证券2022年中期业绩综述：轻资产韧性更强，投资业绩Q2环比改善

证券板块近一年市场表现 投资要点： 业绩增速受子公司拖累低于行业，但二季度环比改善，同时分化更加明显。上半年合计实现营业收入2475.30亿元，同比下降19.23%；实现净利润 713.73亿元，同比下降27.35%。15家营业收入增速高于行业，7家归母净利润增速超过行业。增速落后行业，一方面旗下投资类子公司业绩下滑，另一方面受国际金融市场波动影响国际业务子公司业绩拖累。但二季度环比明显 改善，二季度合计实现净利润484.52亿元，环比大幅提升111.39%，二季度 自营业务明显改善，带动业绩的回升。上半年中信证券以111.96亿元的净利 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 行业研究/行业分析 2022年9月8日 2022年中期业绩综述领先大市-A(维持) 轻资产韧性更强，投资业绩Q2环比改善 证券 相关报告： 【山证非银】证券行业周报（20220828）：业绩分化加速，关注优势券商2022.8.28 分析师：刘丽 执业登记编码：S0760511050001电话：0351-8686794 邮箱：liuli2@sxzq.com孙田田 执业登记编码：S0760518030001电话：0351-8686900 邮箱：suntiantian@sxzq.com 润局行业首位，是第二名的近两倍，进一步拉开距离。4家实现增长，但同时部分券商净利润下滑幅度达到100%以上，明显偏离行业平均水平。 财富管理业务向纵深发展，代销收入受市场影响大幅下滑。证券公司启动移动终端改造，发力数字化、智能化，完善产品体系和客户分级服务，聚焦高净值客户。同时发展壮大基金投顾团队，基金投顾签约客户数量和签约规模都有不同幅度的提升。合计实现经纪业务收入578.47亿元，同比减少6.35%。代销金融产品业务受市场影响下滑明显，合计实现代销收入60.70亿元，同比减少25%。仅6家上市券商代销净收入同比实现正增长。 注册制改革推进下，IPO规模及集中度提升。上半年首发募集资金3119.20亿元，同比增加45.78%，但IPO呈现大项目多的特征，承销集中度显著提升，IPO承销规模CR10达到78.30%，提升9.66个pct。注册制下，投行竞争更加激烈，不同券商投行业务由于团队配置、战略布局、项目储备等情况不同，表现出较大的差异。部分券商发力投行业务，组建核心业务团队，加强对核心区域覆盖，投行业务实现较快增长，有18家投行业务实现增长，4家上市券商投行业务增速在40%以上，23家投行业务收入下滑。 自营投资拖累业绩，多数收入下滑。受投资品种、配置策略和业务发展模式的不同影响，证券公司自营投资业绩分化加大，以非方向化的中性策略为主的券商表现较为稳健。上半年合计实现自营投资收入457.15亿元，同比下滑47%，仅有5家自营收入实现增长，有8家自营收入下降幅度在100%以上。Q2环比大幅改善，有17家二季度环比实现增长，13家环比提升幅度在100%以上，另外还有22家二季度由亏损转为盈利。 资管结构内差异化显著，增速偏离较大，基金仍为主要贡献。券商积极推动资管业务转型，通过设立资管子公司的形式，加大对资管业务的改革，同时申请公募牌照或控参股基金公司开展基金管理业务。41家上市券商合计实现资管业务收入262.00亿元，同比下降8.2%；13家增速达25%以上，同 时有5家上半年资管收入下滑40%以上，不同券商间表现出较大的差异化。同时表现出较强的头部效应，Top2的中信证券、广发证券，收入规模远高于其他券商资管收入。主要为基金业务贡献，基金业务在整体资管业务的贡献率达到68%、91%。有12家上市券商基金对整体资管的贡献在50%以上。 两融增量拓展和结构优化，利息收入下滑。上市券商不断对两融业务完善制度管理、集中度等业务管控模式，合计实现两融利息收入434.38亿元，同比小幅下降6%，有14家上半年两融利息收入实现正增长。