港股2022年9月投资策略：互联网中报表现颇佳，静待美联储9月议息会议

证券研究报告|2022年09月04日 核心观点行业研究·行业月报 杰克逊霍尔会议释放浓重鹰派信号。尽管美联储在会议中指出，依然将通胀降至2%的目标水平作为目标，并暗示2023年降息的可能性不大，但伴随着8月失业率的上升以及时薪的下降，加之7月制造业新订单数据下降幅度较大，9月加息75BP概率也仅在53%。 目前市场与美联储在2023年的通胀路径上存在较大的分歧。按照美联储的看法，当下的需求依然旺盛，通胀压力较大，而市场认为需求已经在收缩中，并未看好国债收益率将持续上行，以及认为在明年的Q2-Q3,通胀将会回落至3%，且美联储可能会开启降息。 国内货币依然宽松。国内宽松的货币政策并未改变，市场阶段性地产生了高低切换的意愿，但在实业上并未发现这种切换确凿的证据。我们倾向A股9月份依然是振荡走势。引发市场走强仍需要等待政策上的更多积极信号的释放。 港股投资建议： PCAOB有序推进、互联网中报表现颇佳、近期南向资金开始净流入地产/物业公司以及教育公司，这些都是一些积极信号。结合中报的表现，我们对9月的投资建议如下： 1、推荐恒生科技板块中的本地生活、游戏、短视频、互联网旅游、电商、医药电商；推荐医药生物（其中生物制药、医疗器械与CXO，三者长期具备较高的增速）； 2、推荐电信运营商、内资银行等低估值，高分红的公用事业股或者预期业绩转折的火电股。 3、关注房地产，尤其是物业公司，它们跌幅依然高达70-80%，对地产政策的边际改善具备较大的弹性。 4、推荐食品饮料中的肉食加工、乳制品、啤酒、体育用品企业。 风险提示：疫情发展的不确定性，经济周期下行的风险，俄乌局势发展的不确定性，美联储持续加息引发经济衰退的风险。 港股 中性·维持评级 证券分析师：王学恒010-88005382 wangxueh@guosen.com.cnS0980514030002 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《海外市场速览-美股暂缺催化剂，港股关注互联网与高股息》 ——2022-09-04 《中资美元债数据追踪周报——美债收益率全线走高，高收益债回报率显著回升》——2022-08-30 《海外市场速览-美国经济“硬着陆”可能性上升，中美审计合作推升港股情绪》——2022-08-28 《中资美元债数据追踪周报——美债收益率走势分化，高收益债券表现回暖》——2022-08-22 《海外市场速览-互联网公司或将成为港股反弹旗手》——2022-08-21 港股2022年9月投资策略 互联网中报表现颇佳，静待美联储9月议息会议 中性 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 鲍威尔讲话暗示硬着陆风险增加5 JacksonHole会议鹰派较浓，9月加息75BP概率较上月上升5 目前市场依旧预期美国明年Q2-Q3开始降息6 8月消费者信心指数明显回升，但是否形成趋势需要观察7 期限利差倒挂将持续，美元指数创新高8 对股票市场的看法：短期对股票市场产生负面影响9 国内：货币依然宽松10 当下的货币依然保持宽松的状态10 行业景气度依旧分化10 PPI加速回落，CPI仍在上行趋势中12 小结13 港股：静待美联储9月议息会议14 港股8月表现14 目前港股走势有利的因素14 南向资金月度小幅净流入15 行业表现：能源、通信、农业、食品、纺服表现较好16 盈利预期：互联网与资源股上修17 南向资金净流入19 投资建议20 风险提示20 免责声明21 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2 图表目录 图1：美联储加息预期5 图2：CPI与核心CPI5 图3：美国CPI分科目6 图4：美国Markit制造业PMI7 图5：美国Markit服务业PMI7 图6：消费者信心指数7 图7：个人消费支出同比7 图8：时薪的变化8 图9：成屋销售同比8 图10：贷款利率8 图11：10年-2年国债收益率9 图12：美元指数9 图13：M2同比10 图14：社融同比10 图15：贷款同比10 图16：信用利差10 图17：工业增加值同比11 图18：PMI11 图19：汽车销量同比11 图20：发电设备（太阳能）同比11 图21：房地产销量同比12 图22：房地产新开工同比12 图23：出口同比12 图24：社零同比12 图25：PPI与CPI预期13 图26：全球主要国家和地区指数8月份表现对比14 图27：港股通中位数表现14 图28：8月南向资金净流入为72亿元16 图29：8月港股通行业表现16 图30：7月港股通行业表现17 图31：恒生指数PB估值20 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3 表1：美国宏观经济数据6 表2：标普500EPS预期7 表3：最近一个月预期变化18 表4：最近1个月南向资金净流入19 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4 鲍威尔讲话暗示硬着陆风险增加 JacksonHole会议鹰派较浓，9月加息75BP概率较上月上升 此前，市场认为如果通胀高点已现，后续的加息幅度可能会放缓；以及，最快美联储在2023年Q2就将结束加息而转向降息。 本次JacksonHole会议的主要信息有： 1）美联储当前的首要任务是将通胀降至2%的目标水平，需要运用工具来使供需达到平衡； 2）在9月的货币政策会议上，美联储再次大幅加息可能是合适的，加息幅度将取决于整体经济数据； 3）降低通胀可能需要持续一段时间内低于趋势的经济增长，劳动力市场状况很可能会出现一些疲软。虽然更高的利率、较慢的增长和相对疲软的劳动力市场条件将使通胀水平下降，但它们也会给家庭和企业带来痛苦，这些都是为降低通胀需要付出的代价。但如果不能恢复价格稳定，将意味着更大的痛苦。 4）2023年降息可能性不高。 此外，鲍威尔还总结了在70年代滞胀时期的三点教训： 一是，央行能够而且应当承担起实现低且稳定的通胀的责任。 