2022年8月金融数据点评：金融数据的三个重要关注点

事件点评 2022年09月13日 金融数据的三个重要关注点 固定收益研究团队 ——2022年8月金融数据点评 陈曦（分析师）张维凡（联系人） chenxi2@kysec.cn 证书编号：S0790521100002 zhangweifan@kysec.cn 证书编号：S0790122030054 固定收益研究 事件点评 开源证券 证券研究报 告 8月金融数据中透露出三个重点信息 第一，得益于宽信用政策支撑，8月信贷结构显著改善，企业长期贷款和表外融资项目显著正增。尽管8月多地面临高温限电、疫情再起、净出口回落等挑战，但得益于降息和促进贷款发放等宽货币政策的支撑，信贷数据较前月仍有较大幅 度的修复，信贷结构转好，企业长期贷款和表外融资项目显著正增。企业中长贷一改7月的低迷情况，同比多增2138亿，企业生产在受疫情和限电扰动的情况下实现显著正增实属不易，宽信用和稳增长政策的发力开始见效。此外，得益于8月以来基建项目的大规模落地和基建投资不断加码，实体经济融资需求增加， 信托贷款、委托贷款等表外融资项8月出现大幅增长。 第二，居民存款与贷款之差不断创出新高，居民户储蓄与信贷仍没有进入乐观循环。居民户存款与贷款之差往往与经济环境负相关，当预期经济走强，居民户偏好低储蓄高信贷，反之亦然。同时，从历史上经验来看，居民的消费和信贷需 相关研究报告 求往往滞后于经济基本面的改善。居民存款与贷款之差在3月份以来快速上行，不断创出历史新高，居民维持高储蓄的同时中长期贷款持续低迷，反映出居民依然对当前经济预期较为谨慎。在稳增长政策的发力下，随着政府的逆周期调节，如果后续经济环境持续改善，预计居民储蓄也将跟随转化为消费和投资，这将对经济产生持续性的贡献，稳增长依然是当前调动居民户活力的核心。 第三，8月M2与社融剪刀差再创2006年以来新高，社融指标或存在失效问题，后续应重点关注实物工作量形成情况。受政府债券融资缩量拖累，8月社融存量增速下降。同时，由于2021年下半年专项债发行规模较大，因此受高基数影响， 后续社融存量增速可能会逐渐走低。但我们认为从目前M2与社融的剪刀差看，社融指标或存在失效问题。专项债的发行会推高社融但是不会影响M2，而专项债资金的拨付和支出虽然不会影响社融，但是会推高M2。专项债从发行到拨付和支出存在一定时滞，8月M2与社融剪刀差再创2006年以来新高，我们认为主要原因或许恰恰是因为专项债发行缩量，而拨付和支出开始激增所致。后续虽 然社融存量增速可能会下降，但目前专项债可使用资金充足，因此社融指标可能并不能精准的反应实体经济所获得的资金量，社融指标在当前存在失效问题，后续应重点关注在专项债资金拨付后实物工作量的形成情况。基建投资和GDP的统计规则有所不同，只要下拨资金、审批项目就计入基建投资，但只有形成实 物工作量才能计入GDP。在此背景下，基建投资增速自4月以来明显提速，但目前为止物量上行缓慢，远低于往年同期水平，以水泥发运率为例，目前的水泥 发运率依然大幅低于往年同期水平。因此，我们认为社融增速下行并不会对经济产生向下拉力，真正值得关注的是政府融资能否在后续落实，实物工作量的形成进展。 宽信用在波折中看到曙光，关注后续实物工作量形成情况 总体而言，8月宽信用进程虽然存在疫情、限电等波折，但宽信用进程依然回到 了相对正常的区间，相比7月显著转好。同时，信贷结构也出现明显改善。 就目前宽信用的干扰项而言，本轮疫情主要集中在中西部地位，对沿海发达省份影响可控，同时，高温天气已过，电力供应也基本恢复正常，“金九银十”已经逐步进入兑现阶段。国务院目前已经派出督导工作组奔赴多个经济大省，调研此前推出的政策性开发性金融工具、保交楼等稳增长政策实施进展情况，并重点核查三季度实物工作量完成进展，目前稳增长政策正在平稳推进，政策的发力到见效存在时滞，因此后续信贷增长仍有较大潜力，当前应该更关注实物工作量的形成情况，这是后续信贷能否持续改善、居民经济活力复苏、观察经济自发性修复情况的关键。同时，宽信用政策依然有后手。国务院表态接续政策细则在9 月上旬应出尽出，财政政策上，除目前已经确定新增的5000亿专项债限额外， 新的增量工具正在谋划，货币政策上政策性金融工具或将进一步发力。 风险提示：政策变化超预期，疫情扩散超预期。 图1：企业长期贷款和表外融资项目显著正增（亿元） 2021-082022-08 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 (5,000) 数据来源：Wind、开源证券研究所 图2：居民存款-贷款处于历史高位（亿元） 居民存款-贷款12个月滚动求和 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 2007-12 2008-07 2009-02 2009-09 2010-04 2010-11 2011-06 2012-01 2012-08 2013-03 2013-10 2014-05 2014-12 2015-07 2016-02 2016-09 2017-04 2017-11 2018-06 2019-01 2019-08 2020-03 2020-10 2021-05 2021-12 2022-07 0 -20,000 -40,000 -60,000 数据来源：Wind、开源证券研究所 图3：水泥发运率远低于往年同期，当前应重点关注实物工作量的形成情况（%） % 90.00 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 1周 3周 5周 7周 9周 11周 13周 15周 17周 19周 21周 23周 25周 27周 29周 31周 33周 35周 37周 39周 41周 43周 45周 47周 49周 0.00 20182019202020212022 数据来源：Wind、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正 式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 评级 说明 证券评级 买入（Buy） 预计相对强于市场表现20%以上； 增持（outperform） 预计相对强于市场表现5%～20%； 中性（Neutral） 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； 减持（underperform） 预计相对弱于市场表现5%以下。 行业评级 看好（overweight） 预计行业超越整体市场表现； 中性（Neutral） 预计行业与整体市场表现基本持平； 看淡（underperform） 预计行业弱于整体市场表现。 备注：评级标准为以报告日后的6~12个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中A股基准指数为沪深300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 股票投资评级说明 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于机密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 开源证券研究所 上海深圳 地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号楼10层 邮编：200120 邮箱：research@kysec.cn 地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼45层 邮编：518000 邮箱：research@kysec.cn 北京西安 地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座16层邮编：100044 邮箱：research@kysec.cn 地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编：710065 邮箱：research@kysec.cn