股票质押采取审慎发展策略，合计实现股票质押利息收入60.63亿元，较去年同期下滑19%，有11家收入增长，30家股票质押利息收入下滑。 投资建议：全面注册制改革纵深推进，各项政策准备加速落地，注册制成为常态化，同时科创板做市制度试点推动证券公司投行业务与其他业务联动更加紧密，服务更加多元化，在增加收益空间的基础上，加大对客户的服务粘性。同时对业务能力也提出更高的要求，从上半年业绩表现印证，上市券商业绩表现两级分化明显，同时在细分业务如投行、投资和资管业务上由于专业能力差异，业绩表现区别更加明显。证券公司业绩表现由同涨同跌到内部分化明显，这背后是不同券商专业能力与业务战略的差异，差异化发展方向初步显现，有助于提高行业整体竞争力。近期板块二级市场表现活跃，证券公司受益于稳增长政策刺激下的市场回暖后的业绩改善，带来估值提升。建议关注业绩表现相对优势券商，及财富管理/机构业务领先券商，维持行业“领先大市-A”评级。 重点公司关注：中信证券：龙头地位稳固，投行业务竞争力较强，份额提升。国元证券：Q2大幅改善，投资业务表现出竞争优势。华安证券：资管业务竞争力持续提升，轻资产业务全面增长。 风险提示：二级市场大幅下滑、疫情影响超出预期、政策推行不及预期。 目录 1.证券行业2022年中期整体分析5 1.1行业整体业绩：投资收益下滑，业绩回落5 1.2上市证券公司业绩特征6 1.2.1业绩增速落后行业，Q2大幅改善6 1.2.2经纪业务占比提升7 1.2.3内部分化加剧10 2.上市券商细分业务特点10 2.1财富管理业务向纵深发展，代销收入受基金影响大幅下滑10 2.2投行业务竞争加剧，集中度显著提升13 2.3二级市场宽幅震荡，自营投资拖累业绩14 2.4资管业务结构分化，基金贡献较高15 2.5资本中介稳健开展，两融收入下滑17 3.投资建议及重点关注公司18 3.1行情复盘18 3.2投资策略19 3.3重点公司关注20 4.风险提示21 图表目录 图1：近五年证券行业总资产及增速5 图2：近五年证券行业净资产及增速5 图3：近五年净利润率（%）6 图4：近五年ROA、杠杆率与ROE6 图5：2022上半年上市券商业绩增速分布10 图6：2022年上半年代销金融产品收入占比前二十12 图7：2022年上半年IPO规模对比（亿元/%）13 图8：IPO承销规模集中度13 图9：2022年上半年投行业务收入前十（亿元/%）14 图10：2022年上半年投行收入增速前十（亿元/%）14 图11：自营权益及衍生品类/净资本和自营固定收益类/净资本对比15 图12：2022年上半年投资业务收入前十（亿元/%）15 图13：2022年上半年投资收入增速前十（亿元/%）15 图14：资管收入前十位（亿元）16 图15：基金收入贡献较大的上市券商（亿元）16 图16：2022年上半年两融利息收入前十五17 图17：2022年上半年股质收入前十五17 图18：证券板块近一年二级市场走势18 表1：证券行业2022年上半年经营业绩5 表2：上市券商2022年上半年业绩统计7 表3：上市券商2022年上半年经营业绩8 表4：上市券商2021营收结构8 表5：证券公司客户数及托管资产规模11 表6：证券公司基金投顾客户数及签约规模11 表7：板块个股表现19 表8：重点推荐公司估值盈利预测20 1.证券行业2022年中期整体分析 1.1行业整体业绩：投资收益下滑，业绩回落 杠杆率稳定，总资产增速回落。从全行业情况来看，截止2022年6月末，证券行业总资产达到11.20 万亿元，较去年同期增长15.23%；净资产达到2.68万亿元，较去年同期增长12.13%，总资产增速较2021年全年下降，净资产增速提升（2021年较2020年分别增加19.07%、11.34%）。剔除客户资金后的财务杠杆倍数为3.38，与2021年末持平。 