坐拥优质资源，完成降杠杆目标，锂资源巨头强者归来

投资要点 投资逻辑：1）公司作为全球锂资源优质龙头，同时坐拥锂矿和盐湖] 资源，资源 自给率达到100%；2）氢氧化锂产能持续扩容，预计2022年底年产能将达到2.9万吨，充分满足高镍化趋势下的新增需求，业绩有望持续释放；3）上游锂资源快速扩张，格林布什锂精矿远期规划产能达214万吨/年，Atacama盐湖2022年计划扩大碳酸锂产能到每年18万吨、氢氧化锂产能到3万吨/年，成长性可期。 全球锂资源巨头，量价齐升带动业绩持续高增。公司作为全球锂资源优质龙头，同时坐拥锂矿和盐湖资源，资源自给率达到100%。受益于下游新能源汽车领域需求的爆发，锂价持续上涨，公司业绩自2020年开始持续攀升。2022年上半年实现营业收入143.0亿元，同比增长508.1%；实现归母净利润103.3亿元，同比增长11937.3%。联营公司SQM 2022年半年度业绩同比大幅增长，公司在2022年上半年确认的对该联营公司的投资收益为23.26亿元，收益可观。 港股成功上市，全面完成降杠杆目标。2022年7月，公司以每股82港元价格成功发行。通过港股IPO募集资金，积极偿还银行贷款，有效降低负债规模，加速推进在建项目的落地，优化资本结构。截至2022年7月末公司资产负债率降低至约28%（未经审计），全面完成降杠杆目标。 变现优质泰利森锂矿，拥有潜在多元资源。公司控股泰利森，旗下格林布什锂辉石品质高达2.4%，显著高于其他硬岩锂矿资源，掌控上游高品质的成熟矿山资源。（1）公司将围绕格林布什持续扩产；（2）雅江措拉锂矿具有供给释放潜力；（3）参股扎布耶，布局西藏盐湖；（4）公司拥有智利盐湖的勘探权，2022年计划扩大碳酸锂产能到每年18万吨、氢氧化锂产能到3万吨/年。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润分别为184.3亿元、201.8亿元、216.3亿元，对应EPS分别为11.23元、12.29元、13.18元，未来三年归母净利润增长率分别为786.70%、9.46%、7.22%。考虑到公司是全球锂资源优质龙头且产能持续释放，给予公司2023年12倍PE，对应目标价147.48元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：锂盐价格大幅波动、项目投产不达预期、新能源汽车销量不及预期。 指标/年度 1公司概况：垂直一体化布局的锂行业巨头 1.1垂直一体化产业链，盈利能力和抗风险能力较强 天齐锂业股份有限公司成立于1995年10月16日。天齐锂业是中国和全球领先、以锂为核心的新能源材料企业，为深圳证券交易所和香港联合交易所两地上市公司，公司业务涵盖锂产业链的关键阶段，包括硬岩型锂矿资源的开发、锂精矿加工销售以及锂化工产品的生产销售。公司战略性布局中国、澳大利亚和智利的锂资源，并凭借垂直一体化的全球产业链优势与国际客户建立伙伴关系，共同助力电动汽车和储能产业实现锂离子电池技术的长期可持续发展。 表1：天齐锂业发展历程 公司实际控制人蒋卫平及其一致行动人张静、 蒋安琪实际控制公司股权的比例为29.55%。成都天齐实业股份有限公司是最大控股股东，持有公司股份占比25.37%。其中，公司实际控制人是蒋卫平，其持有成都天齐实业90%的股份。 公司参股控股公司29家，持股份额100%的子孙公司有15家。主要子公司及对公司净利润影响达10%以上的参股公司分别为江苏天齐、文菲尔德、射洪天齐、成都天齐、重庆天齐、天齐鑫隆、TLA、SQM。其中，公司对SQM的股权占比为22.16%，在SQM股权收购完成后，公司可以战略性接触Salar de Atacama盐湖资源，实现对优质盐湖锂资源的战略布局，成为全球极少数同时布局优质锂矿山和盐湖卤水矿资源的企业之一。除此之外，子公司射洪天齐、江苏天齐和重庆天齐提供碳酸锂、氢氧化锂、氯化锂及金属锂产品，公司上下游协同效应明显，盈利能力和抗风险能力较强。 