二是，公众对未来通胀的预期会在设定一段时间内的通胀路径中发挥重要作用。 三是，联储必须坚持加息，直至大功告成。美联储正在采取有力和迅速的措施来调节需求，使其与供给更加匹配，并让通胀预期保持锚定。将继续努力，直到其确信工作已经完成。 故而，鲍威尔的讲话又加重了市场对于美国经济衰退的担忧。 图1：美联储加息预期图2：CPI与核心CPI 资料来源：CME，国信证券经济研究所整理资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 目前通胀的形势是：原油价格推动所导致的6月份的CPI的高点9.1已经伴随着原油价格见顶回落；而剔除能源、食品价格的核心CPI回落比较缓慢。 图3：美国CPI分科目 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 目前市场依旧预期美国明年Q2-Q3开始降息 尽管鲍威尔暗示在2023年降息概率不大，但市场依然预期在最快在2023年Q2开始，美国央行利率，即联邦基金目标利率就会开始下降。是否美联储高估了美国需求，这还要继续观察。 在过去年份中，降息信号往往成为市场的底部，如2020年新冠疫情降息、2018年鲍威尔的圣诞节讲话。因此倘若目前尚无法知道确切的降息时点（实际上是美联储引导市场的确切时间，不一定是央行利率下调的时间），可能美股下跌的时间将更为漫长。 表1：美国宏观经济数据 2022-Q1 2022-Q2 2022-Q3 2022-Q4 2023-Q1 2023-Q2 2023-Q3 2023-Q4 实际GDP（同比%） 3.50 1.70 1.50 0.10 0.80 1.10 1.00 1.20 实际GDP（经季调季环比折年率） -1.60 -0.60 1.50 1.40 1.10 1.20 1.40 1.60 CPI（同比%） 8.00 8.70 8.30 7.30 5.80 3.90 3.10 2.70 PCE价指（同比%） 6.30 6.50 6.30 5.50 4.40 3.30 2.80 2.40 核心PCE（同比%） 5.20 4.80 4.80 4.50 4.00 3.50 3.00 2.70 非农业就业人数（千） 398.00 398.00 307.00 183.00 135.00 110.00 100.00 100.00 央行利率（%） 0.50 1.75 3.05 3.55 3.65 3.60 3.45 3.35 2年期债券（%） 2.34 2.96 3.21 3.31 3.26 3.16 2.99 2.92 10年期债券（%） 2.34 3.02 2.99 3.06 3.06 3.03 2.96 2.92 资料来源：彭博，国信证券经济研究所整理 从最近4个月，市场对标普500的EPS预期可以看出，虽然今年历经美股市场的大幅度下跌，但是标普500的EPS下修并不明显。如果经济指标持续走弱，最终不可避免将影响上市企业的EPS。此外，由于多年来回购对EPS增速贡献较大，如果利率水平维持在高位，也会影响企业回购的总体数量（不少企业过去习惯于借钱回购），进而影响企业的EPS表现。 表2：标普500EPS预期 标普盈利（2022） 标普盈利（2023） 5月30日227.43 248.64 6月30日228.49 249.35 7月30日228.50 246.56 8月30日226.60 243.76 资料来源：彭博，国信证券经济研究所整理 8月消费者信心指数明显回升，但是否形成趋势需要观察 7月，美国制造业PMI与服务业PMI都低于预期。 图4：美国Markit制造业PMI图5：美国Markit服务业PMI 资料来源：FactSet、国信证券经济研究所资料来源：FactSet、国信证券经济研究所 8月的消费者信心指数攀升至58，个人消费支出微幅改善。消费者信心指数的大幅回升与通胀的下降有关。消费者信心指数调查的负责人表示：本月信心指数的每项数据都有所改善，特别是在受到通胀影响尤为严重的中低收入群体中。 图6：消费者信心指数图7：个人消费支出同比 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 伴随着7月通胀回落，实际时薪有一定的修复，但还无法确定趋势性好转。 图8：时薪的变化 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 房地产方面，由于加息快速推升了贷款利率，故而尽管房地产价格还在上行，但销售量同比加速下跌中。目前看，美国的房地产价格已经由高位开始松动，8月全美房屋挂牌价中值由6月的纪录高位45万美元降至43.5万美元，房产经纪公司Redfin的数据表明，全美房屋平均成交价17个月以来首次低于挂牌价。 图9：成屋销售同比图10：贷款利率 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 期限利差倒挂将持续，美元指数创新高 10年与2年国债收益率已经倒挂8周，且美元指数创本年新高。 图11：10年-2年国债收益率图12：美元指数 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 对股票市场的看法：短期对股票市场产生负面影响 我们认为，鲍威尔的讲话短期对股票市场产生负面影响是毋庸置疑的，且美元指数的攀升也将会对人民币带来一定的贬值压力。 但由于目前国内积极的因素是： 1、通胀压力不大，且货币宽松，稳经济的政策依然在积极推动中； 2、中美PCAOB的谈判正在取得进展； 3、部分互联网公司的2季报表明，它们要么已经见底，要么即将在3季度有所好转。 故而，我们倾向于美股的下跌对A股短期影响有限，最终还是取决于国内稳经济的力度，以及对PCAOB谈判的推动结果。 国内：货币依然宽松 当下的货币依然保持宽松的状态 与上月相较，M2继续创新高，社融也是在底部恢复中，信用利差非常低。今年是个特别的经济收缩期：即，一方面信用扩张显得缓慢，但另一方面，货币又非常宽松。这在历史上几乎没有可比周期（2008、2012、2018货币均是收紧的，2015是前松后紧）。 这对股市的最大影响是，当市