图1：近五年证券行业总资产及增速图2：近五年证券行业净资产及增速 数据来源：Wind，山西证券研究所数据来源：Wind，山西证券研究所 投资收益下滑影响业绩，经纪业务占比提升。2022年全行业实现营业收入和净利润分别为2059.19亿元和811.95亿元，同比下降11.40%和10.06%。主要为证券投资收益下滑影响，上半年市场环境下，自营投资业务收入受到较大影响，全行业实现投资收益（含公允价值变动损益）429.79亿元，同比下滑38.41%，另外，资管业务收入小幅下滑7.94%至133.19亿元。代理买卖证券业务净收入、承销与保荐及财务顾问业务净收入收入基本保持稳定，分别实现收入583.07亿元和299.08亿元，增长0.46%和0.24%。经纪业务占比进一步提升至28.32%，为第一大收入来源，自营业务收入占比下降9.16%至20.87%。 表1：证券行业2022年上半年经营业绩 指标名称（单位：亿元） 2021-06 占比（%） 2022-06 占比（%） 同比 总资产 97,200.00 112,000.00 15.23% 净资产 23,900.00 26,800.00 12.13% 营业收入 2,324.14 2,059.19 -11.40% 代理买卖证券业务净收入 580.40 24.97% 583.07 28.32% 0.46% 承销保荐及财务顾问业务净收入 298.35 12.84% 299.08 14.52% 0.24% 受托客户资产管理业务净收入 144.68 6.23% 133.19 6.47% -7.94% 证券投资收益(含公允价值变动) 697.88 30.03% 429.79 20.87% -38.41% 投资咨询业务净收入 24.01 1.03% 28.18 1.37% 17.37% 利息净收入 308.54 13.28% 296.59 14.40% -3.87% 净利润 902.79 811.95 -10.06% 数据来源：证券业协会，山西证券研究所 净利率连续增长，ROE下降。由于净利润下滑，行业ROE下滑至6.06%（年化），较2021年全年下降1.38个百分点，而上半年杠杆率基本保持稳定，ROE下滑主要为上半年ROA下降0.41个百分点至1.79%。但行业净利率继续提升至39.43%，整体盈利能力稳定。 图3：近五年净利润率（%）图4：近五年ROA、杠杆率与ROE 数据来源：Wind，山西证券研究所数据来源：Wind，山西证券研究所 1.2上市证券公司业绩特征 1.2.1业绩增速落后行业，Q2大幅改善 上市券商业绩增速受子公司拖累低于行业。41家上市券商上半年合计实现营业收入2475.30亿元，较去年同期下降19.23%；实现净利润713.73亿元，同比下滑27.35%。其中，15家上市券商营业收入增速高于行业，7家归母净利润增速超过行业整体。上市券商业绩增速落后行业，主要由于上市券商为合并口径利润，受市场调整影响旗下投资子公司业绩下滑，及香港金融市场影响国际业务子公司业绩拖累。 ROE多数下滑。从ROE（加权）水平来看，上半年上市券商平均ROE为2.55%，较2021年同期的4.40%下降1.85个百分点，其中，中信建投上半年ROE达到5.99%，为上市券商最高，ROE在4%以上的有6家，多数为头部券商，分别为中信建投、中信证券、中金公司、华林证券、国泰君安、中国银河。同时仅有方正证券上半年ROE上升，其余均有不同程度下降。 二季度环比明显改善。41家上市券商二季度合计实现营业收入1512.62亿元，环比Q1提升57.13%，有11家二季度环比提升幅度在100%以上，24家环比提升幅度在50%以上。从净利润来看，二季度合计实现净利润484.52亿元，环比大幅提升111.39%。8家由一季度的亏损实现盈利，17家二季度环比增长在100%以上，在经历一季度的极端市场环境后，二季度券商自营业务明显改善，带动业绩的回升。 表2：上市券商2022年上半年业绩统计 数据来源：Wind，山西证券研究所（按照归母净利润降序排