高附加值新品周期与产能新一轮扩张周期共振

2022Q2 收入同比稳健增长，净利润创历史新高。福耀 2022Q2 实现营收 63.56亿（同比+8.89%，环比-2.93%），实现归母净利润 15.11 亿（同比+65.29%，环比+73.41%），扣汇兑归母净利润为 8.67 亿元（同比-14.65%，环比-13.83%）。 总体来看，公司 2022Q2 营收同比+9%，超越汽车行业 18pct（22Q2 国内汽车产量同比-9%），营收增长预计主要系汽车玻璃 ASP 和市占率同比提升所致。 2022Q2，因汇率波动产生汇兑收益人民币 6.44 亿元，净利润表现创新高。 人民币汇率波动，纯碱、能源及海运费涨价影响毛利率，费用率下降明显。 公司 2022Q2 毛利率为 32.64%，同比-4.19pct，环比-3.11pct,主要原因在于人民币汇率波动，海运、能源和纯碱涨价的影响。2022Q1 净利率 23.77%，同比+8.11pct，环比+10.46pct,主要原因在于 Q2 的汇兑收益导致财务费用率同环比下滑明显。公司 2022Q2 四费率为 7.72%，同比-11.57pct，其中销售 / 管理 / 财务 / 研发费用率分别 5.03/7.88/-9.70/4.50% ， 同比变动+0.19/-0.25/-11.98/+0.46pct。 高附加值新品周期下，福耀汽车玻璃 ASP 持续提升。境外子公司福耀玻璃美国有限公司 2022 年 6 月 30 日资产总额折人民币 58.01 亿元，2022 年上半年营业收入折人民币 22.34 亿元，净利润折人民币 2.18 亿元。2021 年智能全景天幕玻璃、可调光玻璃、HUD 玻璃等高附加值产品占比提升 3.3pct，汽玻单平米价格由 2016 年的 152 元提升至 2021 年的 181 元，CAGR 为 3%，22H1预计 ASP 加速提升。 美国和国内多地增资扩产，开启产能新一轮扩张周期。8 月 30 日福耀公告， 1）拟对全资子公司福耀美国加投资 6.5 亿美元，扩建镀膜汽车玻璃、钢化夹层边窗生产线等项目（3.5 亿美元），以及投建浮法玻璃（一窑两线）、4条太阳能背板玻璃深加工生产线等；2）战略合作郑州政府，规划 500 亩用地实施全产业链布局（一中心三基地扩建）；3）增资 6 亿人民币建设福清镀膜汽车玻璃、钢化夹层边窗生产线等项目（2022 年 8 月土建动工）。我们认为，本次增资扩产有望开启新一轮产能周期。 风险提示：海外疫情不确定性影响公司汽玻业务和 SAM 整合进度。 投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。 公司作为全球汽车玻璃龙头，智能化趋势下，汽车玻璃有望 1）单车玻璃用量（面积）增长，从 4 平米到 6 平米；2）单平米价值量提升（镀膜、隔热、包边、HUD、调光、5G 通信等），从 600 元提升至 2000 元以上。后续汽车玻璃、网联化打开新天地，行业 ASP 提升有望加速。维持盈利预测，预期22-24 年利润分别 48/57/71 亿，对应 PE 分别 21/18/14x，维持买入评级。 盈利预测和财务指标 2022H1 收入稳健增长，Q2 净利润创历史新高。福耀玻璃 2022H1 实现营收 129.04亿（同比+11.79%），实现归母净利润 23.82 亿（同比+34.63%），汇兑收益 5.09亿元，上年同期汇兑损失为 1.72 亿元，扣汇兑口径的归母净利润为 18.73 亿（同比-3.52%）。2022H1，公司利润总额 26.69 亿元，同比+28.59%，若扣除以下因素，22H1 利润总额同比增长 11.88%：1）本报告期汇兑收益 5.09 亿元，同比增加利润总额 6.81 亿元；2）人民币汇率波动，影响毛利润同比减少 0.55 亿元；3）纯碱价格上涨，影响利润总额同比减少 1.36 亿元；4）能源价格上涨， 影响利润总额同比减少 0.87 亿元；5） 海运费价格上涨，影响利润总额同比减少 0.76 亿元。 