内销如期增长，市占与效率仍处提升通道

国信证券 GUOSENSECURITIES 证券研究报告12022年09月05日 石头科技（688169.SH）买入 2022年中报点评： 内销如期增长，市占与效率仍处提升通道 核心观点 内销带动收入稳增，利润短期承压。公司2022H1收入29亿/+24%，归母净 利6.2亿/-5.4%，扣非归母5.9亿/+2.4%。其中02收入15.6亿/+26%，归 公司研究·财报点评家用电器·小家电 母净利2.7亿/-19%，扣非归母净利润2.9亿/-2.1%证券分析师：陈伟奇 证券分析师：王兆康 075581982606675581983069 内销与自有品牌高增，外销承压。整体看公司2022H1受益于新品拉动均价chemasiqieguoren.cow.cnvangtkEgueste,conss 提升，扫地机销量超110万台/-10.6%，均价2657元/+44.5%。其中（1）内+000110zc0860S$09305201200C4 销H1预计收入增速超100%，其中G10、G10S在产品力拉动下带动整体市占联系人：部会阳 率达20%+；(2）外销H1预计增速承压，但分区域来吞，北美、亚太Q2在Primeday错期影响的高基数下依然实现增长，而欧洲由于区域冲突和通胀影响消费成为外销主要负向影响因素。 毛利率：受结构性影响短期承压。公司H1毛利率降低2.5pct至48.2%，其 075581981518 7atihuiyaru/guoxnr 基础数据 入(诗) 2量高价/量低价 中Q2可比口径毛利率-1.3pct至48.8%，主要由于低价库存、毛利率相对较收点价 313.36元 294655/22562肖万元 低的内销占比提升影响：但考虑到G10S等高单价占比持续提升，未来内销 1035.00/30802.元 毛利率仍存结构性改善空间。 净利润率：汇兑造成短期影响。2022H1净利率-6.7pct至21.1%，其中Q2净利润率-9.7pct至17.5%，主要受销售费用和套保带来的公允价值变动损 逆3个月日均或交期 市场走势 833.42百元 益的影响。其中Q2销售费用率+5.6pct至20.4%，主要由于国内外渠道拓展石头科技P300 和内销自营业务提升；尽管汇兑损益受益人民币贬值实现正收益，但远期外() 汇合同带的公允价值变动损失H1提升至5691万元影响净利润率。 自有品牌内外销仍有望带来结构性提升。公司2022年以来国内G10S及升级 60.9 40.0 1.0 系列有效拉动了均价提升，国内自清洁的高端产品线补充完备，而9月新品20:0 A10洗地机有望进一步提升清洁领域的产品矩阵完备性。外销方面2022年的22.01 42.01 发布的S7MaxV等系列以及Q系列分别补齐了中高端和性价比区间，根据关 亚BestSeller排名来看，S7NaxV稳居前20，随着海外高端品牌的结构性提0/21N/21D/21J/22F/22/22A/22M/22J/22J/22A/22 升和矩阵的补齐，后续盈利能力的结构性提升依然可期。资料求累，He，国证势经速研究所整理 风险提示：行业竞争加剧：海外需求大幅波动：渠适开拓不及预期。相关研究报告 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。 考虑到疫情对国内需求的影响和海外受通胀压力导致需求承压，下调盈利预 测，预计2022-24年归母净利润为15.5、18.0、22.3亿（前值为17.3、22.2、 费增系站，—4度量利改售）—2022-04-22 （石%释线（688169，5H）-四季速收入创能高，壳用统入累业 20220301 26.8亿），增速为10%/16%/245，对应PE=25/21/17x，维持“买入”评级。（石头系线-688169-2021年三季报浮：广营弱高研发，内端亮 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元） 4,53D 7,015 ,556 10,132 (+/) 7.7% 2. 20.2t 22.05 18.55 净利润（百万元） 1350 1402 1548 1796 7230 74.9S 2.45 10.45 10.05 24.25 每收整（元） 20.54 22,W 72.17 26:88 33.38 tslIMargin 2v:25 22.1k 21.45 22,15 净资产收总军(股) 19.5 16.55 15.95 1625 17.8 市翌率(E) 27.8 27.2 24.6 21.2 17.1 EV/EITOA 16.2 市净率(FB) 3.04 盈利预测和财务指标2020 资料来商，nd、回信证费经济研究所医测注：提养务股收益技费新总级本计算 请务必限选正文之后的免责声明及其项下所有内客 -2021-11-02 石头科液-688169-2021年事年报点：期就动承压，新热 2021-0904 国信证券证券研究报告 图1：公司营业收入及增速图2：公司单季营业收入及增速 营业收入（亿元）收入比营业收入（亿元）农入用比 70200%251c% 58.4180% 60 20 160% 805 50 29.2 140% 1 120% 100% 60k 11.2 40% 20 201720182019202020212002u2320Q12020Q22020Q32020042021Q1202Q22021Q3202104202201202208 资料交源：公司公告、量ind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wird、国信证券经济研究所整理 围3：公司归母净利润及增速图4：公司单季归母净利润及增速 白每净利期（亿元】利湖网比8母净利期（亿元）利润网比 16.00400%180% 14.02 13.69 1420 4.5150% 350% 12.00 10.30 8.00 300% 250% 7.83200% 