航空航天领域环形锻件核心供应商，业绩爆发式增长

深耕锻造十余载，铸就航发、导弹等环锻件核心供应商。派克新材成立于2006年，主营金属锻件研产，产品广泛应用于航空、航天、舰舶、风力发电、石油化工、工程机械等领域。航空方面，覆盖在役、在研阶段的多型航发；航天方面，参与长征系列及远征上面级等多型号运载火箭和多型号导弹的研制和配套；舰船方面，参与配套的某型燃气轮机已在部分海军舰艇列装。2016-2021年公司营收、归母净利润CAGR分别高达38.53%和59.71%，得益于航空航天高景气，公司预计2022Q1-Q3归母净利润、扣非归母净利润分别实现65%、70%高增长。 派克新材：产品管线储备丰富，多领域布局支撑持续高增长。 1、航发锻件：行业层面看，以WS-10为代表的三代机处于批产提速状态（航发动力公司本部、子公司黎明营收高增长）；新型号如中推、四代机等将陆续进入定型批产阶段（航发动力子公司黎阳或将迎来营收高增长）；商发方面，公司参与CJ1000/2000研制，地处长三角区域优势明显。一款成熟航发产品服役时间长达30-50年，将为配套供应商带来确定性的长期增长。 2、航天锻件：立足导弹、火箭高成长赛道，有望实现持续快速增长。导弹方面，“十四五”期间导弹是增速快、确定性高的军工装备，我们从战术、消耗性、技术更迭三个维度进行分析，预计未来5年我国导弹市场规模CAGR有望达到40%以上。火箭方面，2013-2017我国火箭年均发射数量在20次以下，2018-2021年均发射数量达到40次左右，提速明显。 3、石化锻件：国民经济重要支柱产业，有望持续为公司带来增量。根据中国石油和化学工业联合会数据，2021年我国石油和化工行业营收、利润总额分别同比增长30%、126.8%，2021年公司石化锻件实现营收5.22亿元，同比增长96.99%。 4、电力锻件：风电、核电步入发展快车道，产业空间巨大。风电方面，根据GWEC预测，至2025年全球风电新增装机将超过110GW，中长期风电装机量将保持高位。 我国对全球风电装机贡献持续提高，2020年全球新增装机中超50%来自中国。核电方面，到2030年“一带一路”周边沿线国家将新建107台核电机组，共计新增核电装机1.15亿千瓦，新增装机占除中国外核电市场81.4%，空间巨大。 新产能释放在即，公司盈利能力有望提升。目前公司产能已经接近饱和，2021年产能利用率高达94.14%，IPO募投项目“航空发动机及燃气轮机用热端特种合金材料及部件建设项目”已经处于新车间工程建设阶段，同时2022年8月定增项目已经获得中国证监会核准，其中航空航天用特种合金结构件智能生产线建设项目建成后将进一步扩大公司产能。航发锻造企业重资产行业特征导致其规模效应非常明显，未来随着公司营收增长规模效应凸显，同时公司加大研发投入带动成材率不断提升，未来公司盈利能力有望获得持续提升。 投资建议：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为4.6、6.24、8.2亿元，对应PE为30、22、17X，维持“买入”评级。 风险提示：1）下游行业需求不及预期；2）募投产能释放不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 1.派克新材：国内航空航天环锻件核心供应商 深耕锻造十余载，铸就航发、导弹等环锻件核心供应商。派克新材成立于2006年，主营金属锻件研产，产品包括各类高温合金、钛合金、铝合金、镁合金、不锈钢、合金钢、碳钢的环锻件、自由锻件及中小模锻件，广泛应用于航空、航天、舰舶、风力发电、石油化工、工程机械等多个领域。航空方面，覆盖在役、在研阶段的多型航发；航天方面，参与长征系列及远征上面级等多个型号运载火箭和多个型号导弹的研制和配套；舰船方面，参与配套的某型号燃气轮机已在部分海军舰艇列装。 图表1：派克新材下游行业及客户情况 图表2：公司所处产业链情况 下游需求高景气，驱动公司业绩高增长。