传媒行业专题研究：稳扎实惠心智，品质与体验驱动高成长，空间广阔

行业报告|行业专题研究 证券研究报告 2022年09月10日 传媒 稳扎实惠心智，品质与体验驱动高成长，空间广阔 作者： 分析师文浩SAC执业证书编号：S1110516050002联系人秦和平联系人苏燕妮 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 行业评级：强于大市（维持评级）上次评级：强于大市 核心观点 2022年8月，我们发起了拼多多用户问卷调研，通过分析我们认为有以下几点主要结论： 主流电商人群基本渗透，高线、青壮年用户有效突破有望为增长提速。2021年拼多多年度活跃买家数为8.69亿人。过去4年，拼多多在各线城市全面获客，高低线均实现大幅增长，但从截面数据来看（2022年1月），拼多多在高线城市的用户渗透率与淘宝仍有19%-34%差距，在16-45岁人群中也保有渗透空间，我们聚焦挖掘这部分潜力用户的消费心理，我们认为年轻用户对新鲜事物有更好的接受度以及更多的体验性，虽然短期受到直播电商吸引，但 拼多多未来通过功能优化，将这部分用户从对淘宝、京东等其他电商平台迁移过来具有弹性空间，年轻用户经济能力稍弱受到经济影响短期购物欲望下降，未来也有望得到边际修复；高线高龄用户对购物体验更在意，也源自于这部分用户有更好的经济条件和购物需求，这也是拼多多可以致力改善的方向。 拼多多的用户具有强粘性，复购习惯良好，并且未来“加大使用”比例居各平台首位。我们发现调研用户中近6成用户表示过去1年使用拼多多频次和单次消费金额均有提高，这展现了拼多多用户良好的复购能力，且在未来对各大电商平台的使用选择中，选择“加大使用”拼多多用户比例高达22.8%，远高于其他电商平台，我们认为拼多多的消费粘性在未来一段时间仍将延续。 核心观点 “低价、实惠”是拼多多的基准调性，而品质提升、用户体验完善是拼多多客单价提升、消费频次长期增长的关键驱动因素。我们从多个问题中反复印证了“低价、实惠”是拼多多用户当前主要心智，①用户价格带中，超过 70%的用户购买过0-50元的商品，超过第二位50-100元占比14pct；②用户复购原因中，认为拼多多更实惠而增加购买频次的比例超过其他选项40pct+；③用户分层中，典型用户、发展用户对于拼多多的“实惠”“补贴”属性具有强认同。同时，我们也多个角度观察到商品品质提升、用户体验提高对于促进拼多多消费改善具有最显著的边际效应：①从用户对6项因素消费改善要素重要性评分来看，用户普遍会因为“品质和售后提升”而更倾向于使用拼多多；②消费心理方面，因品质、售后差而减少使用拼多多比其他因素占比高9pct。我们认为，品质和用户体验的双重优化下，对于拼多多有较为积极的促进作用，我们发现“受到品牌化驱动”用户加大使用拼多多的比例为41.4%，高于总体18.9pct，同时这部分群体在消费百元以上单价商品价格带的人数占比与非品牌化用户拉开一定差距，我们认为商品品牌化、体验品质化是提升拼多多长期成长的主要动力。 风险提示：宏观经济下行，国内人均消费增长不及预期；国内政策监管加严；电商业务的短期增长在疫情反复下 存在不确定性；问卷样本代表性问题；第三方数据或与实际值存在偏差。 1 主流电商人群基本渗透，高线、青壮年用户有效突破有望为增长提速 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4 近5年拼多多用户快速增长。2021年拼多多年度活跃买家数（AAC）为8.69亿人，比肩淘系电商。根据极光大数据，从2022年1月各线级城市MAU规模看，拼多多除了在一线城市的MAU规模次于淘宝和京东外，在其余线级城市MAU规模均已超越京东，尤其在低线城市与阿里差距较小。我们认为，对于拼多多来说，一方面在中高线城市MAU拓展上仍有空间，另一方面基于已有用户基数精耕细作提升用户留存和 客单价，二者为拼多多未来的主攻方向。 1.1用户规模：拼多多全面看齐淘系电商 三大电商年度活跃买家数和增速情况三大电商2022年1月各线级城市MAU情况（百万人） 1,000 800 600 400 200 拼多多年度活跃买家数（百万人，下同）阿里巴巴年度活跃买家数 京东年度活跃买家数拼多多AAC同比增速 869882 阿里巴巴AAC同比增速京东AAC同比增速 515 419 293 245 80% 788779 711 636 585 472 362 305 70% 60% 570 50% 40% 30% 20% 10% 180 160 140 120 100 80 60 40 20 拼多多京东淘宝 0 0 0% 20172018201920202021 数据来源：各公司公告，极光大数据，天风证券研究所注：阿里巴巴的统计口径为中国零售市场活跃买家数，此处选择自然年数据。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 1.1用户规模：拼多多全面看齐淘系电商 拼多多和淘宝的MAU情况（百万人）拼多多和淘宝的DAU情况（百万人） 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 拼多多淘宝 807 578 1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22 400 350 300 250 200 150 100 50 0 拼多多淘宝 345 236 1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22 拼多多和淘宝的DAU/MAU情况拼多多和淘宝的人均单日使用时长（分钟） 拼多多淘宝拼多多淘宝 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 42.8% 40.9% 1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22 30 25 22 2019 15 10 5 0 1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22 数据来源：QuestMobile，极光大数据，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 2018-2021年拼多多在各线城市全面发力获客，下沉市场获客效率更高，未来高线城市的渗透率仍有提升空间。