Call造纸：短期四季度有望迎来上行拐点，中期高浆价压力有望缓解释放盈利弹性

仅供机构投资者使用证券研究报告|行业点评报告 2022年09月12日 Call造纸：短期四季度有望迎来上行拐点，中期高浆价压力有望缓解释放盈利弹性 造纸Ⅱ行业评级:推荐 事件概述: 2022年1-7月，全国机制纸及纸板产量7921.6万吨，同比下降0.9%。规模以上造纸和纸制品业企业营业收入 8517.9亿元，同比增长2.4%。展望未来，由于Arauco的新产能有望在10月下旬投产，从而缓解供给压力，浆价有望在今年四季度末或者明年一季度出现拐点，而纸价有望受益于未来出口改善以及部分国内需求的释放，在四季度有望迎来一波涨价潮，纸企盈利能力有望环比持续改善。 分析与判断: ►成本端：Arauco新产能有望于今年10月下旬投产 今年以来，受疫情等因素影响，能源、化工原料、木片、物流等价格居高不下，造纸行业运行成本上行，造纸行业盈利空间受到挤压。由于今年以来纸浆价格大幅上行，目前纸浆价格和大部分纸品的出厂价格已经倒挂。这也是许多中小造纸厂亏损或者选择停工的主要原因。而智利Arauco公司宣布，新的漂白桉木(BEK)纸浆生产线正处在建设的尾声，第一包浆板预计会在10月底投产。该项目是Arauco浆厂建设的一条新的纸浆生产线，属于Arauco公司MAPA大型投资项目的一部分，是全球最大的制浆项目之一，纸浆产能将达到156万吨/年。该项目原定于2021年第一季度投产，但由于受到Covid-19大流行以及智利卡车司机罢工等因素的影响，该项目的启动被推迟数次。港口库存方面，截至9月8日，保定地区、天津港、青岛港、常熟港、上海港、高栏港及南沙港纸浆合计库存量较上周下降1.8%，其中常熟港、高栏港、天津港库存窄幅下降。中长期看，Arauco新项目的投产有望缓解木浆供应的紧张压力，考虑到下游需求回暖以及运输周期等因素的影响，我们认为木浆价格短期依然以高位盘整为主，但有望在今年四季度末或者明年一季度出现拐点。 ►库存端：纸厂库存处于正常水平 文化纸方面，2022年8月份铜版纸企业库存压力有所缓解，较上月库存天数下降0.38%。部分业者适量备货，加之月末检修情况出现，企业库存略有下滑。8月份双胶纸企业库存天数较上月增加2.93%，但由于9月陆续有新的出版订单和党政订单释放，企业库存压力有所缓解。包装纸方面，8月全国瓦楞纸企业库存为60.47万 吨，环比下滑9.08%，全国箱板纸企业库存为127.82万吨，环比下滑6.75%。8月份各大区瓦楞箱板纸企业平均库存呈现减少趋势。主要是由于8月市场交投较上月有所好转，下游有适当补库，纸厂出货情况有所加速，加之市场停机检修增加，规模纸厂多次发布停机检修通知，产量减少明显，市场库存随之下滑。白卡纸生产企业整体库存较7月3.27%，不过依然处于正常水平，个别中小企业产销压力较大适当停机检修，规模企业前期库存水平不高。整体来看，纸企库存目前均处于正常水平。 ►需求端：欧洲纸张市场存在供给缺口，国内工厂有望受益于出口增长 8月份，德国每家包装厂都宣布将回收纸的采购量削减2-5万吨，比正常情况下少近15%，此外，一些造纸厂已经提前或延长了原定的检查和停工期。减产不仅仅发生在德国，欧洲领先的瓦楞包装巨头SmurfitKappa也宣布在8月减产约3-5万吨的生产。而近年来欧洲已有十几家纸张生产商宣布退出或转业，有600万吨的纸张产 能消失，我们预计欧洲本土的纸张供给缺口大概率会持续。而由于8月份国内纸张价格下跌以及物流问题的多方面影响，8月份国内纸张出口量可能会有小幅回调。不过随着国内纸张价格回暖，以及欧洲市场的供给缺口，我们判断国内纸张出口在9、10月有望恢复到前期高点的水平，从而缓解国内市场的供需压力。而国内市场方面，由于9月已经进入文化纸的旺季，同时20大将于10月召开，出版社订单以及党政订单陆续释放，国 内文化纸价格稳中有升。而白卡纸价格也从前期的低点5000元/吨左右开始反弹，后续双十一、春节等又都是消费旺季，国内需求也有望迎来一波反弹。我们判断在国内以及海外需求环比都持续增长的情况下，国内纸价有望迎来一波涨价潮。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 投资建议: 维持行业“推荐”评级。我们认为今年四季度造纸行业有望迎来上行拐点，成本端Arauco的新产能投产后将缓解目前木浆供给端的压力。而纸厂由于前期停工等影响，目前库存处于正常水平，而渠道端的库存也处于相对低位，为后续纸厂涨价创造了条件。需求端，文化纸9月中以来已经进入传统旺季，出版订单陆续释放，而且 受益于20大即将在10月召开，党政订单也在陆续招标。而欧洲由于受到能源危机的影响，部分纸厂宣布退出或停产，我们预计欧洲市场的纸张供给缺口会一直存在，从而有利于我国纸张的出口，缓解国内市场的供需关系，国内纸价有望在四季度引来一波涨价潮，纸企盈利能力有望环比持续改善。我们继续推荐文化纸龙头太阳纸业以及党政文化纸龙头企业，太阳纸业受益于新浆线的投产，造纸业务成本端受益明显，同时溶解浆业务也受益于浆价上涨。而党政文化纸龙头企业的木浆自给率也超过了50%，同时受益于出版以及党政需求的释放。同时建议关注生活用纸企业中顺洁柔，我们预计未来浆价下跌将为公司利润端带来弹性。 风险提示 国内疫情反复导致国内需求下降，海外退出的产能恢复导致国内纸张出口不及预期。 分析师：徐林锋邮箱：xulf@hx168.com.cn 分析师：戚志圣邮箱：qizs@hx168.com.cn 研究助理：宋姝旺邮箱：songsw@hx168.com.cn SACNO：S1120519080002 SACNO：S1120519100001 SACNO： 联系电话： 联系电话： 联系电话： 分析师与研究助理简介 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，9年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司等券商研究所，所在团队获2015年新财富第5名。 戚志圣：轻工行业分析师。2019年9月加盟华西证券，5年从业经验。英国克兰菲尔德大学金融学硕士。曾就职于东海证券、太平洋证券。 宋姝旺：轻工行业助理分析师。2021年7月加入华西证券，悉尼大学金融学硕士，阿德莱德大学会计学学士。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。