产业链一体化布局，新材料打开成长空间

兴发集团（600141） 公司研究/公司点评 产业链一体化布局，新材料打开成长空间 投资评级：买入（首次） 报告日期：2022-09-06 主要观点： 事件描述 收盘价（元）41.16 近12个月最高/最低（元）57.88/27.65 总股本（百万股）1112 流通股本（百万股）1101 流通股比例（%）99.01 总市值（亿元）457.6 流通市值（亿元）453.2 公司价格与沪深300走势比较 35% 12% -11%9/2112/213/226/22 -34% 58% 兴发集团沪深300 分析师：尹沿技 执业证书号：S0010520020001电话：021-60958389 邮箱：yinyj@hazq.com 联系人：王强峰 执业证书号：S0010121060039电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 8月29日，兴发集团发布2022年中报，2022H1公司实现营业收入 172.99亿元，同比+74.45%；实现归母净利润36.5亿元，同比+211.62%。 磷化工高景气延续，上半年业绩大幅增长 2022年上半年公司实现营业收入172.99亿元，同比增长74.45%；实现 归母净利润36.5亿元，同比增长211.62%；实现扣非归母净利润37.05亿元，同比增长232.57%，基本每股收益3.28元。单季度看，2022年Q2公司实现归母净利润19.30亿元，环比增长12.23%。化工行业延续景气周期，公司主要产品价格总体维持高位运行，公司“矿电化一体”、“磷硅盐协同”及“矿肥化结合”产业链优势得到较为充分发挥，有效控制了产品成本，提升了公司的盈利水平。 下游产业需求旺盛，主要产品价格维持高位 受益于农化、食品加工、碳纤维、集成电路等下游产业需求快速发展，主要产品价格维持高位。根据百川盈孚数据，2022年二季度，草甘膦平均价格为6.38万元/吨，同比+58%；磷矿石平均价格为0.83万元/吨，同 比+71%；黄磷平均价格3.69万元/吨，同比+99%；磷酸一铵平均价格为 0.41万元/吨，同比+40%；磷酸二铵平均价格为0.38万元/吨，同比+29%；DMC平均价格为2.5万元/吨，同比+41%。公司主营产品销售价格存在一定波动，总体维持高位震荡，公司资源和能源优势下有效控制了产品成本，提升了公司的盈利水平。 磷、硅、硫、锂融合发展，完善一体化产业链条 公司围绕资源优势和能源优势，不断拓展业务边界。长期聚焦精细化工产品开发，形成了规模大、种类全、附加值高的产品链，是全国精细磷产品门类最全、品种最多的企业之一。近年来公司布局了二甲基亚砜 （DMSO）、二甲基二硫醚（DMDS）等精细化工产品，随着产品品类的不断拓展，形成了“资源能源为基础、精细化工为主导、关联产业相配套”的一体化产业格局。 湿电子化学品高速发展，未来成长空间巨大。随着集成电路、光伏、平板显示行业的快速发展，湿电子化学品需求成长迅速。公司控股子公司兴福电子目前已有湿电子化学品产能12万吨/年，产品已获得多家知名半导体客户认证。目前公司正推进多个扩产和技改项目，项目建成投产后将为公司贡献新的成长动力。2022年8月13日，公司发布公告，拟分拆子公司兴福电子至科创板上市，预计本次分拆，将强化兴福电子在电子化学品领域的竞争地位和竞争优势。 新能源材料蓄势待发，开拓新的成长曲线。随着新能源汽车行业的高速 扩张，磷酸铁锂电池装机量不断提高，2021年已超过79000MWh，将带动磷酸铁及磷酸铁锂需求高速增长。2021年11月，兴发集团和华友钴业的合作，双方优势互补，共同进军新能源产业链。目前，公司与华友钴业合资子公司兴友科技10万吨/年磷酸铁项目稳步推进，有望开启公司新的成长曲线。 投资建议 预计公司2022-2024年归母净利润分别为62.08、68.14、71.58亿元，同比增速为46.5%、9.8%、5.0%。当前股价对应PE分别为7、7、6倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 （1）项目投产进度不及预期； （2）原材料价格大幅波动风险； （3）相关政策变动风险； （4）国际贸易风险； （5）环保政策风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 23706 28304 30834 35481 收入同比（%） 29.4% 19.4% 8.9% 15.1% 归属母公司净利润 4237 6208 6814 7158 净利润同比（%） 582.0% 46.5% 9.8% 5.0% 毛利率（%） 33.4% 34.4% 34.0% 31.5% ROE（%） 30.2% 31.5% 25.7% 21.3% 每股收益（元） 3.84 5.58 6.13 6.44 P/E 9.86 7.37 6.71 6.39 P/B 3.00 2.32 1.73 1.36 EV/EBITDA 6.72 5.97 5.12 4.50 资料来源：wind，华安证券研究所 正文目录 1磷化工优质龙头，布局磷化工一体化产业链5 1.1精细磷化工为主线，品类规模行业领先5 1.2公司财务和经营状态6 2多赛道持续发力，市场空间广阔8 2.1磷矿石：不可再生战略资源，公司产能保持增长8 2.2磷肥：耕地面积增长、食品安全战略激发需求空间10 2.3草甘膦：供给稳定，转基因作物种植为需求提供驱动力12 2.4有机硅：应用领域广阔，消费量将保持增长14 2.5湿电子化学品：半导体、光伏、显示面板共同驱动需求增长15 3“矿电化一体”、“磷硅盐协同”和“矿肥化结合”凸显产业链优势17 3.1坐拥丰富磷矿及水电资源，成本优势凸显17 3.2布局多个赛道，一体化优势明显18 4投资建议：19 5风险提示：19 财务报表与盈利预测20 图表目录 图表1公司发展历程5 图表2公司股权结构6 图表3公司营收高速增长6 图表4公司归母净利润高速增长6 图表5公司期间费用率逐步下降7 