（1）过去4年，拼多多在各线城市全面获客，自2018年1月至2022年1月，高线城市（二线及以上）MAU增长343%，下沉市场（三线及以下）MAU增长234%； （2）拼多多在下沉市场的获客效率较淘宝高，自2018年1月至2022年1月，拼多多与淘宝在高线城市MAU的差距缩窄31.4%，下沉市场MAU差距缩窄67.2%。从渗透率（MAU/常住人口）看，我们认为当前下沉市场电商渗透率仍处于相对低位，基础设施日益完备、当地经济水平发展是驱动力，而拼多多在下沉市场电商发展中较有竞争力；（3）截至2022年1月，拼多多在高线城市的用户渗透率与淘宝仍 有19%-34%差距，拼多多发展空间充足。 1.2用户结构：各线城市渗透均衡全面，高线市场仍有渗透空间 拼多多在各线城市全面均衡渗透，下沉市场获客较阿里更强劲拼多多在高线城市保有渗透空间 140 120 2018年1月MAU：淘宝-拼多多（百万人，下同） 2022年1月MAU：淘宝-拼多多 2018年1月拼多多MAU 2022年1月拼多多MAU 120% 100% 2018年1月拼多多渗透率2018年1月淘宝渗透率 2022年1月拼多多渗透率 2022年1月淘宝渗透率 0% 数据来源：极光大数据，国家统计局，天风证券研究所 注：部分渗透率数据超100%，主要因存在单一用户多设备情况。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 34.4% 19.3% 51.5% 33.5% 7.0% 22.9% 10080% 80 60% 60 4040% 20 20% 0 性别较2018年更为均衡，16-45岁用户群体仍有渗透空间。从性别结构看，对比2018年3月，拼多多的活跃用户性别结构更为均衡。根据极光大数据，2022年4月拼多多活跃用户中男性和女性比例分别为51.8%、48.2%，并且新增用户中男性比例更高。从年龄结构看，对比淘宝的各年龄段渗透率，拼多多在16-45岁人群中仍保有渗透空间，在中老年人的触达上，二者渗透情况相当。我们认为，用户性别均衡有利 于平台上多品类共同发展；而作为主力消费人群的26-45岁人群的渗透率保持高位，也有助于平台整体成交量和客单价的改善。 1.2用户结构：性别更为均衡，主力消费人群有望继续渗透 拼多多活跃用户的性别结构更为均衡对比淘宝，在16-45岁青壮年用户群体中仍有渗透空间 100% 80% 60% 40% 20% 0% 女性男性 29.9% 51.1% 51.8% 70.1% 48.9% 48.2% 2018-032019-032022-04 140% 120% 100% 80% 60% 15岁以下16-25岁26-35岁36-45岁46岁以上16-45岁平均渗透率 47.1% 新增用户性别结构 （2022年5月20 日-6月3日） 52.9% 26% 36% 2019-01 2022-01 2019-01 2022-01 淘宝拼多多 40% 20% 0% 数据来源：企鹅智库公众号，易观分析公众号，极光大数据，Questmobile，PopulationPyramid，天风证券研究所 注：部分渗透率数据超100%，主要因：（1）存在单一用户多设备情况；（2）MAU和分年龄人口数的区间存在1岁的差异，或存在数据误差。 拼多多已基本渗透主流电商人群。从用户重合度看，根据极光大数据，2022年4月拼多多和淘宝的用户重合率高达81.6%，显著高于拼多多和京东的用户重合情况。从用户忠诚度看，拼多多用户忠诚度在三四线城市明显高于一二线城市，综合看用户忠诚度位列第二。我们认为，拼多多用户数快速积累使得其成为仅次于淘宝的第二大综合电商平台，在电商用户中的渗透情 况较好，同时平台积累的三四线核心用户具有较高的用户忠诚度。 1.3用户质量：用户渗透电商基本盘，下沉用户忠诚度较高 拼多多和淘宝用户重合率更高，抓住泛电商人群拼多多用户忠诚度较高，尤其在三四线城市 90% 85% 80% 75% 70% 65% 60% 55% 50% 45% 40% 重合率：拼多多和淘宝重合率：拼多多和京东 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 淘宝 0% 85.7% 78.4%77.3% 74.5% 61.1% 86.2% 76.5%74.4%72.5% 58.9% 85.1%82.7% 77.6% 74.3% 62.3% 拼多多 京东 天猫 苏宁易购 淘宝京东 天猫 拼多多 苏宁易购 淘宝 拼多多京东 天猫 苏宁易购 综合一二线城市三四线城市 数据来源：极光大数据，天风证券研究所注：重合率计算为重合用户数/拼多多月活跃用户；用户忠诚度=调研中表示未来将继续使用APP用户数量/目前正在使用用户数量。 拼多多和淘宝分城市的用户粘性形态相似，下沉市场用户电商消费粘性更高。（1）从2018年1月和2022年1月的截面数据看，拼多多和淘宝分城市的用户粘性（DAU/MAU）结构形态相似，电商用户行为习惯趋同。（2）从时间维度，历经4年发展，不论是淘宝、拼多多，下沉市场用户的电商消费粘性大幅提升且显著高于高线城市用户，通过和典型短视频、长视频和游戏App的用户使用情况进行交叉验证，我们认为下沉市场电商消费粘性更好的主要原因在于具有更多空闲时间且当地娱乐方式 较为有限，更强粘性下该群体消费潜力有待进一步挖掘。 1.3用户质量：电商使用习惯趋同，下沉市场消费力有挖掘空间 淘宝和拼多多的用户粘性形态相似，下沉市场电商消费粘性大幅提升 60% 一线城市新一线二线城市三线城市四线城市五线及以下城市合计三线及以下城市平均用户粘性 12