公司深度研究报告：深耕核心激光技术，VR、新能源开启成长空间

深耕上游核心激光技术，业绩迎快速增长期。杰普特是国内领先的激光器生产商，激光器与激光/光学智能装备双轮驱动公司增长，2019-2021年收入从5.68亿元增长至11.99亿元，CAGR 45%。公司自研MOPA激光器全球领先，国内率先量产打破IPG、通快垄断，大功率连续激光器居国内先进水平；激光/光学装备下游应用广泛，光谱检测设备与苹果长期深入合作。公司在XR、锂电、光伏、被动元件等领域持续开拓，多点布局开启更大空间。 XR检测设备独供大客户迎快速增长。2021年XR出货超千万台，生态丰富+Pancake光学方案掀起行业浪潮。在光学模组核心成像检测环节，公司成功研发XR眼镜/模组测试机，用于眼镜成品及单眼模组成像畸变及屏幕显示测试，已供给大客户全检环节，有望随XR终端快速放量迎来快速增长。 新能源加工开启激光器国产替代元年。1）锂电：动力电池高景气带来近700亿激光设备市场空间，公司产品覆盖锂电加工焊接、切割、清洗、打标环节，已导入宁德时代、B客户实现国产替代。2）光伏：公司已研发出PERC开槽 、 硅片切割 、 电池裂片 、 玻璃钻孔所用MOPA激光器 ，TOPCon SE激光器验证中，新一代钙钛矿模切、清边设备也已开发成功。 被动元件新设备覆盖更多核心工艺。海外被动元件龙头扩产延续，公司电阻划线、调阻设备覆盖海内外龙头，新研发电阻测包、电感绕线/剥漆机覆盖更多核心工艺，行业扩产之上再享份额增长。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2022/2023/2024年归母净利润为1.10/2.70/5.06亿元 ， 对应2022年9月9日收盘价PE为50.9/20.8/11.09倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：XR终端需求不及预期；新能源下游客户开拓不及预期；被动元件厂商扩产延期、取消风险；行业竞争加剧风险。 1.杰普特：深耕上游核心激光技术，激光器领先供应商 1.1.深耕核心激光技术，解决关键材料部件“卡脖子”问题 杰普特坚持“激光光源+”的产业定位，深耕上游核心激光光源技术，重点解决关键激光材料与部件“卡脖子”问题。通过与3C、新能源、集成电路、半导体等重点行业标杆客户深度合作，实现激光技术和产品“进口替代”。是中国首家商用“脉宽可调高功率脉冲光纤激光器（MOPA）”生产制造商和领先的光电精密检测及激光加工智能装备提供商。 图1.杰普特发展历程 公司核心产品包括激光器、激光/光学智能装备、光纤器件，激光器包括4条产品线，激光/光学智能装备包括6条产品线。 激光器：包括MOPA脉冲激光器、连续光纤激光器、固体激光器、超快激光器4个事业部，应用于3C电子、汽车、传统制造、新能源等领域加工。公司的MOPA激光器自2007年创业初期即开始大力研发，相比于同为脉冲激光器的调Q激光器，具有首脉冲可调、脉宽可调、完全无漏光、内外频率可切换使用等优势，在国内首先实现商业化批量生产，打破了国外厂商的垄断，2021年销量全球第一。2021年公司为客户研发了可用于光伏领域PERC开槽、硅片裂片和光伏玻璃钻以及动力电池极耳、极片切割的MOPA激光器新品。公司具有大功率连续光纤激光器制造能力，2021年向客户交付了4万瓦大功率产品，整体技术水平属国内先进。同时根据客户需求定制化研发了激光焊接工作站，完成动力电池部分焊接工序激光器进口替代。 激光/光学智能装备：包括被动元件、脆性材料、激光精密打标、激光焊接与连接、模组测试、非标等6大产品线，广泛应用于3C、医疗、汽车、半导体、光伏、VR/AR等领域的加工与检测。在消费电子领域，公司是苹果光谱检测领域独家供应商，新研发XR眼镜模组测试机可应用于XR透镜成像畸变检测，兼容头戴式眼镜成品和单眼模组阶段产品的检测。公司围绕被动元件行业，开发了包括电阻测包、电感绕线/剥漆设备等一系列高端装备，并将在2022年实现高增长。 