图表6公司持续加大研发投入7 图表7公司主营产品毛利率显著提高7 图表8公司毛利率、净利率提高7 图表9全球磷矿资源分布8 图表10全球磷矿石产量分布8 图表11磷化工监管力度加大9 图表12磷矿石产量下滑10 图表13磷矿石主要消费领域10 图表14磷矿石价格持续高涨10 图表15磷肥：磷酸一铵和磷酸二铵占比超过八成11 图表16我国磷酸一铵产量下滑11 图表17我国磷酸二铵产量下滑11 图表18我国耕地面积稳中有增12 图表19粮食价格高位震荡12 图表20全球除草剂市场规模12 图表21转基因作物种植面积稳步增长13 图表22全球转基因作物品类占比13 图表23中国草甘膦产能较为稳定13 图表24草甘膦价格出现一定回落13 图表25有机硅消费领域14 图表26有机硅DMC表观消费量14 图表27全球有机硅产能14 图表28全球有机硅产量14 图表29湿电子化学品分为通用化学品和功能性化学品15 图表30全球湿电子化学品需求结构16 图表31中国湿电子化学品需求结构16 图表32全球半导体销售额16 图表33全球湿电子化学品市场规模16 图表34公司磷矿资源丰富17 图表35国内主要企业磷矿石产能分布17 图表36公司用电自给率高，用电成本低18 图表37公司磷硅盐协同发展18 1磷化工优质龙头，布局磷化工一体化产业链 1.1精细磷化工为主线，品类规模行业领先 磷化工优质龙头，主营产品以精细磷化工产品为主。湖北兴发化工集团股份有限公司于1994年成立，公司座落于湖北省宜昌市兴山县境内，是一家以磷化工系列产品和精细化工产品开发、生产、销售为主营业务的企业。公司通过推进磷化工资源和企业重组整合，在国内率先建立起“矿电化”运营模式，实现了磷矿完全自给、电力部分自给。通过跨区重组扩张，公司在全国多个省市建立规模化生产基地，基本形成了在全国同行业的主导地位。 公司以精细磷化工为发展主线，不断完善上下游一体化产业链。1999年，公司于上交所上市，以磷化工系列产品的生产和销售为主业；2009年，公司新建6万吨 /年有机硅单体项目，开拓有机硅系列产品；2014年，公司收购湖北泰盛化工实现草甘膦资产整体进入上市公司；2015年，成功收购江苏富彤化学45%股权，向有机磷行业迈出实质性步伐；2021年，公司与华友钴业签订合作协议，双方将充分发挥各自优势，在锂电材料领域深化合作。经过近三十年的发展，公司以精细化工为核心，全面提高资源和能源自给率，推进磷化工、硅化工、硫化工、氟化工、盐化工融合发展。 图表1公司发展历程 资料来源：公司公告、公司官网、华安证券研究所 兴山县国资委为公司实际控制人。公司股权结构清晰，兴山县国资委为实际控制人，通过宜昌兴发集团有限责任公司持有公司19.38%的股权。公司目前拥有子公司47家，公司通过控股或参股公司，不断完善上下游一体化产业链条。 图表2公司股权结构 资料来源：公司公告、华安证券研究所 1.2公司财务和经营状态 2022年上半年，公司业绩高速增长。2022H1公司实现营业收入172.99亿元，同比增长74.45%；实现归母净利润36.5亿元，同比增长211.62%。化工行业延续景气周期，公司主要产品价格总体维持高位运行，公司“矿电化一体”、“磷硅盐协同”及“矿肥化结合”产业链优势得到较为充分发挥，受益于食品加工、碳纤维、集成电路产业快速发展，公司精细磷硫化工产品及湿电子化学品需求旺盛，盈利能力显著提高。 图表3公司营收高速增长图表4公司归母净利润高速增长 250 200 150 100 50 0 2016201720182019202020212022H1 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 2016201720182019202020212022H1 700% 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% 营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比 资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所 公司费用率降低，研发投入持续提高。2022H1公司期间费用率为3.10%，同比下降3.54PCT；其中，销售费用率为1.14%，同比下降1.50PCT；管理费用率为0.95%，同比下降0.36PCT；财务费用率为1.01%，同比下降1.68PCT。公司期间 费用率管控合理，盈利空间有望继续扩大。在期间费用率降低的同时，公司也在持续提高研发投入强度。2022H1，公司研发费用为6.56亿元，同比增长144.87%；研发费用率为3.25%，同比提高0.53PCT。 图表5公司期间费用率逐步下降图表6公司持续加大研发投入 5% 5% 4% 4% 3% 3% 2% 2% 1% 1% 0% 2016201720182019202020212022H1 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 20182019202020212022H1 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 销售费用管理费用财务费用研发费用（亿元）同比 资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所 主要产品毛利率增幅明显，公司盈利水平显著提升。2021年，公司主营产品毛利率均实现较高增幅，其中，草甘膦毛利率为39.83%，同比提高23.2PCT；有机硅毛利率34.44%，同比提高8.29PCT；磷肥毛利率为16.11%，同比提高12.68PCT；磷矿石毛利率为55.02%，同比提高11.57PCT；黄磷及下游产品及其他毛利率为39.34%，同比提高23.48PCT；贸易毛利率为3.50%，同比2.05PCT。受益于2021年开始的化工行业高景气周期延续，公司2022年H1毛利率和净利率分别为38.04%和25.30%，同