零售渠道增长表现强劲，大宗业务有所承压

零售渠道增长表现强劲，大宗业务有所承压 核心观点 事件：公司公告2022年中报，2022年上半年实现营业收入96.93亿元，同比增长18.21%；实现归母净利润10.18亿元，同比增长0.58%。单二季度实现收入55.49亿元，同比增长13.23%；实现归母净利润7.65亿元，同比下降0.46%。 二季度收入端表现优异，零售渠道增长强劲，大宗业务有所承压。2022年二季度公 司收入同比增长13%，在疫情反复、地产调控等严峻环境下实现优异表现。分产 品，二季度橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门业务实现营业收入19.44/28.98/2.42 /3.22亿元，同比增速分别达-0.10%/24.75%/-1.87%/10.22%，其中，公司衣柜及配套家具产品快速迭代至“整家定制2.0”，实现品类融合、整装渠道快速拓展，收入增长表现强劲；橱柜在大宗收入同比下滑的背景下同比仅小幅下滑，推测主要源于零售渠道增长韧性凸显。（2）分渠道，二季度经销店、大宗、直营店渠道实现收入45.84/6.96/1.44亿元，同比增长19.94%/-19.46%/25.85%，零售渠道收入延续良好增长态势，大宗业务受地产景气波动、客户结构调整影响，同比降幅有所扩大。 二季度归母净利率同比小幅回落，推测与疫情扰动下费用投放效率下降有关。2022 年单二季度公司实现毛利率33.93%，同比小幅提升0.11pct。按品类拆分，二季度橱柜、衣柜及配套家具产品毛利率同比下降2.83pct/1.09pct，卫浴、木门毛利率同比提升9.10pct/14.54pct，推测与产能利用率提升、规模效应释放有关；按渠道拆分，单二季度经销店/大宗渠道毛利率同比分别下降0.09pct/1.17pct。费用端，单二季度公司期间费用率为17.71%，同比提升2.31pct，推测与疫情扰动下费用投放效率下降有关。二季度实现归母净利率13.98%，同比下降1.96pct。未来公司降本增效持续推进，叠加主要产品调价落地，有望带来盈利能力改善空间。 多维度积极推进大家居战略，看好公司未来市场份额加速提升。公司积极围绕提供 家居一体化解决方案深化全品类布局，现已形成“MIFORM”定位国外高端定制家居、“欧派”与“欧铂尼”分别定位中高端及中端、“欧铂丽”和“铂尼思”主打年轻轻奢时尚的多品牌矩阵。渠道端，公司持续深化全渠道发展战略，2022年6月原“星之家”品牌焕新为“铂尼思”，与欧派品牌共同驱动整装大家居快速发展；与此同时积极探索零售体系大家居业务，推动整装渠道快速拓展。作为率先布局整装业务的国内定制家居龙头，公司围绕大家居战略的全品类、全渠道布局以及供应链、数字化优势将愈发凸显，看好公司未来市场份额加速提升。 盈利预测与投资建议 适当下调大宗收入增速假设，预测公司2022-2024年归母净利润分别为30.22/34.66/38.71亿元（此前预测2022-2024年为30.68/35.16/39.24亿元），给予DCF目标估值148.31元，维持“买入”评级。 风险提示 地产竣工不及预期的风险；行业竞争加剧的风险 公司主要财务信息 2020A2021A2022E2023E2024E 营业收入(百万元)14,74020,44223,72727,68631,835 同比增长(%)8.9%38.7%16.1%16.7%15.0% 营业利润(百万元)2,4073,0603,4733,9854,453 同比增长(%)14.4%27.1%13.5%14.8%11.7% 归属母公司净利润(百万元)2,0632,6663,0223,4663,871 同比增长(%)12.1%29.2%13.4%14.7%11.7% 每股收益（元）3.394.384.965.696.35 毛利率(%)35.0%31.6%31.8%31.7%31.2%净利率(%)14.0%13.0%12.7%12.5%12.2% 净资产收益率(%)19.2%20.2%19.0%18.5%17.9% 公司研究|中报点评欧派家居603833.SH 买入（维持） 股价（2022年09月06日）128.46元目标价格148.31元 行业造纸轻工 52周最高价/最低价156.92/102.82元总股本/流通A股（万股）60,915/60,915A股市值（百万元）78,252国家/地区中国 报告发布日期2022年09月07日 1周1月3月12月绝对表现5.339.582.89-18.54相对表现9.0714.5314.218.07沪深300-3.74-4.95-11.32-26.61 李雪君021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001香港证监会牌照：BSW124 吴瑾021-63325888*6088 wujin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080001香港证监会牌照：BRW772 黄宗坤huangzongkun@orientsec.com.cn 一季度零售渠道增长强劲，盈利能力短期 2022-05-05 承压四季度收入超预期，大家居战略持续深化 2022-01-20 多元品类渠道助力收入高增，全国化布 2021-10-28 局、大家居战略持续推进 市盈率 37.9 29.4 25.9 22.6 20.2 市净率 6.6 5.4 4.5 3.9 3.4 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 二季度零售渠道延续强劲表现，大宗收入同比下滑4 推测疫情扰动下费用投放效率下降，二季度归母净利率短期承压6 拓渠道、抢流量、增单值、扩份额，多维度积极推进大家居战略7 投资建议8 风险提示8 图表目录 图1：2022年二季度公司主营业务单季度收入同比增长14%4 