拆单季度看，公司 22Q2 实现营收 63.56 亿（同比+8.89%，环比-2.93%），实现归母净利润 15.11 亿（同比+65.29%，环比+73.41%），扣汇兑口径的归母净利润为8.67 亿元（同比-14.65%，环比-13.83%），扣汇兑口径的利润总额为 9.59 亿（同比-16.02%，环比-20.13%）。 总结来看，公司 2022Q2 营收同比+9%，超越汽车行业 18pct（22Q2 国内汽车产量同比-9%），营收持续增长预计主要系汽车玻璃 ASP 和市占率同比提升所致。 2022Q2，因汇率波动产生汇兑收益人民币 6.44 亿元，净利润表现创新高。 图 1：福耀玻璃营业收入及同比增速 图2：福耀玻璃单季度营业收入及同比增速 图 3：福耀玻璃归母净利润及同比增速 图4：福耀玻璃单季度归母净利润及同比增速 受人民币汇率波动，纯碱、能源及海运费涨价的影响，考虑会计准则调整后的可比口径公司 2022Q2 毛利率同比-4.19pct。公司根据 2021 年 11 月财政部关于企业会计准则的实施问答，将相关运输成本由原计入当期期间费用更改为采用与商品或服务收入确认相同的基础摊销至营业成本；将与存货的生产和加工相关的固定资产日常修理费用，由原计入当期期间费用更改为按照存货成本确定原则进行处理。本报告期，公司已按上述会计政策编制财务报表，同时对上年同期比较财务报表进行调整列报 。 上述会计政策变更后 ， 2022H1 毛利率 37.04%， 同比-2.82pct，净利率 15.33%，同比+3.13pct，毛利率下滑主要原因为人民币同比汇率波动,纯碱、能源及海运费的价格上涨的影响，上述四个因素合计影响毛利率同比减少 2.75pct， 其中：1）人民币汇率波动影响毛利率同比减少 0.43pct；2）纯碱同比涨价影响毛利率同比减少 1.06pct；3）能源同比涨价影响毛利率同比减少 0.67pct；4）海运费同比涨价影响毛利率同比减少 0.59pct。 2022Q2 毛利率为 32.64%，同比-4.19pct，环比-3.11pct,主要原因在于人民币汇率波动，海运、能源和纯碱涨价的影响。2022Q1 净利率 23.77%，同比+8.11pct，环比+10.46pct,主要原因在于 Q2 的汇兑收益导致财务费用率同环比下滑明显。 表1：会计政策变更的主要内容及对公司的影响（单位：元人民币） 图 5：福耀玻璃毛利率和净利率 图6：福耀玻璃单季度毛利率和净利率 汇兑收益影响下财务费用率下滑明显，2022H1 费用率同比-6pct。考虑到会计政策变更导致费用率表观数据不可比，因而我们此处依照新会计政策的规定调整2022H1/2022Q1/2022Q2 的销售费用率和管理费用率。可比口径下，公司 2022H1四费率为 13.44% ， 同比 -5.70pct ， 其中销售 / 管理 / 财务 / 研发费用率分别4.77/7.74/-3.39/4.32%，同比变动-0.02/-0.36/-5.55/+0.23pct，因汇率波动产生汇兑收益，公司 2022H1 财务费用率减少明显。拆单季度看，可比口径下，公司2022Q2 四费率为 7.72%，同比-11.57pct，环比-11.29pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别 5.03/7.88/-9.70/4.50%，同比变动 +0.19/-0.25/-11.98/+0.46pct，环比变动+0.52/+0.27/-12.44/+0.36pct。 图 7：福耀玻璃研发费用及费用率 图8：福耀玻璃四项费用率变化情况 图 9：汽车/乘用车产量增速和福耀玻璃营收增速年度对比 图10：汽车/乘用车产量增速和福耀玻璃营收增速季度对比 高附加值新品周期下，福耀汽车玻璃 ASP 持续提升。 福耀玻璃对新产品新技术一直保持较高投入。