光纤器件：包括光纤连接器、组件产品线，应用于光纤通信领域，包括光纤到户、4G/5G基站建设、数据中心和云计算。 表1.公司产品及应用分类产品线 1.2.股权结构稳定，高管专业背景奠定公司坚实技术基础 公司股权结构稳定。截至2022年Q1，公司实控人是董事长黄治家，与持股人黄淮是父子关系，黄淮是黄治家的一致行动人，同聚咨询是公司员工持股平台。 图2.公司股权结构图 公司拥有一支由多位海外留学归国博士及国内知名大学博士、硕士为核心组成的优秀的顾问、管理、研发及销售团队。董事长黄治家具有丰富的高新技术企业规划及管理经验，总经理、副总经理、制造总监、研发总监、激光事业部技术副总具有新加坡南洋理工大学、长春光学精密机械研究所、华中科技大学相关专业博士学位以及深厚的激光产业从业、研究经历，为公司产品研发和技术进步奠定了坚实的基础。 表2.公司主要管理层背景姓名职位黄治家董事长 1.3.营收趋势向好，高研发投入助力产品升级 公司营收稳中有进，产品升级+扩展新应用领域实现营收大幅增长。2019年，因下游大客户苹果公司减少光学智能设备需求，公司营业收入小幅下降。2020年公司产品持续优化，依靠新签大额订单，公司实现8.54亿营收，同比增加50%。2021年，公司激光器产品持续迭代升级，扩宽应用场景，新增光伏、锂电行业技术解决方案，公司实现12亿收入，同比增加40.50%。2022年上半年，因疫情影响及消费电子行业疲软，公司营收5.56亿元，同比小幅下降4.52%。后续随着公司在XR、新能源、被动元件相关产品放量，收入有望快速增长。 公司盈利水平受多方面影响，2021年利润翻倍，22H1短期承压。2020年，因疫情及外汇波动，公司经营、兑汇费用大幅上升，此外，公司增加研发投入，实施股权激励，导致利润水平未能与营收同步增长。2021年，公司依靠产品迭代升级降低生产成本，外汇水平相对平稳，归母净利润同比增加106.04%，达到0.91亿元。2022H1公司归母净利润3714万元，随收入减少同比下降13.7%。近年来由于激光切割市场同质化竞争，毛利率迅速下降，公司Q2已收缩切割用连续激光器产品，转而研发焊接用连续激光器产品，预计后续盈利水平将随之改善。 图3.公司营收（亿元）及增速 图4.公司归母、扣非净利润（亿元）及增速 激光器及激光/光学智能设备双轮驱动，分别占比51%/41%。公司激光器产品营收在持续增长，2021年，依靠高功率脉冲激光器的收入高速增长，实现6.09亿收入，同比增长47.87%。激光/光学智能设备业务在2021年实现收入4.90亿，同比增长29.29%。2021年，公司新产业园区投产，产量大幅增加，规模效应显现，各产品毛利率均有上升。 图5.公司分业务收入（亿元） 图6.公司分业务毛利率 公司近年来期间费用率稳中有降，研发费用持续上升。公司紧跟客户痛点问题，为客户定向研发激光光源与激光/光学智能装备，不断开拓新市场与新产品。 2021年公司研发费用1.44亿元，同比增长43%，研发费率12%，22H1研发费用为0.71亿元，同比基本持平。当前公司研发投入已达到发展所需，预计2022年研发费用增长有所放缓，将有利于利润释放。 图7.公司期间费用率 图8.公司研发费用（百万元）及增速 2.Pancake+生态催化XR浪潮，检测设备独供大客户望迎快速增长 2.1.硬件迭代+生态催化，XR迎来浪潮 元宇宙拉开序幕，XR作为硬件入口迎来浪潮。2014年Facebook以30亿美元收购Oculus，开启了XR发展序幕；2016年是XR产业发展的元年，各大厂商加码入局推出初代XR产品，此时以分体机为主；在经历2016-2019年的低谷期后，XR生态更加丰富，硬件升级带动一体机方案成为主流；2021年Roblox上市、Oculus Quest2成为爆款产品，硬件+生态日益成熟，元宇宙序幕开启，XR迎来新一轮浪潮。 图9.XR产业发展进程 全球出货量破千万，行业再迎高速发展期。