图2：2022年二季度公司橱柜收入同比小幅下降0.1%4 图3：2022年二季度公司衣柜及其他产品收入同比增长25%5 图4：2022年二季度公司卫浴收入同比小幅下降2%5 图5：2022年二季度公司木门收入同比增长10%5 图6：2022年二季度公司经销店、大宗、直营店业务收入同比分别增长20%、-19%、26%5 图7：2022年二季度公司橱柜、衣柜及其他产品毛利率同比均有下降，卫浴、木门毛利率同比提升6 图8：2022年二季度公司经销店、大宗业务毛利率分别同比下降0.1pct、1.2pct6 图9：2022年二季度公司毛利率同比小幅提升0.11pct，归母净利率同比下降1.96pct7 图10：2022年二季度公司期间费用率同比提升约2.3pct7 表1：我们给予公司DCF目标估值148.31元8 事件：公司公告2022年中报，2022年上半年实现营业收入96.93亿元，同比增长18.21%；实现归母净利润10.18亿元，同比增长0.58%。单二季度公司实现收入55.49亿元，同比增长13.23%；实现归母净利润7.65亿元，同比下降0.46%；实现扣非归母净利润7.48亿，同比增长1.45%。 二季度零售渠道延续强劲表现，大宗收入同比下滑 二季度收入端表现优异，零售渠道增长强劲，大宗业务有所承压。2022年二季度公司收入同比增长13%，在疫情反复、地产调控等严峻环境下实现优异表现，零售渠道强劲增长构成主要驱动力。 （1）分产品，2022年二季度衣柜及配套家品、木门收入增长表现强劲，橱柜、卫浴韧性凸显。公司2022年二季度橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门业务分别实现营业收入19.44/28.98/2.42/3.22亿元，同比增速分别达-0.10%/24.75%/-1.87%/10.22%。依托公司产品研发、供应链整合、高效渠道运营及数字化营销等优势，衣柜及配套家具产品业务快速迭代至“整家定制2.0”，通过衣柜高端全屋定制+家配模式延伸至空间定制，实现品类融合、整装渠道快速 拓展，二季度疫情背景下衣柜、家配品类收入仍取得快速增长。在大宗收入同比下滑的背景下，公司橱柜业务二季度收入同比仅小幅下滑，推测主要源于零售渠道贡献，公司“厨房专业化”品牌战略再度升级，整装零售全系新品首发、零售店面全面升级，共同驱动橱柜零售收入保持稳健增长。 图1：2022年二季度公司主营业务单季度收入同比增长14%图2：2022年二季度公司橱柜收入同比小幅下降0.1% 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 图3：2022年二季度公司衣柜及其他产品收入同比增长25%图4：2022年二季度公司卫浴收入同比小幅下降2% 注：为实现历史同一口径可比，此处为衣柜及其他品类加和收入数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 图5：2022年二季度公司木门收入同比增长10% 数据来源：公司公告，东方证券研究所 （2）分渠道，二季度零售渠道收入快速增长、大宗业务同比降幅扩大。2022年二季度公司经销店、大宗、直营店渠道分别实现收入45.84/6.96/1.44亿元，同比分别增长19.94%/-19.46%/25.85%。截至2022年6月末，公司各品类终端门店数与年初相比净增加285家至7760家，其中欧派橱柜/欧派衣柜/欧铂尼木门/欧派卫浴/欧铂丽门店数量分别净增加70/71/36/36/72家。零售端公司积极实现品类融合、深化全渠道布局，欧派、铂尼思双品牌共同驱动整装大家居业务 快速增长，同时积极探索零售体系大家居业务，截至2022年6月底，公司零售大家居门店试点市 场已覆盖超过70城，客单值实现明显提升；大宗业务受上游地产行业景气波动影响，公司秉承谨慎、稳健原则集中拓展优质客户，二季度收入同比降幅进一步扩大。 图6：2022年二季度公司经销店、大宗、直营店业务收入同比分别增长20%、-19%、26% 数据来源：公司公告，东方证券研究所 推测疫情扰动下费用投放效率下降，二季度归母净利率短期承压 二季度归母净利率同比小幅回落，推测与疫情扰动下费用投放效率下降有关。2022年单二季度公司实现毛利率33.93%，同比小幅提升0.11pct。按品类拆分，二季度橱柜、衣柜及配套家具产品毛利率分别为31.56%/35.93%，同比分别下降2.83pct/1.09pct；卫浴、木门毛利率分别为30.22%/28.18%，同比分别提升9.10pct/14.54pct，推测与产能利用率提升、规模效应释放有关。按渠道拆分，单二季度经销店/大宗渠道毛利率分别为33.78%/29.19%，同比分别下降0.09pct/1.17pct。费用端，2022年二季度公司期间费用率为17.71%，同比提升2.31pct，推测与 疫情扰动下费用投放效率下降有关。2022年二季度公司归母净利率为13.98%，同比下降1.96pct。未来伴随公司在采购环节规模化以及制造环节精益化优势彰显，叠加主要产品调价落地，预期盈利能力仍有改善空间。 图7：2022年二季度公司橱柜、衣柜及其他产品毛利率同比均有下降，卫浴、木门毛利率同比提升 图8：2022年二季度公司经销店、大宗业务毛利率分别同比下降0.1pct、1.2pct 注：为实现历史同一口径可比，此处为衣柜+其他品类的综合毛利率 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 图9：2022年二季度公司毛利率同比小幅提升0.11pct，归母净利率同比下降1.96pct 图10：2022年二季度公司期间费用率同比提升约2.3pct 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 拓渠道、抢流量、增单值、扩份额，多维度积极推进大家居战略 以“拓渠道、抢流量、增单值、扩份额”为总基调，多维度积极推进大家居战略，看好