为保持竞争优势，公司不断加大研发投入，公司研发投入从 2010 年的 1.55 亿元不断增长至 2020 年的 8.15 亿元，CAGR 达 18.05%。公司研发投入高于行业内竞争对手，2014 年开始，公司研发费用率一直高于 3.80%，2020 年研发费用率达 4.10%，高于远高于板硝子的 1.62%和圣戈班的 1.13%。公司设置了智能创新中心，建立智能网联创新团队，快速研发攻关，并在汽车玻璃关键成型工艺和设备、玻璃天线、镀膜、光电等核心技术领域实现突破，研发出轻量化超薄玻璃、镀膜可加热玻璃、抬头显示玻璃、超隔绝玻璃、带网联天线的 ETC RFID 5G 玻璃、智能全景天幕玻璃等，为用户带来全新绿色智能、节能环保、安全舒适的驾乘体验。同时为了响应国家“碳中和”、“碳达峰” 要求，福耀在创新产品制造上积极引入高度自动化生产线，大幅度提升产品生产效率和产品质量的同时，进一步降低了生产能耗。 表2：2010-2021 四家全球主流玻璃企业研发费用率对比 研发创新与技术引领，公司玻璃产品不断增值升级。公司持续推动汽车玻璃朝“安全舒适、节能环保、美观时尚、智能集成”方向发展，智能全景天幕玻璃、可调光玻璃、抬头显示玻璃、 超隔绝玻璃、轻量化超薄玻璃、镀膜可加热玻璃等高附加值产品占比持续提升，占比较上年同期上升 3.31pct，价值得以体现。福耀汽车玻璃单平米价格由 2016 年的 152.4 元持续提升至 2021 年的 180.5 元，CAGR 为3.44%。2021 年 12 月，全球首列全景观光山地旅游列车在湖南株洲正式下线，预计将于 2022 年下旬在丽江城市综合轨道交通 1 号线投入使用，列车的外观前窗“天空之镜”采用了超大曲面前窗设计，玻璃面积约为 5.2 ㎡，是目前尺寸最大的轨道交通前窗产品，此外，该列车侧窗采用电动可调色玻璃。 图 11：汽车玻璃行业单车面积和单平米价值量提升路径 图12：汽车玻璃行业受益于单车面积和单平米价值量提升 图 13：福耀汽车玻璃单价（元/平方米） 图14：全球首列全景观光山地旅游列车正式下线 表3：公司汽车玻璃产品 2022 年 3 月，福耀集团与清华大学联合成立智能工业互联网研究中心，使工业生产进入“数字先行”阶段，该模式将显著提升设计生产效率、降损增效、提高企业的智能制造能力。福耀持续创新，推出发光外饰系统和 ETC 前挡风玻璃等新技术，使汽车玻璃更智能，福耀 ETC 前挡风玻璃是目前唯一带着前档玻璃通过 ITCS和中汽研认证的 ETC 产品。 图 15：福耀与清华大学联合成立智能工业互联网研究中心 图16：福耀 ETC 前挡风玻璃 展望未来，以 HUD（大众 MEB/长城新平台等）、全玻璃车顶（特斯拉、小鹏等）、调光玻璃为代表的应用逐渐普及，电动智能背景下汽车玻璃行业 ASP 提升有望加速。我们认为，调光玻璃凭借其在隔热、隔音、娱乐性、安全性等方面的功能，将赋予全景天幕玻璃更多的功能。福耀调光玻璃产品布局全面，已供货主流自主品牌电动智能车。目前，福耀的调光玻璃产品可分为 PDLC 调光玻璃、热致变色玻璃和 EC 调光玻璃，其中 PDLC 可调光全景天幕玻璃作为选配件已搭载于岚图 FREE，可实现 10 级透亮度可调，隔绝 99%的紫外线；热致变色玻璃可定制多种玻璃颜色，且颜色可随温度变化而变化；EC 调光天幕为福耀今年推出的重磅调光玻璃新品，具备低雾度、智能感应自动调光、隔热隔紫外线等特点，采用光弈的 EC 电致变色技术，实现渐变式变色调光，搭载于极氦 001、广汽 AION S PLUS、比亚迪海豹等车型。 表4：福耀玻璃在调光玻璃上的布局 图 17：岚图 FREE PDLC 调光+镀膜隔热全景天幕 图18：比亚迪海豹搭载 EC 调光+LOW-E 全景天幕 增资扩产，开启产能新一轮扩张周期。 当前公司汽车玻璃产能基地覆盖国内、美国、俄罗斯，其中国内现有产能 3550万套，美国现有产能 550 万套（15%研发产能），俄罗斯现有产能 130 万套。根据公