 SAC执业证书编号：S1450521080001 gaowj@essence.com.cn 相关报告 CPI、PPI双双超预期回落， 债市或延续震荡——8月通2022-09-09 胀数据解读 转债条款博弈解析——聚焦 2022-09-08 可转债系列一 钢企2022H1中报总结：信 用资质弱化，但特钢表现相2022-09-07 对好于普钢 8月城投整合跟踪：区县城 投整合加速——城投整合系2022-09-06 列五 22城土拍零距离：二拍热度 2022-09-05 一般，国企仍是拿地主力 &防风险”政策吹风和经济弱势恢复的方向尚未彻底逆转，利率债大概率将在更低的中枢震荡，我们当前继续坚持“票息为主+交易增厚”的策略观点。未来，不论是经济见顶回落还是房地产“负反馈”发酵都将有利于债市重回牛途。因此，我们建议一边“守正票息”，一边在交易中“得陇望蜀”。 ■风险提示：疫情发展超预期、信用风险超预期等。 内容目录 图表目录 图1：8月新增社融与历年同期对比（亿）4 图2：社融存量增速（含政府债和不含政府债、%）4 图3：8月新增信贷与历年同期对比（亿）4 图4：8月地产销售仍较为低迷（%）4 图5：居民中长贷的复苏拐点往往领先于企业中长贷（亿）5 图6：社融和信贷数据概览（亿，%，绿色为较上年同期改善）5 图7：M1增速小幅回落，M2-M1剪刀差有所收窄（%）6 图8：M2-社融增速同比进一步扩大（%）6 图9：8月企业居民存款增速小幅上行，财政存款增速继续回落（%）6 9月9日，央行公布8月金融数据，社融存量增速自10.7%回落至10.5%，扣除政府债的社融存量增速持平前值9.1%。8月新增社融24300亿，同比少增5571亿；8月信贷增速自前值11%下降至10.9%，新增信贷12500亿，同比多增300亿。8月M2同比自12.0%进一步上行至12.2%，M1同比下行至6.1%。 1.8月社融总量平淡，但结构明显改善 图1：8月新增社融与历年同期对比（亿）图2：社融存量增速（含政府债和不含政府债、%） 贷款 股票 表外三项 政府债券 企业债券 其他 社会融资规模存量（含政府债）:同比 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 -5000 15社会融资规模存量（不含政府债）:同比 14 13 12 11 10 9 8 7 10.810.5 9.3 9.1 201820192020202120222018/82019/22019/82020/22020/82021/22021/82022/22022/8 资料来源：Wind，安信证券研究中心资料来源：Wind，安信证券研究中心 图3：8月新增信贷与历年同期对比（亿）图4：8月地产销售仍较为低迷（%） 20000 居民短贷居民中长贷 企业短贷企业中长贷 票据融资非银贷款 30大中城市商品房成交面积当月同比一线城市 100二线城市三线城市 15000 10000 5000 0 -5000 80 60 40 20 0 (20) (40) (60) (80) (100) 20182019202020212022 2017/82018/82019/82020/82021/82022/8 资料来源：Wind，安信证券研究中心资料来源：Wind，安信证券研究中心 图5：居民中长贷的复苏拐点往往领先于企业中长贷（亿） 10,000 企业中长贷，12MMA居民中长贷,12MMA（右轴） 6,000 8,000 5,000 4,000 6,000 3,000 4,000 2,000 2,000 1,000 00 2010/12012/12014/12016/12018/12020/12022/1 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图6：社融和信贷数据概览（亿，%，绿色为较上年同期改善） 单位:亿元/% 2022年8月 上一期 2021年8月 同比多增 社融增速 10.5 10.7 10.3 社融增速（不含政府债） 9.1 9.1 9.6 信贷增速 10.9 11.0 12.1 - M2增速 12.2 12.0 8.2 M1增速 6.1 6.7 4.2 总计 24300 7561 29893 (5571) 人民币贷款 13300 4088 12713 631 外币贷款 (826) (1137) 347 (1173) 委托贷款 1755 89 177 1578 社融信托贷款 (472) (398) (1362) 890 未贴现的银行承兑汇票 3485 (2744) 127 3358 债券 1148 734 4649 (3501) 股票 1251 1437 1478 (227) 政府债券 3045 3998 9738 (6693) 总计 12500 6790 12200 300 居民 4580 1217 5755 (1175) 居民短期 1922 (269) 1496 426 居民中长期 2658 1486 4259 (1601) 贷款企业 8750 2877 6963 1787 企业短期 (121) (3546) (1149) 1028 企业中长期 7353 3459 5215 2138 票据融资 1591 3136 2813 (1222) 非银 (425) 1476 (681) 256 资料来源：Wind，安信证券研究中心 2.M2-M1、M2-社融增速剪刀差继续扩大 图7：M1增速小幅回落，M2-M1剪刀差有所收窄（%）图8：M2-社融增速同比进一步扩大（%） 18 M2:同比M1:同比M2:同比-M1:同比（右轴）3015 16 2510 14 20512 15010 8 10-5 6 5-104 0-152 0 社会融资规模存量:同比M2:同比 社融:同比-M2:同比(右轴) 8 7 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 (5) -20 2015/82016/82017/82018/82019/82020/82021/82022/8 2015/82016/82017/82018/82019/82020/82021/82022/8 资料来源：Wind，安信证券研究中心资料来源：Wind，安信证券研究中心 图9：8月企业居民存款增速小幅上行，财政存款增速继续回落（%） 企业+居民存款增速财政存款增速右 14 13 12 11 10 9 8 7 6 40 30 20 10 0 -10 -20 5-30 2017/82018/82019/82020/82021/82022/8 资料来源：Wind，安信证券研究中心 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司