动态报告：火电建设领域龙头，将直接受益于火电投资修复

新能源发电不稳定，火电仍是“压舱石”：受制于自然条件，新能源存在发电不稳定问题。区别于火电等可控电源，风电、光伏发电受天气等自然因素影响较大，稳定性欠佳。从各类电源发电量来看，2021年我国火电发电量贡献达71.1%，仍是国内电力系统的支柱。 发用电缺口明显，火电修复预期增强：近期，在电力保供的严峻形势下，政策对火电态度出现转变。2022年1-7月全国火电基本建设投资完成额达405亿元，较上年同期增长70.2%。2022年8月，多地放宽火电审核标准，广东省接连核准5个火电项目。 中国能建在火电建设领域具有绝对优势，火电业务有望触底反弹：公司是传统能源电力建设的国家队、排头兵和主力军，在境内火电勘察设计市场占有率超 70%，对90%以上的火电站勘察设计标准做出了贡献。2015-2018年（之后数据未披露）中国能建火电勘测设计及咨询业务新签订单额分别为49/35/28/27亿元，占勘测业务总新签比例分别为40%/29%/25%/24%;火电工程建设新签订单额分别为853/1165/1189/1114亿元，占工程建设总新签比例分别为 26%/30%/28%/25%。按照2015-2018年火电新签订单占比并结合近期火电政策松动的趋势，估计公司21年火电新签规模依然能超千亿元。 火电资产价值有望重估，带动能建市值上涨：22年1-7月全国火电基本建设投资完成额同比+70.2%，若后续批复80GW火电建设指标，按照单GW投资额40亿元测算，对应总投资约3200亿元。假设2年建设完毕，对应每年新增市场容量1600亿元。中国能建在火电建筑工程领域竞争优势显著，假设公司市占率为40%-60%，假设工程业务净利率为2.5%-3.5%，对应每年净利润增厚约16-34亿元，对公司净利润增厚幅度为17%-35%。 盈利预测、估值与评级：中国能建在火电建设领域竞争优势显著，火电领域投资修复将提振公司在该领域的业务增长，公司作为火电建设龙头或最受益。我们看好公司在火电投资修复背景下的业务发展加快，也看好公司在“十四五”期间新能源发电运营资产规模快速增长带来的公司内在价值增长。维持公司2022-2024年EPS预测0.22元、0.24元、0.26元。现价对应2022年动态市盈率为4.3x，维持“买入”评级。 风险提示：火电工程承包不及预期、新签订单增速放缓、订单回款不及预期、政策推进不及预期。 公司盈利预测与估值简表 1、火电投资转好，修复预期增强 1.1、新能源发电不稳定，火电仍是“压舱石” 在“双碳”政策引导下，近年风电、光伏等可再生能源迅速发展，新能源装机规模持续扩张。2021年，我国风电新增装机容量为4757万千瓦，占总新增装机容量的27.1%；光伏新增装机容量为5493万千瓦，占总新增装机容量的31.3%。 受制于自然条件，新能源存在发电不稳定问题。区别于火电等可控电源，风电、光伏发电受天气等自然因素影响较大，稳定性欠佳。从各类电源发电量来看，2021年我国火电发电量贡献达71.1%，仍是国内电力系统的支柱。 图1：2016-2022年前7月各类电源新增装机容量结构 图2：2016-2022年前7月各类电源发电量结构 1.2、用电缺口明显，火电修复预期增强 今年入夏以来，我国多地出现的长时间极端性高温导致用电量大幅增加，电力供应明显失衡。2022年7月，全国31省市中，超半数省市存在发用电缺口，其中广东、浙江、江苏用电缺口超过180亿千瓦时。根据电规总院的预测，2023年，全国将有17个省份电力供需偏紧，6个省份电力供需紧张。 图3：2022年7月31省市发用电缺口（亿千瓦时） 图4：2023年全国电力供需形势预测 在电力保供的严峻形势下，政策对火电态度出现转变，火电仍将是电力供应的主要电源。2022年3月22日召开的煤炭清洁高效利用工作专题座谈会上，国务院副总理韩正指出要切实发挥煤炭的兜底保障作用，确保国家能源电力安全保供。 随着政策的放松，火电投资建设积极性明显增强。2022年1-7月全国火电基本建设投资完成额达405亿元，较上年同期增长70.2%。2022年8月，多地放宽火电审核标准，广东省接连核准5个火电项目。 