图1：公司股权架构图 公司的主营业务包括锂精矿产品和锂化合物及其衍生物产品的生产和销售。主要产品有碳酸锂、氢氧化锂、金属锂和氯化锂。碳酸锂：（1）电池级碳酸锂是锂离子电池正极材料及电解质材料的基础原料，下游应用包括3C产品、电动汽车、电动自行车、电动工具、基站储能电源等行业，也是核工业、特种玻璃等产品的基础原料。（2）工业级碳酸锂广泛用于锂的冶炼、特种玻璃、陶瓷、釉、电子等行业，也可转化为保护渣、氟化锂、溴化锂、单水氢氧化锂等系列锂化合物。氢氧化锂：（1）电池级氢氧化锂主要用于电动汽车、电动自行车、电动工具、基站储能电源等高能动力锂离子电池的正极材料。（2）工业级氢氧化锂通常用作锂基润滑脂、碱性电池、耐腐蚀辛基染料等产品的重要添加剂，也可作为二氧化碳吸附剂。 金属锂广泛应用于原子能、航空航天、合金材料、锂电池、受控核聚变反应堆、合成橡胶及制药等行业，更是下一代高能锂二次电池的首选负极材料。无水氯化锂主要用于生产金属锂、电池电解液、聚苯硫醚，亦可用作铝的焊接剂、空调除湿剂以及特种水泥原料等。 表2：公司主要产品情况 1.2营收与净利大幅增长，经营规模扩张 营收大幅增长，量价齐升带动业绩。受益于下游新能源汽车领域需求的爆发，公司业绩自2020年开始持续攀升。2022年上半年，公司实现营业收入143.0亿元，同比增长508.1%； 实现归母净利润103.3亿元，同比增长11937.3%。分季度来看，2022Q1/ Q2公司分别实现营业收入52.6/90.4亿元，同比增长分别为481.4%/524.7%。上半年营收增长幅度较大主要原因：（1）锂产品销量和销售均价较上年同期明显增长。（2）联营公司SQM 2022年半年度业绩同比大幅增长，公司在本报告期确认的对该联营公司的投资收益为23.26亿元，较上年同期有较大幅度增长。 图2：2022H1公司营业收入143.0亿元 图3：2022H1公司归母净利润103.3亿元 营收结构保持稳定，锂矿营收逐渐提高。公司营收主要以锂矿和中游锂化合物为主，2022年上半年，公司锂矿、锂化合物及衍生品营业收入分别为44.7亿元、98.3亿元，同比增长417.7%、560.7%。公司营收结构较为稳定，2022年上半年锂矿、锂化合物及衍生品营收占比分别31.2%、68.7%。 图4：2017-2022H1公司主营业务收入拆分（亿元） 图5：2017-2022H1公司主营业务营收占比 盈利能力不断提高，锂矿毛利率较为稳定。受益于新能源景气度的不断提高，自2020年开始，公司毛利率水平持续提升，2022年上半年公司综合毛利率为84.3%，较去年同期增长33.1pp；净利率为84.0%，较去年同期增长73.5pp，净利率增长幅度大于毛利率主要系公司三费费用大幅降低。锂精矿毛利率较为稳定，2022年上半年，锂精矿毛利率为77.1%，同比增长18.3%。 图6：公司综合毛利率和净利率情况 图7：公司产品毛利率情况 资产负债率大幅降低，降本增效成果显著。公司不断推进降本增效改革，2022年上半年公司期间费用率为5.3%，较去年同期下降37.1pp。其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为0.08%、1.20%、4.00%，较去年同期分别减少0.31pp、6.95pp、29.80pp。 2022年上半年公司资产负债率降至45.6%，公司通过自有资金及港股IPO募集资金等措施，积极偿还银行贷款，有效降低负债规模。截至2022年7月末资产负债率降低至约28%，全面完成降杠杆目标。 图8：2017-2022H1公司期间费用率情况 图9：2017-2022H1公司资产负债率情况 1.3投资项目有序推进，产能进一步扩张 公司为实现扩产，先后布局化学级锂精矿扩产项目三期、第一期年产2.4万吨电池级单水氢氧化锂项目、第二期年产2.4万吨电池级单水氢氧化锂项目、遂宁安居年产2万吨碳酸锂工厂项目。