2016-2021年公司营收、归母净利润CAGR分别高达38.53%和59.71%，收入、业绩均保持高速增长。2022H1公司实现营收（12.57亿元，同比+64.56%），归母净利润（2.29亿元，同比+62.35%）。根据公司业绩预告，得益于航空、航天行业景气度向好，市场订单量充足，公司克服疫情影响，不断提高产能产出，扩大经营规模，预计2022Q1-Q3实现归母净利润3.51亿元左右，同比增长65%左右，预计实现扣非归母净利润3.38亿元左右，同比增长70%左右。 图表3：派克新材2016-2022H1营收情况 图表4：派克新材2016-2022H1归母净利润情况 图表5：2018-2022H1公司毛利率及净利率情况 图表6：2018-2022H1公司各项费用率情况 2.为什么环形锻件领域需要重视派克新材？ 2.1航空发动机赛道长坡厚雪，5大成长逻辑催生万亿赛道 我们认为目前中国发展航空发动机到了多重拐点阶段：从军用航发角度来看，主力型号在批产提速的同时众多新型号也将进入密集定型批产阶段，此外随着实战化训练强度的加大航发维修市场也在不断打开；从商用航发角度来看，国产商用发动机CJ1000处于定型加速过程中，“十五五”批产后有望带来更大的成长空间。此外，再叠加燃气轮机产业的发展，未来10年这些产业逻辑交相辉映依次兑现，铸就军工中最为长坡厚雪的超级产业赛道，万亿市场纷至沓来。 1、以WS-10为代表的三代机批产提速，工艺不断趋于成熟有利于提升产业链盈利能力。WS-10是我国主力战机的主力发动机型号，2022H1航发动力主营业务航发及衍生品实现营收（136.95亿元，同比增长50.05%），三代机主要总装单位黎明公司实现营收（95.58亿元，同比+95.11%），其中航发及衍生品营收（92.9亿元，同比+98.72%），航发动力收入大幅增长表明航空发动机赛道高景气度，这对于全产业链而言都是高景气度的充分验证。 2、众多新型号进入密集定型批产阶段。正如航发动力2021H1半年报所述，四代机关键技术能力大幅提升；五代机预研技术持续突破瓶颈。我们预计航发新机型在我国飞发分离体制与两机专项政策等支持下，研制定型或再提速，众多新型号如中推、四代机等将持续进入定型批产阶段，一个新型号诞生带来几十年的收益周期，更长维度看会持续有先进型号迭代。 3、航发维修后市场逐步打开。近年来实战化训练强度的加大，正在加速航空发动机的损耗，不止于是进口的AL31F，还有我国主力机型WS10等都在快速打开维修后市场。 从发动机全寿命周期来看，维修价值量占比高达50%左右。此外，因航发耗材属性叠加地面备件配臵，航发与军机的量级比是10:1，规模倍数级扩大，进一步拉长航发赛道。 4、国产商用航空发动机产业化进程加速。目前我国C919面临批产，但国产商业航空发动机CJ1000又尚未研制定型，我国商用航空发动机产业与半导体产业类似实现自主可控刻不容缓，两机产业有望迎来重大战略发展机遇。中国商飞预测未来20年中国航空运输市场将接收8725架干线和支线客机，我国商用航空发动机CJ1000/CJ2000等型号一旦具备批产条件，将获得巨大成长空间，而整个航发产业加速发展将跨越“十四五、十五五”整整10年甚至更长周期。 5、燃气轮机—两机专项布局的另一大赛道。燃气轮机又称“动力的心脏”，广泛应用于发电、船舰和机车动力、管道增压等能源、国防、交通领域。目前全球具备燃气轮机研制生产能力并形成产业化规模的仅20多家企业，其中全球重型燃气轮机已形成高度垄断的局面，GE、西门子、三菱、阿尔斯通等外国企业占据主导地位。由于燃气轮机事关国家能源安全与国防安全，其关键技术长期被国外封锁，两机专项的目的就是通过重点型号自主研制，建立我国“两机”动力行业的自主创新能力体系。重要的是，由于航发与燃气轮机技术相通，产业环节相似，因此燃气轮机产业化与国产化的进程也会促进航空发动机产业链上企业的快速发展。 