图5：2016-2022年前7月火电基本建设投资完成额与同比增速 表1：2022年火电相关中央政策 表2：近期火电项目汇总 2、中国能建：火电建设领域排头兵 2.1、公司在火电建设领域具有绝对优势 中国能建是传统能源电力建设的国家队、排头兵和主力军，在火电建设领域代表着世界最高水平。公司在境内火电勘察设计市场占有率超70%，对90%以上的火电站勘察设计标准做出了贡献。 图6：火电站勘测设计市场主要参与者市场份额 图7：火电站电力建设市场主要参与者市场份额 截至2021年，中国能建主导或参与建设的百万千瓦级煤电机组达100台（全国共140台）。世界最大火力发电站TOP10中，公司参与建设了6座，其中，由中国能建华北院承担五期全部机组设计工作的托克托电厂为目前世界在役的最大火力发电厂。 表3：中国能建火电领域典型工程业绩 表4：中国能建海外在建火电项目 表5：中国能建参与建设的前TOP10火电站项目 2.2、火电业务有望触底反弹 截至2021年底，中国能建公司控股并网装机463.3万千瓦，其中：火电125.47万千瓦，占总装机比例的27.08%，是公司传统能源中的主要电力来源。 图8：2021年底公司控股并网装机容量结构 2015-2018年（之后数据未披露）中国能建火电勘测设计及咨询业务新签订单额分别为49/35/28/27亿元，占勘测业务总新签比例分别为40%/29%/25%/24%; 火电工程建设新签订单额分别为853/1165/1189/1114亿元，占工程建设总新签比例分别为26%/30%/28%/25%。按照2015-2018年火电新签订单占比并结合近期火电政策松动的趋势，估计公司21年火电新签规模依然能超千亿元。 图9：2015-2018年公司勘测设计及咨询与工程建设业务中火电占比 3、火电投资修复增厚公司利润或超30亿元 3.1、预计中国能建每年净利润增量将达30亿元 随着后期火电审批放开，火电建设及火电灵活性改造有望成为火电领域投资主线。22年1-7月全国火电基本建设投资完成额同比+70.2%，若后续批复80GW火电建设指标，按照单GW投资额40亿元测算，对应总投资约3200亿元。假设2年建设完毕，对应每年新增市场容量1600亿元。 表6：火电建设重启对公司净利润增厚测算 中国能建在火电建筑工程领域竞争优势显著，假设公司市占率为40%-60%，假设工程业务净利率为2.5%-3.5%，对应每年净利润增厚约16-34亿元，对公司净利润增厚幅度为17%-35%。 表7：公司净利润增量测算 表8：公司净利润增量百分比测算 3.2、中国能建与中国电建对比 中国能建与中国电建均是由国务院国资委履行出资职责的国有企业，二者主营业务相近，总体来看，两家公司组织架构、未来发展方向较为相似，但各自擅长领域具有差异化。中国能建在火电建设、电网建设、光热储能等方向为行业领先企业；中国电建则在水电建设、绿电建设、抽水蓄能方向为行业领先企业。近年来，中国能建与中国电建都在不断发挥自身优势，不断加码新能源业务。 表9：中国能建与中国电建经营特色对比 2022年上半年，中国能建新签订单额/收入/归母净利润分别为5328/1583/28亿元，较上年同期增长10%/12%/19%。 表10：2021-2022H1中国能建与中国电建经营数据对比 截至2022年上半年，中国能建目前控股并网装机4.8GW，其中新能源（风光生物质）2.8GW；在建新能源项目4.8GW；上半年获得新能源指标8.3GW，累计指标22.3GW；获9个抽蓄项目投资合作协议。 截至2022年上半年，中国电建目前控股并网装机19GW，其中水电6.9GW，风电7.3GW，光伏1.8GW；上半年新获新能源指标10GW，抽水蓄能项目22个对应23GW。 表11：2022H1末中国能建与中国电建发电运营资产规模 表12：中国能建与中国电建“十四五”末累计新能源发电装机目标 4、投资建议 中国能建在火电建设领域竞争优势显著，火电领域投资修复将提振公司在该领域的业务增长，公司作为火电建设龙头或最受益。我们看好公司在火电投资修复背景下的业务发展加快，也看好公司在“十四五”期间新能源发电运营资产规模快速增长带来的公司内在价值增长。维持公司2022-2024年EPS预测0.22元、0.24元、0.26元。现价对应2022年动态市盈率为4.3x，维持“买入”评级。 5、风险提示 火电工程承包不及预期、新签订单增速放缓、订单回款不及预期、政策推进不及预期。