6.17150% 4.0140k 3.5120% 3.0100% 2.5 6.00 4.00 10% 50%10 2.000% 0.00 2018201920202021202211 000012020022020032000042001Q12029022021032001042022Q1202207 40% 资料来源；公司公告、Nir、国信证募经济研究所整理资对来要；公司公告、Wind、国信证券经济研究所整退 利 图5:公司毛利率及净利率图6：公司单季座毛利率及净利率 净利满事 Co%60% 50K50% 40% 40% 30%30% 20%20% 10%10H 0% 20720082019202020212022H1 资料来源：公司公告、Nird、国信证券经济研究所整理资料来题：公司公告、Wind、国情证券经济研究所整理 请务心阅送正文之后的免秀声明及其项下所有内容 国信证券证券研究报告 图7：公司研发费用情况图8：公司期间费用情况 讲变费用率管理费用率财男费用率 10.0% 20 5.0%80% 15% 7.0% 6.0% 5.0% 4.0% 5% 30%2.0s1.0% (to2 2018 205 8022-0 0.0% 2% 资料来源：公司公告、wid、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所警退 表1：可比公司估值表 代码 公司商称 股价 总市便 亿元 21A 22E EPS 24E 21A 3 PE 3 24E PE (22E) 投资评 688169,SH 石头科技 313,36 ESZ 20.99 23.2 26.9 33.4 9 C.7 买入 603486,SH 科沃斯 79,80 458 3.51 4.05 5.17 6.47 12 C.7 买入 资料来源：win&、国信证券经济研究所整理和预测 注：净信视像盈利预测取白wd一致预期 请务心阅送正文之后的免秀声明及其项下所有内容 国信证券 GUOSENSECURITIES 附表：财务预测与估值 证券研究报告 资产负微表（百万元）202020212022E2023E2024E利润表（百万元）2022E32022024E 理金及现会等均价1424132113955470营业收入4530L68S7015855610135 171276332377468'营业成本220534844125132 存货净额596564767业税会及用加3024656 其动滑产164245230316378销售费用62093812281480 流动资产合计6037652080161001512370管理费用346560646787912 图定资产611249131617322192(32)(52)(99)(800(88) 无形资产及其构66655终资收型4191118154 资产减值及公必价售交 136 投资性男续产173223202020202014056(90)2 营± 长期股权按资1212182124其范收入6(24)0 tao784898071139513793166111557BESL176229452539 335营业外净收变(8)((0) 应付累项377520936103213061556159817622945:2539 其性或效助情3474700667541871962142492309 速动负债合计612129814211701+902(0)(0)(0)(0) 长期售微及应付债券.000:归属于零公司净利润1369142154817962230 其性长期约债1517253330 长期负债会计1517253339现金流量婆（百万元）0z022022E2023E2024E 负债合计73413151446ELIEOIZ净利滑13691402154817962230 少效股东权验1111德产源蛋壮备31(1)29:118128 脱东权益71148492973010%871254B4137130176 (140) 负慎和股东权总计78482086111771272214652公充价势变动损头(95)90(2) (32)(52)(99)(60)(68) 关障财务与估值指标202020212022E2023E2024E管达瓷本变动(1415)(117)42966217 20.5420.9923.1725.8833,38其它(31)(291)(118)(BZ1) 男股红利2.002:054.638.c716.01经营活动现会流(145)1228212719862621 196.75127.11145.64164,46187,83资本开支 ROIC623.32%32%35%:其定报资限会法(Z00E) 10517%16%16818%染活动现金流(03014) (1318)(528)(o44)(7.63) 0 (185)(215)(058) (1507) ROE (80S1)(752) (766) (7) 514.48151%48%45%权茎性融炎80 UsiTNorgnsZ2Z%21%2350 EBITDXWvzis30#23524%23%25N B (133) (137)(310)(539)(659) 收入增长29%2G%22%18%其它融资退金流4609438(5)11 净利和增长率75521c%16%24%融资活动现金流4335172(SIE)(85)(8) (103) 资产负债率13%13%14i14现金净变动↑1761061(59)1188 0.4s0.450.8%1.4%1.8%248,142413213395 13212383 P/E27,827.224.621:217,1均市资金的期来会142425424583 (271) a/d5.24.53.93:53.013981154.1561 1740EV/EBITDA 28.J29,823.320.316.2权空自自提金流016714361208 资料来累：Win，国信证算经清研究8预测 请务必调读正文之后的免秀声明及其项下所有内容 国信