根据VR陀螺数据，2021年全球XR头显出货1167万台，同比增长64%，预计2022年将同比增长31%。随着各家新品陆续发布，苹果MR的引领效应重塑行业空间，XR头显市场增速有望再次提升。 图10.全球XR头显出货量（万台） 全球市场Meta领先，国内Pico有望迎来跨越式发展。Meta凭借Quest2在XR头显领域占据绝对领先地位，极其丰富的生态+优异的性能+极高的性价比使其在2021年占据80%的市场份额，DPVR（大鹏）与Pico紧随其后，其中Pico于2021年被字节跳动收购，22H1国内Pico销量约为37万台，份额61%，背靠字节跳动流量优势与丰富的生态内容，预计将迎来跨越式发展。 图11.全球XR市场份额（VR为主） 生态丰富是是XR成长的重要因素。XR市场的成长离不开日益丰富的应用生态，游戏、直播、影视、零售、社交等是主要的应用场景，游戏因其丰富的内容与交互方式当前仍是主流应用场景，占据约50%的份额，同时随着互联网厂商对于内容的布局，直播、影视、零售、社交等应用也在逐步丰富。Quest除了出色的硬件，持续丰富的应用也是其引领市场的主要因素，其官方商店的应用数量已达到约400个，另外还有约800个应用正在其App Lab中进行开发测试等待正式上线，相比而言Pico当前官方应用数量仅Quest的一半，内容体验相对受限。随着各家对生态投入的持续增长，生态应用的数量也将会持续增加，可体验内容的增加将进一步促动消费者的购买意愿，带动XR头显出货量的增长。 图12.2020全球VR应用场景人数占比 图13.Quest官方商店及App Lab应用数量（个） 硬件迭代是XR前进的基础。XR头显的核心是沉浸感，显示清晰度、视场角、成像效果、运动跟随共同决定了沉浸体验。除了进行空间定位与佩戴感应的传感器、负责进行各种运算/存储的芯片，光学方案是重中之重。从Pico历代一体机产品的硬件迭代可以看出，除了常规的CPU/GPU/存储/电池性能进行常规的迭代升级，光学方案也在持续创新。Pico过去几代产品的光学方案主要围绕着屏幕性能的升级，分辨率的提升提供了更清晰的显示效果，刷新率的提升促进了动态画面的流畅度，而镜片一直使用菲涅尔透镜方案未有较大变革，根据VR陀螺报道，下一代Neo4产品将使用Pancake折叠光路方案，预计成为XR头显的又一次重大革新。 表3.Pico历代一体机产品性能参数 2.2.Pancake等未来光学方案中成像检测环节重要性凸显 光学系统是XR头显实现沉浸感的关键，Pancake方案因其轻薄特性将成为主流。VR光学方案经历了从非球透镜到菲涅尔透镜的光学方案演进，早期VR盒子以及爱奇艺Dream、PSVR多使用非球透镜，由于其边缘光线会变暗，被成本低、易量产、成像清晰、视场角大的菲涅尔镜片所替代，Quest2、Pico Neo3等当前主流设备均采用此方案。随着消费者对“轻薄短小”需求的进一步提升，光学系统走向以pancake为代表的折叠光方案时代，创维已于2022年9月发布PANCAKE1 VR头显，未来Pico、Meta、苹果、华为等公司XR新品预计都将使用该方案。 图14.VR光学方案份分类 表4.VR光学方案性能对比 Pancake方案拥有更复杂的光路，体积仅为菲涅尔的1/4。Pancake方案压缩了光学总长（TTL），图像源进入半反半透功能的镜片之后，光线在镜片、相位延迟片以及反射式偏振片之间多次折返，最终从反射式偏振片射出。创维7月发布新品pancake1体积仅为传统菲涅尔镜片的1/4，厚度减少50%，重量几乎仅为当前主流机型的1/2。 图15.Pancake方案光路示意图 图16.Pancake方案体积仅为菲涅尔的1/4 成像检测是Pancake等光学模组生产的重要环节。以Pancake光学模组为例，其生产主要包括光学设计、透镜加工、贴膜、组装、点亮检验、调整、检测、封装等8个流程。Pancake相比菲涅尔方案拥有更复杂的光路设计，因此最终成像效果的检测至关重要。随着显示图像通过光学系统被