截至报告期末，化学级锂精矿扩产项目三期、第一期年产2.4万吨电池级单水氢氧化锂项目、第二期年产2.4万吨电池级单水氢氧化锂项目、遂宁安居年产2万吨碳酸锂工厂项目进度分别为21.2%、97.3%、50.0%、5.7%。一期氢氧化锂项目预计将于2022年达到预定可使用状态。 表3：天齐锂业非股权投资情况 2上游资源持续扩容，加速布局锂电池领域 2.1持续变现优质泰利森锂矿，同时坐拥多元资源 公司控股泰利森，掌控上游高品质的成熟矿山资源。2013年，公司控股股东成都天齐实业集团通过文菲尔德控股，完成了对泰利森锂业的收购。2014年，天齐实业将持有的51%文菲尔德控股股份转让给上市公司。现公司通过控股子公司TLEA控股泰利森，公司间接拥有澳大利亚格林布什锂辉石矿。根据泰利森与股东签署的化学级锂精矿《供货协议》，泰利森生产的化学级锂精矿主要销售给天齐锂业和雅保，天齐锂业化学级锂精矿承购权由TLEA承继，TELA从泰利森购买的锂精矿优先满足TLA需求，剩余量满足天齐锂业国内工厂和代加工需求。2020年公司为子公司TLEA引入IGO战投，但IGO不享有锂精矿购买权。 矿石品位高，开采优势明显。根据BDA报告，截至2021年12月31日，格林布什锂辉石矿的锂资源量约1310万吨LCE（碳酸锂当量）、锂储量约830万吨LCE，格林布什锂辉石矿是世界上生产规模和储量规模最大的硬岩锂矿，格林布什矿场是全球最大的锂矿开采地，占2020年全球锂矿产量约32%，且格林布什矿由于成熟运营多年，化学级锂精矿生产运营成本最低，提供更高品质的矿石，意味着更高的生产效率和更低的工艺成本。当产量不断放大时，产生规模经济效应，进一步降低公司毛利率水平。 图10：天齐锂业控股泰利森 图11：全球锂矿硬岩资源对比 持续变现优质资源。围绕着优质资源，公司启动了一系列扩产计划。一方面，原料端产能进行扩张，2021年泰利森拥有134万吨/年锂精矿产能，其中年产120万吨化学级锂精矿、14万吨技术级锂精矿，同时尾矿处理工厂（TRP）28万吨/年锂精矿产能于2022年初建成并进入爬坡，目前公司在产包括1个技术级选矿厂和2个化学级选矿厂，CGP3完成后锂精矿产能将达到194万吨/年，远期规划产能达214万吨/年。另一方面，公司将围绕格林布什扩产，依托三大在产基地和澳洲奎纳纳年产4.8万吨氢氧化锂项目、遂宁在建锂化工项目中期规划锂化工产品产能合计超过11万吨/年，充分利用矿源的高品质优势。 表4：格林布什锂精矿权益产能预测 图12：格林布什锂精矿产能预测（万吨/年） 雅江措拉锂矿具有供给释放潜力。2008年，公司全资子公司盛合锂业，拍得了四川雅江措拉锂辉石的20年探矿权，截止2021年12月31日，雅江措拉锂矿矿石资源量1971.4万吨，氧化锂资源量为25.57万吨，控制资源及推断资源的氧化锂品位为1.3%。目前雅江措拉锂矿作为公司资源储备，仍未能建成投产，但项目处于稳步推进状态。如果出现供给释放契机，公司有望加快建设速度，抓住释放窗口。 表5：雅江措拉锂辉石矿资料 参股西藏最优质的盐湖—扎布耶。公司参股西藏日喀则扎布耶锂业高科技有限公司20%股权，西藏矿业为日喀则扎布耶的控股股东，比亚迪是第三大股东。日喀则扎布耶拥有扎布耶盐湖100%的开采权。西藏扎布耶盐湖是世界第三大、亚洲第一大锂矿盐湖，已探明的锂储量为184.10万吨，是富含锂、硼、钾固、液并存的特种综合性大型盐湖矿床，目前锂精矿产能每年约5000吨。 表6：西藏扎布耶盐湖资料 拥有智利盐湖的勘探权。除了国内具有供给释放潜力的四川锂辉石矿和西藏盐湖，公司间接持有SQM23.02%股权。根据伍德麦肯兹统计，SQM位于智利阿塔卡马地区的阿塔卡马盐湖作业拥有最大的卤水储量，为4551万吨LCE，具有锂矿品位高、储量大及低成本综合处理能力。SQM亦为世界上最大的卤水提锂生产商。其控股的Salarde Atacama盐湖具备高浓的锂卤水含量和优异的自然条件。2021年底SQM的碳酸锂产能为12万吨/年，氢氧化锂为2.15万吨/年。2022年计划扩大碳酸锂产能到18万吨/年、氢氧化锂产能到