我们预计未来10年国内军用航发新机市场规模2897亿元，国内军用航发后端维修市场空间2496亿元，国内商用航空发动机市场规模9376亿元，全球燃气轮机市场规模4940亿元，合计19709亿元，由此可见航空发动机是一个万亿市场的大赛道。详细测算见报告《航空发动机：军工长坡厚雪万亿超级赛道，开启10年以上黄金成长期》。 2.2环形锻件：航发重要零部件，拥有千亿市场空间的高壁垒环节 环形锻件是航空发动机的重要零部件，价值占发动机整机价值的6%-10%，我们预计未来10年国内航发环锻件市场规模超过千亿。环形锻件是航空发动机上的主要承力部件，主要包括各部位机匣、封严环、支承环、风扇法兰环、固定环、燃烧室喷管外壁环件、涡轮导向环、整流环等，其性能和质量在相当大的程度上决定了航空发动机的使用寿命和可靠性。从技术原理来看，其多采用辗轧技术成形，具有组织致密、强度高、韧性好等优点，是铸造或其他制造技术所不能替代的。 图表7：航发环锻件工艺流程和应用部位 高壁垒铸就稳定的竞争格局。航空发动机是世界上公认的总体技术水平最高、核心技术封锁最严、结构最复杂的工业产品，其超高的研发、制造难度集中考验了一国工业技术所能达到的极限，全球具备独立研制航空发动机能力并形成产业规模的国家只有美、俄、英、法、中等少数几个。环锻件作为航发重要零部件，需要在高温、高压等恶劣环境中长期稳定工作，对材料性能、设备熟练度、产业经验、产品性能的稳定性等方面要求极高，因此一般企业很难进入该领域，而军品供应商又存在排他性、先入性和延续性，所以竞争格局也非常稳定。 图表8：航发环锻件具备极高的壁垒 深度布局批产、在研型号航发的派克新材已迎来高速增长期。目前国内进行高性能、高精度航发环锻件生产厂商大约3家，分别为中航重机、派克新材、航宇科技。2018-2021年中航重机、派克新材、航宇科技航空航天领域锻件营收CAGR分别为20.05%、87.74%、46.60%，其中中航重机作为国内航空、航发领域锻造龙头，收入规模远超同行，派克新材、航宇科技作为后进入者，营收基数低且布局多为新型号，因此收入增速较中航重机更快。 图表9：我国航发锻造领域主要企业情况 2.3产品管线储备丰富，多领域布局支撑持续高增长 2.3.1航发锻件：深入航发高景气产业链，批产及在研型号核心供应商 军用航发可分为预研（概念机）、在研（整机研制）和定型批产三个阶段。产业链内供应商在取得资质后将进入产品试制阶段，产品试制分为预研和在研阶段，在下游主机厂进行预研或在研时，锻件企业参与试制，为其提供锻件试验件；经试制、工艺优化完成并且整机定型后，该型号将进入批产阶段。 图表10：军用航空锻件销售模式 行业层面看，以WS-10为代表的三代机处于批产提速状态（航发动力公司本部、子公司黎明营收高增长）；新型号如中推、四代机等将陆续进入定型批产阶段（航发动力子公司黎阳或将迎来营收高增长）；商发方面，公司参与CJ1000/2000研制，地处长三角区域优势明显。一款成熟航发产品服役时间长达30-50年，将为配套供应商带来确定性的长期增长。 图表11：2014-2022H1航发动力公司本部营收及增速 图表12：2014-2022H1航发动力子公司沈阳黎明营收及增速 图表13：2014-2022H1航发动力子公司贵州黎阳营收及增速 图表14：我国战斗机代次与美国相比有明显差距（架） 2.3.2航天锻件：立足导弹、火箭高成长赛道，有望实现快速增长 导弹是备战能力建设首选，实战化训练加强带动导弹不断消耗。导弹武器装备水平是一个国家综合国防实力的重要体现，我国目前已拥有不同射程、不同类型多种导弹，部分导弹技术已达到国际领先水平。我们从战术、消耗性、技术更迭三个维度进行分析，“十四五”期间导弹是增速快、确定性高的军工装备，预计未来5年我国导弹市场规模复合增速有望达到40%以上。导弹产业链相关企业收入增速来看，2021年雷电微力收入增速高达114.90%，2021年新雷能营收同比增长75.37%，均实现高速增长。 图表15：战术、消耗性、